시장 조작: 일부 블록체인의 의심되는 워시 트레이딩으로 인해 거래량 거래량 25억 7천만 달러에 달할 수 있음

차이널리시스 2025 암호화폐 범죄 보고서

사본 예약하기

지난해 보고서에서 우리는 온체인 데이터를 분석하여 암호화폐 시장에서 의심스러운 거래 패턴을 탐지하는 새로운 방법론을 소개했습니다. 우리는 탈중앙화 금융(DeFi)에 초점을 맞추었는데, 이는 그 투명성과 온체인 정보의 가용성 때문이며, 이는 중앙화된 거래 플랫폼에서는 유사하게 제공되지 않습니다. 우리의 접근법은 의도가 아닌 행동 패턴을 추적하므로, 시장 조작을 입증하기에는 충분하지 않습니다. 그러나 오프체인 정보와 결합하면 더 깊이 있는 조사를 위한 귀중한 출발점이 됩니다. 이러한 기초적인 통찰력에 초점을 맞추는 것이 우리가 피해자 손실을 추정하지 않는 이유이기도 합니다. 그러한 계산에는 온체인 분석을 넘어선 훨씬 더 많은 데이터가 필요하기 때문입니다.

이 장에서는 시장 조작의 두 가지 주요 형태인 자전거래와 펌프 앤 덤프 스킴에 초점을 맞추고 있습니다. 자전거래는 동일한 자산을 반복적으로 매수하고 매도하여 거래량을 인위적으로 부풀려 수요에 대한 잘못된 인식을 만들어냅니다. 펌프 앤 덤프 스킴은 조직적인 과장 선전을 통해 자산 가격을 끌어올려 투자자들을 유혹한 뒤, 내부자들이 정점에서 보유 자산을 매도하여 무지한 홀더들에게 큰 손실을 안겨줍니다.

암호화폐 공간에서 이러한 의심스러운 패턴이 어떻게 나타나는지에 대한 더 명확한 이해를 위해 이러한 방법론을 자세히 살펴보겠습니다.

휴리스틱을 통해 특정 풀과 소수의 행위자에 집중된 잠재적 자전거래 패턴을 식별할 수 있습니다

관할권에 따라 자전거래의 법적 정의에는 미묘한 차이가 있지만, 일반적으로 자전거래는 실질적인 이해관계, 소유권 또는 시장 포지션의 변화 없이 거의 동시에 자산을 매수하고 매도하는 것으로 이해됩니다.

현재 암호화폐 자전거래에 대한 대부분의 학술 연구는 중앙화된 거래소(CEX)에 초점을 맞추고 있는데, 거래량을 부풀리려는 동기에는 사용자 유치 또는 리더보드 상위 랭킹 등이 포함됩니다. CEX에서의 거래와 달리, 탈중앙화 거래소(DEX)에서의 자전거래는 가스 수수료가 발생하므로 잠재적으로 더 비싸지만, 그럼에도 불구하고 그러한 활동이 여전히 존재합니다.

전통 시장에서 자전거래를 식별하는 것은 금융 규제 당국에 큰 도전과제입니다. 공모 전략이 다양하고 공모 거래가 일반 거래 활동 속에 숨겨질 수 있기 때문입니다. 이러한 과제는 암호화폐 공간에서 다른 형태로 나타납니다. 익명성, 탈중앙화 플랫폼 사용, 포괄적인 규제 감독의 부재 등이 복잡성을 더합니다.

우리의 연구는 주로 ERC-20 토큰과 BEP-20 토큰과 같은 대체 가능 토큰에 초점을 맞추고 있으며, 자전거래를 식별하는 과정에서 다음과 같은 어려움을 겪었습니다:

