저자: Max Wong @max0dte
소개
Pump.fun은 2024년 초 솔라나(Solana) 체인 상에서 누구나 단 몇 초 만에 토큰을 생성하고 거래할 수 있는 비허가형(Permissionless) 밈 코인 런치패드로 출시되었습니다. 본딩 커브 ) 메커니즘을 활용한 이 플랫폼은 틈새시장 실험으로 시작하여 빠르게 성장하며 퍼블릭 블록체인 상에서 가장 높은 수익을 올리는 애플리케이션 중 하나가 되었습니다.
2024년과 2025년 내내 Pump.fun은 일일 프로토콜 수익에서 Hyperliquid와 꾸준히 경쟁하거나 이를 능가했는데, 이는 본질적으로 주기적인 밈코인 시장에서 운영된다는 점을 고려할 때 더욱 놀라운 성과입니다. 그 결과, 자체 토큰인 $PUMP 에 대한 엄청난 수요가 발생했고, 이는 6억 달러 규모의 초기 코인공개(ICO) 통해 0.004달러(미화 40억 달러 의 예비 가치를 의미)에 출시되었습니다.
지난 몇 달 동안 사상 최고 매출을 기록하고 토큰 가치가 100% 상승했음에도 불구하고, $PUMP는 현재 신고가 인 $0.086(86억 달러의 예비 가치)에서 약 80% 하락한 약 $0.0019에 거래되고 있으며, 현재 시가총액은 19억 달러의 예비 가치 대비 약 6억 7,900만 달러에 불과합니다. 가격과 가치 사이에 구조적인 불균형이 분명히 존재합니다.
이 보고서는 다음을 목표로 합니다. (1) Pump.fun 의 진화하는 제품군 및 생태계 전략을 목록화하고, (2) 법의학적 워시 트레이딩 분석을 통해 수익의 지속 가능성을 스트레스 테스트하고, (3) 현재 평가가 진정한 가격 오류인지 구조적 위험에 대한 합리적인 할인인지 평가합니다.
제품군
Pump.fun은 초기 출발점을 훨씬 뛰어넘어 진화해 왔습니다. 2024년 후반부터 인접 분야로 체계적으로 확장하여 수익 구조를 다각화하고 온체인 투기 거래 시장에서의 입지를 강화해 왔습니다.
- 런치패드(핵심 제품)
오리지널 제품이자 여전히 브랜드의 핵심 특징입니다. 누구나 소정의 수수료만 내면 토큰을 배포할 수 있습니다.
2. 펌프스왑
PumpSwap은 Pump.fun 의 네이티브 자동화된 마켓 마이커(AMM) 탈중앙화 거래소(DEX) 입니다. 2025년 3월에 출시되었으며, 이전에 레이디움(Raydium) (토큰 전환 시 토큰당 6 솔라나(SOL) 의 수수료를 부과)으로 흘러갔던 전환 수수료 수익을 회수하기 위해 만들어졌습니다. 2025년 5월 수익 분배 업데이트에 따라 프로토콜은 스왑 금액의 0.05%를 보유하고, 0.20%는 유동성 공급자(LP)에게, 나머지 0.05%는 토큰 생성자에게 지급됩니다.
- 모든 토큰에 대한 맞춤형 유동성 풀을 무료로 생성할 수 있습니다.
- 기존 풀에 유동성을 추가할 수 있는 기능
- PumpSwap에 상장된 모든 토큰 거래
3. 파드레 / 펌프 터미널
Padr는 pump.fun 에 인수된 후 Terminal로 브랜드명을 변경했으며, 전문 거래 터미널 역할을 합니다. 현재 솔라나(Solana), 바이낸스 코인(BNB), Base 및 이더리움(ETH) 토큰 거래를 지원합니다.
대부분의 터미널과 마찬가지로, 이 터미널은 거래자를 지원하는 고급 도구와 분석 기능을 갖추고 있으며, 그 기능은 다음과 같습니다(단, 이에 국한되지는 않습니다).
