이 문서는 운영 관점에서 기관 수준의 암호화폐 헤지펀드("암호화폐 HF")를 시작하기 위한 지침과 참고 자료를 제공하는 것을 목표로 합니다. 우리의 의도는 이것이 팀이 그러한 출시를 계획하는 데 도움이 되고 그들의 여정에서 리소스 역할을 하는 것입니다.

암호화폐는 여전히 신흥 자산 클래스로 남아 있으며 서비스 인프라도 마찬가지입니다. 강력한 운영 프레임 구축하는 목적은 펀드 자산의 기술적, 법적 보안과 통제를 보장하고 모든 투자자에게 적절한 회계를 제공하는 동시에 거래 및 투자를 가능하게 하는 것입니다.

이 기사에 포함된 정보와 관점 2018년 이후 암호화폐 헤지 펀드에서 가장 활동적인 투자자 중 하나인 L1D의 경험과 2018년 자체 출시 이전에 여러 금융 위기에 걸쳐 헤지 펀드에 투자한 우리 팀의 오랜 역사를 바탕으로 작성되었습니다. . 2008년 글로벌 금융 위기 이전 몇 년 동안 적극적인 자산 배분자로서 그리고 그 여파로 투자자 및 청산인으로 참여했던 우리 팀은 많은 교훈을 얻었고 이를 암호화폐 헤지 펀드 투자에 적용했습니다.

가이드 및 참고 자료로서 이 기사는 길이가 길며 여러 주제를 깊이 있게 탐구합니다. 특정 주제에 제공되는 세부 수준은 새로운 관리자와의 경험을 바탕으로 합니다. 이러한 주제는 일반적으로 이해가 부족하고 종종 법률 고문, 감사, 펀드 관리자 및 규정 준수 전문가에게 맡겨지기 때문입니다. 우리의 목표는 새로운 관리자가 이 공간을 탐색하고 이러한 전문가 리소스를 활용하여 작업할 수 있도록 돕는 것입니다.

이 문서에 언급된 서비스 제공업체는 확립된 브랜드 속성과 이들과 협력한 경험을 바탕으로 포함되었습니다. 이 문서에서 의도적으로 제외된 서비스 제공자는 없습니다. 암호화폐 공간에는 지속적으로 성장하는 강력한 인프라를 구축한 고품질 서비스 제공업체가 많이 있으며, 새로운 스타트업 관리자에게는 다양한 옵션이 있습니다. 이 기사의 범위는 특히 다른 출판물에서 잘 다루고 있는 이 분야에서 사용할 수 있는 인프라에 대한 철저한 검토와 관련이 없습니다.

여기서의 목표는 프로세스와 워크플로를 자세히 검토하고, 운영 리스크 식별하고, 암호화폐 헤지펀드 출시 및 운영과 관련된 리스크 관리를 위한 모범 사례를 제안하는 것입니다. 이 기사에는 다음 내용이 포함됩니다.

1. 기획 및 전략적 고려사항

2. 자금구조, 조건 및 투자자

3. 작업 스택

4. 거래장소 및 거래상대방 리스크 관리

5. 재무 관리 – 법정화폐 및 스테이블코인

6. 호스팅

7. 서비스 제공자

8. 규정 준수, 정책 및 절차

9. 시스템

특정 장에는 이 가이드에서 다루는 운영상의 이유로 실패하거나 거의 실패할 뻔한 특정 암호화폐 헤지펀드에 대한 사례 연구가 포함되어 있습니다. 이러한 사례는 겉보기에 사소해 보이는 운영 세부 사항도 얼마나 큰 부정적인 영향을 미칠 수 있는지 보여주기 위해 포함되었습니다. 대부분의 경우 관리자의 의도는 투자자를 위해 올바른 일을 하는 것이지만, 그들의 감독으로 인해 완전히 예상할 수 없는 결과가 초래됩니다. 우리는 새로운 스타트업 관리자가 이러한 함정을 피할 수 있기를 바랍니다.

전통적인 금융(TradFi) 배경을 가진 투자자와 투자 관리자는 이러한 다양한 환경에서 자금 관리의 차이점과 유사점을 인식하고 암호화폐 공간에 들어갑니다. 이 기사에서는 전통적인 금융 내 운영을 활용하여 이러한 차이점을 소개하고 암호화폐 헤지 펀드에서 사용할 수 있는 리소스를 사용하여 기관 투자자에게 적절한 서비스를 제공하는 운영 모델을 구현하는 방법을 설명합니다.

계획 및 전략적 고려 사항

올바른 파트너를 식별 및 조사하고, 출시 전 절차를 수립, 테스트 및 개선하는 데 몇 달이 걸릴 수 있습니다. 대중의 믿음과는 달리 기관 수준의 암호화폐 투자는 규정 준수 관점에서 볼 때 "야생 서부"가 아니며 실제로는 정반대입니다. 고품질 서비스 제공업체와 거래 상대 리스크 매우 회피하며 종종 번거롭고 포괄적인 온보딩 프로세스(KYC 및 AML)를 갖습니다. 이러한 계획에는 은행 파트너와 같은 영역의 중복 고려도 포함됩니다. 경험상 일반적인 펀드를 설정하는 데는 6~12개월이 소요됩니다. 일부 전략의 전체 범위가 잠재적으로 첫날에 실현되지 않고 점차적으로 새로운 자산으로 확장되면서 단계별 방식으로 출시하는 것은 드문 일이 아닙니다. 이는 또한 투자 관리자가 수익 실현에 더 오랜 시간이 걸리기 때문에 출시를 준비할 때 특정 수수료 부담을 고려해야 함을 의미합니다.

암호화폐 헤지펀드의 투자 전략은 펀드의 운영 특성과 요구 사항은 물론 출시 준비에 따른 해당 워크플로를 효과적으로 정의합니다. 아래 차트는 L1D에서 분류하는 전략의 레이아웃을 보여줍니다. 각 전략이 하위 전략, 실행 및 유동성을 통해 자체적으로 정의됨에 따라 펀드의 운영 특성도 정의됩니다. 즉, 형태는 기능을 따릅니다. 이는 궁극적으로 특정 펀드의 구조, 법적 문서, 거래 상대 및 장소 선택, 정책 및 절차, 회계 선택, 펀드 매니저의 책임에 반영됩니다.

펀드 구조, 조건 및 투자자

펀드의 구조는 일반적으로 거래되는 자산, 투자 관리자의 세금 선호도, 잠재적 투자자의 거주지에 따라 결정됩니다. 대부분의 기관 펀드는 미국 및 비미국 투자자 모두를 끌어들이는 역외 거래소 와 거래 상대 및 구조 대면 소재지를 선택합니다. 다음 섹션에서는 펀드의 공모 문서를 자세히 설명하고 몇 가지 주요 항목에 대한 추가 세부 정보를 제공합니다. 여기에는 제안 문서의 구조와 언어에 대한 특정 선택이 투자자에게 잠재적으로 부정적인 결과를 초래하고 완전한 실패로 이어질 수 있음을 강조하는 여러 사례 연구가 포함되어 있습니다.

아래 차트는 전형적인 케이맨 제도 기반 마스터-피더 펀드(마스터-조인트 또는 모-자식이라고도 함) 구조를 보여줍니다.

투자자 유형 및 고려사항

높은 수준에서 펀드를 설정할 때 투자 관리자는 잠재적 투자자의 다음과 같은 특성을 고려하여 법적, 세금 및 규제 관련 영향은 물론 상업적 고려 사항을 해결해야 합니다.

거주지 – 미국 및 미국 이외 지역

투자자 유형 - 기관, 적격 투자자 vs 무자격 투자자, 적격 구매자

투자자 수 및 최소 청약 금액

ERISA(미국 연금 제도)

투명성 및 보고 요구 사항

정책 역량

발급 서류

다음 사항은 펀드 구조를 고려할 때 핵심 요소이며 일반적으로 펀드 제공 문서(사모 제안 각서 및/또는 합자회사 계약)에 포함됩니다.

등록 장소

기관 수준의 펀드는 케이맨 제도를 주요 거주지로 선택하는 경우가 많으며 영국령 버진 아일랜드를 선택하는 경우는 적습니다. 이러한 주소를 통해 펀드 기관은 거래 상대 대면 하여 역외 상대방과 거래할 수 있습니다.

