마이크로소프트의 자본 지출(capex)은 탄광 속 카나리아와 같습니다. 빅테크 기업들은 영원히 변화하고 있으며, 아직 아무도 그 변화를 가격에 반영하지 못했습니다. 지난 수십 년 동안 소프트웨어 개발 및 서비스 비용이 상대적으로 저렴했기 때문에 이들 기업은 높은 현금 흐름과 높은 마진을 자랑했습니다. 하지만 더 이상 그렇지 않습니다. 인공지능(AI)이 소프트웨어 비용을 낮췄다고 생각하는 것은 오해입니다. 클로드 코드(Claude Code)를 실행하여 코드를 더 빠르게 작성할 수는 있지만, 클로드와 같은 AI 모델을 실행하는 데 필요한 인프라 구축 비용은 역사상 그 어떤 소프트웨어보다 폭발적으로 높습니다. 인공지능의 확산은 소프트웨어 운영 비용 상승을 의미합니다. 막대한 자본 지출이 필요하다는 것은 이미 사실이지만, 사람들이 간과하는 것은 이러한 추세가 앞으로도 지속될 것이라는 점입니다. 높은 마진을 자랑하던 소프트웨어 기업들은 이제 4~5년마다 대규모 데이터 센터를 업그레이드해야 하는 자본 지출이 많은 산업 기업으로 변모하고 있습니다. 자본 지출에 투자하지 않으면 고객을 잃게 됩니다. 투자는 필수적입니다. 자신의 모델을 운영하는 것은 고사하고, 어떤 모델이든 저렴하고 빠르게 운영할 수 있는 인프라를 구축하는 것만으로도 엄청난 가치를 지니며 시장에서의 경쟁력입니다. 금융 분석가들은 모두 지난 10년간의 재무제표를 보고 미래를 예측하려 애쓰고 있습니다. 하지만 그 어디에도 이 정도 수준의 부채, 자본 지출, 그리고 반복적인 비용을 암시하는 단서는 없습니다. 아마존, 마이크로소프트, 구글에서 대규모 구조조정이 일어나는 이유도 바로 이 때문입니다. 그들은 이러한 상황에 맞서 싸우고 있는 것입니다. 이는 부분적으로는 조직 비대화 때문이기도 하지만, 새로운 최대 비용 항목인 데이터 센터 구축을 위한 공간을 마련하기 위한 것이기도 합니다. 이 비용은 자본 지출의 제곱이기 때문에 줄어들지 않고 계속 증가할 것입니다. ASML은 TSMC의 자본 지출을 충당하기 위해, TSMC는 엔비디아의 자본 지출을 위해, 엔비디아는 메타의 자본 지출을 위해 자본 지출을 해야 합니다. 이 모든 과정은 결국 거대 기술 기업의 이익으로 귀결되는, 다른 기업의 마진을 잠식하는 과정입니다. 믿기 ​​힘들지만... 앞으로 이 모든 기업들의 주가가 현재보다 20~40% 대폭 하락할 것으로 예상합니다. 빅테크 기업들의 기업 가치는 이제 산업 기업들과 비슷한 수준이 될 겁니다.