ETH의 성과가 저조한 진짜 이유는 무엇입니까? 이더 어떻게 추세를 거스르고 다시 돌아올 수 있을까요?

저자: David Duong, Coinbase 연구 글로벌 책임자, Followin 편집.

요약 :

암호화폐 시장은 가격 모멘텀 부족으로 인해 투자자 신뢰도가 하락하면서 지난 몇 주 동안 부진했습니다. 8월 초의 디레버리징 이벤트 이후 가격 변동은 주로 기술(공급과 수요)에 의해 주도되어 변동성이 컸습니다. 리스크 조정 기준으로 볼 때, 암호화폐 시장은 특히 미국 주식에 비해 뒤처져 있으며 그 이후로 대부분의 손실을 회복했습니다. 기관 투자자들은 비트코인에 계속 집중하고 있으며, 비트코인의 시총 지배력은 2021년 4월(57%) 이후 최고 수준에 도달했습니다.

주요 암호화폐(시총) 중에서 이더(ETH)은 동종 암호화폐에 비해 크게 저조한 성과를 보였으며 최근 3개월 평균보다 1.6 표준편차 낮은 거래를 하고 있습니다. 많은 전문가들은 이러한 성과를 이더 이더 활동 감소(수익 감소) 또는 ETH의 불리한 토큰 인플레이션 역학 때문이라고 비난합니다. 우리는 이것이 단지 이야기의 일부일 뿐이라고 믿습니다. 실제로 우리는 이전에 이더 의 레이어 2 중심 확장 로드맵에 내재된 장단점과 이것이 ETH의 가치에 미칠 영향에 대해 논의했습니다.

아마도 이 공간에 대한 덜 구체적인 이야기와 제한된 자본 공급으로 인해 이더 다른 스마트 계약 플랫폼과 어떻게 비교되는지에 대한 조사가 증가했을 것입니다. 우리의 관점 는 암호화폐 네이티브들이 현재 시장을 주도하고 있으며, 이 그룹은 점점 빠져나가기가 어려워지고 있는 알트코인 및 기타 암호화폐 공간으로 몰려들 가능성이 높다는 것입니다. 이로 인해 많은 부가 암호화폐 생태계의 다른 부분으로 흘러가지 않고 좌초될 수 있습니다. 그럼에도 불구하고, ETH가 따라잡기 위해서는 이더 개발자와 투자자의 열정을 다시 불러일으킬 수 있는 새로운 촉매제가 필요하다고 믿습니다.

9월의 계절적 하락 관점 일반적으로 많은 뮤추얼 펀드의 회계연도 말과 관련이 있으며, 이는 이 시장 그룹이 세금 감면을 실현하기 위해 리스크 줄이도록 유도하는 계기가 될 수 있습니다. 그러나 우리는 올해의 부진한 시장 행동(기존 리스크 자산과 암호화폐 모두에서 관찰됨)이 미국 선거 결과가 전체 경제에 어떤 영향을 미칠지에 대한 불확실성으로 인해 더욱 악화되었다고 믿습니다. 이는 특히 거시경제 환경이 이미 상당히 불분명하기 때문에 많은 투자자들을 방관하게 만들 수 있습니다.

실제로, 영구 선물의 미결제약정 수준이 정체된 것으로 입증되었듯이, 암호화폐 공간은 상당히 미약하게 포지션 되고 있습니다. 9월 첫 10일 동안 BTC 미결제약정은 평균 약 148억 달러, ETH는 평균 약 72억 달러였습니다. 이 수치는 8월 중순 이후 본질적으로 변하지 않았지만 2022~2023년 사이의 어느 달보다 여전히 높은 수치입니다. 그림 1을 참조하세요. 한편, 융자 금리는 (양수) 낮은 한 자릿수 영역에 머물고 있습니다.

우리의 견해로는 9월 17~18일에 발표될 연준의 금리 결정은 방향성 동인이라기보다는 자본 배치에 더 큰 장애물입니다. 크리스토퍼 월러(Christopher Waller) 연준 총재는 이르면 9월 6일에 가장 유력한 결과는 9월에 25bp 금리 인하가 될 것이며 향후 회의에서 추가 완화 옵션이 있을 것이라고 암시했습니다. 이는 연방기금 선물의 가격이 완전히 반영된 것으로 보입니다.