선택 관할권으로 케이맨 제도를 선택한 것은 여기에 전통적인 금융 헤지 펀드가 설립되고 법률, 규정 준수, 자금 관리 및 감사 포함하여 주변 서비스 제공자 시스템이 형성된 결과입니다. 대체 자산 관리 좋은 실적을 가지고 있습니다. 이러한 장점은 암호화폐 공간에도 적용되었습니다. 동일한 유명 서비스 제공업체 중 상당수가 현재 이 공간에서 업무 운영하고 있기 때문입니다. 케이맨 제도는 규제 기관인 케이맨 제도 통화청(CIMA)의 감독 강화로 입증된 것처럼 여전히 다른 관할권에 비해 "최선의 선택"으로 간주됩니다.

이러한 관할권의 성숙도는 펀드 관리에 대한 규제의 명확성과 법적 선례뿐만 아니라 고도로 발전된 자금 세탁 방지(AML) 및 고객 파악(KYC) 요구 사항에 반영됩니다. 이는 잘 기능하는 시장에 필수적입니다. . 이러한 관할권은 종종 더 높은 비용과 관련이 있습니다.

케이맨 제도는 가장 비용이 많이 들고 시간이 많이 소요되는 법적 기관이므로 많은 관리자가 영국령 버진 아일랜드를 고려하게 됩니다. 영국령 버진 아일랜드는 점점 더 인정받는 관할권으로 자리매김하고 있으며, 더 고품질이고 평판이 좋은 서비스 제공업체가 그곳에서 서비스를 제공함에 따라 케이맨 제도와 점점 더 비슷해지고 있습니다. 잘 알려진 관할권을 선택하기 위해 지불하는 프리미엄은 일반적으로 펀드의 수명 동안 합리적입니다.

펀드 실체 - 주 펀드 및 피더 펀드

위의 구조 다이어그램에 따르면 일반적으로 마스터 펀드와 피더 펀드 개체가 있으며, 마스터 펀드는 투자를 보유하고 모든 포트폴리오 투자 활동에 참여 및 실행하며 기본 피더 펀드에 재정적 수익을 분배합니다.

마스터 펀드는 일반적으로 주식을 발행하는 Cayman Limited Company(LTD)입니다.

해외 투자자를 위한 피드 펀드는 일반적으로 주식을 발행하는 Cayman Limited Company인 반면, 미국 국내 투자자를 위한 피드 펀드는 일반적으로 Limited Partnership 지분을 발행하는 Delaware Limited Partnership(LP)입니다. 미국 역내 펀드는 델라웨어 유한책임회사(LLC)가 될 수도 있지만 이는 덜 일반적입니다.

기금 실체 형태 - 유한 회사와 유한 파트너십

역외 펀드와 마스터-피더 펀드 구조는 미국 비과세 투자자와 미국 외 투자자를 포함한 다양한 자본 출처를 대상으로 할 수 있습니다.

유한 회사(LTD) 또는 유한 파트너십(LP)으로 구성할지 여부는 일반적으로 펀드 매니저의 세금 고려 사항과 성과 수수료 보상 방법에 따라 결정됩니다. 이는 일반적으로 마스터 펀드 수준에서 적용됩니다. .

Cayman Limited Company("LTD"): 소유자(주주)와는 별개의 별도 법인입니다. 주주의 책임은 일반적으로 회사에 투자된 금액으로 제한됩니다.

LTD는 일반적으로 관리 구조가 더 간단합니다. 이들은 주주가 임명한 이사에 의해 관리되며, 일상적인 운영은 고위 관리자(보통 투자 관리자)가 감독할 수 있습니다.

LTD의 주식은 양도가 가능하므로 소유권 변경에 유연성을 제공합니다.

LTD는 다양한 권리와 선호도를 지닌 다양한 종류의 주식을 발행할 수 있는 유연성을 가지고 있습니다. 이는 투자 수단을 구조화하거나 다양한 유형의 투자자를 수용하는 데 유리할 수 있습니다.

LTD는 미국 조세 목적상 기업으로 취급되는 경우가 많으므로 투자자에게 전달하지 않고 LTD 수준에서 세금을 납부합니다.

Cayman Limited Partnership(“LP”): Limited Partnership에는 일반 파트너와 유한 파트너라는 두 가지 유형의 파트너가 있습니다. 일반 파트너는 파트너십을 관리하고 채무 에 대해 개인적으로 책임을 집니다. 반면 유한책임사원은 유한책임을 가지며 일상적인 경영에 참여하지 않습니다.

LP에는 파트너십 관리를 담당하는 일반 파트너("GP")가 포함됩니다. GP는 무제한의 개인 책임을 갖고, LP는 개인 책임 보호를 받습니다.

Cayman은 외국 합자회사에 세금을 부과하지 않습니다.

LP는 구조가 다릅니다. 제한된 파트너는 일반적으로 자본을 기부하지만 주식 클래스 측면에서 동일한 유연성을 갖지 못합니다.

델라웨어 합자회사("LP"): 델라웨어 LP 또는 케이먼 LP를 구현할지 여부에 대한 선택은 미묘한 차이가 있을 수 있으며 종종 투자자의 세금 및 지배구조 선호도와 관련됩니다. 가장 일반적인 역내 펀드는 Delaware LP입니다.

델라웨어의 LP 법률은 거버넌스와 투자자 권리를 정의합니다.

세금 목적상 이는 "통과 법인"입니다. 즉, LP/투자자가 세금을 직접 지불합니다.

펀드의 거버넌스 문서를 통해 당사자 간의 관계를 정의하기 위한 유연성이 제공됩니다.

델라웨어 LP는 일반적으로 설치가 더 저렴하고 빠릅니다.

투자운용사/고문/보조자문사/무책임파트너(GP)

포트폴리오에 대한 의사결정 권한을 갖고 관리비와 인센티브 수수료를 통해 보상을 받는 기업입니다.

의사결정 권한과 수수료를 부과하는 주체는 일반적으로 최종 수익 소유자(UBO), 각 국적 및 세금 선호도에 따라 다릅니다.

GP(일반 파트너)가 무한 책임을 갖기 때문에 유한 책임 보호를 활용하기 위해 유한 책임 회사(LLC)로 설립되는 경우가 많습니다.

자산 보유 구조

투자는 일반적으로 마스터 펀드 수준에서 이루어지지만 세금, 법률 및 규제적 고려 사항에 따라 특정 자산/보유에 대해 다른 법인이 설립될 수도 있습니다.

일부 특별한 상황에서는 위와 동일한 이유로 피더 펀드가 직접 투자를 보유할 수 있으며, 그렇게 할 수 있는 능력은 펀드의 법적 문서에 명시적으로 규정되어야 합니다.

수업 공유

펀드는 다양한 유동성, 수수료 구조 및 특정 유형의 투자자를 유지하는 능력을 갖춘 다양한 주식 클래스를 제공할 수 있습니다. 일반적으로 창업자의 주식 클래스는 상당한 자본 기여를 하는 초기 투자자에게 제공됩니다. 이러한 주식 클래스는 초기 투자자에게 초기 단계의 펀드 개발을 지원하기 위한 특정 우대 조건을 제공할 수 있습니다.

유동성이 제한된 자산(종종 사이드 포켓(아래 참조)이라고 함)과 같은 특별한 상황을 위해 특수 범주가 생성될 수 있습니다.

다양한 주식 클래스는 서로 다른 권리를 가질 수 있지만, 각 주식 클래스 내의 자산은 다른 주식 클래스의 자산과 법적으로 구별되거나 분리되지 않습니다. 이에 대한 예는 아래 사례 연구에서 다루겠습니다.

비용

관리 수수료 청구에 대한 시장 표준은 펀드의 유동성과 일치해야 합니다. 예를 들어, 펀드가 월간 유동성을 제공하는 경우 관리 수수료는 월 단위로 청구되어야 합니다(사후 청구). 이 접근 방식은 운영상 가장 효과적이기도 합니다. 아래에서 설명하는 것처럼 일반적으로 락업 기간 부과되며 이 기간 동안 관리 수수료가 부과됩니다.

