작성자: Jiawei @0xjiawei
1990년대 중후반, 인터넷 투자는 인프라를 중심으로 이루어졌습니다. 자본 시장은 거의 전적으로 광섬유 네트워크, 인터넷 서비스 제공업체(ISP), CDN, 그리고 서버 및 라우터 제조업체에 투자했습니다. 시스코의 주가는 2000년까지 5천억 달러 이상의 시가총액을 기록하며 세계에서 가장 가치 있는 기업 중 하나가 되었고, 노텔과 루슨트 같은 광섬유 장비 제조업체들이 주목을 받으면서 수백억 달러의 자금을 유치했습니다.
이러한 붐의 결과로 미국은 1996년부터 2001년까지 수백만 킬로미터에 달하는 새로운 광섬유 케이블을 추가했는데, 이는 당시 실제 필요량을 훨씬 초과하는 규모였습니다. 그 결과 2000년경에는 심각한 과잉 공급이 발생하여 대륙 간 대역폭 가격이 단 몇 년 만에 90% 이상 하락했고, 인터넷 접속의 한계 비용은 거의 0에 가까워졌습니다.
이러한 인프라 붐은 구글과 페이스북이 저렴하고 보편적인 네트워크에서 뿌리를 내릴 수 있도록 했지만, 당시의 광신적인 투자자들에게는 고통을 가져다주기도 했습니다. 인프라 가치 거품이 빠르게 터지면서 시스코와 다른 스타 기업들은 몇 년 만에 시장 가치가 70% 이상 위축되었습니다.
지난 2년간의 암호화폐와 많이 비슷하지 않나요?
이제는 인프라 시대가 끝났는가?
블록 공간은 희소성에서 확산으로 전환됩니다.
블록 공간의 확장과 블록체인의 "불가능한 삼각형"에 대한 탐구는 지난 몇 년 동안 암호화폐의 초기 단계를 지배해 왔기 때문에 이를 획기적인 요소로 언급하는 것이 적절할 것입니다.
초기 단계에서는 퍼블릭 체인의 처리량이 매우 제한적이었고, 블록 공간은 희소한 자원이었습니다. 예를 들어, DeFi Summer 기간 동안 탈중앙화 거래소(DEX) 상호 작용은 모든 유형의 온체인 활동이 중복되어 거래당 20~50달러의 비용이 발생했으며, 수백 달러의 극심한 혼잡이 발생했습니다. NFT 기간에는 용량 확장에 대한 수요와 요구가 최고조에 달했습니다.
이더리움의 결합성은 큰 장점이지만, 전반적으로 단일 호출의 복잡성과 가스 소비량을 증가시키고, 제한된 블록 용량이 고액 거래에 우선적으로 할당됩니다. 투자자로서 우리는 종종 L1의 수수료 및 소각 메커니즘에 대해 이야기하며 이를 L1 가치 평가의 기준으로 삼습니다. 이 기간 동안 시장은 인프라 가격을 매우 높게 책정했고, 인프라가 대부분의 가치를 차지한다는 소위 "뚱뚱한 프로토콜, 얇은 애플리케이션"이라는 주장이 받아들여져 일련의 용량 확장 프로그램과 심지어 버블까지 발생했습니다.
그 결과, 주요 이더리움 업그레이드(예: 이더리움 개선 제안(EIP)-4844)를 통해 L2 데이터 가용성이 고가의 콜 데이터에서 저비용 블롭으로 이전되어 L2의 단위 비용이 크게 감소했습니다. 주류 L2의 거래 비용은 일반적으로 몇 센트 수준으로 낮아졌습니다. 모듈화 및 서비스형 롤업(Rollup-as-a-Service) 솔루션의 도입으로 블록 공간의 한계 비용도 크게 감소했습니다. 다양한 가상 머신을 지원하는 다양한 Alt-L1도 등장했습니다. 그 결과, 블록 공간은 단일 희소 자산에서 매우 대체 가능(fungible) 상품으로 변모했습니다.
위 차트는 지난 몇 년간 다양한 유형의 L2 업링크 비용 추이를 보여줍니다. 보시다시피, 2023년부터 2024년 초까지 Calldata가 비용을 주도하여 하루 400만 달러에 육박했습니다. 2024년 중반에는 이더리움 개선 제안(EIP)-4844가 도입되면서 Blob이 Calldata를 점차 대체하여 주요 비용으로 자리 잡았고, 전체 온체인 비용이 크게 감소했습니다. 2025년으로 접어들면서 전체 오버헤드는 감소하는 경향이 있습니다.
결과적으로 점점 더 많은 애플리케이션이 복잡한 오프체인 처리 아키텍처를 거쳐 온체인 처리로 이어지는 대신, 핵심 로직을 체인에 직접 배치할 수 있게 되었습니다.
