Wall Street Investment Bank VanEck" 이더리움 가치 평가 보고서 전문, ETH는 2030년에 $12,000에 도달합니다.

이 분석은 거래 수수료, MEV(Eximize Executable Value) 및 "서비스로서의 보안"을 고려하여 Ethereum에 대한 명확한 평가 방법을 제공합니다. 우리는 핵심 산업에서 이더리움의 시장 점유율과 진화하는 암호화폐 환경에서 가치 자산 저장소로서의 잠재력을 평가합니다.

이더리움 가치 평가 방법론: 현금 흐름 예측 및 FDV 계산

우리는 2030년 4월 30일에 끝나는 연도의 현금 흐름을 추정하여 이더리움의 가치를 평가합니다. 우리는 글로벌 세율과 검증인 수익 지분을 제외한 이더리움의 수익이 현금 흐름 수치에 도달할 것으로 예측합니다.

그런 다음 장기 예측 현금 흐름 수익률(7%)을 취하고 여러 추정치를 사용하여 장기 암호화폐 성장률(4%)을 뺍니다. 그런 다음 2030년에 대한 완전 희석 가치 평가(FDV)에 도달하고 총액을 예상 유통 토큰 수로 나눈 후 그 결과를 2023년 4월 20일까지 12% 할인율로 할인합니다.

이더리움 비즈니스 모델의 거시적 관점: 디지털 쇼핑몰, 검증자 및 온체인 상거래

이더리움의 가치를 평가하는 우리의 접근 방식을 제대로 이해하려면 먼저 이더리움이 무엇인지, 어떻게 작동하는지, 그 가치가 무엇인지 이해해야 합니다.

이더리움을 디지털 쇼핑몰로 생각하세요

가장 기본적인 수준에서 이더리움은 온라인 상거래를 위한 안전한 장소를 제공하는 인터넷 상에 존재하는 쇼핑몰로 생각할 수 있습니다. 사용자는 지갑을 통해 이더리움 몰에서 상호작용하며, 이더리움 몰은 스마트 계약 코드의 배치로 구성됩니다.

이더리움 소프트웨어는 시장의 구조와 규칙을 결정하며, 검증인은 이러한 규칙이 준수되는지 확인하고, 시장의 보안을 보호하며, 시장 내에서 발생하는 모든 경제적 사건의 원장을 유지 관리합니다. Ethereum은 사용자에게 상업 활동 및 가치 교환을 위해 쇼핑몰 내 제한된 공간을 할당하도록 요금을 부과합니다.

검증인 역할

이더리움 소프트웨어를 실행하는 컴퓨터를 검증자라고 하며 인플레이션 보상과 이더리움에서 활동을 수행하는 사용자가 지불하는 수수료의 일부를 받습니다.

체인에서 가치 교환을 수행하거나 온체인 비즈니스와 상호 작용하려면 사용자는 이더리움에 수수료를 지불해야 합니다. 이러한 수수료는 Ethereum 네트워크의 계산 강도 및 계산 요구 사항과 관련이 있습니다. 흥미롭게도 임대료, 전기세, 기타 비용을 지불해야 하는 대부분의 기업과 달리 사용자는 온체인 비즈니스의 주최자이자 주요 공급업체인 이더리움에 트랜잭션을 통해 직접 온체인 비즈니스와 상호 작용하는 비용을 지불합니다.

따라서 사용자는 온체인 비즈니스의 호스팅 비용과 거래를 통해 이더리움에서 계산한 비용을 지불하고, 온체인 비즈니스를 대신하여 운영 비용을 지불합니다 .

온체인 상거래

Ethereum에서 무엇이든 하려면 Ethereum을 사용하는 사용자는 ETH 토큰을 사용해야 합니다. 또한 검증인은 정직성을 보장하기 위해 ETH 형태로 가치를 제공해야 합니다. 검증인이 부정행위를 하면 ETH가 압수됩니다.