- 트렌치 기능 (새롭게 마이그레이션된 토큰, 마이그레이션 예정인 토큰 이더리움 클래식(ETC) 확인)
- 사용자 정의 가능 기능
- 스나이핑, 즉시 구매 이더리움 클래식(ETC)
- 멀티월렛 전략
- 번들 검사기
4. 펌프라이브
Pump Live는 Pump.Funs의 플랫폼 내 라이브 스트리밍 제품으로, 스트리머는 스트림을 생성하는 동시에 해당 스트림에 토큰을 연결할 수 있습니다.
이 프로젝트의 핵심은 Parti, Kick → 예치(stake) 이더리움 클래식(ETC) 유사한 퍼블리셔 거래소 모델입니다. 주요 가치 제안은 스트리머와 토큰 보유자의 인센티브를 일치시키는 데 있습니다. 스트리머는 총 거래량 일정 비율을 수수료로 받기 때문에 자신의 토큰으로 거래량 유도하고자 하고, 토큰 보유자는 더 많은 거래량 /유동성/매수 압력을 원합니다.
스트리밍을 많이 할수록 토큰 활성도가 높아지고 생성되는 거래량 도 증가합니다.
생태계 전략 및 계획
Pump.fun은 토큰 생성 이벤트(TGE) 이후 약 10억 달러에 달하는 현금 트레져리 전략적으로 활용하여 Padre 인수를 비롯한 여러 제품 라인을 지속적으로 분사하고 생태계를 확장하기 위한 계획을 실행해 왔습니다.
펌프펀드
Pump Fund는 Pump.fun 이 지속 가능한 생태계 개발을 향한 전략적 전환을 보여주는 것으로, 2026년 1월 19일에 300만 달러 규모의 "Build in Public(비트코인 개선 제안)" 해커톤을 개최합니다. 이 이니셔티브는 선정된 12개 프로젝트에 각각 25만 달러를 지원하며, 총 기업 가치는 1,000만 달러로 평가됩니다. 선정 기준은 전통적인 벤처 심사 방식이 아닌, 대중의 관심도를 기반으로 한 시장 중심적인 방식입니다.
유리 풀 파운데이션
GFF는 Pump.fun 이 자사 밈코인 생태계를 안정화하고 지원하기 위해 2025년 8월에 시작한 전략적 유동성 공급 이니셔티브를 나타냅니다. 재단은 커뮤니티 참여도가 높은 10개 토큰(Tokabu(21.3%), House(20.6%), USDUC, NEET, MASK, FART 포함)에 5개의 투명 지갑을 통해 169만~170만 달러( 솔라나(SOL) SOL)를 투자했습니다.
프로젝트 어센드
프로젝트 어센드는 Pump.fun 이 2025년에 출시한 핵심 크리에이터 인센티브 프로그램으로, 수익을 10배까지 늘릴 수 있도록 설계된 역동적인 단계별 크리에이터 수수료(0.95%~0.05%)를 특징으로 하는 새로운 지속 가능한 성장 모델을 Olatform에 도입하는 것을 목표로 합니다. 이 프로그램은 장기적인 지속 가능성과 커뮤니티 인수(CTO) 신청 가속화에 중점을 두고 있습니다.
종합 지표(모든 제품)
다음 표는 보고 대상인 세 가지 제품 라인을 모두 통합한 것입니다. 2025년 실제 실적은 매우 이례적인 매출을 반영하며, 2026년 예상 실적은 향후 안정적인 성장세를 보여줍니다.
현재 플랫폼 전체 수익의 약 32.7%가 런치패드 외 제품에서 발생하고 있으며, 이는 수익원 다각화 및 다른 분야에서의 성장 추구라는 목표를 향한 초기 성공을 분명히 보여줍니다.
