원작자/ 10x Research
Odaily 오데일리 (Odaily) Golem( @web3_golem ) 에서 편집했습니다.
이 글에서는 클래리티 법안이 탈중앙 금융(DeFi)에 미치는 영향을 살펴보고, 법안 시행 시 투자 측면에서 승자와 패자에게 발생할 수 있는 잠재적 리스크 분석합니다. 구조적으로는 분명한 수혜자가 있겠지만, 최종 결과는 특정 기업 하나만이 이득을 보는 형태로 나타나지는 않을 것입니다. 동시에 투자자들은 전반적인 시장 환경에 영향을 미칠 수 있는 새로운 부정적 요인들을 면밀히 주시해야 합니다.
최근 CLARITY 제안은 스테이블코인을 저축 상품으로 보는 관점에 사실상 종지부를 찍었습니다 . 수익 공유는 여전히 허용되지만, 최종 사용자에게 수익을 전달하는 경로는 차단되었습니다. 코인베이스는 USDC를 통해 계속 수익을 올릴 수 있지만, 가장 강력한 성장 동력이었던 사용자에게 수익을 제공하는 방식을 잃게 되어 유통 모델에 구조적인 제약이 생겼습니다. 한편, 서클은 이제 자신들의 방식이 수익 회피가 아닌 합법적인 수익 공유임을 입증해야 하는데, 이는 법적 리스크 증가, 계약 재조정 가능성, 그리고 지속적인 규제 당국의 감시로 이어질 수 있습니다.
본질적으로 이는 머니마켓에 대한 통제와 관련이 있습니다. 스테이블코인은 이자부 자산이 아닌 결제 수단으로 엄격하게 정의되어 있어 , 은행 및 규제 대상 금융 상품(머니마켓펀드, IQMM과 같은 ETF 등) 내에서 수익을 효과적으로 분리함으로써 수익의 재중앙화를 의미합니다.
USDC 미결제 잔액 및 USDC 거래량
CLARITY 법안의 시행은 DeFi에 해로울 것입니다.
CLARITY 프레임 USDC 도입 및 가치 평가를 지원하는 등 Circle에 구조적으로 유리한 점이 있지만, 단기적으로 유연성 감소(예: 수익 공유, 인센티브 메커니즘) 및 보증금 압축을 감수하더라도 DeFi에는 상당한 역풍을 불러일으킬 수 있습니다. 특히 거버넌스 및 수수료 생성 메커니즘이 지분 구조와 유사한 경우, 많은 DeFi 토큰 및 활동에 등록 및 규정 준수 검토가 필요할 수 있습니다.
일각에서는 CLARITY 프레임 수익률 제한으로 인해 사용자들이 DeFi 대출로 전환하도록 유도할 수 있으므로 DeFi에 도움이 될 수 있다고 주장합니다. 그러나 이러한 관점 DeFi가 규제되지 않는다는 전제에 기반합니다. 현실적으로 CLARITY 프레임 사용자 인터페이스에까지 적용되어 DeFi에서 스테이블코인 사용을 제한할 가능성이 높습니다.
UNI-USDT 대 Uniswap V3 TVL – DeFi 모멘텀 약함
10x는 DeFi가 수혜자가 아니라 오히려 손해를 볼 것이라고 관점. 구조적으로 이는 DeFi 토큰에 부정적인 영향을 미칠 것입니다. 유연성 감소, 더욱 엄격해진 규제, 그리고 스테이블코인 사용에 대한 잠재적 제한은 모두 유동성, 활동성, 그리고 궁극적인 가치 평가에 압력을 가할 것이기 때문입니다.
두 플랫폼의 핵심적인 공통점은 스테이블코인에 있습니다. Circle(CRCL)과 Uniswap 모두 거래 및 결제의 핵심 유동성으로 USDC에 크게 의존하고 있습니다. Uniswap의 경우, 규제가 강화되면 사용자 인터페이스, 토큰 상장, 유동성 인센티브 메커니즘에 부담이 가중될 수 있으며, KYC 및 규정 준수 절차가 추가될 가능성도 있습니다. 이는 수수료 수익, 토큰 유통 속도, 무허가 접근성에 직접적인 영향을 미쳐 거래량 감소, 토큰 구성 가능성 저하, 유동성 풀 축소로 이어질 수 있습니다.
CRCL(흰색) vs. UNI-USDT(남색) – Circle은 DeFi에서 분리되고 있습니다.
