2025년 10월의 해저 탈출 사건과 하이에크의 예측의 교차점
2025년 10월 11일, 암호화폐 시장의 정서 으로 합성 스테이블코인 USDe가 극심한 충격을 받았습니다. 비트코인이 11만 7천 달러에서 10만 5천 9백 달러로 폭락(하루 만에 13.2% 하락)하고 이더 하루 만에 16% 하락하는 등 엄청난 폭락이 이어지자, USDe는 2025년 10월 11일 거래 중 약 0.65달러(1달러에서 34% 하락)까지 잠시 하락한 후 몇 시간 만에 회복했습니다. 같은 기간 전 세계 암호화폐 시장 청산 규모는 24시간 만에 193억 5천 8백만 달러로 급증하여 166만 명의 거래자 포지션을 청산해야 했으며, 이는 역사상 최대 규모의 단일 일 청산 기록을 세웠습니다.
미시 시장 성과 관점에서 볼 때, 탈중앙화 거래소 유니스왑(Uniswap)의 USDe-USDT 유동성 풀의 깊이는 사고 발생 최고점 당시 320만 달러에 불과했으며, 이는 사고 전 대비 89% 감소한 수치입니다. 결과적으로 10만 USDe의 매도 주문은 슬리피지(Slippage)로 인해 25%의 할인을 받았습니다(보류 주문은 0.7달러, 실제 거래 가격은 0.62달러). 동시에, 주요 6개 MM (Market Making) USDe를 교차 보증금 으로 사용하면서 보증금 가치가 40% 감소하여 청산 리스크 에 직면했고, 이는 시장 유동성 블랙홀을 더욱 심화시켰습니다.
그러나 이 "위기"는 24시간 만에 중요한 반전을 가져왔습니다. USDe 가격은 점차 0.98달러로 반등했고, Ethena Labs가 공개한 제3자 PoR준비금 증명 담보 비율은 120%를 상회하며 초과 담보가 6,600만 달러에 달했습니다. 더 중요한 것은 사용자 환매 기능이 항상 정상 작동하여 담보에 포함된 ETH와 BTC와 같은 자산을 언제든지 현금화할 수 있었다는 것입니다. 이러한 특징은 시장 신뢰 회복의 핵심 기반이 되었습니다.
마이통 MSX 연구소는 이 "급락-회복" 곡선이 2022년 디커플링 이후 LUNA-UST가 0으로 복귀하는 것과 극명한 대조를 이루며, 이 사건이 일반적인 "스테이블코인 변동"의 범위를 넘어선다고 생각합니다. 이는 디지털 시대에 하이에크의 "화폐의 국유화 해제" 이론에 대한 최초의 극단적인 스트레스 테스트가 되었습니다.
1976년 하이에크는 "화폐의 탈국유화"에서 "화폐는 다른 상품과 마찬가지로 정부 독점보다는 민간 발행 기관의 경쟁을 통해 가장 잘 공급된다"고 주장했습니다. 그는 정부의 통화 발행 독점이 "통화 제도의 모든 병폐의 근원"이며, 독점 메커니즘의 가장 큰 문제점은 더 나은 형태의 화폐를 개발하는 과정을 방해한다는 것이라고 생각했습니다. 그가 구상한 경쟁적 프레임 에서 민간에서 발행된 통화는 안정적인 구매력을 유지해야 하며, 그렇지 않으면 대중의 신뢰 상실로 시장에서 도태될 것입니다. 따라서 경쟁적인 통화 발행 기관은 "발행량을 제한하거나 업무 잃을 강력한 유인을 갖게 된다."
반세기 후, USDe의 등장은 이러한 철학의 현대적 표현을 구현합니다. USDe는 국가 법정화폐 보유고가 아닌 암호화폐 시장의 합의 자산에 가치를 의존하며, 파생상품 헤징을 통해 안정성을 유지합니다. USDe의 신뢰성과 유통은 전적으로 시장 선택과 기술적 투명성에 달려 있습니다. 2025년 10월의 페깅 해제 및 회복 여부와 관계없이, 이 메커니즘의 구현은 하이에크의 "우월한 통화를 찾기 위한 경쟁"에 대한 현실적인 실험으로 볼 수 있습니다. 이는 통화 안정성에 있어 시장의 잠재적인 자기 조절 능력을 입증할 뿐만 아니라, 복잡한 환경에서 디지털 민간 통화의 제도적 회복력과 진화적 방향을 보여줍니다.