그러나 현재 디플레이션 추세는 더욱 견고한 것으로 보이지만 연준은 잠재적인 경기 침체 조짐이 있는지 면밀히 관찰하고 있는 미국 노동 데이터에 초점을 맞추고 있습니다. 경제 둔화에 대한 우려는 7월과 8월 다자간 미국 달러 지수(DXY)의 급격한 약세와 비트코인 ​​관련 과잉 공급에 대한 우려에도 불구하고 암호화폐가 강화되지 못한 이유를 설명하는 데 도움이 될 수 있습니다. 결과적으로, 우리는 암호화폐 거래가 여전히 펀더멘털보다는 수요 및 공급 요인에 의해 지배되는 기술 중심 시장에서 주로 수행되는 것으로 보인다고 믿습니다. 그러나 미국 2년 및 10년 수익률 곡선(종종 경기 침체의 선행 지표로 사용됨)의 모양이 최근 기록상 가장 긴 반전 기간 중 하나를 끝냈다는 점은 주목할 가치가 있습니다.

동시에, 시총 더 높은 암호화폐 중에서 ETH는 7월 말 미국에서 이더 현물 ETF가 출시된 이후에도 BTC 및 SOL에 비해 저조한 성과를 보이고 있습니다. 기관투자자들은 왜 이런 일이 발생하는지에 대해 격렬하게 추측해 왔습니다. 일반적인 믿음은 이러한 성과가 특히 3월 중순 이더 칸쿤 업그레이드 이후 총 이더 거래 수수료와 거래 수가 감소한 결과라고 생각합니다. Blob의 도입으로 이더 의 레이어 2 확장 솔루션(L2)에서 전례 없는 수준의 트랜잭션 활동이 발생하여 이더 의 메인넷에 해를 끼치는 것으로 여겨집니다. 많은 사람들은 이것이 ETH의 가치에 영향을 미쳤을 뿐만 아니라 ETH의 디플레이션 공급 상황을 반전시키는 데 적극적으로 기여했다고 믿습니다.

“ ETH와 L2의 부상 ” 보고서(8월 13일 발행)에서 우리는 이것이 전부가 아니라고 주장합니다. 우리는 ETH의 성과가 초음파 통화 이론과 밀접하게 연관되어 있으므로 이 이론을 방해하면 가격에 중대한 영향을 미칠 수 있다는 데 동의합니다. 그러나 L2에서의 활동 증가는 관심을 돌리기 위한 구실이 됩니다. 실제로 EIP-1559에 따라 기본 수수료와 Blob 수수료만 소멸되며 후자(L2에서 생성)는 일반적으로 사소합니다. 그러나 우리의 계산에 따르면 L2 거래 수수료(칸쿤 업그레이드 후 80~90% 감소)가 100% 소각되더라도 ETH는 여전히 인플레이션을 경험할 것으로 나타났습니다. 즉, ETH의 플러스 인플레이션율은 활동이 메인넷에서 L2로 이동한 유일한 결과는 아닙니다.

또한, 암호화폐 시장은 기존 시장만큼 효율적이지는 않지만, 이더 체인 온체인 활동 둔화와 그에 따른 ETH 가격에 미치는 영향 사이에는 묘한 5개월의 시차가 있습니다. 물론 2024년 8월이 되어서야 이더 레이어 1 월 수수료가 4년 만에 최저치에 도달했다고 주장할 수도 있습니다. 그림 3을 참조하세요. 그러나 이는 이전 3개월(5월, 6월, 7월)에도 마찬가지였으며, 이 기간 동안 ETH의 리스크 조정 성과는 BTC 또는 SOL과 일치했으며 때로는 약간 더 좋았습니다. 실제로 리스크 조정 관점에서 볼 때 ETH는 7월 말/8월 초에야 다른 통화보다 저조한 성과를 내기 시작했습니다. 그림 2를 참조하세요.

8월 초 엔 캐리 트레이드의 반전이 많은 자산군에 걸쳐 대규모 부채 축소를 촉발했을 가능성이 더 높으며, ETH는 강제 매도가 필요한 많은 포트폴리오 중에서 가장 취약한 위치일 가능성이 있습니다. 실제로 미국 현물 ETH ETF가 7월 23일 출시된 후 이 펀드 그룹은 처음 2주 동안 5,700만 달러의 소액 순유출을 발생한 반면, 미국 현물 BTC ETF는 같은 기간 동안 6,900만 달러의 소액 순유출을 기록했습니다. 기간. 이는 ETH의 가격 차트가 BTC와 동일한 패턴을 따를 것으로 예상했던 시장 참가자들에게는 실망스러울 수 있습니다. 따라서 우리는 현재 ETH의 약세는 단순히 ETH의 기존 현물 공급에 비해 많은 사람들이 혼잡한 거래에 몰린 정도를 반영할 수 있다고 믿습니다.

