유명 거시경제 분석가인 알렉스 크뤼거는 이란 관련 공격이 시작된 이후 여러 전문가들이 제기한 비교, 즉 시장이 2022년 러시아-우크라이나 사태를 재현하고 있으며 특히 암호화폐와 비트코인이 불편할 정도로 익숙한 패턴을 보이고 있다는 주장에 대해 반박하고 나섰습니다.
크뤼거는 3월 4일 서브스택에 올린 글에서 "맞아, 차트 패턴은 비슷해 보인다"고 썼습니다. 하지만 그는 비트코인에 중요한 부분, 즉 통화 정책과 에너지 충격의 Persistence 측면에서 이러한 비유가 성립하지 않는다고 주장합니다. "시장은 패닉 상태에 빠졌습니다. 모두가 2022년의 상황을 다시 떠올리고 있습니다. 차트 패턴은 거의 똑같아 보이고 에너지 충격도 현실입니다."라고 그는 썼습니다. "하지만 자세히 살펴보면 이러한 비교는 타당하지 않습니다. 거시 경제 상황은 다르고, 석유 공급 차질은 일시적인 현상입니다."
지금 비트코인에 중요한 것은 무엇일까요?
크뤼거는 암호화폐에 국한된 관점이 아니라 역사적인 관점에서 이야기를 시작합니다. 전쟁과 물리적 충돌은 처음에는 위험 회피 심리가 작용하더라도 종종 "매수 기회"를 만들어냈다는 것입니다. 그가 말하길, 2022년이 위험 회피 심리가 극에 달했던 이유는 침공 자체 때문이 아니라 그 이후에 벌어진 일들 때문이었다는 것입니다.
2022년 비트코인과 전반적인 위험자산은 러시아가 우크라이나를 침공한 날(2월 24일) 바닥을 찍은 후 강하게 반등했으나, 3월 말 시장이 다시 하락세로 돌아서면서 하락세로 전환했습니다. 전쟁은 촉매제였을 뿐, 근본적인 원인은 아니었습니다. 진짜 원인은 이미 높은 인플레이션 상황에서 공격적인 금리 인상 사이클에 돌입할 수밖에 없었던 연준과, 인플레이션 문제를 더욱 악화시킨 유가 급등이었습니다.
크뤼거의 핵심 주장은 2026년의 정책 환경이 2022년과는 다르다는 것입니다. 2022년 전쟁 발발 당시 연준은 전년 대비 인플레이션이 7.9%, 실질 연방기금 금리가 -7.5% 수준이었던 상황에서 "상황에 제대로 대응하지 못했다"는 것입니다. 그는 현재 연준은 인플레이션이 하락 추세를 보이고 실질 금리가 +1.2% 수준인 상황에서 "관망세"를 보이고 있다고 말합니다.
그는 정책 비대칭성을 직설적으로 표현합니다. "유가 급등으로 인해 소비자물가지수(CPI)가 일시적으로 상승하더라도 연준은 이를 무시할 여지가 있습니다. 실질 금리가 +1.2%인 상황에서 공급 충격에 대응해 긴축 정책을 펼칠 필요가 없습니다. 하지만 2022년에는 선택의 여지가 없었습니다. 실질 금리가 -7.5%였을 때는 심각한 공급 부족에 직면했기 때문입니다. 위험 자산에 중요한 것은 바로 이 차이입니다."
크뤼거는 최근 연준의 발표 내용이 그러한 입장과 일치한다고 지적합니다. 존 윌리엄스는 유가가 "단기 인플레이션 전망"에 영향을 미칠 것이라고 말했지만, "이러한 Persistence 이 지속되는 것이 중요하다"고 강조했습니다. 크뤼거는 이를 "즉, 이러한 상황이 지속되지 않으면 우리는 움직이지 않겠다는 의미"라고 해석하며, 미국이 과거 수십 년에 비해 석유 의존도가 낮아졌다고 덧붙였습니다.
스콧 베센트 트레져리 장관은 또한 미국이 "러시아가 우크라이나를 침공했을 때와는 매우 다른 상황에 처해 있다"고 주장했습니다. 크뤼거는 공습이 시작된 이후 연준 관계자 4명이 공개적으로 입장을 밝혔지만, 기존 전망을 바꾸지 않았다고 지적했습니다. 윌리엄스는 시장 반응을 "미온적"이라고 표현했고, 닐 카슈카리는 "아직 알 수 없다"며 인플레이션이 둔화될 경우 올해 한두 차례 금리 인하가 있을 것으로 예상했으며, 매파 성향의 베스 해먹은 금리 동결을 연장하면서도 정책은 "중립적"이라고 밝혔습니다.