이 시점부터 가치 포착이 기반 인프라에서 트래픽을 직접 수용하고, 전환을 촉진하고, 현금 흐름 루프를 마감할 수 있는 애플리케이션 및 배포 계층으로 이전되는 것을 볼 수 있습니다.
수익 수준 변화
이러한 관점은 수익 수준에서 시각적으로 검증할 수 있습니다. 인프라 내러티브가 지배하는 시장 환경에서 L1/L2 프로토콜에 대한 시장 가치 평가는 기술적 강점, 생태계 잠재력, 그리고 네트워크 효과에 대한 기대치, 즉 소위 "프로토콜 프리미엄"에 기반합니다. 토큰 가치 포착 모델은 간접적인 경향이 있습니다(예: 스테이킹, 거버넌스, 그리고 수수료에 대한 모호한 기대치).
애플리케이션 가치 포착은 더욱 직접적입니다. 수수료, 구독, 서비스 요금 이더리움 클래식(ETC) 을 통해 검증 가능한 온체인 수익이 발생합니다. 이러한 수익은 토큰 회수에 직접 사용될 수 있습니다. 또한, 토큰 환매, 배당금 지급 또는 성장 재투자에 직접 사용되어 긴밀한 피드백 순환 고리를 형성합니다. 앱의 수익 흐름은 토큰 인센티브나 시장 내러티브보다 실제 서비스 요금 수익에서 더 큰 비중을 차지하며 탄탄해집니다.
위 차트는 2020년부터 현재까지 프로토콜(빨간색)과 앱(녹색)의 수익을 대략적으로 비교한 것입니다. 애플리케이션이 차지하는 가치가 점차 증가하여 올해 약 80%에 도달하는 것을 확인할 수 있습니다. 아래 표는 토큰터미널(TokenTerminal) 통계를 기반으로 한 30일 프로토콜 수익 순위를 나타낸 것으로, L1/L2는 20개 프로젝트 중 20%에 불과합니다. 특히 스테이블코인, DeFi, 지갑, 거래 도구와 같은 애플리케이션이 두드러집니다.
또한, 앱 토큰의 가격 성과와 수익 수치 간의 상관관계는 자사주 매입으로 인한 시장 반응으로 인해 점차 높아지고 있습니다.
하이퍼리퀴드의 일일 약 400만 달러 규모의 자사주 매입은 토큰 가격에 상당한 지지를 제공했습니다. 자사주 매입은 가격 상승을 견인하는 주요 요인 중 하나로 간주됩니다. 이는 시장이 단순히 감정이나 내러티브에만 의존하는 것이 아니라, 계약 수익과 자사주 매입 행태를 토큰 가치와 직접적으로 연관시키기 시작했음을 시사합니다. 그리고 저는 이러한 추세가 앞으로도 계속 강화될 것으로 예상합니다.
앱이 주도하는 새로운 사이클을 수용하다
아시아 개발자들의 황금기
Electric Capital의 2024년 개발자 보고서에 따르면, 아시아에서 블록체인 개발자의 점유율이 처음으로 32%에 도달하여 세계에서 가장 많은 개발자가 밀집한 북미를 넘어섰습니다.
지난 10년 동안 TikTok, Temu, DeepSeek 이더리움 클래식(ETC) 같은 글로벌 제품은 엔지니어링, 제품, 성장 및 운영 측면에서 중국 팀의 탁월한 역량을 입증했습니다. 아시아 팀, 특히 중국 팀은 강력한 반복적 리듬, 신속한 요구사항 검증 능력, 현지화 및 성장 전략을 통한 현지화 및 확장 능력을 갖추고 있으며, 암호화폐는 시장 동향에 맞춰 신속하게 반복하고 적응해야 하는 필요성, 글로벌 사용자 기반, 다양한 언어 커뮤니티, 그리고 다중 시장 규제를 충족해야 하는 필요성이라는 이러한 특성에 부합합니다.
결과적으로 아시아 개발자, 특히 중국 팀은 암호화폐 도입 주기에서 구조적 이점을 갖습니다 . 즉, 강력한 엔지니어링 역량과 투기적 시장 주기에 대한 민감성, 강력한 실행력을 갖추고 있습니다.
이러한 배경에서 아시아 개발자들은 세계적으로 경쟁력 있는 암호화폐 애플리케이션을 더 빠르게 출시할 수 있다는 점에서 자연스러운 이점을 가지고 있습니다. 이번 사이클에서는 Rabby Wallet, gmgn.ai , 펜들(Pendle) 등이 세계 무대에서 아시아 팀을 대표하는 모습을 보여주었습니다.