USDe의 메커니즘 혁신
USDe의 "담보-헤지-수익" 삼위일체 구조는 중앙집중형 설계의 의무적 제약보다는 각 연결 고리에 시장 자체 규제 논리가 스며들어 있습니다. 이는 하이에크가 강조한 "시장 질서는 개인의 자발적 행동에서 비롯된다"는 주장과 매우 일맥상통합니다.
담보 시스템: 시장 합의 구축을 위한 가치 기반
USDe의 담보 선택은 암호화폐 시장 유동성 합의를 완벽하게 준수합니다. ETH와 BTC는 전체의 60% 이상을 점유비율. 이 두 자산은 어떤 기관의 지정도 받지 않았지만, 10년 이상의 거래를 통해 전 세계 투자자들에게 "디지털 세계의 실물 자산"으로 인정받아 왔습니다. 유동성을 지원하는 스테이킹 파생상품(예: WBETH 및 BNSOL) 또한 유동성을 희생하지 않고 스테이킹 수익을 보존하면서 자본 효율성을 개선하기 위한 시장의 자발적인 출현의 산물입니다. 점유비율 USDT/USDC는 시장이 선택한 "과도기적 안정화 도구"로, 극한의 시장 상황에서 USDe에 완충 역할을 합니다.
전체 모기지 시스템은 항상 초과 상태를 유지합니다. 2025년 10월 사고 발생 당시 모기지 비율은 여전히 120%를 넘었으며, 스마트 계약을 통해 실시간으로 평가 및 자동 청산되었습니다.
안정화 메커니즘: 파생상품 시장의 자발적 헤징
USDe와 기존 법정화폐 담보 스테이블코인의 핵심적인 차이점은 "국가 신용으로 뒷받침되는 법정화폐 준비금"에 의존하지 않고, 파생상품 시장에서 공매도(Short) 포지션을 통해 리스크 헤지한다는 것입니다. 이러한 설계는 글로벌 암호화폐 파생상품 시장의 유동성을 활용하여 시장이 가격 변동을 흡수할 수 있도록 합니다. ETH 가격이 상승하면 현물 자산에서 발생하는 수익이 공매도(Short) 발생하는 손실을 상쇄하고, ETH 가격이 하락하면 공매도(Short) 에서 발생하는 수익이 현물 자산에서 발생하는 손실을 상쇄합니다. 이 모든 과정은 중앙 기관의 개입 없이 전적으로 시장 가격 신호에 의해 이루어집니다.
2025년 10월 ETH가 16% 폭락했을 때, 이 헤지 메커니즘은 갑작스러운 유동성 고갈로 인해 잠시 지연되었지만, 실패하지는 않았습니다. Ethena Labs가 보유한 공매도(Short) 포지션은 결국 1억 2천만 달러의 미실현 이익을 창출했습니다. 이 이익은 행정 보조금이 아니라, 파생상품 시장에서 롱 포지션과 숏 포지션 당사자 간의 자발적인 거래에서 발생한 것입니다.
수익 메커니즘: 시장 참여를 유치하기 위한 자발적 인센티브
USDe의 "스테이킹 수익 + 리볼빙 렌딩" 모델은 기존 금융의 경직된 고금리 지급 방식이 아니라, 시장 참여자들이 부담하는 리스크 에 대한 합리적인 보상입니다. 기본 연 12% 보조금은 생태계가 화폐 유통량 증가에 자발적으로 투자한 결과입니다. 리볼빙 렌딩을 통해 레버리지를 3~6배까지 높이고 연 40~50%의 수익률을 제공하는 이 메커니즘은 사용자가 자신의 리스크 대비 수익률을 스스로 선택할 수 있도록 합니다. 높은 레버리지 리스크 감수할 의향이 있는 사람은 더 높은 수익을 얻을 수 있으며, 리스크 성향이 낮은 사람은 기본 스테이킹 선택할 수 있습니다.
3가지 유형의 스테이블코인 메커니즘 비교: 시장 선택과 행정 개입의 구분
시장 테스트의 진실: USDe가 LUNA-UST와 명확한 경계를 그을 수 있는 이유
2025년 10월의 언페깅 사건은 USDe와 LUNA-UST의 "유사한 리스크 노출"로 오해되는 경우가 많지만, 오스트리아학파의 관점에서 보면 이 테스트에서 두 통화 간의 본질적인 차이점이 철저히 강조되었습니다. USDe의 회복은 "비국유화 통화가 시장 테스트를 견뎌낸 것"의 성공이었고, LUNA-UST의 붕괴는 "실물 자산과 분리된 가짜 혁신"의 불가피한 결과였습니다.
