- USDe의 시가총액 감소는 단 하루의 뱅크런 때문이 아니라, 시스템적 시장 충격 이후 장기간에 걸친 규모 축소 과정의 결과입니다.
- 한때 시스템 규모에 도달했던 암호화폐 기반 스테이블코인인 USDe의 규모 축소는 복잡한 스테이블코인 구조와 관련된 위험에 대한 광범위한 재평가를 반영합니다.
- 이번 사건은 합성 스테이블코인 모델 자체의 타당성을 부정하는 것은 아니지만, 극한 상황에서 메커니즘의 복원력과 시장 신뢰라는 두 가지 압력이 얼마나 중요한지를 보여줍니다.
2011년 10월 11일 시장 충격 이후, 에테나의 합성 스테이블코인 USDe의 시가총액은 거의 절반으로 줄어들었고, 순유출액은 약 83억 달러에 달했습니다. 코인마켓캡에 따르면, USDe의 시가총액은 10월 9일 기준 약 147억 달러였지만, 두 달여 만에 약 64억 달러로 하락했습니다.
83억 달러의 순유출로 인한 구조적 압력
한때 스테이블코인 업계의 "새로운 패러다임"으로 여겨졌던 USDe가 현재 규모 축소를 겪고 있습니다. 코인마켓캡 데이터에 따르면 약 두 달 만에 USDe의 시가총액은 147억 달러에서 약 64억 달러로 감소했으며, 이는 약 83억 달러의 순유출과 거의 50%의 규모 축소를 의미합니다.
중요한 점은 이러한 과정이 갑작스러운 절벽 붕괴나 지속적인 금리 조정과 같은 형태로 나타나지 않았다는 것입니다. 오히려 시간이 지남에 따라 비교적 완만하지만 지속적인 금리 인하로 전개되었습니다. 자본 행태 관점에서 보면 이는 단계적인 위험 완화 과정과 유사합니다. 초기에는 불확실성 증가로 인한 환매가 발생하고, 이후 자본 배분자들이 보다 신중한 위험 조정을 거쳐 결국 더 낮은 균형 수준에서 안정화되는 것입니다. 이러한 패턴은 단기적이고 심리적 요인에 의해 발생하는 일시적인 변동과는 상당히 다릅니다.
USDe는 한때 시스템 수준의 규모에 도달했기 때문에 시가총액 변동은 단일 프로젝트를 넘어 더 광범위한 신호 가치를 지닙니다. 대표적인 암호화폐 기반 스테이블코인으로서 USDe의 규모 변화는 "비준비금형, 합성" 스테이블코인 모델에 대한 신뢰도 변화를 직접적으로 반영하며, 이것이 USDe의 규모 축소가 지속적인 시장의 관심을 끈 이유입니다.
그림 1: USDe 시가총액 추이 (2025년 4분기)
0에서 100억 달러 이상으로: 스타급 성장 단계
USDe의 축소가 갖는 의미를 이해하려면, 과거 확장 단계를 되짚어볼 필요가 있습니다. 2024년 중반 이전까지 USDe는 시장에서 가장 빠르게 성장하는 스테이블코인 중 하나였으며, 기존의 많은 스테이블코인들을 능가하는 성장세를 보였습니다. 최고점에 달했을 때 USDe의 시가총액은 150억 달러에 육박하며 테더 USDT(USDT), USDC, 다이(Dai) 와 함께 최상위 스테이블코인 대열에 합류했습니다. 출시 후 1년도 채 되지 않아 시가총액 100억 달러를 돌파했는데, 이는 스테이블코인 업계에서 매우 이례적인 성장이었습니다.
이러한 성장은 단순히 양적인 증가에 그치지 않았습니다. 이는 USDe가 대규모 자본 성공적으로 흡수하고 DeFi 프로토콜 및 기관 수익률 전략에 광범위하게 통합되었음을 반영합니다. 주요 DeFi 플랫폼의 유동성 풀 배분부터 양적 펀드가 사용하는 저위험 차익거래 전략에 이르기까지, USDe는 핵심 자산이 되었습니다. 결과적으로, USDe의 규모는 시스템적 중요성을 부여했으며, 이후의 변동은 프로젝트 자체뿐만 아니라 스테이블코인 시장 구조 및 DeFi 자본 배분 논리에도 의미 있는 영향을 미치게 되었습니다.
암호화폐 기반의 은행 독립형 스테이블코인 실험
USDe의 가장 큰 특징은 은행 수탁 및 미국 재무부 보증 준비금에서 벗어났다는 점입니다. 대신, USDe는 현물 이더리움(ETH) 또는 stETH 담보와 무기한 선물 숏 포지션을 조합하여 달러 페깅 유지합니다. 이러한 접근 방식은 처음부터 업계의 오랜 질문, 즉 스테이블코인이 전통적인 금융 인프라에 의존해야 하는가에 대한 해답을 제시하고자 했습니다.
웹3 담론 내에서 이 메커니즘은 중요한 상징적 가치를 지녔습니다. USDe는 은행 계좌와 법정화폐 준비금에 대한 의존도를 없애고, 온체인 자산과 파생상품 시장에 전적으로 의존하는 완전한 암호화폐 기반 스테이블코인으로 자리매김했습니다. 메커니즘적으로, 현물 담보는 기본 가치를 제공하고, 숏 단기 포지션은 가격 변동성을 헤지하여 이론적으로 균형 잡힌 노출을 만들어냅니다. 이러한 구조적 차별화는 USDe가 성장 단계에서 인지도를 빠르게 높이고 자본 유입을 촉진하는 데 핵심적인 역할을 했습니다.