1. MEV 봇과 중재자는 매우 짧은 시간 내에 동일한 토큰 쌍을 매수하고 매도한다는 점에서 자전거래와 유사한 특성을 보입니다. 그러나 이러한 활동은 일반적으로 거래량 증대를 목적으로 하는 것이 아니라 중재 기회를 포착하기 위한 것입니다.
2. 우리가 연구한 대부분의 DEX는 주문 장부 기반이 아닌 AMM 기반(자동화된 시장 조성자)입니다. 주문 장부 기반 시장에서는 거래자가 직접 거래 상대방과 거래를 체결하고 가격을 설정합니다. AMM 기반 시장에서는 거래자가 유동성 공급자가 제공한 자산 풀에 대해 알고리즘으로 결정된 가격에 거래를 체결합니다. 거래의 양쪽에 동일한 거래자가 없기 때문에 사전에 합의된 자전거래 결과를 식별하기가 더 어렵습니다. 또한 거래자가 거래 가격을 통제할 수 없기 때문에, 가격이 의도적으로 구조화된 자전거래의 결과인지 아니면 AMM에 의해 알고리즘적으로 결정된 가격인지 판단하기 어려울 수 있습니다.

그럼에도 불구하고 온체인 활동을 분석하여 잠재적인 자전거래 활동 패턴을 보이는 암호화폐 주소를 식별할 수 있습니다. 이를 두 가지 관련 휴리스틱 분석을 통해 보여드리겠습니다.

자전거래 휴리스틱 1: 거래 간 매칭된 매수 및 매도

첫 번째 휴리스틱에서는 MEV 봇 및 중재자 활동을 포착하지 않고 자전거래 가능성이 낮은 특정 고거래량 유동성 풀을 제외하기 위해 다음과 같은 기준을 적용했습니다:

1. 25개 블록 내(일반적으로 5분 내)에 1회 매수 거래와 1회 매도 거래를 실행한 주소.
2. 두 거래 금액의 USD 차이가 1% 미만으로, 의미 있는 수익이 발생하지 않았음을 시사합니다.
3. 조사 기간 동안 1번과 2번 기준을 충족하는 거래를 3회 이상 실행한 단일 주소.

첫 번째 휴리스틱에 따르면 2024년 이더리움, BNB 스마트 체인(BNB), Base의 추정 자전거래 거래량은 약 7억 4천만 달러였습니다. 이는 2024년 11월 DEX 총 거래량의 0.035%에 해당합니다.

아래 차트에서 3월, 4월, 6월의 거래량 증가는 매우 활발한 잠재적 자전거래 활동이 있었던 일부 DEX 풀 때문인 것으로 보입니다.

예를 들어 4월에는 5개 DEX 풀에서 총 7,800만 달러 상당의 잠재적 자전거래가 발생했습니다. 연중 잠재적 자전거래 거래량은 변동이 있었지만, 활동이 있었던 DEX 풀 수는 비교적 일정하게 유지되어 월평균 1,000~1,800개 풀, 즉 약 50만 개의 활성 풀 중 0.2~0.3%에 해당했습니다. 이는 자전거래가 특정 풀에 집중되어 있거나 소수의 행위자에 의해 주도되고 있음을 시사합니다.

이더리움, BNB, Base에서 휴리스틱 1 기준을 충족하는 고유 주소는 총 23,436개였습니다. 평균적으로 각 주소는 2개의 DEX 풀과 관여했고, 조사 기간 동안 총 12만 9건의 잠재적 자전거래(총 30만 3천 달러 규모)를 실행했습니다. 그러나 아래 표에 나와 있듯이, 4개 이상의 DEX 풀과 거래한 주소는 식별된 주소의 10%에 불과했지만, 2024년 총 잠재적 자전거래 거래량의 43%를 차지했습니다.

2024년 한 주소에서 5만 4,000건 이상의 거의 동일한 금액의 매수-매도 거래를 실행했다는 것은 그 자체로 매우 의심스러운 사례이며, 이러한 잠재적 활동의 규모를 보여줍니다.