CLARITY 법안에 따라 가장 취약한 자산은 거래 수수료에 연동된 DeFi 토큰과 거버넌스 토큰입니다. UNI, SUSHI, DYDX, 1INCH, CAKE와 같은 DEX 토큰은 거버넌스 및 수익 모델이 주식과 유사하여 규제 대상인 프런트엔드가 필요할 수 있기 때문에 직접적인 리스크 에 직면해 있습니다. 마찬가지로 AAVE 및 COMP와 같은 대출 및 수익 프로토콜 또한 이자 구조와 수익 공유 메커니즘으로 인해 미등록 금융 상품으로 분류될 가능성이 있어 면밀한 조사를 받고 있습니다.
MKR은 수익 재집중화 추세의 수혜자가 될 것입니다.
시장은 이러한 요인들을 상당 부분 가격에 반영한 것으로 보이며, CLARITY 법안만으로 인한 구조적 재평가는 가능성이 낮습니다. MKR은 변화하는 수익률 환경 속에서 독특한 위치를 차지함으로써 2026년에 USDT를 능가하는 성과를 보였습니다. 대부분의 DeFi 토큰과 달리 Maker는 미국 국채 및 기타 실물 자산에 투자하여 실질적인 수익을 창출하고, 이러한 수익은 잉여금 분배 메커니즘을 통해 MKR 보유자에게 배분됩니다.
스테이블코인 수익률이 사용자 수준에서 점점 더 제한되는 규제 환경 속에서 가치는 발행자 또는 프로토콜 수준에 집중되고 있으며, 메이커(Maker)는 이러한 변화의 혜택을 누릴 수 있도록 설계되었습니다. 따라서 MKR의 가격은 투기적인 DeFi 토큰이라기보다는 수익을 창출하는 "암호화폐 시장 관심"으로 해석됩니다. MKR/USDT 환율 또한 CRCL에 대한 메이커의 선도적인 위치를 보여주는 지표로 보입니다.
MKR/USDT(흰색) vs. CRCL(남색)
동시에 MKR은 USDT와 같은 스테이블코인과는 극명한 대조를 이룹니다. USDT는 막대한 규모에도 불구하고 토큰 보유자에게 직접적인 경제적 가치를 이전하지 않습니다. 이는 특히 높은 이자율이 메이커의 수익원을 지속적으로 뒷받침하는 상황에서 구조적인 차이를 만들어냅니다.
중요한 점은 MKR이 다소 특별한 사례라는 것입니다. 대부분의 DeFi 토큰이 스테이블코인 사용에 대한 규제 강화와 제한으로 인해 부정적인 영향을 받는 반면, Maker는 실물 자산의 조기 통합과 준규제적인 구조 덕분에 수익률 중심 재중앙화 추세의 수혜를 입었습니다.
더 넓게 보자면, 대부분의 DeFi 프로토콜은 USDC를 담보 및 결제 인프라로 사용합니다. 규제로 인해 DeFi에서 USDC 사용이 제한될 경우 유동성이 감소하고 거래량이 줄어들며 토큰 가치가 하락 압력을 받을 수 있습니다.
궁극적으로 CLARITY 법안은 암호화폐를 규제할 뿐만 아니라 전체 DeFi 생태계를 재편할 수도 있습니다. 수혜자로는 Circle과 같은 규정을 준수하는 인프라 제공업체, 거래소, BitGo와 같은 수탁기관이 포함될 수 있는 반면, 피해를 보는 쪽은 무허가 금융 및 수수료 클레임 과 관련된 토큰이 될 것입니다. 이러한 맥락에서 Uniswap과 같은 금융 프로토콜에서 지분처럼 작동하는 규제받지 않는 토큰은 이 프레임 하에서 구조적인 하락 리스크 직면하게 될 것입니다.
Circle은 여전히 투자할 가치가 있는 회사인가요?
최근 논의에 따르면, 제안된 CLARITY 법안은 플랫폼이 스테이블코인 보유자에게 직간접적으로 수익률을 제공하는 행위, 특히 은행 예금 수익률과 유사한 수익률을 제공하는 행위를 금지할 것으로 예상됩니다. 이러한 제한은 거래소, 브로커 및 그 계열사를 포함한 디지털 자산 서비스 제공업체에 광범위하게 적용되며, 특히 이자와 "경제적으로 또는 기능적으로 동일한" 모든 구조를 구체적으로 겨냥합니다.