성과 수수료는 일반적으로 특정 연도에 발생하며 해당 최고 수준(HWM)을 기준으로 연간 기준으로 정산 및 지불됩니다. 성과보수는 일반적으로 투자자가 성과보수 기간 동안 HWM보다 높은 순 가치로 환매하는 경우 정산 및 청구됩니다.

일부 펀드는 분기별 정산 및 성과 수수료를 선호할 수 있습니다. 이는 모범 사례로 간주되지 않으며, 시장 표준도 아니며, 투자자들에게 인기가 없고 덜 일반적입니다.

사이드 포켓에 보관된 자산의 경우, 사이드 포켓에서 유동성으로 보관되거나 실현 시 현금으로 보관되는 유동 포트폴리오로 다시 이전될 때까지 실현될 때까지 성과 수수료가 부과되지 않습니다.

유동성

환매 조건 및 해당 조항은 기본 보유 자산의 유동성과 일치해야 합니다.

락업 기간– 투자 관리자의 재량에 따라 결정되며 일반적으로 전략 및 기본 유동성에 따라 결정됩니다. 락업 기간 다양할 수 있으며 12개월이 일반적이지만 더 길어질 수도 있습니다. 락업 기간 각 투자자의 최초 청약 또는 각 청약(최초 및 후속)에 적용될 수 있습니다. 다양한 주식 클래스는 락업 기간 다를 수 있습니다. 즉, 파운더스 클래스는 다른 주식 클래스와 락업 기간 다를 수 있습니다.

측면 포켓 - 아래를 참조하세요.

게이츠(Gates) – 펀드는 펀드 또는 투자자 수준에서 제한을 부과할 수 있습니다. – 게이츠는 환매 기간 동안 펀드 또는 투자자 자산의 특정 비율(예: 20%) 이상 환매를 요청하는 경우 펀드가 허용된 총 환매를 제한할 수 있음을 의미합니다. 이는 대규모 환매가 가격이나 포트폴리오 구성에 미치는 영향으로부터 (나머지 투자자)를 보호하기 위해 수행됩니다.

투자자를 보호하는 기능인 환매 현금을 조달하기 위해 자산을 매각/청산할 때 대규모 환매의 영향이 자산의 실제 가격에 영향을 미칠 수 있으므로 제한 사항은 종종 비유동 자산과 관련됩니다.

투자자 수준 또는 펀드 수준에서 제한을 부과할지 여부는 유동성 구조와 투자자 기반의 자산 관리 규모 집중도에 따라 결정됩니다. 그러나 더 일반적으로 제한은 펀드 수준에서만 적용되며, 이는 투자자에게 더 유리하고 운영 효율성도 더 높습니다.

제한 조항이 제한이 부과되기 전에 환매를 제출하는 투자자가 제한이 부과된 후에 환매를 제출하는 투자자보다 우선되어서는 안 된다는 점을 명확하게 명시하는 것도 중요합니다. 대규모 투자자가 시스템을 조작하고 유동성 측면에서 의도하지 않은 특혜를 받을 수 있는 인센티브 또는 가능성.

비용

펀드는 투자자가 실제로 지불하는 특정 운영비용을 펀드에 부과할 수 있습니다.

가장 좋은 방법은 펀드 관리 및 운영과 직접적으로 관련된 비용을 펀드에 부과하고 펀드와 투자운용사 사이에 갈등을 일으키지 않는 것입니다. 관리자는 서비스에 대한 관리 수수료를 받으므로 관리 회사 및 법인과 관련된 운영 및 기타 비용은 기금에 포함되어서는 안 됩니다. 직접 펀드 비용은 일반적으로 투자자에게 서비스를 제공하고 관리자, 감사, 법률, 규제 등을 포함한 펀드 구조를 유지하는 것과 관련됩니다. 관리회사 비용에는 투자관리 업무 운영하는 데 필요한 사무실 공간, 인력, 소프트웨어, 연구, 기술 및 비용이 포함됩니다.

관리자는 총 비용 비율("TER")에 중점을 두어야 합니다. 새로 출시된 암호화폐 펀드는 일반적으로 일정 기간 동안 관리 대상 자산(AuM)이 상대적으로 낮습니다. 기관 투자자의 암호화폐 할당은 자산 클래스에 대한 새로운 노출 리스크 수반할 수 있으며, 리스크 높은 총 비용 비율("TER")로 인해 악화되어서는 안 됩니다.

TER을 합리적인 수준으로 유지하고, 책임성을 강화하고, 운용사와 투자자를 일치시키려면 운용사가 특정 창업 및 지속적인 운영 비용을 충당하기로 약속하는 것이 권장되며 이는 자신감의 표시입니다. 이는 해당 분야에 대한 장기적인 헌신과 이러한 헌신을 통한 AuM 성장이 관리자에게 이러한 투자와 규율을 보상할 것이라는 기대를 보여줍니다.

적절한 비용 관리는 잠재적인 이해 상충을 완화함으로써 관리자와 투자자를 더욱 일치시킬 수 있습니다. 펀드에 직접적인 혜택을 주는 것과 펀드보다 운용사에게 더 많은 혜택을 주는 것 사이에는 회색 영역이 있을 수 있습니다. 컨퍼런스 및 이벤트에서의 업계 참여 및 관련 수수료 정책은 그러한 영역 중 하나입니다. 이러한 존재감을 유지하는 데 발생하는 비용은 직접적인 자금 지출이 아니며 일반적으로 관리비에 포함되거나 관리자가 직접 부담할 가능성이 높습니다.

암호화폐 공간은 이미 갈등으로 가득 차 있으며, 기관 투자자가 암호화폐에 투자할 수 있도록 하려면 수수료 정책에 대한 진정한 신탁 접근 방식을 취하는 것이 중요합니다.

회계

성과보수 계산을 위해 투자자의 최고 수준을 적절하게 추적하기 위해 적용할 수 있는 두 가지 회계 방법, 즉 시리즈 회계 또는 균형 회계가 있습니다.

시리즈 또는 다중 시리즈 회계("시리즈")는 펀드가 해당 펀드에 대해 여러 시리즈의 주식을 발행하는 펀드 매니저가 사용하는 절차입니다. 각 시리즈는 동일한 순자산 가치(NAV)로 시작하며 일반적으로 주당 미국 달러 100달러 또는 미화 1,000달러. 월간 거래 재단은 매달 받은 모든 구독에 대해 새로운 일련의 주식을 발행합니다. 따라서 펀드에는 "펀드 I - 2012년 1월 시리즈", "펀드 I - 2012년 2월 시리즈" 또는 시리즈 A, B, C 등으로 불리는 주식 클래스가 포함됩니다. 이를 통해 최고 수위 표시를 추적하고 성과 수수료를 계산하는 것이 매우 간단해집니다. 각 시리즈에는 투자자의 최고 워터마크를 기준으로 연말에 해당 시리즈가 어디에 있는지에 따라 자체 NAV가 있습니다. 최고 워터마크에 있는 해당 시리즈는 연말에 주요 카테고리 및 시리즈로 "롤업"됩니다. 최고 수위 아래에 있는 라인은 "수위 아래"에 있으므로 일련의 라인도 집계됩니다. 이 과정은 연말에 대량 작업이 필요하지만 일단 완료되면 앞으로 이해하고 관리하기가 더 쉽습니다.

균등화 접근법("EQ") 회계에서는 펀드의 모든 지분이 동일한 NAV를 갖습니다. 신주가 발행/청약되면 전체 NAV로 청약되며, NAV가 최고치 이상인지 이하인지에 따라 투자자는 균형 신용 또는 차변을 받습니다. 최고 수준 이하의 가격으로 청약하는 투자자는 주식 수와 균형 차변(NAV 진입부터 최고 수준까지의 향후 성과 인센티브 비용)을 보여주는 명세서를 받게 됩니다. 최고 수준 구독을 통해 투자자는 NAV 구매와 최고 수준 사이에 발생할 수 있는 과다 청구된 인센티브 수수료를 보상하기 위해 균형 크레딧을 받습니다. 균형 조정 방법 회계는 매우 복잡한 것으로 간주되어 많은 사람들이 수행할 수 없는 펀드 관리자에게 추가적인 부담을 줍니다. 펀드매니저의 운영 및 회계 직원도 마찬가지입니다.