자전거래 휴리스틱 2: 분산 기반 탐지

두 번째 휴리스틱에서는 토큰 멀티 송금기를 통한 활동을 분석했습니다. 이 도구는 원래 다양한 토큰을 여러 주소로 동시에 송금하여 지불을 간소화하기 위해 개발되었습니다. 그러나 많은 악의적 행위자들이 이 서비스를 악용하여 자금을 여러 주소에 분산시키고 알고리즘으

자동화된 마켓 마이커(AMM) 사례 연구: 거래량 증폭 봇, Volume.li

자전거래는 암호화폐 시장 무결성에 대한 주요 우려사항으로 부상했으며, 미국 규제 기관과 법 집행 기관의 관심을 끌고 있습니다. 예를 들어 2024년 10월 9일, 미국 증권거래위원회(SEC)는 ZM Quant, Gorbit, CLS Global, MyTrade 등 4개의 시장 조성자들을 인위적인 토큰 거래량 창출 혐의로 기소했습니다. 국세청(IRS)은 이후 이 자전거래 계획에 영국과 포르투갈에서 활동한 18명의 개인과 기관이 관여했다고 보고했습니다.

이 사례에서 시장 조성자들은 인위적인 토큰 거래량을 창출하는 거래 봇을 운영하여 불법적인 거래를 수행한 것으로 알려졌습니다. 일반적으로 이러한 목적으로 봇을 구축하고 운영하는 전략은 중앙화 거래소(CEX)와 탈중앙화 거래소(DEX)에서의 일반적인 거래와 구분하기 어려운 것으로 보입니다.

이 과정이 일반적으로 어떻게 작동하는지 심층적으로 살펴보기 위해, DEX에서 가짜 거래량을 만들어내는 고객을 위한 거래 봇 서비스인 Volume.li를 살펴보았습니다. 이 서비스는 SEC에서 기소한 사례에 사용되지 않았지만, 자전거래 참여자들이 유사한 활동을 수행하기 위해 어떻게 이러한 도구를 활용할 수 있는지 보여줍니다. Volume.li 웹사이트에 따르면 현재까지 총 2억 5,750만 달러의 거래량을 창출했다고 합니다.

고객은 24시간 내에 50달러에서 10만 달러 사이의 다양한 거래량의 봇을 구매할 수 있습니다. Volume.li 웹사이트에 따르면 24시간 내에 10만 달러의 거래량을 생성하는 봇의 비용은 0.212 이더리움(ETH)입니다. 고객이 이 수수료를 지불하면 봇은 토큰을 100회 빠르게 연속 매수 및 매도할 것입니다.

아래 사례에서는 구매한 거래 봇이 유니스왑(Uniswap)에서 SoylanaManletCaptainZ 토큰(ANSEM)과 wETH 간의 가짜 거래를 생성했습니다.

이 거래 봇은 거래를 시작할 때 특정 기능(0x5f437312)을 사용하는 것으로 확인되었습니다. 일반적으로 유니스왑에서의 스왑은 라우터 계약이 트랜잭션을 수신할 때 시작되므로, 계약이 수신자가 됩니다. 그러나 이러한 유형의 거래에서는 Volume.li에 의해 통제되는 것으로 보이는 몇 개의 주소가 직접 스마트 계약에 트랜잭션을 보내 0x5f437312 기능을 호출합니다. 이 스마트 계약은 중개자 역할을 하며, 이후 유니스왑에서 여러 번의 자전거래 트랜잭션을 유발합니다.

한 사례로, 2025년 1월 기준 6,939명의 홀더를 가진 Donald J. Chump 토큰의 거래량이 Volume.li의 봇에 의해 증폭되었습니다. 5일 내에 Volume.li의 봇은 5개의 다른 주소를 사용하여 10,341쌍의 매수 및 매도 주문을 생성하여 총 3만 9,723달러의 가짜 거래량을 만들어냈습니다. 7월 27일부터 30일까지 토큰 발행자는 유동성 생성을 위해 Volume.li에 크게 의존했으며, 이는 유니스왑에서 해당 토큰의 총 거래량의 약 43%를 차지했습니다.

Volume.li 사례에서 볼 수 있듯이, 오프체인에서 시작하더라도 관심 플랫폼에 대한 오픈소스 리서치와 자체 휴리스틱을 결합하면 잠재적인 온체인 시장 조작에 대한 강력한 통찰을 얻을 수 있습니다.

2024년 출시된 모든 토큰의 4.52%가 펌프 앤 덤프 패턴을 보일 수 있음

2024년 블록체인 생태계에서 300만 개 이상의 토큰이 출시되었으며, 이 중 약 129만 개(42.54%)가 DEX에 상장되었습니다.