단일 스테이블코인에서 DeFi 코어 변수로
USDe의 영향력은 스테이블코인 영역을 훨씬 넘어섰습니다. 스테이킹 파생 상품 인 sUSDe와 함께 USDe는 DeFi 생태계 내 수익률 역학을 재편했습니다. 기존 스테이블코인의 수익률이 일반적으로 3%에서 5% 사이였던 반면, USDe 관련 전략은 최고 수익률을 기록한 시기에는 10%를 넘는 수익률을 제공했으며, 레버리지 전략은 일시적으로 훨씬 더 높은 수준에 도달하기도 했습니다.
수많은 DeFi 프로토콜이 유동성 풀, 스테이킹 메커니즘 및 레버리지 상품의 핵심 자산으로 USDe를 통합했습니다. 이러한 심층적인 통합으로 USDe는 독립적인 스테이블코인에서 생태계 수준의 변수로 변모했습니다. 결과적으로 USDe 공급량이 감소하기 시작하면서 관련 프로토콜에 영향을 미쳐 수익률 하락과 유동성 조정으로 이어졌고, 이는 USDe 공급량 감소에 대한 시장의 관심을 더욱 증폭시켰습니다.
그림 2: 에테나 프로토콜 Total Value Locked(TVL) 급격한 감소 차트
체계적인 시장 변동성 이후 신뢰 테스트
USDe의 하락세는 흔히 "10/11 시장 충격"으로 불리는 10월 11일경의 광범위한 시장 혼란과 시기적으로 매우 유사했습니다. 이 기간 동안 글로벌 위험 자산의 변동성이 커졌고, 암호화폐 시장은 급격한 하락세를 보였으며, 파생 상품 시장은 빠른 가격 재조정과 자금 조달 조건의 변화를 겪었습니다.
이러한 스트레스 상황에서 USDe는 주요 거래소에서 일시적인 가격 변동을 경험했습니다. 에테나 랩스는 이러한 움직임을 기술적 및 데이터 관련 요인으로 설명했고 이후 페깅 복원되었지만, 이 사건은 극심한 변동성 속에서 USDe의 성과에 대한 시장의 관심을 더욱 집중시켰습니다. 이러한 스트레스는 USDe에만 국한된 것이 아니었으며, 헤징 및 펀딩 금리에 의존하는 많은 전략들이 이 기간 동안 어려움을 겪었습니다. 그러나 USDe는 시스템 차원의 규모로 인해 그 문제가 더욱 부각되었습니다.
충격 이후 온체인 및 시장 움직임은 일회성 뱅크런보다는 지속적인 환매 패턴을 시사합니다. 순유출액의 상당 부분은 초기 충격 이후 몇 주 동안 발생했으며, 환매는 주로 대규모 보유자와 기관 투자자 주소에 의해 주도되었습니다. 이러한 움직임은 개인 투자자의 공황보다는 변동성이 커질수록 복잡한 구조에 대한 노출을 줄이는 전문적인 위험 관리 관행과 일치합니다. 시간이 지남에 따라 이러한 재평가는 USDe의 장기적인 규모 축소에 기여했습니다.
결론
설계 관점에서 USDe의 메커니즘은 안정적인 시장 환경에서 효율성 이점을 제공하며, 전통적인 금융 인프라에 의존하지 않고 자본 효율성을 달성합니다. 그러나 변동성이 높은 환경에서는 헤지 실행, 자금 조달 금리 변동, 유동성 심도, 담보 가격 변동 등 여러 요인의 동시 작용에 따라 안정성이 좌우됩니다.
시장이 급변할 때, 헤지 비용 상승, 자금 조달 금리 변동, 유동성 집중 효과 등은 모두 합성 스테이블코인 구조에 압력을 가할 수 있습니다. 이는 해당 메커니즘 자체가 본질적으로 잘못되었다는 것을 의미하는 것이 아니라, 위험 프로필이 준비금 기반 스테이블코인과는 근본적으로 다르다는 것을 의미합니다. 전통적인 모델은 준비금 투명성과 유동성에 위험이 집중되는 반면, 합성 모델은 시장 미시구조와 파생상품 역학에 복합적으로 노출됩니다.
이러한 배경에서 USDe의 시가총액 감소는 더 광범위한 위험-보상 재평가의 외부적 표현으로 볼 수 있습니다. 투자자들이 복잡성과 변동성에 대한 허용 범위를 재조정함에 따라 자본 점차 더 보수적인 준비금 기반 스테이블코인으로 이동했습니다. 이러한 의미에서 USDe 사태는 혁신 자체를 부정하는 것이라기보다는, 스트레스 상황에서 스테이블코인 도입의 핵심 기준이 여전히 안정성이라는 점을 상기시켜주는 사례입니다.
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〈 USDe 시가총액 절반 감소: 암호화폐 기반 스테이블코인에 대한 신뢰와 메커니즘 테스트 〉這篇文章最早發佈於 《 CoinRank 》。