두 경우 모두 투자자가 동등하게 대우받기 때문에 두 방법 모두 우수하지 않지만, 시리즈 회계는 더 간단하고 이해하기 쉽기 때문에 일반적으로 선호됩니다. (단점은 많은 시리즈가 생성되어 항상 메인 시리즈로 집계되지 않을 수 있다는 것입니다. 시간이 지남에 따라 시리즈가 다양해질 수 있으며 이로 인해 관리자의 운영 및 보고 작업이 늘어납니다.

선입선출(FIFO) - 환매는 일반적으로 "선입선출" 방식으로 처리됩니다. 즉, 투자자가 환매할 때 환매되는 주식은 가장 먼저 구독한 시리즈에 속합니다. 이러한 (오래된) 주식이 최고 수준을 초과하는 경우 그러한 환매로 인해 성과 수수료 정산이 촉발되기 때문에 이는 관리자에게 더 유리합니다.

어떤 경우에는 관리자가 별도의 자금 수단이 아닌 회계 메커니즘을 통해 전략을 활용하기로 선택할 수도 있습니다. 이는 권장되지 않으며 그렇게 하지 않는 이유는 아래 사례 연구에 자세히 설명되어 있습니다.

사이드 포켓

암호화폐 투자에서 특정 투자(주로 초기 단계 프로토콜 투자)는 유동성이 없을 수 있습니다. 이러한 투자는 일반적으로 일반 포트폴리오 외부에 보관되며 사이드 포켓 ​​범주로 분리되며 일반적인 환매 기간 동안 유동 자산과 함께 환매될 수 없습니다.

사이드 포켓은 2008년 위기/글로벌 금융 위기 동안 많은 주목을 받았습니다. 사이드 포켓은 원래 유동성이 없는 전략을 운영하는 자금이 일반적으로 AuM 비율 측면에서 제한이 있는 덜 유동적인 보유 자산에 투자할 수 있도록 허용하는 조항이었습니다. IPO와 같은 정의. 그러나 글로벌 금융 위기로 인해 유동적이었던 포트폴리오의 상당 부분이 비유동성이 되어 부수입에 놓이게 되었고, 이러한 펀드는 대량 환매를 경험하게 되었으며, 이는 모든 유동 자산을 청산해야 함을 의미합니다. 사이드 포켓팅은 궁극적으로 할인된 가격으로 판매되는 자산으로부터 투자자를 보호하지만, 유동성 펀드의 투자자는 의도치 않게 대량 비유동성 자산을 보유하게 됩니다. 사이드 배깅 조항의 원래 의도는 이러한 위기의 복합적인 영향을 예상하지 못했기 때문에 사이드 배깅 처리와 가치 평가 및 수수료 기준을 포함하여 투자자에 대한 영향이 완전히 고려되지 않았습니다.

사이드백 자체는 암호화폐 세계에서 유용한 도구이지만 이를 구현하려면 신중한 고려가 필요합니다. 사이드 포켓 ​​투자에는 다음과 같은 특징이 있습니다.

투자자를 보호하기 위해 실제로 필요한 경우에만 생성되어야 합니다.

이상적으로는 펀드 AuM의 특정 비율로 제한되어야 합니다.

일반적인 상환 기간 중에는 상환할 수 없습니다.

회계 메커니즘에 의해 분리되는 것이 아니라 자체 법적 주식 클래스로 보유되어야 합니다(반드시).

관리 수수료는 있지만 성과 수수료는 없습니다. 보유 자산이 유동화되어 다시 유동 포트폴리오로 이동하는 경우에만 성과 수수료가 부과됩니다.

모든 펀드 투자자가 사이드 포켓에 노출되는 것은 아닙니다. 일반적으로 사이드 포켓 ​​투자가 생성될 당시 이미 펀드의 투자자였던 투자자에게만 사이드 포켓 ​​노출이 할당되며, 특정 사이드 포켓 ​​투자가 생성된 후에 투자가 펀드에 들어옵니다. 착용자는 기존 측면 주머니에 접근할 수 없습니다.

측면 포켓 제작 시 주요 고려 사항:

제안 문서 - 펀드가 1차 공급 펀드로 구성되어 있는 경우 측면 포켓이 허용되고 의도된다는 점을 명확하게 명시해야 하며, 두 제안 문서 모두 측면 포켓을 반영해야 합니다.

별도의 주식 클래스 – 사이드 포켓 ​​자산은 해당 조건(예: 관리 수수료, 성과 수수료 없음, 환매권 없음)을 사용하여 자체 클래스에 배치되어야 합니다.

펀드 구조 내의 회계 구조 - 사이드 포켓은 일반적으로 비유동성 투자가 이루어지거나 기존 투자가 비유동성이 될 때 생성됩니다. 사이드 포켓이 생성되는 시점에 펀드에 투자한 투자자만 사이드 포켓에 노출되어야 합니다. 투자자들은 일반적으로 이 사이드 포켓 ​​카테고리를 구독합니다. 사이드 포켓에 있는 자산이 유동화되면 일반적으로 해당 클래스에서 상환된 다음 유동적인 주식 클래스에 배치되고 해당 노출을 가진 투자자는 새로 생성된 유동성 클래스를 구독합니다. 이를 통해 투자자는 노출과 높은 수준을 정확하게 추적할 수 있습니다. 워터마크. 펀드가 마스터-피더 펀드로 구성된 경우, 피더 펀드 수준의 사이드 포켓은 마스터 펀드 수준의 해당 사이드 포켓을 가져야 피더 펀드와 마스터 펀드 사이에 잠재적인 유동성 불일치가 발생하지 않도록 해야 합니다.

다음 사항은 펀드의 공모 문서에서 직접적으로 고려되지는 않지만, 이해관계의 일치와 투자자와의 명확한 의사소통을 보장하기 위한 정책을 수립해야 합니다.

사이드 포켓에서 유동성 범주로 마이그레이션 - 자산이 사이드 포켓 ​​범주에서 유동성 범주로 이동할 만큼 충분히 유동성이 되는 시기에 대한 명확한 정책이 있어야 합니다. 정책과 규칙은 일반적으로 거래소 측정 기준을 기반으로 합니다.

평가 – 사이드 포켓이 생성되면 관리비 청구 기준으로 일반적으로 원가로 평가됩니다. 사이드 포켓에 있는 자산의 가치는 상승할 수 있지만 명확하고 현실적인 가치 평가 지침을 준수해야 합니다. 한 가지 접근 방식에는 자산의 최근 대규모 거래(예: 펀드의 원래 비용보다 높은 가치로 최근 융자)를 기반으로 시장 할인("DLOM")을 적용하는 것이 포함될 수 있습니다.

투자자 명세서에 반영 - 투자자는 자신의 펀드 유동성을 명확히 이해해야 하므로 사이드 포켓 ​​항목은 유동성 항목과 별도로 보고해야 합니다(각 유동성 항목도 별도로 보고해야 함). 주당 가치는 표준 유동성 조건에 따라 상환 가능합니다.

사이드 포켓 ​​구성 예시

아래 예제 구조 다이어그램은 투자자가 사이드 포켓 ​​노출을 할당하는 방법에 대한 일반적인 버전을 반영합니다.

설명을 위해 다음은 Offshore Feeder LTD의 예입니다. 유한 회사는 주식 종류 회계를 사용하므로 이 회계 개념 및 사이드 포켓 ​​포인트 적용과 관련된 특정 핵심 사항을 설명하는 것이 더 적절합니다. Onshore Feeder Limited Partnership에도 유사한 메커니즘이 적용되지만 이 예에서는 자세히 반영되지 않습니다.

마스터 펀드는 포트폴리오에 실제 암호화폐 투자를 하고 보유합니다. 각 피더 펀드는 마스터 펀드의 주식 클래스에 투자하며 마스터 펀드의 주주입니다.