이 법안은 로열티 프로그램, 프로모션, 구독 플랜과 같은 활동 기반 보상을 허용하지만, 이러한 보상을 이자 소득처럼 잔액 이나 거래량과 연동하는 것은 어떤 방식으로든 허용되지 않습니다. 사실상 이는 인센티브 구조를 상당히 제한하고 명확한 경계를 설정합니다. 즉, 스테이블코인은 이자를 지급하는 예금 계좌처럼 기능할 수 없습니다.
Circle은 구조적 수혜주로 보이는 반면, Coinbase는 구조적 역풍에 직면해 있으며, BitGo는 그 중간쯤에 위치합니다. BitGo의 시총 IPO 당시 약 20억~25억 달러에서 현재 약 11억 4천만 달러로 감소했지만, 이는 오히려 기업 가치를 더욱 매력적으로 만듭니다. 지난 12개월간 약 5,700만 달러의 순이익을 기준으로 할 때, BitGo의 주가수익비율(PER)은 20배로, 탄탄한 기관 투자자 기반을 갖춘 규제된 암호화폐 인프라 제공업체로서는 비싸지 않은 수준입니다.
BitGo 대 Circle – BitGo의 주가는 IPO 이후 50% 폭락했습니다.
하지만 수익성은 여전히 주요 제약 요인입니다. 보고된 매출은 총 거래량의 영향으로 부풀려져 있으며, 실제 이익율 은 매우 낮습니다(이익율 1% 미만). 이러한 이유로 BitGo의 구조는 Circle이나 Tether와 같은 이익율 재무제표 모델보다는 저 이익율 수탁 및 실행 플랫폼에 더 가깝습니다.
따라서 BitGo의 가치 평가가 하락 이후 더욱 합리적으로 변했고 비대칭성도 개선되었으며 추가 하락 가능성도 제한적이지만, 여전히 가치 재평가 대상이라기보다는 변동성이 낮은 인프라 기업으로 남아 있습니다. 반면 Circle은 여전히 더 매력적인 투자 기회를 제공하며, 규제 정책의 변화는 Circle의 이익율 과 가치 평가에 상당한 영향을 미칠 수 있습니다.
테더가 최고 수준의 감사(빅4)을 선임한 것은 기업의 신뢰도를 높이는 중요한 진전이며, 투명성, 지배구조 개선, 그리고 더욱 엄격해진 금융 규제 프레임 속에서도 사업을 운영할 준비가 되어 있음을 보여줍니다. 이는 상장 성공을 보장하는 것은 아니지만, 상장 위한 주요 장애물 중 하나를 분명히 낮추는 조치이며, 향후 규제 환경이 더욱 우호적으로 개선될 경우 상장 을 시사하는 신호탄이 될 수 있습니다.
이러한 움직임은 서클에 직접적인 영향을 미칠 것입니다. 제도화된 테더와의 경쟁 심화는 서클의 상대적 가치 프리미엄을 약화시킬 수 있지만, 동시에 스테이블코인 모델의 전반적인 효율성을 입증하고 잠재적 시장 규모를 확대할 가능성도 있습니다. 이러한 관점에서, 더욱 투명하고 제도적으로 연계된 테더는 서클의 시장 지위에 도전하는 동시에 스테이블코인이 핵심 금융 인프라라는 주장을 더욱 강화할 것입니다.
CLARITY 법안 시행 이후에도 Circle이 Tether의 이익율 도달하기는 어렵겠지만, 격차는 크게 줄어들 수 있습니다. Tether의 높은 이익율 거의 모든 준비금을 자체적으로 보유하고, 규제 제약이 적으며, 수익 배분 비율이 매우 낮기 때문입니다. 수익금 이체를 제한하는 CLARITY 프레임 하에서도 Circle은 더 높은 규정 준수 비용, 더 엄격한 준비금 요건, 그리고 Coinbase와 같은 유통 파트너와의 수익 배분 계약 유지(재협상 가능성은 있지만) 등의 문제에 직면하게 될 것입니다.
CLARITY 법안은 서클의 이익율 확실히 향상시킬 것입니다. 수익이 사용자에게 이전되지 않으면 발행사는 더 많은 재정적 이익을 얻게 되고, 재협상에서 서클의 협상력이 강화될 것입니다. 규모의 경제와 기관 사용자 확보가 맞물리면 이익율 현재 10%대에서 20% 이상으로 점진적으로 크게 상승할 수 있습니다.
