매수 관심이 뚜렷하게 증가하지 않아 견고한 바닥을 형성하지 못했습니다.
작성자: Chris Beamish (CryptoVizArt), Antoine Colpaert (Glassnode)
작성: Chopper, Foresight News
요약:
- AVIV 지수의 Z값은 -1.09까지 하락한 후 -1.06까지 더 떨어져 현재 가격이 경기 순환 평균 대비 심각한 과매도 영역에 진입했음을 나타냅니다. 가격은 이러한 저점에서 효과적으로 반등하지 못했고, 시장의 정서 계속 확산되었습니다.
- 단기 투자자의 95% 이상이 손실을 보고 있으며, 수익을 내는 단기 코인 점유비율 3.3%로 소폭 반등했지만, 4년 평균인 55%에는 훨씬 못 미칩니다. 시장의 펀더멘털은 취약하며 외부 충격에 매우 민감합니다.
- 단기 보유자의 실현 손익률(STH-SOPR) Z-점수가 -1.86까지 떨어져 심각한 공황 매도 기준인 -2에 근접했습니다. 이는 로스 컷 움직임이 심화되고 있음을 나타내지만, 과거처럼 지속적인 반등을 촉발할 만큼의 매도 압력에는 아직 도달하지 않았음을 의미합니다.
- 미국 기관 투자자들의 수요가 크게 둔화되었습니다. 비트코인이 6만 달러 부근으로 하락하는 동안 코인베이스의 스프레드는 할인된 수준을 유지했는데, 이는 플랫폼의 현물 시장에서 기관 투자자들의 저점매수 (바텀피싱) 활동이 부족했음을 반영합니다.
- 기업 재무 부서의 비트코인 축적 속도가 크게 둔화되었습니다. 6월 이후 일일 기관 순매수량은 5억 달러 이상이었던 최고치에서 거의 0으로 떨어졌는데, 이는 주요 시장 지지 세력 중 하나가 철수했음을 나타냅니다.
- 비트코인이 주요 지지선을 돌파한 후, 시장은 대규모 레버리지 축소 과정을 겪었고, 대량 레버리지 장기 포지션이 청산되면서 시장의 과도한 투기적 포지션이 해소되었습니다.
- 비트코인이 거래 범위를 하향 돌파하자 내재 변동성이 급등했습니다. 변동성 리스크 프리미엄은 계속해서 상승했고, 옵션 시장에 반영된 불확실성은 최근 실제 시장 변동성에 상응하는 리스크 수준을 훨씬 초과했습니다.
- 모든 만기의 옵션에 대한 변동성 왜곡 지표가 급등하여 하락 방어 수단에 대한 시장 수요가 크게 증가했음을 나타내며, 거래자 하락 관점 옵션에 더 높은 프리미엄을 지불했습니다.
- 시장 거래는 방어적인 움직임이 주를 이루며, 가장 큰 부정적 감마 노출은 현재 현물 가격과 크게 차이가 나지 않는 65,000달러 부근에 집중되어 있습니다.
거시 시장 분석
미국 달러 지수는 100.01로 마감하며 주간 0.8%, 지난 30일 동안 2.1% 상승했습니다. 지난 한 달간 글로벌 유동성이 경색되면서 달러화 강세가 지속되었습니다. 10년 만기 미국 국채 수익률은 4.53%, 2년 만기 국채 수익률은 4.14%로 스프레드는 0.39%를 기록했습니다. 수익률 곡선은 미국 경제가 경기 순환의 끝에 도달했음을 시사하며, 연준은 아직 통화 정책에 실질적인 조정을 가하지 않은 것으로 보입니다.
비트코인은 이번 주 7.5% 하락하여 현재 61,700달러에 거래되고 있으며, 이는 불리한 거시경제 요인의 영향을 받은 것으로 보입니다. 2022년과 2023년 사이에 나타났던 달러 강세와 암호화폐 자산 가격 하락 압력 사이의 역상관 관계가 다시금 주목받고 있습니다. 미국 달러 지수는 100선 위에서 안정세를 유지하고 있으며, 10년 만기 미국국채 또한 4.5%를 넘어섰습니다. 역사적으로 이러한 금리와 달러 강세의 조합은 리스크 자산의 투기적 프리미엄을 낮추는 경향이 있습니다.