ETH 토큰이 검증자(비용을 충당하기 위해 ETH를 판매하는 사람)에게 비용을 지불하는 통화라는 점을 고려하면 이는 수요와 공급을 연결합니다. 즉, Ethereum 사용자는 Ethereum을 사용하기 위해 토큰을 구매하고 Ethereum 검증자는 "공급" "Ethereum"을 위해 토큰을 판매합니다 . 이더리움을 "공급"한다는 것은 무엇을 의미합니까? 본질적으로 이는 Ethereum의 합의 메커니즘에 참여하고, 가치 이전을 검증하고, 스마트 계약 코드를 배포하거나 Ethereum 소프트웨어에 대한 호출을 활성화하는 것을 의미합니다.

모든 비즈니스 로직과 자산 교환은 블록에 원장으로 기록됩니다. 블록은 단순히 이더리움 컴퓨터에 의해 완성되는 "할 일 목록"이며, 12초마다 실행됩니다. 사용자는 자신의 작업이 블록에 포함되도록 기본 수수료와 우선 순위 수수료를 지불합니다. Ethereum "백로그"에 대한 수요가 높은 경우 사용자는 "팁"이라는 우선 수수료를 추가하여 요청이 이행되도록 할 수 있습니다.

또한 이더리움은 각 이더리움 블록의 거래 주문 메커니즘을 경매하는 시장을 만듭니다. 거래 주문에는 엄청난 가치가 있기 때문입니다. 이 두 가지 활동은 현재 이더리움의 핵심 사업, 즉 블록 공간을 판매하고 다른 사람의 해당 공간을 주문할 권리를 판매하는 것을 나타냅니다. 간단히 말해서, 이더리움은 온라인 상거래를 촉진하기 위해 안전하고 불변의 블록 공간을 판매합니다.

이더리움 수익: 거래 수수료, MEV 및 서비스로서의 보안 탐색

거래 수수료

이더리움은 실제로 사업이 아니기 때문에 블록 공간 판매를 통해 불변의 분산 컴퓨팅을 제공하는 이더리움의 핵심 사업에서 토큰을 사용하는 활동으로 수익을 정의합니다. 따라서 당사는 거래 수수료(기본 수수료 및 팁 포함)를 수익 항목으로 간주합니다 . 다른 분석가들은 기본 수수료만 소각되어 모든 이더 보유자에게 영향을 미치기 때문에 계산하고 팁은 각 주요 검증자에게만 지급되기 때문에 팁을 무시합니다.

그들의 개념에서는 검증인에게 스테이킹된 이더만이 팁을 얻습니다. 그러나 팁과 기본 수수료는 모두 블록 공간 판매와 관련된 이더리움 경제 활동을 반영하기 때문에 계산됩니다. 따라서 이러한 행동의 경제적 가치는 비즈니스로서 Ethereum으로 흘러갑니다.

또한 기본 수수료에서 소각된 이더를 빼고 감소된 총 공급량에서 토큰 가치를 도출합니다. 물론 우리 분석의 다른 구성 요소와는 달리 이더리움 사용은 총 토큰 공급량 감소를 통해 오늘날의 토큰 가치 평가에 상당한 영향을 미쳤습니다 . 또한 인플레이션에 의한 증권발행은 외부기관의 블록스페이스 구매와 직접적인 관련이 없기 때문에 수익항목으로 간주하지 않습니다 .

MEV

우리는 시스템의 거래 수수료를 인식할 뿐만 아니라 MEV도 이더리움의 수입 항목으로 인식합니다 . 예를 들어, Flashbots와 같은 개체는 블록 공간을 빌더에게 경매하고 MEV의 일부는 이더리움 스테이커에게 축적되어 검증자에 의해 전달됩니다. 검증인에게 지급되는 팁과 유사하게, 블록 구축 비용도 블록 공간 판매와 관련된 경제 활동이기 때문에 이더리움 수익 계산에 포함되어야 한다고 생각합니다.

서비스로서의 보안

이 모델에서는 이더리움의 스마트 계약 프로그래밍 가능성과 점점 더 성숙해지는 크로스체인 메시징 기술로 인해 "서비스로서의 보안"(SaaS)이라는 새로운 수익 프로젝트를 도입합니다 .