Pump.fun Wash Trading은 어떤 회사인가요 ?
표면적으로 볼 때 $PUMP 의 펀더멘털은 매우 탄탄해 보입니다. 그러나 Pump.fun 의 펀더멘털을 평가할 때 가장 중요한 질문은 거래량 수치가 실제 경제 활동을 반영하는 것인지, 아니면 가장매매와 봇 활동으로 인위적으로 부풀려진 것인지 여부입니다.
- 거래량 상관관계 가설
자연스러운 상황에서는 런치패드와 펌프스왑 거래량 시차를 두고 중간 정도의 양의 상관관계를 보여야 합니다. 런치패드 활동이 활발하다는 것은 진정한 투기적 관심을 반영하며, 이러한 관심 중 일부는 상장 후 거래로 이어져 지속적인 거래를 가능하게 합니다. 그러나 가장매매가 만연할 경우 이러한 관계는 역전됩니다. 런치패드 거래량 인위적으로 부풀려지고 실제 수요와 분리됩니다. 토큰은 조작된 본딩 커브 활동에 기반하여 상장 후 펌프스왑에 진입하지만, 진정한 구매자 기반은 없습니다. 결과적으로 런치패드 거래량 급증하는 반면 펌프스왑 거래량 정체되거나 감소하며, 상관관계는 0에 가까워지거나 음의 상관관계로 전환됩니다.
- 건전한 시장에서는 런치패드 거래량 과 펌프스왑 거래량 함께 움직입니다. 워시 트레이딩이 만연한 시장에서는 런치패드 거래량 급증하는 반면 펌프스왑 거래량 억제됩니다. 약세장에서는 두 지표 모두 함께 하락하며 양의 상관관계를 유지합니다. 따라서 중요한 신호는 각 지표의 개별 수준이 아니라 다이버전스의 방향입니다.
- 가장 의미 있는 지표 조합은 졸업률의 급증(더 많은 토큰이 인위적으로 본딩 커브 스레스홀드(Threshold) 도달하는 현상)과 토큰당 펌프스왑 평생 거래량 낮은 수준 및 급격한 감소, 그리고 졸업하는 토큰 수에 비례하여 증가하지 않는 평균 펌프스왑 유동성 깊이가 결합되는 것입니다.
2026년 1월부터 현재까지의 거래량 데이터 세트:
(1월 5일~11일, 1월 12일~18일의 첫 두 데이터 포인트는 펌프스왑에 대한 수수료 및 유동성 공급자 변경 사항 시행으로 인해 거래량 급증하는 이상치가 발생했기 때문에 상관관계 분석에서 제외되었습니다.)
주요 결과
런치패드 거래량은 상당히 안정적입니다. 8주 동안 런치패드 거래량 평균값을 기준으로 약 4억 달러에서 5억 7천만 달러 사이, 즉 평균값의 약 40% 범위 내에서 움직였습니다 . 이는 거래량 하한선 유지를 위한 움직임입니다. 이는 기존 거래 방식과는 완전히 다른, 플랫폼에 거래량 공급하는 다수의 번들러/파머들을 고려하면 당연한 결과입니다.
펌프스왑은 비트(Bit) 더 반응적인 편입니다. 같은 기간 동안 58억 달러에서 35억 달러로 약 60%의 변동폭을 보였는데, 이는 1월 중순 밈코인 거래 수요 증가와 런치패드 거래량 의 급증 없이 팀의 추가적인 펌프스왑 인센티브 제공에 따른 것입니다.
r = 0.579로 중간 정도의 상관관계를 보입니다. n=8일 때 유의수준 p=<0.05를 적용하려면 r= ~0.63 정도의 상관 스레스홀드(Threshold) 필요하지만, 상관관계의 방향과 크기는 유기적 가설과 일치합니다.