크뤼거의 주장의 두 번째 핵심은 2026년의 석유 공급 차질이 2022년의 구조적 붕괴보다 일시적일 가능성이 더 높다는 것입니다. 2022년 당시 유럽은 러시아산 원유 및 정제유 약 450만 배럴/일을 공급받지 못하게 되었고, 제재로 인해 그 차질은 사실상 영구화되었습니다. 그 결과 브렌트유는 3월 8일 배럴당 130달러 가까이 급등했고, 8월 말까지 90달러 아래로 떨어지지 않았습니다.
그는 이번에는 이란의 원유 생산량이 핵심 변수가 아니라고 주장합니다. 이란은 공습 이전 하루 약 330만 배럴을 생산하고 약 190만 배럴을 수출했는데, 대부분 브렌트유보다 배럴당 11~12달러 할인된 가격으로 암시장을 통해 중국에 수출했으며, 이란의 유조선 대부분이 이미 제재를 받고 있기 때문에 "전후 이란에 대한 추가 제재는 아무것도 바꾸지 못할 것"이라고 그는 말합니다.
시장의 관심은 오히려 호르무즈 해협에 집중되어 있는데, 이 해협을 통해 하루 약 1400만 배럴의 원유가 통과하며 이는 전 세계 액체 석유 소비량의 약 20%에 해당하지만, 현재 통행량이 "거의 멈춰선" 상태입니다.
크뤼거는 선물 가격 곡선이 실제 상황을 보여주고 있다고 말합니다. 2022년에는 근월물 가격이 약 50%, 10개월물 가격이 29% 상승했는데, 이는 장기적인 공급망 복구 작업이 필요함을 시사합니다. 그는 2026년에는 근월물 가격은 32% 상승하지만 10개월물 가격은 12% 상승에 그칠 것으로 예상하며, "4.4배 더 많은 배럴에 영향을 미치는 충격에도 불구하고" 이러한 상승률은 트레이더들이 공급망 재편보다는 공급망 차질의 종결 시점을 보고 있음을 암시한다고 설명합니다.
꼬리 위험은 곡선의 "신호"입니다.
크뤼거는 "일시적인" 충격이 2022년과 같은 정권 교체로 이어질 수 있는 요인으로 정유 시설이나 LNG 생산 시설을 수개월간 가동 중단시키는 직접적이고 반복적인 공격을 지목했습니다. 그는 이란이 이미 라스 타누라, 푸자이라, 카타르의 LNG 시설을 공격했는데, 대부분 요격된 드론의 파편을 이용한 것이었지만, "수만 대의 드론을 예비로 보유하고 있는" 이란이 에너지 기반 시설을 겨냥한 공격으로 확대될 가능성이 있다고 지적했습니다.
크뤼거는 "SAMREF, 제벨 알리, 주바일 등 정유 시설에 직접적인 타격이 가해지기 시작하면 휴전으로는 회복할 수 없는 생산량 손실이 발생할 것"이라며 "정유 시설 복구에는 수개월이 걸린다"고 지적했다. 이어 "이번 사태는 원유 부족뿐 아니라 석유 및 가스 위기로 이어질 수 있다"고 덧붙였다. 그는 또한 카타르에너지가 라스 라판과 메사이이드 LNG 생산을 중단해 전 세계 LNG 수출 능력의 약 5분의 1을 감축했다고 밝혔다.
비트코인의 경우, 차트 패턴을 분석하는 것보다는 거시적인 "스위치 끄기" 신호가 여전히 유효한지 지켜보는 것이 더 중요합니다. 크뤼거의 경험 법칙은 간단합니다. 예를 들어, 수익률 곡선의 후반부가 재조정되기 시작하면, 즉 10번째 계약이 대략 +12%에서 +25%로 움직이면 시장은 충격이 구조적인 문제로 전환되고 있음을 나타내는 신호입니다. 하지만 그는 "오늘날 수익률 곡선은 아무런 변화를 보이지 않았다"며 "일시적인 지정학적 충격(2026년)과 심각한 유동성 위기(2022년)를 혼동해서는 안 된다"고 썼습니다.
보도 시점 현재 비트코인은 $에 거래되고 있습니다.