개념적으로 ETH의 가치는 애플리케이션, 프로토콜 및 생태계를 보호하기 위해 Ethereum 내부와 외부 모두에서 사용될 수 있습니다. Eigenlayer와 같은 프로젝트를 통해 ETH는 Oracle, Sequencer, Validator, Bridge, Contract Agreement 등과 같은 엔터티뿐만 아니라 아직 발견되지 않은 새로운 엔터티를 지원하는 데 사용될 수 있습니다.

결과적으로 ETH는 비트코인, Polkadot의 DOT, Cosmos의 ATOM과 같은 레이어 0 자산에 근접합니다. 이러한 레이어 0 자산은 새로운 블록체인을 지원하고 출시하는 데 사용될 수 있습니다. ETH는 보유 자산이기 때문에 ETH는 정직한 행동을 보장하기 위해 비즈니스 또는 프로토콜의 보증 뒤에 잠겨 있을 수 있습니다. 이러한 정직성이 침해되는 경우, 악의적이거나 무책임한 당사자를 처벌하거나 피해를 입은 당사자에게 보상하기 위해 가치가 보류될 수 있습니다. 이는 피해를 입은 당사자가 손실을 회복하고 악의적인 행위자가 악의적인 행동에 대한 대가를 지불하도록 보장하는 이행 채권 또는 담보로 간주될 수 있습니다.

돌이켜보면 이러한 유형의 사업은 토큰으로서의 이더리움의 가치와 이더리움 소프트웨어의 보안 및 내구성에 의존했습니다. 따라서 이더리움의 보안성은 파생될 수 있으므로 SaaS에 참여하는 이더리움 보유자는 우선순위 수수료, 팁, 블록 구축 수수료 및 이더리움 인플레이션 발행을 합한 곱인 배수로 보상을 받아야 합니다. ——이더리움 보유자의 기회비용 위험을 곱합니다. 이 배수는 안전한 피난처 자산인 이더리움을 종료하는 데 따른 평균 보안 위험과 투자 위험을 반영합니다.

사용자가 지불한 총 수수료 중 온체인 사업 수익의 비율(연간)

위 차트에서 추론할 수 있듯이 지난 1년 동안 AAVE 사용자의 플랫폼과 비즈니스 간의 평균 비용 분할은 플랫폼(이더리움)에 기인한 것이 6.98%, AAVE(애플리케이션 및 대출 기관)에 기인한 것이 93.02%였습니다. 이더리움과 같은 스마트 계약 플랫폼의 가치 축적 문제로 돌아가서, 오프체인 비즈니스가 비용을 절감하고 새로운 수익을 추구하기 위해 온체인에 배포됨에 따라 이러한 관계는 시간이 지남에 따라 바뀔 것이라고 믿습니다. 우리 모델에서는 애플리케이션에 의해 부과되는 수수료 비율이 최종 시장에 따라 90%에서 97% 사이로 변하는 반면 비즈니스 카테고리에서 이더리움의 점유율은 3%에서 10% 사이로 변할 것이라고 가정합니다.

"거래 수익"은 미래의 블록체인 가치 포착을 설명하는 이상적인 메커니즘이 아니기 때문에 이 수수료 비율을 근사화하는 것이 필요하다고 생각합니다. 이전 논의에 따르면 트랜잭션은 단순히 이더리움 컴퓨팅을 위한 "할 일" 목록이며, 블록체인이 사용되는 여러 가지 방식은 "트랜잭션"으로 가장 잘 설명되지 않습니다. 이더리움과 같은 스마트 계약 블록체인의 경우 블록 공간은 판매되는 제품을 측정하고 설명하는 데 더 적합한 단위입니다.

스마트 계약 블록체인은 블록 공간을 "서비스 수준 계약"으로 패키징하고 이를 다른 참가자에게 제공하여 특정 양의 기존 또는 미래의 컴퓨팅 또는 거래 활동을 보장할 수 있습니다. 이 활동은 상품 선물의 역학과 유사한 복잡하고 유동적인 블록 공간 선물 시장을 창출할 것입니다. 그러나 현재의 관행을 유지하기 위해 우리는 "거래 수익"이라는 용어를 고수할 것입니다.