2. 피사 대학교 논문
피사 대학교 연구진은 Pump.fun 런치패드의 모든 거래 내역을 온체인에서 최초로 완벽하게 분석하여 공개했습니다. 이 분석에는 2025년 9월부터 10월까지 발행된 655,770개의 토큰에 대한 모든 거래가 포함됩니다. 솔라나(Solana) 거래 로그 메타데이터를 사용하여 봇이 시작한 거래와 사람이 시작한 거래를 구분했습니다.
네 가지 연구 결과가 워시 트레이딩 문제와 직접적인 관련이 있습니다.
대규모 인력 채용은 졸업률을 예측하는 데 있어 가장 중요한 요소입니다.
졸업을 예측하는 가장 강력한 지표는 소수의 대규모 거래를 통한 빠른 솔라나(SOL) 축적입니다. 성공적인 졸업에 필요한 평균치는 약 457회의 본딩 커브 이벤트였으며, 토큰 생성 후 약 4.4분 만에 완료되었습니다. 이러한 패턴, 즉 서로 다른 지갑에서 발생하는 대규모의 간헐적인 자본 투입은 지속적인 고빈도 워시 트레이딩 봇 거래량 변동이 아닌, 조직적인 인간 투기(텔레그램 통화, 인플루언서 주도의 과대광고) 또는 일련의 토큰 발행자가 시도하는 시가 조작과 일치합니다. 반면, 봇이 주도하는 토큰은 다수의 소규모 거래를 축적한 후 졸업 전에 정체되는 경향을 보입니다.
반대로, 봇 거래량 실제로 거래량 증가를 억제합니다. 대부분의 봇은 스나이퍼와 번들러 역할을 하며, 이는 거래량 하한선 역할을 합니다. 하지만 이는 워시 트레이딩과는 다릅니다.
봇 활동이 활발한 토큰은 초기 본딩 커브 단계를 지나면서 체계적으로 졸업 확률이 낮아지는 경향을 보입니다. 당시 졸업을 위해서는 곡선에서 약 85 솔라나(SOL) 축적해야 합니다. 봇이 해당 스레스홀드(Threshold) 에 근접하도록 거래량 부풀렸다면 봇 활동이 많은 토큰은 더 높은 비율로 졸업했을 것입니다. 그러나 실제로는 봇 활동이 졸업 확률과 음의 상관관계를 보이는 것으로 나타났습니다. 그 이유는 무엇일까요? 구조적인 메커니즘 때문입니다. 졸업 시점에 본딩 커브 가상 AMM 준비금에서 실제 자동화된 마켓 마이커(AMM) 준비금으로 전환되면서 유효 유동성 깊이가 급격히 감소합니다. 가상 준비금으로 지원되는 유동성 깊이로 전환되기 전에 매도하는 것이 전환 후에 매도하는 것보다 수익성이 더 높습니다.
더 나아가, 연구진은 2025년 9월 상위 10개 토큰 발행자가 각각 한 달 동안 2,000개 이상의 토큰을 발행했으며, 이러한 토큰들이 전환 스레스홀드(Threshold) 이전에 지갑 클러스터별로 통계적으로 이례적인 매도 흐름을 보였다는 사실을 발견했습니다. 번들러와 스나이퍼들은 상승 곡선의 모멘텀에 이끌린 개인 투자자들의 수요에 맞춰 포지션을 선점하고 대량 매도하는 전략을 사용했습니다.
이 논문은 플랫폼의 대부분의 봇이 토큰 발행 완료 시점에 맞춰 거래량을 거래량 는 목적이 아니라, 진입과 청산 시점에 인간 거래 상대방으로부터 즉시 가치를 추출하는 선두 주자 역할을 한다고 결론짓습니다. 본질적으로 봇은 대량의 공급량을 선점하고 발행 완료 시점이 가까워지면 개인 투자자들에게 매도 물량을 쏟아붓는다는 것입니다. 이는 가장매매(wash trading)와는 확연히 다른 방식입니다 .