그렇기 때문에 ETH의 인플레이션율이 전년 대비 약 0.7%로 여전히 다른 레이어 1 코인보다 낮음에도 불구하고 마이너스 공급 증가에서 플러스 공급 증가로의 전환이 여전히 중요합니다. (물론 8월 28일에 발표된 " 토큰 인플레이션 해석 " 보고서에서 다룬 것처럼 Tier 1 토큰의 인플레이션율을 비교하는 것이 반드시 간단하지는 않습니다.) 그러나 계속 증가하는 ETH 공급량 추세는 새로운 것이 아닙니다. 칸쿤 업그레이드 이후 ETH 공급량 역전 추세를 보이며 최근 몇 달 동안 240,000 ETH 이상이 추가되었습니다. 이것이 중요한 정보이기는 하지만 왜 최근까지 시장이 이를 가격에 반영하지 않았는지에 대한 의문이 제기된다고 생각합니다.

어쩌면 인플레이션 블록 보상이 공급 방정식의 일부일 뿐이기 때문일 수도 있습니다. 동일한 5~6개월 동안 스테이킹 ETH의 양은 265만 ETH 증가하여 새로운 ETH 공급량 10배 이상 초과했습니다. 하지만 8월 초 27% 안팎이었던 스테이킹 비율은 9월 10일 현재 전년 동기 대비 12% 안팎으로 둔화됐다. 이는 또한 칸쿤 업그레이드 이전에 보았던 40-50% 속도보다 훨씬 낮습니다. 부분적으로는 EIP-7514가 최대 검증인 이탈 한도를 에포크당 8회로 낮추었기 때문입니다(업그레이드 전 가능했던 최고 14에서 가변 비율) - 검증인의 참여 속도가 느려집니다.

전반적으로 ETH 가격이 바닥을 형성하고 있는지 말하기는 어렵습니다. 이더 의 총 고정 가치(TVL)는 6월 670억 달러에서 440억 달러로 감소하여 올해 2월 중순에 마지막으로 보인 수준으로 돌아왔습니다. 우리는 코인이 현재 시장 구조를 뒤집는 데 도움이 되는 촉매제가 여전히 필요하다고 생각하지만, 현재로서는 기존 시장과 암호화폐 시장 모두 매우 조용합니다. 이것이 달성된다면 현물 ETH ETF에 대한 수요가 뒷받침될 수 있지만 지금까지 기관의 관심은 비트코인에 집중되어 있었습니다. 사실, 우리는 많은 전통적인 플레이어들이 여전히 이더 의 공급 일정과 스마트 계약 유틸리티를 더 잘 이해하지 못하고 있다고 믿습니다.

비트코인 외에도 우리는 이 시장이 자산 클래스 성과의 베타로서 ETH를 구매할 가능성이 점점 낮아지고 있는 암호화폐 네이티브에 의해 지배되고 있다고 믿습니다. 실제로 더 넓은 암호화폐 시장에 대한 ETH의 베타는 2024년 상반기에 평균 0.60에 불과했지만 이후 0.85로 증가했습니다. 이 시장 참여자 그룹은 특히 memecoin 활동이 여러 온체인 에 걸쳐 단편화되고 토큰 언락 프로그램이 축소되는 것처럼 보이기 때문에 점점 더 빠져나가기 어려운 알트코인 및 기타 위치에 끼어들 수 있습니다. 또한 앞으로 몇 달 안에 새로운 L1 및 L2 프로젝트(예: Berachain, Monad 및 MegaETH)가 출시되면서 이더 메인넷은 새로운 도전에 직면할 수 있습니다.

궁극적으로 우리는 ETH가 이러한 장애물을 극복하기 위해 단기적으로 서사적 변화가 필요할 것이라고 믿습니다. 여기에는 다른 L1과 경쟁하기 위해 메인넷에서 더 많은 실험을 수행하거나 플랫폼에 더 많은 실제 자산을 가져오는 것이 포함될 수 있습니다. 그러나 대부분의 기관 참여자들이 보고 싶어하는 것은 이더 의 잠재력을 완전히 활용하는 더 폭넓은 대중적 매력을 지닌 애플리케이션의 출시입니다.