피드 펀드의 투자자는 피드 펀드의 주식을 받습니다. 이는 월 단위로 구독을 받는 펀드이며, 투자자가 특정 달에 구독하면 해당 월에 대한 시리즈가 생성되어 성과를 적절하게 설명 및 추적하고 해당 항목을 계산합니다. 인센티브 수수료. 피드 펀드의 투자자는 마스터 펀드 주식에 대한 피드 펀드 투자 가치의 변화와 이에 따른 피드 펀드 주식 가치의 성장을 통해 마스터 펀드 투자 포트폴리오의 성과를 배분합니다.

마스터 펀드가 유동 자산만 보유하는 경우 피더 펀드 투자자는 전체 마스터 펀드의 유동 자산 중 비례 점유율 간접적으로 소유합니다. 이 경우 마스터 펀드 지분은 100% 유동적이므로 피더 펀드 지분은 유동적이며 펀드 조건에 따라 환매할 수 있습니다. 피더 펀드 지분 성과의 100%는 마스터 펀드 지분의 성과를 기반으로 하며 궁극적으로 마스터 펀드의 포트폴리오에서 파생됩니다(특정 성과는 시리즈 수준에서 설명됩니다).

아래 표 1에서 마스터 펀드는 1월에 유동적인 투자만 보유하고 전체 성과는 피드 펀드 투자자에게 분배되며 모든 피드 펀드 시리즈는 마스터 펀드의 성과로 이익을 얻습니다. 같은 달) 동일한 성능을 갖습니다.

그림 2는 2월에 포트폴리오의 10%가 비유동적이라고 판단한 마스터 펀드 포트폴리오를 보여줍니다.

마스터 펀드 포트폴리오의 특정 부분이 비유동적일 경우 해당 자산은 피더 펀드 투자자의 환매 요청을 충족하기 위해 판매될 수 없습니다. 자산이 비유동적일 수 있는 주된 이유는 두 가지입니다. 특정 자산이 일부 부실로 인해 비유동적이 되었거나, 마스터 펀드가 특별한 기회로 인해 비유동 자산에 투자한 것입니다. 두 경우 모두, 이러한 비유동 자산이 마스터 펀드의 포트폴리오에 포함될 때 투자한 피더 펀드 투자자만이 수수료 및 성과 관점뿐만 아니라 보유 유동성 변화 관점에서 이러한 비유동 자산에 노출되어야 합니다.

포트폴리오 일부의 유동성 부족 문제를 해결하기 위해 마스터 펀드는 이러한 비유동 자산을 보관하기 위해 2월에 사이드 포켓을 만들 예정이며, 2월 이전에 투자한 마스터 펀드 투자자만 사이드 포켓에 노출됩니다. 사이드 포켓의 향후 성능으로 인한 손익. 핵심은 사이드 포켓을 생성한 후(유동성 주식의 10%를 사이드 포켓 ​​주식으로 전환 및 이전하여 수행됨) 주식의 90%만 상환 대상이 된다는 것입니다(초기 유동성 주식의 10%). 주식을 사이드백 주식으로 전환). 3월에 메인 펀드에 가입한 투자자들은 2월에 생성된 사이드 포켓에 노출되지 않습니다.

마스터 펀드는 사이드 포켓 ​​자산(SP 클래스 주식)을 보유하기 위한 특별 주식 클래스를 생성합니다. 이런 일이 발생하면 피드 펀드의 포트폴리오는 두 개의 자산(유동성 메인 펀드 주식과 상환 불가능한 메인 펀드 SP 주식)을 보유하게 되며, 마스터 펀드 SP 주식과 같은 비유동성 성적 노출을 보유하기 위해 그에 따라 사이드 포켓 ​​주식 클래스를 만들어야 합니다. . 이는 이제 투자자의 투자 날짜가 노출, 성과 및 수수료를 결정하는 데 중요하기 때문에 마스터 펀드의 유동성 노출과 일치하도록 적절한 회계 및 유동성 관리를 보장하기 위한 것입니다. 피드 펀드 투자자가 환매할 때(유동성 클래스, 즉 클래스 A 주식에서만), 피드 펀드는 환매 투자자를 위한 자금을 조달하기 위해 주 펀드에서 유동 주식의 일부를 환매합니다. 피더 펀드의 SP 주식(마스터 펀드의 SP 주식과 마찬가지로)은 상환할 수 없습니다.

가치가 공정하게 분배되도록 하려면 각 측면 주머니와 해당 카테고리에 대한 별도의 회계 처리가 필요합니다.

이 구조에서 역외 연방기금의 투자자는 마스터 펀드 수준에서 회계 및 법적 관점 모두로부터 상응하는 노출을 받습니다(역내 연방기금의 투자자들 사이에도 유사한 메커니즘이 존재합니다). 이를 통해 실제 유동 자산만 마스터 펀드 수준에서 판매되어 피더 펀드 수준에서 환매금을 지불하기 위한 현금을 조달할 수 있습니다.

역외 피드 펀드의 투자자는 유동성 범주와 사이드 포켓 ​​범주를 반영하는 투자자 명세서를 받아 총 자본금과 환매 가능한 자본이 무엇인지 알 수 있습니다.

이러한 회계 처리와 적절한 구조 설계는 많은 관리자와 서비스 제공업체에 의해 잘 이해되지 않습니다. 투자 관리자, 법률 고문, 펀드 관리자 및 감사 간의 긴밀한 조정은 구조와 권리의 집행 가능성 및 제안 문서 조건과의 호환성을 보장하는 데 필수적입니다.

통치

이사회 – 올바른 거버넌스 관행에서는 펀드의 이사회에 독립적인 구성원이 있어야 하며, 일반적으로 과반수의 독립 이사로 구성되어야 합니다. 이는 관련 이사(예: CEO)보다 독립 이사가 더 많다는 것을 의미합니다. 및/또는 CIO). 일반적으로 역외펀드의 이사는 펀드가 등록된 장소에서 해당 기업 서비스를 전문으로 하는 회사에 의해 제공됩니다. 가능하다면 복잡한 운영 문제를 처리할 때 가치를 더할 수 있는 실질적인 운영 경험과 전문 지식을 갖춘 사외 이사를 두는 것이 가장 좋습니다. 이러한 개인은 공식 이사가 아닌 자문 자격으로 가치를 제공할 수도 있습니다.

새로운 암호화폐 펀드에는 독립 이사회가 점점 일반화되고 있지만 이사와 관련된 비용은 펀드가 직접 부담합니다.

이면 계약 – 펀드는 특정 투자자와 펀드의 공모 문서에 직접적으로 규정되지 않은 특정 권리를 제공하는 이면 계약을 체결할 수 있습니다. 이면 계약은 일반적으로 펀드의 대규모, 전략적 및/또는 초기 단계 투자자를 위해 유보되어야 합니다. 부가 계약에는 정보 권리, 수수료 조항 및 거버넌스 문제와 관련된 조항이 포함될 수 있습니다.

규제 현황

펀드는 일반적으로 해당 펀드가 위치한 관할권의 현지 기업법 또는 뮤추얼 펀드법에 의해 규제됩니다. 미국에서는 펀드가 SEC 등록이 면제되고 투자 운용사가 1940년 투자 자문법(Investment Advisers Act)에 따라 등록된 투자 자문(RIA)이 아닌 경우에도 SEC 및 기타 규제 기관(예: CFTC)에서 다음을 수행할 수 있습니다. 여전히 감독과 집행을 수행하고 있습니다.

신임 관리자는 보고 요구 사항이 훨씬 낮은 ERA(면제 보고 자문)로 간주되는 경우가 많습니다. 미국의 경우 펀드는 1940년 투자회사법에 따라 사모펀드 분류로 분류됩니다. 두 가지 일반적인 범주는 100명 미만의 투자자를 허용하는 3(c)(1) 또는 자격을 갖춘 구매자(투자 가능 자산이 500만 달러인 개인과 미화 2,500만 달러를 보유한 기업)만 허용하는 3(c)(7)입니다. 투자 가능한 자산). 많은 신규 펀드는 보고 요건이 낮기 때문에 3(c)(1)을 선택합니다. 그러나 관리자는 허용되는 투자자 수의 제한으로 인해 펀드가 수용할 수 있는 투자자 수에 맞춰 이 투자자 "예산"을 관리하기 위해 소액 청약을 수락하기를 원하지 않을 수 있다는 점을 인식해야 합니다.