순 솔라나(SOL) 유입은 강력하고 지속적으로 긍정적이며, 기존 거래 방식과는 구조적으로 양립할 수 없습니다.
이 논문은 전체 데이터 세트를 사용하여 순 솔라나(SOL) 흐름(본딩 커브에 투입된 총 솔라나(SOL) 에서 매도를 통해 인출된 총 솔라나(SOL) 뺀 값)을 계산합니다. 단일 관측 기간 동안 생태계에 누적적으로 유지된 순 솔라나(SOL) 은 약 16만 솔라나(SOL) (2025년 9월 가격 기준 약 3,200만 달러)에 달했습니다. 이는 가장매매에 대한 결정적인 실증적 검증입니다. 관련 지갑 간의 순환 거래량 매수와 매도가 상쇄되어 순 자본 흐름을 거의 0에 가깝게 만듭니다. 3,200만 달러는
순유지율은 의미 있는 순환 거래량 과 구조적으로 일치하지 않으며, 실제 외부 소매 자본 지속적으로 런치패드에 유입되어 모든 거래에서 1.25%의 수수료를 잃고 프로토콜 수익에 자금을 지원한다는 것을 확인시켜 줍니다.
이 논문의 결과는 저희의 거래량 상관관계 분석에서 도출된 핵심 결과와 유사합니다. 런치패드에서 대량의 거래량 번들러와 스나이퍼에 의한 펌프 앤 덤프를 통해 생성되어 거래량 하한선을 형성하지만, 이는 워시 트레이딩과는 다릅니다. 이 둘의 차이점은 매우 중요합니다. 워시 트레이딩은 관련 지갑 간 수수료가 상쇄되기 때문에 프로토콜의 순수익이 전혀 발생하지 않습니다. 반면 펌프 앤 덤프는 실제 개인 투자자들이 플랫폼에 자본 손실을 입히면서 모든 거래에서 실질적인 수수료를 발생시킵니다. 약 3억 9천만 달러의 연간 반복 수익(ARR) 수치는 조작된 지표가 아니라 펌프 앤 덤프 생태계를 통해 막대한 실제 개인 투자자 거래량 수익화하는 플랫폼의 모습과 일치합니다.
토큰경제학
자사주 매입
현재 펌프 재단은 모든 제품 라인의 수익금 100%를 자사주 매입에 사용하고 있습니다.
공개 시장에서 토큰을 발행했습니다. 7월 15일에 100% 수익 환매 프로그램을 발표한 이후 8개월 동안 다음과 같은 성과를 거두었습니다.
- 순환 혈액량의 27%를 제거했습니다.
- 전체 공급량의 9.6%를 제거했습니다.
참고로, 하이퍼리퀴드는 2024년 11월 바이백 프로그램을 시작한 이후 총 공급량의 4.1% 또는 유통량의 약 12.3%만 소각했습니다.
현재 가격과 수익 수치를 기준으로 볼 때, 그들은 연간 유통량의 약 45%를 처분하고 있는 셈입니다.
공급 구조 + 잠금 해제
- 총 공급량 : 1,000,000,000,000 펌프
- 유통량 : 430,000,000,000개 (43%)
잠겨있는 물량: 전체 공급량의 약 58%
향후 주요 잠금 해제 항목 :
- 진행 중 — C&E의 경우 7월까지 매월 2%씩 총 12% 이자율
- 2026년 7월까지 8.25%, 이후 36개월 동안 매월 0.68%씩 총 24.75%
가치 평가 추론 및 분석
일반적으로, 위의 워시트레이딩 분석을 믿는다면, 펌프는 객관적으로 엄청나게 저평가되어 있으며 비대칭적인 상승 여력을 나타낼 수 있습니다.
이러한 할인은 다음과 같은 몇 가지 이유 때문일 가능성이 높습니다.