곧 이러한 변화가 예상됩니다. 미국 중심의 스토리에서 아시아 시장으로의 제품 출시로의 전환, 그리고 이어서 유럽과 미국으로의 확장이 이루어질 것입니다. 아시아 팀과 시장은 애플리케이션 개발 주기에서 더 많은 발언권을 갖게 될 것입니다.
신청주기에 따른 1차 시장 투자
저는 1차 시장 투자에 대한 몇 가지 아이디어를 공유하고 싶습니다.
- 거래, 자산 발행 및 금융화 애플리케이션은 여전히 최고의 PMF를 보유하고 있으며, 상승장과 하락장을 모두 아우르는 거의 유일한 상품입니다. 이러한 PMF에 대응하는 상품으로는 Hyperliquid와 같은 퍼프(perp), Pump.fun과 같은 런치패드(Launchpad), 그리고 Ethena와 같은 상품이 있습니다. Ethena는 금리 차익거래를 더 폭넓은 사용자층이 이해하고 사용할 수 있는 상품으로 패키징합니다.
- 불확실성이 높은 틈새 시장 트랙에 투자하는 경우, 해당 트랙의 베타에 투자하고 트랙 성장으로 어떤 프로젝트가 수혜를 볼지 생각해 보는 것이 좋습니다. 대표적인 예가 예측 시장입니다. 시장에는 약 97개의 공개 예측 시장 프로젝트가 있으며, Polymarket과 Kalshi가 확실한 승자입니다. 이 시점에서 곡선을 굽히기 위해 중간 및 롱테일 프로젝트에 베팅할 확률은 매우 낮습니다. 반면, 애그리게이터, 분석 도구 이더리움 클래식(ETC) 같은 예측 시장 도구 기반 프로젝트에 투자하면 트랙 성장의 배당금을 거두고 어려운 객관식 문제에서 단일 객관식 문제로 전환할 확률이 훨씬 높습니다.
- 제품이 완성되면 다음 단계는 이러한 앱을 대중에게 어떻게 제공할 것인가에 집중됩니다. Privy 등의 소셜 로그인과 같은 일반적인 진입점 외에도, 통합 거래의 프론트엔드 와 모바일 엔드 또한 매우 중요하다고 생각합니다.
애플리케이션 주기에 따라, 퍼블릭 또는 예측 시장과 관계없이 모바일은 사용자에게 가장 자연스러운 도달 시나리오가 될 것입니다. 첫 입금이든 일일 고빈도 작업이든 모바일 단말기에서 더욱 원활한 경험을 제공할 것입니다. 집계 프론트엔드 의 가치는 트래픽 분배에 있습니다. 분배 채널은 사용자 전환 효율성과 프로젝트의 현금 흐름을 직접적으로 결정합니다.
지갑 또한 이 논리의 중요한 부분입니다.
지갑은 더 이상 단순한 자산 관리 도구가 아니라 웹2 브라우저와 유사한 기능을 한다고 생각합니다. 지갑은 주문 흐름을 직접 포착하여 블록 생성자와 검색자에게 분배함으로써 트래픽을 실현합니다. 동시에 지갑은 배포 채널이기도 합니다. 내장된 크로스 체인 브릿지, 탈중앙화 거래소(DEX), 스테이킹 등 타사 서비스 접근을 통해 사용자가 다른 애플리케이션과 직접 연결되는 진입점이 됩니다. 이러한 의미에서 지갑은 주문 흐름과 트래픽 분배 권한을 보유하고 있으며, 사용자 관계의 첫 번째 관문이 됩니다.
- 전체 사이클의 인프라 측면에서, 갑자기 생겨난 일부 퍼블릭 체인은 그 존재 의미를 잃었다고 생각합니다. 반면, 애플리케이션 관련 기본 서비스를 제공하는 인프라는 여전히 가치를 창출할 수 있습니다. 몇 가지 구체적인 사항은 다음과 같습니다.
- VOID 등의 애플리케이션을 위한 맞춤형 멀티 체인 배포 및 애플리케이션 체인 구축을 제공하는 인프라
- 사용자 온보딩(로그인, 지갑, 입금/출금, 입금/출금 이더리움 클래식(ETC)) 서비스를 제공하는 회사(예: Privy, fun.xyz)는 지갑 및 결제 계층(법정 통화 온/오프 램프, SDK, MPC 이더리움 클래식(ETC))도 다룰 수 있습니다.
- 크로스체인 브리지: 멀티 체인 세계가 현실이 되면서 애플리케이션 트래픽의 유입으로 안전하고 규정을 준수하는 크로스체인 브리지에 대한 시급한 필요성이 생길 것입니다.
'신청 주기: 아시아 개발자를 위한 황금기'는 원래 미디엄(Medium) 의 아이오에스지 벤처스(IOSG Ventures) 에 게재되었으며, 사람들은 이 스토리를 강조하고 응답함으로써 대화를 이어가고 있습니다.