USDC가 현재와 같은 속도로 계속 성장한다면 Circle의 기업 가치는 합리적입니다. 지난 18개월 동안 USDC의 유통량은 약 460억 달러 증가하여 790억 달러에 이르렀으며, 이는 높은 채택률을 나타냅니다. 결제 및 유동성 플랫폼으로서 Circle은 현재 4%의 준비금 수익률을 기준으로 약 32억 달러의 총수익을 창출하고 있으며, 수익 분배 및 비용을 차감한 후 순수익은 약 20억 달러에서 23억 달러에 달합니다.
USDC의 규모가 1,200억 달러에서 1,500억 달러로 확장될 경우, 총 매출은 48억 달러에서 60억 달러까지 증가할 수 있습니다. 만약 이익율 20%에서 25%로 상승한다면, 순 매출은 10억 달러에서 14억 달러에 이를 수 있습니다. 주가수익비율(PER)을 25에서 30으로 적용하면, USDC의 기업 가치는 약 250억 달러에서 420억 달러 사이가 될 것이며, 이는 현재 시총 인 약 245억 달러보다 높은 수치입니다.
그러나 이러한 가치 평가 프레임 USDC의 지속적인 성장에 크게 의존합니다. 최근 데이터에 따르면 USDC 공급 증가세가 정체되기 시작했으며, 이는 시장이 향후 성장률이 다시 가속화될 것으로 기대하고 있음을 시사합니다. 따라서 서클에 대한 투자는 더 이상 단순히 규제 혜택에 따른 가치 재평가가 아니라, 성장에 대한 의존도가 점점 높아지고 있습니다. 현재 주가 수준을 유지하기 위해서는 USDC의 지속적인 확장과 경제적 효율성 개선이 모두 이루어져야 합니다.
향후 12개월 동안 USDC의 기본 목표 가격은 120달러이며, USDC 성장세가 다시 가속화되고 이익율 크게 개선될 경우 150달러까지 상승할 가능성이 있습니다. 그러나 성장이 정체되고 현재의 경제 상황이 지속될 경우 80달러까지 하락할 리스크 있습니다.
요약하다
클래리티 법안(Clarity Act)은 특히 지니어스 ETF 프레임 및 재무부 보증 구조와 같은 발전과 결합되면서 스테이블코인이 규제 대상 상품으로 전환되는 속도를 가속화했습니다. 최종 결과는 스테이블코인 준비금이 규제 대상 머니마켓 상품으로 이동하는 것입니다. 이러한 변화는 서클(Circle)과 같은 인프라 제공업체에게는 구조적으로 유리하지만, 수익에 의존하는 DeFi 토큰 및 프로토콜에는 불리합니다.
(만약 통과된다면) 명확성 법안 이전에는 스테이블코인이 결제 수단과 수익 창출 수단, 그리고 탈중앙화 금융(DeFi)의 핵심 담보 역할을 모두 수행하는 하이브리드 금융 상품이었습니다. 제안된 법안의 프레임 에서는 이러한 모델이 근본적으로 변화합니다. 스테이블코인은 오로지 결제 수단으로만 정의되며, 수익 창출은 규제 대상 상품으로 제한됩니다.
이로 인해 가치의 상당한 재분배가 발생했습니다. 잠재적 수혜자로는 Circle, 재무부 보증 ETF 구조, 수탁기관 또는 기타 규정을 준수하는 금융 인프라가 꼽힙니다. 반면 Coinbase의 수익화 유연성은 감소했고, DeFi 수익 프로토콜과 "수익 창출" 상품은 구조적 역풍에 직면해 있습니다.
사실상 통화감독청(OCC)은 수익률을 제한했을 뿐만 아니라 누가 수익을 얻을 수 있는지에 대한 기준까지 재정립했습니다. 그 결과 경제적 가치가 암호화폐 기반 채널(코인베이스 및 DeFi)에서 규제된 금융 인프라로 이동했습니다.
CLARITY 법안의 주요 수혜자는 Circle, MKR, BitGo가 될 가능성이 높습니다 . BitGo는 이익율 여전히 낮지만, 상장 이후 약 50% 하락한 덕분에 기업 가치가 더욱 매력적으로 평가됩니다. 반면 Coinbase와 1inch, Aave, COMP, dYdX, Sushi, Uniswap 등 다양한 DeFi 프로토콜은 구조적으로 불리한 위치에 있습니다. 시장은 이미 이러한 변화를 어느 정도 소화하기 시작했으며, CLARITY 법안은 새로운 촉매제라기보다는 기존 추세를 강화하는 역할을 할 것으로 보입니다.
주요 DeFi 암호화폐의 연초 대비 실적 – 승자와 패자