1933년 증권법에 따라 민간 기금은 자본 조달을 허용하지만 광범위한 모집을 금지하는 규칙 506(b) 또는 광범위한 모집을 허용하지만 더 높은 보고 요구 사항을 수반하는 규칙 506(c)를 통해 자본을 조달할 수 있습니다.

법인을 설립하려면 일반적으로 각 관할 구역의 법률 자문을 유지하고 적절한 서류를 제출하며 지속적인 유지 관리 및 규정 준수가 필요합니다.

실물 구독 및 상환

펀드는 암호화폐(물리적)에 대한 투자자의 구독을 수락하도록 선택할 수 있습니다.

어떤 경우에는 펀드가 현물 상환을 허용할 수도 있습니다. 이는 일반적으로 이상적이지 않으며 투자자가 자산을 관리할 기술적 능력이 없거나 직접적으로 그렇게 하는 것이 허용되지 않을 수 있으므로 규제 및 세금 문제가 발생할 수 있습니다. 규제 관점에서 암호화폐 자산을 보유하세요.

실제 구독으로 인해 가치 평가, 세금 및 규정 준수 문제가 발생할 수 있습니다. 일반적으로 평가 문제를 피하기 위해 실제 구독에는 BTC 또는 ETH만 허용됩니다. 세금 관점에서 실제 구독은 미국 투자자에게 세금 이벤트를 유발할 수 있으며 이를 고려해야 합니다. 규정 준수 측면에서 실물 청약은 지갑 간 거래이므로 청약을 받는 펀드 관리자와 펀드 대리인은 송금 지갑 주소에 대해 적절한 KYC를 수행할 수 있어야 하며 투자자도 이 점을 인지해야 합니다. 펀드가 투자자로부터 현물 청약을 수락한 경우 해당 투자자가 환매할 때 자금세탁 방지 관점에서 모범 사례는 현물 청약 금액과 동일한 환매 금액을 현물로 지불하는 것입니다. 현금으로 지급되는 이익.

주요 인물 리스크

핵심 인물 조항은 핵심 인물(예: CIO)이 무능력해지거나 더 이상 펀드에 참여하지 않는 경우 투자자가 일반적인 환매 기간 이후에도 환매할 수 있도록 허용하며, 이러한 조항을 포함하는 것이 모범 사례로 간주됩니다.

사례 연구

다음 사례 연구에서는 펀드 구조의 선택과 제안 문서에 반영된 내용이 어떻게 투자자에게 불리하거나 잠재적으로 재앙적인 결과를 초래할 수 있는지 강조합니다. 이러한 선택은 일반적으로 운영 및 비용 효율성을 달성하기 위해 해당 관리자의 최선의 의도로 이루어진 것으로 이해됩니다.

사이드 포켓

펀드는 투자자에게 사이드 포켓 ​​노출을 제공하지만 법적으로 별도의 사이드 포켓을 생성하지 않고 회계 측면에서 사이드 포켓 ​​노출만을 기록합니다.

운용사와 펀드의 의도가 명확했고 회계처리도 정확했습니다.

그러나 법적 측면 주머니가 생성되지 않기 때문에 펀드의 투자자는 유동성 및 비유동 측면 주머니 보유를 포함하여 이론적으로나 법적으로 전체 잔액 상환할 수 있으며 펀드 문서의 조건에 따라 전체 잔액 에 대한 법적 권리가 있습니다.

투자자는 사이드 포켓 ​​카테고리를 반영하지 않는(생성되지 않았기 때문에) 투자자 명세서를 수신하므로 보고된 순자산가치(NAV) 전체를 상환할 수 있다고 가정할 수 있습니다.

펀드의 대규모 투자자가 자신의 법적 권리 내에서 그러한 환매를 한 경우, 운용사는 극도로 불리한 조건으로 비유동 자산을 청산하여 나머지 투자자에게 손해를 끼치거나 가장 유동적인 자산을 펀드에 매각하여 펀드를 떠나게 될 것입니다. 남은 투자자에게 최소한의 유동성 자산을 제공하고 전체 펀드를 붕괴 리스크 에 빠뜨리는 것입니다.

결국, 업데이트된 펀드 법률 문서에 명확한 정의가 제공되고, 공식 및 법적 측면 주머니가 만들어지고, 적절한 투자자 보고가 이루어지면서 문제가 수정되었습니다.

이 문제는 L1D에서 발견되었다는 점은 주목할 가치가 있습니다.

펀드의 관리자, 감사, 펀드 관리자 및 법률 고문은 모두 원래 설계되고 구현된 구조가 합리적이고 적절하다고 믿었습니다. 또 다른 교훈은 경험이 풍부한 서비스 제공업체라도 항상 옳은 것은 아니며 관리자가 스스로 그러한 전문 지식을 습득해야 한다는 것입니다.

구조 설계

L1D가 투자하려고 했던 전략은 실제로는 다양한 주식 클래스를 통해 다양한 전략을 제공하는 대규모 펀드("Umbrella Fund")의 주식 클래스였습니다. 각 주식 클래스에는 해당 수수료 조건과 환매권이 있습니다.

엄브렐러 펀드는 표준 마스터-피더 펀드 구조입니다.

이는 표면적으로는 단일 펀드 구조를 통해 다양한 전략을 확장해 비용과 집행수수료를 절감하는 방식으로 보인다. 그러나 리스크 섹션의 한 조항은 다음과 같습니다.

카테고리 간 책임. 회계 목적상 각 주식 종류 및 시리즈는 별도의 계정을 나타내며 별도의 회계 기록이 유지됩니다. 그러나 그러한 약정은 주주들 사이에서만 구속력이 있으며 펀드 전체를 다루는 외부 채권자에게는 구속력이 없습니다. 따라서, 펀드의 모든 자산은 해당 자산이나 부채를 별도의 포트폴리오에 배분하는 것과 상관없이 펀드의 모든 부채를 충족하는 데 사용될 수 있습니다. 실제로, 클래스 간 부채는 일반적으로 클래스가 지급 불능 상태가 되거나 자산이 소진되어 모든 부채를 충족할 수 없는 경우에만 발생합니다.

그게 무슨 뜻이야? 즉, 엄브렐러 펀드가 청산되면 각 주식 클래스의 자산은 엄브렐러 펀드의 채권자가 사용할 수 있는 자산으로 간주되어 잠재적으로 각 주식 클래스의 자산이 소멸될 수 있습니다.

무슨 일이에요? 엄브렐러 펀드의 잘못된 리스크 관리는 궁극적으로 해당 펀드의 붕괴 및 청산으로 이어졌고, L1D가 투자 기회로 간주한 특정 주식 클래스를 포함하여 각 주식 클래스의 자산은 파산 재산에 포함되었습니다. 이후 해당 펀드와 해당 주식 종류의 자산은 광범위한 소송의 대상이 되었고, 이로 인해 투자자들은 회복의 희망 없이 무력하게 되었습니다.

투자 수준의 리스크 관리 실패는 포지션 청산으로 이어졌고, 운영/구조적 수준의 취약성은 실제 실패한 전략에 노출되지 않은 투자자에게 추가 자본 손실을 가져왔습니다. PPM에 상대적으로 명백하게 명시된 잘못 고려된 구조적 결정은 스트레스 시나리오에서 투자자에게 막대한 손실을 가져왔습니다. 리스크 의도적으로 숨겨지지는 않았지만 실제로 PPM에 주요 리스크 요소로 묻혀 있습니다.

이러한 구조에 따라 L1D는 사전실사 과정에서 투자를 포기했습니다.

회계 레버리지

다음 사례 연구는 각각 자산과 부채를 소유한 별도의 펀드를 통하기보다는 주식 클래스 수준에서 다양한 전략을 적용하려고 할 때 리스크 에 대한 관점을 제공합니다. 내러티브는 이전 사례와 매우 유사합니다. 즉, 구조적 약점으로 인해 투자 과정에서 리스크 관리가 실패했다는 것입니다.

이 펀드는 단일 펀드 내의 주식 클래스를 통해 레버리지 및 비레버리지 버전의 전략을 제공합니다.