지난해에는 ERC-20 표준을 사용하여 토큰을 쉽게 생성할 수 있기 때문에 대부분의 새로운 토큰이 이더리움에서 개발되었다고 언급했습니다. 이더리움이 DEX에서 가장 많은 토큰이 거래되는 체인이지만, 많은 토큰 생성자들이 BNB와 Base 등 다른 체인을 사용하고 있음을 알 수 있습니다. 아래 차트에서 볼 수 있듯이 2024년 대부분의 달에 수십만 개의 토큰이 이러한 체인에서 출시되었으며, 7월에는 40만 개 이상이 출시되었습니다.

2024년 엄청난 수의 토큰이 출시되었지만, 최근 30일 내에 활발하게 거래된 토큰은 전체의 1.7%에 불과합니다. 그렇다면 이렇게 많은 토큰이 휴면 상태인 이유는 무엇일까요? 하나의 가능성은 관심 부족이나 인지도 확보 실패로 인해 많은 토큰이 출시 직후 곧바로 폐기되었을 수 있다는 것입니다. 또한 일부 토큰은 초기 열기를 이용해 이익을 취한 뒤 사라지는 펌프 앤 덤프 또는 러그 풀 등의 의도적인 단기 계획을 위해 만들어졌을 가능성도 있습니다.

토큰을 이용한 펌프 앤 덤프 계획의 예는 다음과 같습니다:

1. 암호화폐 참여자가 새로운 토큰을 출시하거나 기존 토큰의 대량 공급을 매입 - 일반적으로 거래량이 낮은 토큰을 대상으로 합니다.
2. 이 참여자가 소셜 미디어 및/또는 온라인 채팅방을 통해 토큰을 홍보합니다.
3. 홍보로 인해 토큰에 대한 매수 압력이 증가합니다.
4. 초기 참여자는 앞서 설명한 것처럼 자전거래를 통해 토큰의 거래량을 인위적으로 더 높일 수 있습니다.
5. 이러한 방법이 성공하면 토큰 가치가 상승합니다.
6. 목표 가격에 도달하면 초기 참여자가 포지션을 청산하여 이익을 실현합니다.
7. 매도 압력으로 인해 토큰 가격이 급락하여 많은 피해자들이 "가방을 들고 있게" 됩니다.
8. 참여자가 토큰 생성자이거나 유동성 풀의 주요 유동성 공급자인 경우, 러그 풀을 통해 더 많은 사용자의 자금을 가져갈 수 있습니다. 그러나 일부 거버넌스 프로토콜에서는 이를 허용하지 않을 수 있습니다.

온체인 분석을 통해 이러한 활동의 많은 부분을 식별할 수 있으며, 우리는 다음과 같은 기준을 사용하여 잠재적인 펌프 앤 덤프 계획을 식별했습니다. 다음 세 가지 기준이 모두 충족되는 경우를 대상으로 했습니다:

1. 토큰 유동성 풀에 가치를 추가한 주소가 이후 풀의 유동성의 최소 65%를 제거한 경우(1,000달러 이상 가치).
2. 토큰의 유동성 풀이 더 이상 활성화되지 않은 경우.
3. 이전에 유동성 풀이 활성화되었으며, 100건 이상의 거래가 발생한 경우.

올해 우리는 정확도를 높이기 위해 방법론을 몇 가지 변경했습니다. 먼저 유동성 제거 임계값을 작년 70%에서 65%로 완화하여 더 큰 유동성 볼륨의 토큰을 포착할 수 있게 했습니다. 또한 300달러 이하의 유동성을 가진 토큰이라는 기준을 완전히 비활성화된 유동성 풀(지난 30일 동안 거래가 없는 경우)로 대체했습니다. 마지막으로 토큰의 최대 보유자와 연관이 없는 DEX 참여자에 의해 최소 5회 이상 구매되었다는 기존 기준을 100건 이상의 거래가 발생한 유동성 풀로 대체했습니다.

의심되는 펌프 앤 덤프 계획에 관여한 DEX 풀의 약