미래의 이더리움 공급 감소를 추정하기 위해 과거 이더리움 소각/수수료 비율부터 시작합니다. 우리는 80%의 소각 거래 수수료 비율을 사용합니다. 그런 다음 Ethereum 및 Layer 2 플랫폼의 평균 거래 비용을 추정했으며 비용 절감율은 약 60%였습니다. L2 플랫폼의 비용 차이는 이더리움의 1/100 수준이 될 것으로 추측됩니다.

그 후, 단말 시장의 월간 활성 사용자(MAU)와 이들 사용자 중 이더리움의 점유율을 기반으로 향후 이더리움의 월간 활성 사용자 수를 계산했습니다. 월별 활성 사용자 중 이더리움의 점유율은 이더리움이 이러한 기본 비즈니스 범주에서 경제 활동을 추출하는 비율(최종 시장에 따라 5%~20%)에 따라 달라집니다.

우리는 거래를 기반으로 예측한 다음 거래로부터 수익 가정을 추정하지 않습니다. 단지 이더리움의 거래 비용이 점차 감소한다고 가정하고 기본 수수료 소각을 통해 연간 소각 횟수를 예측할 뿐입니다. 다시 말하지만, 이 소각량은 이더리움의 전체 순환 공급량에서 차감되며, 이더리움의 글로벌 시가총액이 더 적은 수의 토큰에 분산되어 있기 때문에 토큰 가치에 상당한 영향을 미칩니다.

MEV 수익: 거래 주문, 온체인 활동 및 장기 예측 탐색

MEV는 블록체인에서 "도둑"으로 간주되며 많은 단체가 MEV를 중지하려고 합니다. 실제로 MEV는 제지할 수는 있지만 파괴할 수는 없습니다. MEV는 엄청난 가치를 갖고 있기 때문에 MEV가 장기적으로 블록체인의 보안을 보장하는(검증자와 스테이커에게 지불) 중요한 역할을 한다고 믿습니다.

그 지속성은 슈퍼마켓의 선반 공간과 유사합니다. 항상 더 가치 있는 선반 공간(예: "눈높이" 선반)이 있으며 누군가는 다른 모든 사람을 희생하여 그 공간을 차지하기 위해 기꺼이 비용을 지불합니다. 마찬가지로, 거래 주문에는 항상 가치가 있으며, 주문을 화폐화함으로써 엄청난 가치를 얻을 수 있습니다.

MEV는 온체인 활동과 높은 상관관계가 있기 때문에 예측하기 어렵습니다. 우리는 MEV가 이더리움에서 호스팅되는 모든 자산의 가치와 직접적인 관련이 있다고 가정합니다. 이는 이더리움의 가치를 유지하기 위한 "관리 수수료"를 제공합니다.

현재 우리는 지난 1년간 MEV의 연간 가치가 이더리움 체인에 고정된 총 가치의 약 2.0%(모든 자산의 가치가 아님)인 것으로 추정합니다. 장기적으로 우리는 프로토콜과 애플리케이션이 영향을 줄이기 위한 조치를 취하고 온체인 자산의 회전율이 감소하며 애플리케이션이 가치의 일부를 사용자에게 반환함에 따라 MEV가 자산의 비율로 감소할 것이라고 가정합니다.

따라서 MEV의 점유율은 0.15%로 축소될 것으로 예상된다. 우리는 온체인 자산의 총 가치가 블록체인에서 호스팅되는 자산의 총 가치와 관련이 있으며, 이 가치는 블록체인이 보유하는 FBP의 점유율과 이더리움의 시장 점유율에서 파생된다고 가정합니다.

L2 정산 업데이트: 솔루션 확장, 수익 배분 및 미래 이익 예측

L2 결제는 이더리움에서 트랜잭션을 실행하기 위한 장기적인 확장 솔루션을 나타내기 때문에 향후 이더리움의 가장 중요한 비즈니스 라인으로 간주됩니다.