비트코인이 지속적인 반등을 경험하려면 다음 두 가지 조건 중 하나가 충족되어야 합니다. 미국 달러 지수가 실질적으로 99 아래로 떨어지거나, 미국국채 4.2% 수준으로 되돌아가야 합니다. 현재 두 조건 모두 충족되지 않았습니다.
온체인 데이터 분석
현재 기업 가치가 지나치게 과대평가되어 있습니다.
이전 분석에서 지적했듯이 5월의 상승장세 베어장 (Bear Market) 반등이었습니다. 단기 보유자 포지션 매입 단가가 2022년 1월 이후 처음으로 시장 평균보다 낮아졌는데, 이는 시장이 베어장 (Bear Market) 후반부에 진입했음을 나타내는 신호입니다. 이번 분석에서는 이후의 조정, 특히 가격이 59,000달러까지 하락한 후 이어진 불안정한 횡보세를 계속해서 살펴보겠습니다.
우리는 AVIV(Active Investor Value Deviation) 지표를 사용하여 현재 가격이 경기 순환 평균 대비 과매도된 정도를 판단합니다. 이 지표는 현물 가격을 실제 시장 평균(채굴주 포지션 제외한 액티브 투자자들의 보유 자산 총 포지션)과 비교합니다. 4년 Z-점수는 이 기준선에서 가격이 얼마나 벗어났는지 측정하며, Z-점수가 0이면 밸류에이션 프리미엄과 할인 사이의 경계선을 나타냅니다.
현재 AVIV 지표는 0.80으로, Z값은 -1.06에 해당합니다. 지난 2주 동안 최저치인 -1.09까지 하락했는데, 이는 현재 주가가 역사적 범위 내에서 심각한 할인 영역에 있음을 나타냅니다. 지난주 가격이 주기적 저점에서 효과적으로 반등하지 못한 것은 시장의 정서 아직 가라앉지 않았음을 보여주는 충분한 증거입니다.
신규 투자자들은 모두 덫에 걸렸습니다.
전반적인 시장 할인율을 고려하여 최근 진입한 펀드의 상황을 별도로 분석합니다. 단기 보유자 시총/실현 시총 비율(STH-MVRV)은 현물 가격과 단기 보유자의 포지션 비용을 비교하는 지표입니다. 이 값이 1 미만이면 해당 그룹은 일반적으로 미실현 손실 상태에 있음을 나타냅니다.
최근 해당 지표는 0.81까지 하락했다가 0.83으로 소폭 반등했는데, 이는 신규 투자자들이 평균 17%에서 19%의 미실현 손실을 경험하고 있음을 의미합니다. 이는 5월 중 7만 8천 달러에서 8만 2천 달러 구간에서 집중적으로 포지션 포지션이 전반적으로 손실로 이어졌음을 확인시켜주며, "신규 투자자들이 압박을 받고 있다"는 기존 분석과 일치합니다.
하락 추세에서 가격이 낮은 수준에서 잠시 안정되는 것은 흔한 패턴입니다. 가장 큰 손실을 입은 투자자들이 초기 강제 매도를 완료하면, 나머지 시장 참여자들은 관망세로 전환합니다. 이러한 횡보세가 궁극적으로 유효한 저점을 형성할지, 아니면 하락 추세 내의 단순한 조정 단계에 그칠지는 현재 가격대에서 새로운 매수세가 나타나는지에 달려 있습니다.
단기 투자자의 95%는 손실을 입습니다.
단기 보유자에게 가해지는 압력을 더욱 자세히 평가하기 위해 단기 보유자의 수익성 있는 코인 점유비율 지표를 참고합니다. 이 지표는 전체 단기 포지션 대비 수익성 있는 단기 포지션 의 점유비율 계산하여 손실 규모를 파악하는 데 사용되며, 단순히 미실현 손실의 규모만을 측정하는 지표와는 다릅니다.