- 이번 할인의 주된 원인은 수익 지속 가능성에 대한 회의적인 시각으로 보입니다.
시장에서는 펌프펀(Pumpfun) 플랫폼 전체 거래량 대부분 투기적이고 경기 변동에 민감하며 단기적인 밈코인(memecoin) 활동에 크게 좌우된다고 보고 있습니다. 그 결과, 투자자들은 현재의 수익 창출 능력을 지속 가능한 것이 아니라 일시적인 것으로 간주하고 있습니다. 이러한 멀티플에서는 자사주 매입이 기계적으로 수익 증대에 기여하지만, 정상적인 환경에서는 매출이 크게 감소할 것이라는 전제 하에 가치 평가 모델에 반영되지 않고 있습니다. 다시 말해, 논쟁의 핵심은 펌프펀이 현재 수익성이 있는지 여부가 아니라, 24개월 후에도 그 수익성이 유지될 것인지에 있습니다.
2. 또한 할인율에 영향을 미치는 중요한 정보 및 보장 범위의 격차가 존재합니다.
이번 기사를 위해 저희는 $PUMP 에 대한 의견을 듣기 위해 15명의 저명한 벤처캐피탈 및 유동성 펀드 관계자들과 인터뷰를 진행했습니다.
15개 기관 중 단 한 곳만이 상향식 분석을 통해 $PUMP를 적극적으로 분석했습니다. 대다수는 새로운 제품군을 모델링하거나, 제품 라인별 매출을 세분화하거나, 거래량 지속 가능성 가정을 스트레스 테스트하지 않았습니다. 이러한 기관 분석 부족은 재무 분석보다는 인식에 의해 가격이 좌우되는 스토리 공백을 만들어냅니다. 반면, $HYPE 와 같은 자산은 더 강력한 기관 투자, 탄탄한 리서치, 그리고 명확한 제품 포지셔닝을 통해 더 높고 안정적인 밸류에이션 배수를 뒷받침합니다.
여기에는 자기반영적인 서사적 요소도 작용합니다. 밈코인 인프라와 관련된 자산은 종종 투기적이고 일시적인 것으로 분류되며, 그에 따라 거래됩니다. 시장이 이러한 틀을 업데이트하는 데에는 시장 주기 전반에 걸친 시간과 데이터가 필요합니다. Pump의 수익 기반이 전반적인 암호화폐 시장 침체에서 살아남고 기관 투자 범위가 확대될 때까지는 현재 현금 창출과 관계없이 가치 하락이 지속될 수 있습니다.
3. 사람들은 펌프펀의 경영진을 신뢰하지 않습니다.
할인율의 또 다른 구성 요소는 아직 획득하지 못한 신뢰도 프리미엄입니다.
투자자들은 다음과 같은 사항에 대해 우려를 표명했습니다.
- 밈코인을 넘어선 장기적인 비전
- 자본 배분 규율
- 보다 광범위한 제품 로드맵 실행
- 바이러스처럼 확산되는 성장에서 지속 가능한 플랫폼 경제로의 전환
시장은 창업자가 이끄는 고성장 플랫폼에 대해 변동성을 극복하고 성장이 지속 가능한 플랫폼 경제로 발전할 수 있음을 입증할 때까지 낮은 멀티플을 적용하는 경향이 있습니다. Pump가 Pumpswap 및 Pumpterminal과 같은 제품을 통해 지속적인 수익 다각화와 일관된 실행력, 그리고 규율 있는 자본 수익률을 보여줄 때까지는 경영진 신뢰도에 대한 할인이 멀티플에 반영될 가능성이 높습니다.
$PUMP 기업 가치 심층 분석: 비유 거래량 , 수익 창출 기계인가? 는 원래 미디엄(Medium) 의 아이오에스지 벤처스(IOSG Ventures) 에 게시되었으며, 독자들이 이 글을 강조 표시하고 댓글을 달면서 토론을 이어가고 있습니다.