가치 앵커의 본질적인 차이점: 실제 자산 대 거짓 기대
USDe의 가치 앵커는 언제든지 환매 가능한 ETH 및 BTC와 같은 실물 자산입니다. 극심한 시장 상황에서도 사용자는 환매 메커니즘을 통해 동등한 암호화폐 자산을 확보할 수 있습니다. 2025년 10월 디페깅 기간 동안 USDe의 환매 기능은 항상 정상적으로 작동했으며, 제3자 PoR준비금 증명 따르면 초과 담보가 6,600만 달러에 달했습니다. 이러한 "환매 가능 가치 약정"은 시장 신뢰의 기반입니다.
그러나 LUNA-UST는 실질적인 자산 기반이 부족합니다. 그 가치는 전적으로 LUNA 가격에 대한 사용자의 기대치에 달려 있습니다. 시장 공황이 발생하면 UST의 상환 메커니즘은 추가 LUNA 발행을 통해 충족되어야 합니다. 그러나 이러한 무제한적인 LUNA 발행은 궁극적으로 가치를 상실하여 전체 시스템의 붕괴로 이어집니다. 이러한 "자산 없는 화폐"는 "화폐는 실질적인 가치 기반을 가져야 한다"는 하이에크의 원칙을 처음부터 위반하며, 따라서 그 붕괴는 불가피합니다.
위기 대응의 논리적 차이: 자발적 시장 회복 vs. 비효율적인 행정 개입
USDe의 가격 고정 해제 후 대응은 시장 논리에 완전히 부합합니다. Ethena Labs는 "행정 명령 스타일의 구제 계획"을 발표하지 않았지만 대신 공공 PoR준비금 증명, 최적화된 담보 구조(유동성 스테이킹 상품 점유비율 25%에서 15%로 줄임) 및 제한된 레버리지 배수를 통해 "투명한 메커니즘과 안전 자산"이라는 신호를 시장에 보냈으며, 궁극적으로는 사용자의 자발적인 신뢰에 의존하여 가격을 회복했습니다.
LUNA-UST의 위기 대응은 "행정 개입 실패"의 전형적인 사례였습니다. Luna Foundation Guard는 비트코인 보유분을 매각하여 시장을 구하려고 시도했지만, 이러한 중앙화된 작전은 시장의 자발적인 매도에 대응할 수 없었습니다. 비트코인 자체도 극심한 시장 상황에서 하락했고, 보유 자산은 UST 리스크 과 밀접하게 연관되어 있었으며, 결국 구제는 실패했습니다.
장기적 활력의 차이: 시장 적응성 대 제도적 취약성
USDe는 앵커링 해제 후 가격을 회복했을 뿐만 아니라 메커니즘 최적화를 통해 장기 적응성도 개선했습니다. 순환 대출의 레버리지를 2배로 제한하고, 담보 안정성을 강화하기 위해 규정을 준수하는 국채 자산(USDtb)을 도입하고, 거래소 전반에 헤지 포지션을 분산했습니다. 이러한 조정은 행정 명령에서 비롯된 것이 아니라 시장 피드백에 대한 자발적인 대응이었으며, 메커니즘을 "리스크 과 수익 매칭"이라는 시장 법칙에 더욱 부합하게 만들었습니다.
LUNA-UST는 처음부터 시장 적응력이 부족했습니다. 20%의 높은 이자율을 제공하는 핵심 Anchor 프로토콜은 실제 지급 필요성보다는 생태계 기금의 지속적인 보조금에 의존했습니다(UST의 실제 지급 시나리오는 5% 미만을 점유비율). 보조금이 지속 불가능해지자 자금 조달망이 끊어졌고, 전체 시스템은 순식간에 붕괴되었습니다. 지속 불가능한 행정 보조금에 의존하는 이 모델은 경쟁 시장에서 장기적으로 실패할 수밖에 없었습니다.
메커니즘 결함과 비판적 성찰: 비국유화 통화의 성장 딜레마
USDe의 혁신적 가치는 부인할 수 없지만, 2025년 10월 스트레스 테스트와 일상적인 운영 과정에서 USDe의 메커니즘 설계는 하이에크의 "완전한 시장 자기 규제" 개념에서 여전히 벗어나 있어 경계해야 할 리스크 드러냈습니다. 이러한 결함은 고칠 수 없는 본질적인 결함이 아니라, 성숙한 비국유화 통화로의 진화 과정에서 극복해야 할 장애물입니다.