L2 결제는 Ethereum에 제출된 트랜잭션 일괄 항목을 나타냅니다. 우리는 L2 수익과 "이익" 대 이더리움으로 일괄 전송에 따른 보안 비용의 함수로 결제 수익을 예측합니다. 우리의 예측에서는 L2 수익이 단순히 MEV와 거래 수익으로 구성되어 있다고 가정하며, 둘 다 이더리움 프레임워크를 사용하여 추정됩니다.

그런 다음 L2가 이러한 수익의 일부를 보안 수수료로 Ethereum에 지불한다고 가정합니다. L2의 "이익 마진"은 이더리움의 가스 비용에 따라 15%에서 40% 사이에서 변동합니다.

장기적으로 우리는 L2의 MEV를 포함하여 대부분의 L2 수익이 여전히 이더리움에 속할 것이라고 주장합니다. 우리는 Ethereum 블록 공간과 이익을 위해 경쟁하는 수천 개의 L2가 있을 것으로 예상하기 때문에 이것을 가정합니다. 우리는 L2의 장기 마진이 현재 15~40% 범위에 비해 10%라고 주장합니다. 이 추정치는 명백히 임의적이지만 수천 개의 경쟁 체인이 이더리움의 블록 공간을 놓고 경쟁함에 따라 L2의 마진이 크게 줄어들 것으로 예상됩니다.

가치 분배 측면에서 거래의 98%가 L2에서 실행되고 총 자산 가치의 50%가 L2에 저장된다고 가정합니다. 우리는 특정 자산과 거래가 극도로 높은 수준의 보안, 구성성 및 원자성을 요구할 수 있기 때문에 이더리움이 여전히 생태계 가치의 절반을 차지할 것이라고 주장합니다.

이더리움의 새로운 보안 서비스 모델

우리는 Ethereum의 SaaS 비즈니스를 외부 생태계, 애플리케이션 및 프로토콜을 지원하기 위해 ETH 토큰의 가치를 수출하여 얻은 수익으로 정의합니다. 이는 ETH의 급성장하고 예측할 수 없는 사용 사례입니다. 보안 서비스 수수료로 얼마나 많은 ETH가 수출될지 추측하기 위해 크로스체인 자산의 현재 및 과거 사례를 살펴봅니다. 현재 이더리움에서 다른 네트워크로 연결되는 ETH의 전체 비율은 0.47%입니다.

AToM 오프체인의 총 공급량은 약 0.5%입니다. 과거에는 비트코인이 캡슐화되어 다른 체인으로 수출되는 비율이 1.7%에 달했고, 이더리움 브리징 활동이 정점에 달했을 때 이더리움 USDC 공급량의 15% 이상이 오프체인에서 브릿지되었습니다. 출발점으로 ETH의 10%가 오프체인 보안을 제공하는 데 사용되고 위험 프리미엄의 경우 온체인 ETH에 비해 2배의 프리미엄을 받아야 한다고 가정해 보겠습니다.

이더리움 가격 및 수익 목표: 기준선, 약세 및 강세 시나리오

기본 시나리오에서는 이더리움의 수익이 2030년 4월 30일에 끝나는 연도 동안 510억 달러에 도달한다고 가정합니다. 총 수익에서 검증인 수수료 1%와 글로벌 세율 15%를 공제하면 이더리움의 현금 흐름은 429억 달러가 됩니다. 33배의 잉여 현금 흐름 배수와 1억 2,070만 개의 토큰 총 공급량을 가정하면 2030년에 토큰당 11,848달러의 기본 가격 목표에 도달합니다. 오늘의 가치를 결정하기 위해 우리는 이더리움을 12%의 할인율로 할인하지만 CAPM 방법을 통해 8.74%의 할인율을 찾습니다. 우리는 이더리움의 미래에 대한 불확실성 증가를 반영하기 위해 더 높은 할인율을 사용합니다. 따라서 현재 기본 케이스 할인 가격은 $5,359.71입니다.