이 지표는 최근 0.6%까지 하락했다가 3.3%로 소폭 반등했지만, 4년 평균인 55%에는 훨씬 못 미칩니다. 실제로 단기 투자자의 95% 이상이 현재 손실을 보고 있습니다. 이러한 손실 수준은 역사적으로 신규 투자자들이 압박을 받는 중요한 투매 영역에 속하며, 이는 외부 악재에 매우 취약한 시장 구조로 이어집니다.
시장은 거의 전적으로 하락세를 보이고 있으며, 관련 지표들도 뚜렷한 회복세를 나타내지 못하고 있습니다. 이는 현재의 횡보 추세가 매도 압력의 일시적인 소진일 뿐, 시장 바닥 형성이 완료된 것이 아님을 보여주기에 충분합니다.
시장이 공황 매도 직전 단계에 접어들고 있습니다.
미실현 손실 외에도 투자자들의 실제 매도는 현재 시장 상황이 심각함을 더욱 확증합니다. 4년 평균을 기준으로, Z-스코어를 사용하여 단기 보유자의 7일 이동평균 실현 손익률(STH-SOPR)을 계산하고, 이를 통해 이번 사이클에서 신규 투자자들의 손실 실현 강도를 측정했습니다.
이 지표의 현재 Z값은 -1.57이며, 2주 최저치는 -1.86으로, 과거 심각한 공황 매도 임계값인 -2에서 불과 0.14 표준편차 차이밖에 나지 않습니다.
현재 단기 투자자들은 손실폭을 줄이기 위해 빠르게 매도 포지션을 청산하고 있으며, 이는 앞서 언급한 일일 총 손실액 13억 5천만 달러와 단기 투자자들이 겪고 있는 막대한 미실현 손실을 뒷받침합니다. 그러나 역사적으로 중장기적인 반등을 촉발하는 궁극적인 공황 매도는 아직 나타나지 않았습니다.
현재 시장은 애매한 과도기에 놓여 있습니다. 발생한 손실 규모는 베어장 (Bear Market) 의 깊이를 확인하기에 충분하지만, 매도 압력을 완전히 해소하고 견고한 바닥을 형성했다고 보기는 아직 어렵습니다.
오프체인 시장 인사이트
코인베이스의 가격 스프레드가 완전히 사라졌습니다.
코인베이스 스프레드 지표는 코인베이스 현물 가격과 바이낸스 무기한 계약 가격의 차이를 추적하며, 미국 내 기관 투자 수요를 나타내는 중요한 지표 역할을 합니다. 코인베이스 가격이 프리미엄을 보일 경우, 이는 기관들이 활발하게 비트코인 현물을 매수하여 플랫폼 가격을 상승시키고 해외 계약 시장 가격보다 높게 만든다는 것을 의미합니다.
최근 몇 주 동안 시장 상황이 완전히 역전되어 가격 차이가 여전히 할인된 상태로 유지되고 있습니다. 비트코인이 6만 달러 부근으로 하락하면서 미국 현물 시장의 매수세가 전반적으로 식었습니다. 일반적으로 조정장에서 나타나는 저가 매수세는 이번에는 나타나지 않았고, 기관 투자자들은 대체로 관망세를 유지했으며, 또 다른 중요한 지지선이 시장에서 사라졌습니다.
기업 재무 수요 둔화
4월부터 5월까지 기업 재무 부서는 비트코인 보유량을 지속적으로 늘려 시장의 핵심 지지 세력이 되었으며, 일일 순매수액이 5억 달러를 넘어선 사례도 여러 차례 있었습니다. 그러나 6월 이후 이러한 수요는 크게 약화되었습니다.
비트코인이 7만 5천 달러 이상에서 6만 달러까지 하락하는 동안 기업 재무 부서의 순매수 규모가 크게 줄어들었으며, 일일 매수량은 이전 수준의 극히 일부로 떨어졌습니다. 기업들이 여전히 전체적으로 순매수를 하고 있는 것은 사실이지만, 매수 속도의 감소는 이들이 리스크 에 대해 더욱 신중해지고 있음을 시사합니다. 전반적인 시장 정서 속에서 기업 재무 부서의 소폭 매수는 더욱 감소했습니다.
부채 감축은 부채비율이 7만 달러 미만에서 시작될 것으로 예상됩니다.