담보 집중 리스크: 암호자산 주기의 체계적 결합
USDe 담보의 60% 이상이 ETH와 BTC에 집중되어 있습니다. 이는 암호화폐 시장의 유동성에 대한 현재 합의와 일치하지만, "단일 시장 주기에 종속"되는 딜레마를 겪고 있습니다. 2025년 10월의 디커플링은 암호화폐 시장의 일방적인 하락으로 촉발된 연쇄 반응이었습니다. ETH가 단 하루 만에 16% 폭락하자, 담보의 시총 즉각적으로 하락하여 파생상품 헤지에도 불구하고 시장 공황이 발생했습니다.
더욱 우려스러운 점은 현재의 유동성 스테이킹 파생상품(예: WBETH)이 이더 생태계에 여전히 내재되어 있다는 사실입니다. 본질적으로, 이러한 파생상품은 "암호 자산의 2차 파생상품"으로, 진정한 리스크 분산 효과를 달성하지 못하고 있습니다. 이러한 "암호 자산의 내부 순환" 담보 구조는 실물 경제의 가치에 의존하는 기존 통화의 논리에 비해 여전히 취약합니다.
헤지 메커니즘의 한계: 중앙화 거래소 에 대한 암묵적 의존성
USDe의 파생상품 헤지는 주요 중앙화 거래소 의 유동성에 크게 의존합니다. 2025년 10월 헤지 메커니즘 도입이 잠시 지연된 것은 주요 거래소 의 무기한 스왑 거래 중단으로 인한 유동성 부족 때문이었습니다. 현재 USDe의 공매도(Short) 포지션의 약 70%가 두 거래소 에 집중되어 있어, 중앙화 플랫폼 규칙에 대한 수동적인 수용에서 완전히 벗어나기 어렵습니다.
더욱이, 자금 조달 금리의 급격한 변동은 헤지 수단의 한계를 드러냅니다. USDe는 현재 리스크 헤지를 위해 영구 스왑에만 의존하고 있으며, 옵션과 선물과 같은 다양한 상품으로 구성된 포트폴리오가 부족합니다. 이로 인해 롱 포지션과 숏 포지션 간에 극심한 불균형이 발생할 경우 헤지 전략을 신속하게 조정하기 어렵습니다. 이는 USDe의 메커니즘 설계가 여전히 시장의 다양한 리스크 가격 책정 능력을 충분히 활용하지 못하고 있음을 보여줍니다.
RWA 앵커 업그레이드: 비국유화 통화의 고급 경로
기존 메커니즘의 결함을 대면, 금 토큰과 미국 주식 토큰과 같은 RWA 자산을 통합하여 앵커링 시스템을 최적화하는 것은 USDe의 단점을 정확히 수정하는 것일 뿐만 아니라, RWA 시장의 폭발적인 성장 추세(2025년 264억 달러, 전년 대비 113% 증가 예상)에 부합하는 불가피한 선택입니다. 이러한 업그레이드는 국유화의 핵심 원칙에서 벗어나지 않으며, 실물 경제의 가치와 연계함으로써 하이에크의 사상을 디지털 시대에 더욱 탄력적으로 적용합니다.
RWA 앵커링의 기본 논리
화폐 가치는 광범위한 시장 합의를 바탕으로 실물 자산에서 도출되어야 합니다. RWA 자산은 이러한 특징을 가지고 있습니다. 밀레니얼 세대의 경화(hard currency)인 금은 국가와 시대를 초월하는 가치 합의를 누리고 있습니다. 미국 주식형 토큰은 상장 기업의 실질 경제 수익에 대응하며, 가치 창출 능력을 기반으로 합니다. 주권 국가의 세수 능력에 의존하는 국채 토큰은 저변동성 벤치마크를 제공합니다. 이러한 자산의 가치는 암호화폐 시장 주기가 아닌 실제 생산 및 거래량에 따라 결정되며, 이는 미국 국채에 대한 "시장 간 가치 완충 장치"를 제공합니다.
블랙록이 2024년에 출시한 BUIDL 토큰(미국 국채 및 기타 자산에 앵커링)은 RWA 앵커링의 실현 가능성을 검증했습니다. USDe와의 핵심적인 차이점은 BUIDL 토큰은 발행을 중앙화된 기관에 의존하는 반면, USDe 토큰은 스마트 계약을 통해 RWA 자산의 탈중앙화 소유권 및 가치 평가를 실현하여 "시장 자발적 관리"의 논리를 진정으로 구현한다는 것입니다.
다각화된 RWA 자산에 대한 적응 및 배분 전략
USDe의 RWA 앵커 업그레이드는 "시장 합의 우선, 리스크 분산 및 적응"의 원칙을 따라야 합니다. RWA 토큰화의 현재 성숙도와 결합하여, 아래 표와 같이 "핵심-보조-탄력성"의 3중 구조 시스템을 구축할 수 있습니다.