이 펀드는 펀드 거래 거래 상대 과 함께 단일 법적 풀에 모든 담보를 보유하는 단일 풀입니다. 모든 손익 전체 펀드에 귀속되며 관리자는 주식 클래스 레버리지를 기반으로 한 회계 기준으로 손익 할당합니다.

펀드의 전략과 이에 따른 리스크 관리 프로세스는 투자자에게 알리지 않고 변경되었으며, 이는 펀드의 거래상대방과의 담보가 효과적으로 소멸되어 대규모 청산으로 이어지는 주요 시장 이벤트와 동시에 이루어졌습니다.

비레버리지 주식 클래스의 투자자는 주식 클래스 수준에서 정의된 레버리지 비율을 기준으로 더 큰 손실을 예상했지만 완전히 사라지지는 않았습니다. 마찬가지로 PPM에 표시되는 클래스 간 책임 리스크 이러한 리스크 전달하지만 차입금이 없는 주식 클래스의 투자자는 잘 이해하지 못합니다.

펀드의 실패는 예고되지 않은 전략 변경과 시장 테일 이벤트와 동시에 발생하는 열악한 리스크 관리, 차입 없이 노출을 얻으려는 투자자가 레버리지 적용 영향을 유지한다는 것을 의미하는 구조적 선택과 결합된 사건의 합류로 인한 것입니다.

순자산가치(NAV) 보고 지연

서비스 제공자 섹션, 기금 관리자를 참조하십시오.

작업 스택

여기서 운영 스택은 관리자가 자신의 투자 전략을 실행하기 위해 수행해야 하는 모든 기능과 역할의 완전한 시스템으로 정의됩니다. 이러한 기능에는 거래, 재무 관리, 상대방 관리, 보관, 중간 사무소, 법률 및 규정 준수, 투자자 관계, 보고 및 서비스 제공자가 포함됩니다.

전통적인 금융(TradFi) 거래 활동에는 안전한 결제 및 소유권을 보장하는 여러 전담 당사자가 있습니다. 아래 차트는 미국 주식 거래에 관련된 당사자를 반영합니다.

암호화폐 거래 및 투자에서 거래 장소와 보관은 핵심 인프라를 형성합니다. 이들의 결합된 기능은 전통적인 금융 결제 및 프라임 중개 모델과 병렬 아키텍처를 형성하기 때문입니다. 이러한 엔터티는 모든 트랜잭션의 중심에 있으므로 모든 프로세스와 워크플로는 엔터티와의 상호 작용을 중심으로 개발됩니다. 아래 차트는 프라임 브로커의 역할과 그것이 제공하는 서비스를 보여줍니다.

전통적인 금융에서 프라임 브로커의 주요 기능은 보증금, 담보 관리 및 상계를 제공하는 것입니다. 이를 통해 펀드는 포지션 전반에 걸쳐 자본 효율성을 달성할 수 있습니다. 이 서비스를 제공하기 위해 프라임 브로커는 일반적으로 보관 중인 고객 자산을 재담보할 수 있습니다(예: 프라임 브로커의 다른 고객에게 증권을 빌려줌).

프라임 브로커는 거래상대방 리스크 관리에 핵심적인 역할을 하지만, 프라임 브로커 자신은 펀드의 주요 거래상대방이며 스스로 리스크 제기합니다. 재담보 메커니즘은 고객 자산을 빌려주는 것을 의미하며 프라임 브로커가 어떤 이유로 실패하면 펀드 고객이 채권자가 됩니다. 재담보는 고객의 자산이 더 이상 고객의 재산에 속하지 않는다는 것을 의미하기 때문입니다.

암호화폐 분야에는 전통적인 금융 프라임 브로커와 직접적으로 대응되는 존재가 없습니다. 일반의약품(OTC) 데스크와 관리인은 다양한 방식으로 이 역할 또는 일부 측면을 채우려고 노력하고 있습니다. FalconX와 Hidden Road가 두 가지 예입니다. 그러나 암호화폐의 개별적인 특성을 고려할 때(특히 상호 운용이 가능하지 않은 서로 다른 블록체인 온체인 있는 기본 자산의 경우) 거래소 보고 시스템이 더 제한적이고 다양한 관할권에서 운영되며 암호화폐 공간의 플레이어 수가 가장 많습니다. 중개 업무 아직 진행 중이다. 요점은 우선 기업이 프라임 브로커가 되는 인센티브가 고객 자산을 재담보할 수 있다는 것입니다. 이는 비즈니스 모델의 명시적인 측면입니다. 글로벌 금융 위기(GFC) 동안 프라임 브로커의 실패는 프라임 브로커 자신이 헤지펀드 고객에게 가하는 거래상대방 리스크 보여주었습니다. 암호화폐의 이러한 거래상대방 리스크 브로커와 거래소 의 자본화가 잘 되지 않고, 규제 기관이나 투자자의 리스크 관리 감독을 덜 받고, 위기 상황에서 구제받을 수 없다는 점을 고려하면 증폭됩니다. 이는 암호화폐의 고유한 변동성과 그에 따른 리스크 관리 문제로 인해 더욱 악화됩니다. 이러한 요인들은 거래상대방 리스크 관점에서 전통적인 금융의 주요 중개 모델을 암호화폐에 "안전한" 방식으로 적용하는 것을 매우 어렵게 만듭니다.

프라임 브로커리지 모델은 암호화폐 투자 관리자의 운영 스택을 정의하는 데 유용합니다. 관리자가 내부적으로 프라임 브로커의 기능 대부분을 맡거나 여러 서비스 제공자 및 거래 상대방에 걸쳐 다양한 기능을 통합하기 때문입니다. 이러한 역할과 기술은 사내에서 아웃소싱되는 경우가 많지만, 이 분야에서 사용할 수 있는 서비스 제공업체의 특성을 고려하면 전문 지식의 상당 부분 또는 심지어 대부분이 관리자 자신의 도메인 지식과 함께 사내에 있을 것으로 예상됩니다. 결정적이다.

암호화폐 헤지펀드의 운영 스택

크립토헤지펀드(CryptoHF)의 주요 운영기능은 다음과 같습니다. 운영과 투자/거래 간의 어느 정도 분리를 유지하는 것이 여전히 중요하며 이는 일반적으로 자산 이동과 관련된 서명 정책에 적용됩니다.

미들 오피스/백 오피스: 펀드 회계, 거래 및 포트폴리오 조정, 순 가치(NAV) 생성 – 일반적으로 펀드 관리자를 감독하고 관리합니다.

재무 관리: 현금 및 등가물, 거래소 담보, 스테이블코인 재고, 은행 관계를 관리합니다.

거래상대방 관리: 거래소, 장외거래데스크 등 거래상대방에 대한 실사, 거래상대방과의 계좌개설 및 상거래 조건 협상, 펀드 보관자산과 거래상대방 간 자산 이체 및 결제 절차 수립, 거래상대방 설정 거래상대방별 노출 한도 .

보관 및 스테이킹: 내부 비수탁 지갑 인프라, 제3자 에스크로 - 화이트리스트 및 다중 서명("Multisig") 절차 설정, 지갑 유지 관리, 하드웨어 및 관련 정책과 보안 규정, 제3자 에스크로에 대한 실사 포함 공급자 조사.

IT 및 데이터 관리: 데이터 시스템, 포트폴리오 회계, 백업 및 복구, 사이버 보안.

보고서: 내부 보고서, 투자자 보고서, 감사.

가치 평가: 가치 평가 정책을 개발하고 적용합니다.

법률 및 규정 준수: 외부 법률 자문, 내부 정책 및 절차를 관리하고 규제 서류 제출 및 AEOI, FATCA, AML/KYC 등을 포함한 기타 문제를 처리합니다.

서비스 제공자 관리: 서비스 제공자에 대한 실사 수행, 서비스 계약 검토 및 협상, 서비스 제공자 관리, 자금 관리자 중심.

운영 역할

위의 운영 기능과 책임을 고려할 때 운영 직원(일반적으로 운영 이사 및/또는 최고 운영 책임자)의 적절한 기술을 고려할 때 필요한 기술에는 이러한 분야의 경험이 포함되어야 하며 펀드의 전략에 따라 달라질 수도 있습니다. 그리고 기초자산. 필요한 경험은 일반적으로 두 가지 범주로 분류됩니다.