청산 히트맵 데이터에 따르면 64,000달러에서 70,000달러 구간에 레버리지 롱 포지션 대량 집중되어 있는 것으로 나타났습니다. 지난주 비트코인 가격이 급락하면서 이 구간의 롱 포지션 집중적으로 청산되었습니다. 이러한 연쇄 청산으로 인해 가격이 일시적으로 60,000달러 아래로 떨어졌다가 지지선을 형성했습니다.
최근 거래 범위 내 장기 포지션 유동성이 대부분 소진되면서 시장은 대규모 디레버리징 과정을 완료했습니다. 일주일 전 데이터와 비교했을 때 현재 레버리지 포지션 구조는 더욱 건전해졌으며, 최근 거래 범위 동안 축적되었던 대량 투기적 레버리지가 시장에서 상당 부분 해소되었습니다.
내재 변동성이 급격히 상승했다
비트코인이 수개월간 지속된 거래 범위를 벗어난 후, 장기 변동성 지표가 재조정되고 있으며, 현물 가격이 2월 저점에 근접함에 따라 옵션 상품에 대한 수요가 전반적으로 상승.
단기 변동성이 가장 급격하게 반응했습니다. 1주일 만기 등가격 옵션의 내재 변동성은 60%를 넘어섰다가 약 50% 수준으로 떨어졌고, 1개월 만기 옵션의 내재 변동성은 약 34%에서 45%로 상승했습니다. 장기 옵션도 함께 상승하여 6개월 만기 옵션의 내재 변동성은 약 40%에서 44%로 올랐습니다.
이러한 변동성 급증은 단기적인 정서 동요가 아니라 시장이 미래의 불확실성을 전면적으로 재평가하고 있음을 반영합니다. 변동성은 최고점에서 하락했지만, 옵션 헤지 도구에 대한 수요는 여전히 강세를 보이고 있습니다. 현물 가격이 잠시 안정세를 보였음에도 불구하고, 거래자 리스크 보호를 위해 더 높은 비용을 기꺼이 지불하고 있습니다. 이번 하락세는 변동성에 대한 시장의 기대치를 근본적으로 변화시켰으며, 모든 만기에서 헤지 비용이 상승하고 시장의 위험 정서 여전히 높은 수준을 유지하고 있습니다.
변동성 리스크 프리미엄은 여전히 높은 수준입니다.
내재 변동성이 크게 증가한 후, 내재 변동성과 실현 변동성을 비교해 보면 옵션 시장에서 반영된 미래 시장 움직임의 변동성이 최근 현물 시장의 실제 변동성보다 여전히 높은 것으로 나타납니다.
1개월 만기 계약의 내재 변동성은 약 35%에서 44%로 상승했고, 실현 변동성 또한 이번 하락세 동안 27%에서 39%로 증가했습니다. 두 지표 모두 함께 상승했지만, 내재 변동성의 상승폭이 더 컸으며, 변동성 리스크 프리미엄은 여전히 양수를 유지했습니다.
가격이 주요 지지선을 돌파하자 시장은 리스크 긴급히 재평가했고, 변동성 스프레드는 최대 10포인트까지 확대되었습니다. 스프레드는 다소 좁아졌지만, 옵션 가격은 실제 시장 변동성에 상응하는 적정 수준보다 여전히 높은 상태입니다. 이는 향후에도 급격한 가격 변동이 지속될 것이라는 시장의 광범위한 기대를 반영합니다.
옵션 시장의 미래 가격을 둘러싼 불확실성은 최근 시장 움직임에 반영된 리스크 훨씬 초과하므로 변동성 리스크 프리미엄이 지속적으로 높은 수준을 유지하고 있습니다.
25-델타 변동성 왜곡도가 크게 증가했습니다.
전반적인 변동성 프리미엄 상승 추세 속에서 변동성 왜곡 지표는 자본 배분 방향을 명확하게 보여줄 수 있습니다. 비트코인이 지지선을 하향 돌파하고 2월 저점을 테스트하는 동안, 거래자 하락 방어 수단 매수에 집중했습니다.