이러한 구성을 통해 USDe의 암호화폐 자산 점유비율 현재 80%에서 40~50%로 낮출 수 있으며, 이를 통해 암호화폐 시장의 유동성 이점을 유지하는 동시에 RWA 자산을 통해 시장 간 리스크 분산할 수 있습니다. 예를 들어, 금 토큰은 ETH와 0.2의 가격 상관관계를 가지고 있어 암호화폐 시장 하락 시 중요한 기준점을 제공하고 2025년 10월에 발생했던 공황 매도세를 예방할 수 있습니다.
오스트리아 학파의 재계몽: 혁신에서 성숙으로의 진화 논리
USDe의 결함과 RWA 업그레이드 경로는 하이에크의 "화폐의 탈국유화"의 심오한 의미를 더욱 확증합니다. 탈국유화된 통화는 정적인 메커니즘 설계가 아니라 역동적인 시장 진화 과정입니다. 끊임없는 자기 교정과 혁신을 통해서만 통화 경쟁에서 승리할 수 있습니다.
가치 기반의 진화: 단일 시장 합의에서 도메인 간 가치 고정으로
USDe의 현재 암호자산 담보화는 디지털 시대의 비국유화폐의 "주요 형태"를 나타냅니다. 가치 합의는 암호 시장 참여자에게만 국한됩니다. RWA 자산의 통합은 이러한 가치 합의를 기존 금융과 실물 경제로 확장하여 USDe의 가치 기반을 "디지털 합의"에서 "범영역 실질 가치"로 격상시킵니다. 이러한 발전은 "화폐의 가치는 가장 광범위한 시장 신뢰에서 비롯되어야 한다"는 하이에크의 주장과 완전히 일치합니다. USDe가 암호자산, 금, 미국 주식 및 기타 다양한 자산을 동시에 담보화할 때, 단일 시장 리스크 감당할 수 있는 능력이 크게 향상되어 "주권과 단일 시장을 초월하는 가치 운반체"가 될 것입니다.
규제 메커니즘 개선: 단일 도구에서 다중 시장 조정으로
현재 미국 달러화 헤지 메커니즘은 단일 파생상품 시장에 의존하고 있으며, 이는 "시장 상품의 부적절한 활용"을 반영합니다. 하이에크는 여러 시장의 시너지 효과를 기반으로 해야 하는 "시장 자가 회복" 개념을 강조했습니다. RWA 자산의 통합은 담보 풀을 풍부하게 할 뿐만 아니라 "암호화폐 파생상품 시장 + 전통 금융 시장" 전반에 걸쳐 시너지 효과를 창출할 수 있는 헤지 가능성을 창출합니다. 예를 들어, 미국 주식 토큰의 변동성은 기존 주식 옵션을 통해 헤지할 수 있으며, 금 토큰은 런던 금 시장의 선도 계약과 연동될 수 있습니다. 이러한 시장 간 시너지는 헤지 메커니즘의 복원력을 높이고 단일 시장의 유동성에 대한 의존성을 줄입니다.
결론: 혁신 벤치마크에서 진화 모델로
2025년 10월 시장 테스트는 비국유 통화 혁신의 벤치마크로서 USDe의 가치를 입증했을 뿐만 아니라, "1차 혁신"에서 "성숙 통화"로의 필연적인 전환점을 보여주었습니다. LUNA-UST와의 근본적인 차이점은 실질적인 가치 지원 및 시장 규제 역량에 있습니다. 현재의 제도적 결함은 혁신 과정에서 불가피한 성장 비용입니다.
MSX 연구소는 금 토큰과 미국 주식 토큰과 같은 RWA 자산을 통합하는 업그레이드 전략이 USDe에 대한 명확한 진화 방향을 제공한다고 믿습니다. 이는 기존 혁신을 부정하는 것이 아니라 하이에크의 아이디어에 따른 심화 및 개선입니다.
시장 참여자들에게 USDe의 진화는 심오한 교훈을 제공합니다. 비국유 통화의 핵심 경쟁력은 주권 권력의 독점을 깨려는 용기뿐만 아니라, 끊임없이 스스로를 교정하는 능력에 있습니다. USDe의 가치는 단기적인 안정적인 성과뿐만 아니라, 실제 가치와 연결되고 시장 변화에 적응하는 장기적인 회복력으로도 평가됩니다. USDe가 RWA 업그레이드를 완료하면, 더 이상 암호화폐 시장의 단순한 혁신적인 실험이 아니라, 기존 통화 시스템에 도전할 잠재력을 가진 진정한 크로스 도메인 가치 운반체가 될 것입니다.