회계 및 감사– 모든 펀드에 적용 가능하지만 회전율이 높고 프로젝트가 많으며 주식 구조가 복잡한 펀드(예: 사이드 포켓)에 특히 중요합니다.

법률 및 구조적 – 세금 및 규제 요소를 포함하는 구조화된 상품 및 전략(종종 차익거래 형태임)을 거래하는 펀드에 적용됩니다.

두 경우 모두 법적 배경이 없는 회계사 등 개인의 전문 지식에 공백이 있는 경우 법률 고문과 같은 외부인이 이러한 공백을 메우는 경우가 많습니다. 그러나 아래에서 자세히 설명하는 것처럼 이 공간의 펀드 관리자는 일반적으로 출시 전과 출시 후 처음 3~6개월 동안 대량 감독과 관리가 필요하다는 점을 기억하는 것이 중요합니다. 펀드 운영, 펀드 관리, 펀드 관리자와의 거래 경험이 있는 개인, 회계 전문가가 이 프로세스를 관리하는 데 적합한 경우가 많습니다.

모범 사례는 투자 관리자가 펀드에 대한 섀도우 기록 세트를 유지하여 펀드 관리자가 유지 관리하는 기록에 해당하는 "섀도우" 시스템을 효과적으로 구현하는 것입니다. 이를 통해 투자 관리자, 펀드 관리자 및 금융 상대방 간의 3자 간 조정이 가능해집니다. 모든 기록이 일관되게 일치하는지 확인하기 위해 3자 조정이 월말에 수행됩니다.

자산 수명주기

펀드 가입부터 거래, 환매까지의 자산 흐름은 운영 스택의 기능을 보여줍니다. 다음 일반 수명주기는 작업의 주요 사항을 나타냅니다.

투자자 청약은 펀드 은행 계좌로 이체됩니다.

투자자의 청약 자금은 KYC/AML 검토를 통과한 후 펀드의 투자자 은행 계좌로 이체됩니다.

명목화폐는 명목화폐 진입점(거래소 또는 OTC)으로 이체되어 (일반적으로) 스테이블 코인으로 전환됩니다. 일반적으로 펀드 관리자는 은행 계좌에서 명목화폐 이체에 대한 두 번째 서명인 역할을 해야 합니다.

Stablecoin 잔액 거래소 및/또는 제3자 관리인을 통해 보관될 수 있습니다.

투자위원회/최고투자책임자(CIO)가 거래/투자 결정

규정 준수(예: 개인 거래 정책) 및/또는 리스크 관리 목적을 위해 거래 전 승인을 수행합니다.

거래자 시장, 제한, 로스 컷 등의 주문 유형과 TWAP(시간 가중 평균 가격), VWAP(거래량 가중 평균 가격)과 같은 실행 알고리즘을 지정하는 거래 상대방( 거래소 또는 OTC)을 통해 유동성에 접근합니다.

API, 포털 또는 Telegram과 같은 채팅 도구를 통해 상대방과 상호 작용합니다.

상장 자산이 거래소 에서 거래되는 경우 스테이블코인 잔액 사용되며 해당 자산은 정산 후 제3자 관리인에게 이전됩니다.

OTC 거래에서 일부 거래에는 사전 자금 조달이 필요할 수 있으며 OTC 데스크는 특정 신용 한도를 제공할 수 있습니다. 즉, 주문이 실행되고 결제된 다음 자산이 제3자 관리인에게 이전됩니다.

무기한 계약 거래인 경우 거래소 에 담보 잔액 유지하고 정기적인 펀딩 수수료를 지불해야 합니다.

청산 및 정산 – 거래 정산 중에 거래 내역이 확인됩니다. 거래가 정산되면 자산이 보관소/관리인에게 이전됩니다.

투자팀은 노출 및 리스크 매개변수에 대한 영향을 평가합니다.

운영팀은 자산, 계정 잔액(상대방, 보관, 은행), 가격, 거래량, 가격 참조 등 모든 포지션에 대해 매일 손익 수행하고 포트폴리오 손익을 계산하며 내부 보고서를 발행합니다.

월말에 펀드관리자에게 거래서류 및 화해정보 제공

펀드 관리자는 모든 상대방, 관리인 및 은행과 자산 및 가격을 독립적으로 확인합니다. 일반적으로 API를 통해 OTC 데스크의 지원(예: 텔레그램 채팅) 및/또는 제3자 도구(예: Lukka)를 사용하여 수동으로 수수료 및 비용을 적용합니다. 원천징수.

투자 관리자는 펀드 관리자와 협력하여 조정 불일치를 해결하고 최종 순자산가치(NAV)를 계산합니다.

펀드 관리자는 내부 품질 보증(QA) 프로세스를 적용하여 펀드의 순 가치와 투자자 순 가치를 계산합니다.

펀드 관리자는 검토 및 서명을 위해 투자 운용사에게 최종 NAV 정보를 제공하고 투자자 명세서를 공개합니다.

투자자는 환매 신청서를 제출합니다.

투자된 자산은 보관기관에서 거래소/OTC로 이체된 후 법정화폐로 변환되어 펀드의 투자자 은행 계좌로 전송됩니다.

NAV 승인 후

펀드관리자는 환매하는 투자자에게 환매대금 지급을 승인합니다.

요약 상대방 자금 흐름

이 차트는 자산의 수명주기 동안 묘사된 자금 흐름을 반영합니다.

거래 장소 및 거래상대방 리스크 관리

FTX가 붕괴된 이후 펀드는 거래상대방 리스크 관리에 대한 접근 방식, 특히 자산을 거래소 에 남겨둘지 여부와 OTC 데스크, MM (Market Making) 및 보관기관을 포함하여 언제든지 펀드 자산을 보유하고 있는 법인에 대한 노출을 관리하는 방법을 재평가했습니다. 거래소 보관은 거래소 거래소 자산과 혼합된 고객 자산을 보관하고 파산 보호되지 않는 보관 형태(보관 섹션에서 자세히 설명)입니다. 펀드는 거래소에 자산을 보유하는 것이 더 쉽고, 비용 효율적이며, 자본 효율적이기 때문에 거래소 에 자산을 보유합니다.

또한 OTC 데스크와의 계약은 자산이 배송되기 전에 고객이 비용을 지불하는 DVP(결제에 대한 배송)를 제공한다는 점도 주목할 가치가 있습니다. 또한, 이러한 계약에서는 그러한 자산을 분리하거나 파산 방지하기보다는 다른 고객 자산과 혼합하는 것을 규정하는 경우가 많습니다. 따라서 자산이 인도되기 전에 OTC 거래상대방이 채무불이행할 리스크 여전히 존재합니다. FTX가 붕괴되는 동안 일부 OTC 데스크 자체가 FTX와의 고객 거래를 불안정하게 만들었습니다. 이러한 OTC 데스크는 FTX 자산의 채권자가 되었으며, 의무가 없음에도 불구하고 자체 대차대조표를 사용하여 고객에게 전액을 보상하기로 결정했습니다. 투명성이 향상되고 있음에도 불구하고 재무제표가 반드시 이용 가능한 것은 아니며 사용이 제한적일 수 있기 때문에 거래소 및 OTC 거래 상대방의 공식적인 인수가 어려웠습니다.

상대방 리스크 관리 접근 방식

거래상대방 리스크 적절하게 관리하려면 투자 관리자는 자신의 투자 전략과 호환되는 정책을 개발해야 합니다. 여기에는 다음 정의가 포함될 수 있으며 포함되어야 합니다.

모든 거래상대방에게 최대 노출이 허용됩니다.

거래소, OTC, 보관 등 모든 거래상대방 유형에 대한 최대 노출을 허용합니다.

모든 하위 범주에 허용되는 최대 노출 - 자격을 갖춘 관리인 대 기타.

거래 정산에 대한 최대 시간 제한 - 일반적으로 시간 단위로 측정됩니다.

특정 시점에 미결제 상태로 유지될 수 있는 펀드 자산의 비율입니다.

응답 시간을 테스트하기 위해 소규모 거래에 대해 정기적으로 상대방에게 "핑"을 보내는 것을 포함하여 상대방 상태를 모니터링하기 위한 추가 단계를 취할 수 있습니다. 응답