변동성 왜곡은 풋 상승 관점 변동성에서 하락 관점 옵션 변동성을 빼서 계산합니다. 양수 값은 동일한 조건에서 하락 관점 옵션 가격이 상승 관점 옵션 가격보다 높다는 것을 의미합니다. 이번 하락세로 인해 모든 만기의 왜곡 지표가 전반적으로 상승했습니다. 1개월 만기 왜곡은 약 11%에서 24%로, 3개월 및 6개월 만기 왜곡은 각각 18%와 14%로 상승했습니다.
단기 지표들이 가장 강하게 반응했으며, 한때 1주기 왜곡도가 30%에 육박했습니다. 하락 추세 동안 시장의 단기 하락 헤지 수요가 급증했습니다. 내재 변동성 상승이 시장 전반의 리스크 회피를 나타낸다면, 변동성 왜곡도는 분명히 한 방향, 즉 하락 헤지를 위한 자금의 집중 투입을 가리킵니다.
시장 상황이 계속 악화됨에 따라 하락 위험 방어에 대한 수요가 크게 증가했으며, 거래자 하락 관점 옵션에 대해 더 높은 프리미엄을 지불하고 있습니다.
대량 감마선 노출로 인해 약 6만 5천 달러의 손실이 발생했습니다.
옵션 가격 외에도 감마 노출은 옵션 MM (Market Making) 헤징 행위가 시장 상황에 가장 큰 영향을 미치는 행사가격을 결정할 수 있습니다.
현재 시장의 거래 스타일은 전반적으로 방어적인 양상을 보이고 있습니다. 지난 7일 동안 하락 관점 옵션 거래량은 전체 옵션 거래량의 32.4%를 차지했으며, 지난 24시간 동안에는 이 비율이 35.9%로 더욱 증가했습니다. 급격한 하락세에도 불구하고 시장 거래는 여전히 하락 방어를 위한 매수세가 주를 이루고 있습니다.
거래 활동은 감마 노출 구조에 직접적으로 반영됩니다. 현재 가장 큰 음의 감마 노출은 65,000달러에 집중되어 있으며, 59,000달러에서 70,000달러 범위에도 대량 음의 감마 노출이 분포되어 있습니다. 비트코인의 현재 가격은 약 62,000달러이며, 현물 가격은 가장 큰 단기 음의 감마 범위 바로 아래에 있습니다. 반면, 양의 감마 노출은 주로 76,000달러에서 82,000달러 사이의 높은 범위에 집중되어 있습니다.
방어적 거래가 MM (Market Making) 포지션 구조를 지배했으며, 시장에서 가장 큰 음의 감마 영역은 현재 현물 가격과 매우 가까운 약 65,000달러 부근에 위치했습니다.
요약하다
현재 시장은 베어장 (Bear Market) 후반부 조정의 전형적인 특징을 보이고 있습니다. 최근 투자자들은 심각한 손실에 갇혀 있으며, 시장은 이미 상당한 손실을 입었고, 여러 핵심 매수 동력이 약화되고 있습니다.
비트코인이 6만 달러까지 하락하면서 대규모 레버리지 축소가 촉발되었고, 그 결과 시장 내 투기적 포지션 집중적으로 청산되었습니다. 레버리지 수준은 적정 수준으로 돌아왔지만, 현물 시장은 의미 있는 신규 매수세를 끌어들이는 데 지속적으로 실패하고 있습니다.
옵션 시장은 전반적으로 방어적인 자세를 유지했으며, 높은 내재 변동성과 하락 헤지 수요가 강세를 보였습니다. MM (Market Making) 주요 익스포저 또한 현재 현물 가격과 밀접하게 연관되어 있었습니다. 기관 투자자 참여 감소와 기업 재무 지출 축소가 맞물려, 이는 시장의 리스크 선호도가 지속적으로 낮은 수준임을 분명히 보여줍니다.
다양한 지표를 종합해 볼 때, 시장은 점차 심각한 공황 매도 국면에 접어들고 있습니다. 시장의 레버리지가 상당 부분 해소되고 밸류에이션 지표가 역사적으로 매우 낮은 할인율 수준으로 떨어졌지만, 견고한 바닥 형성 시 나타나는 매수세는 아직 나타나지 않고 있습니다.
