지난 몇 년 동안 홍콩의 RWA 붐은 STO에 불을 지폈습니다. 지난 9월 홍콩은 부동산 펀드를 위한 최초의 STO 상품을 승인했다고 주장했지만 최근에는 다시 많은 목소리가 들리지 않고 있습니다. 부동산 자산의 토큰화 관점에서 부동산 RWA 상품을 설계하는 방법에 대해 이야기해 보겠습니다.
홍콩 RWA의 최근 회람은 (당분간) 증권 토큰화를 정의하고 있으며, 다른 유형의 더 복잡한 디지털 증권은 당분간 권장되지 않거나 더 복잡한 규제가 필요합니다. 현재 홍콩 금융관리국은 증권형 토큰화를 DLT(분산원장) 기술을 사용하는 전통적인 금융 상품(채권 또는 펀드)으로 정의하고 있으며, 이는 펀드형 증권 상품으로 발행되어야만 DLT 기술과 디지털 지갑을 통해 보유할 수 있습니다.
홍콩 금융관리국의 이러한 규제 전략은 다소 타협적이고 퇴행적이지만, 규제 관점에서 볼 때 보다 신중하며 전통 금융기관과 기존 자금이 익숙한 방식으로 실험에 참여하기에 적합합니다.
부동산 사모펀드 사업에서 다년간의 경험을 바탕으로 전통적인 비즈니스의 주요 고객은 부동산 회사이며, 주요 투자 및 금융 서비스에는 채권 발행, 자산유동화증권(ABS) 및 리츠가 포함됩니다. 세 가지 빨간색 선 이후 부동산 회사는 홍콩을 통해 해외 채권을 발행했으며이 상품은 실제로 현재 기본 전통 금융 상품의 정의와 매우 유사하며 부동산 리츠도 홍콩 증권 거래소에서 발행 및 거래되지만 홍콩 증권 거래소의 주식 사업이 너무 강력하기 때문에 총 12 개 정도의 부동산 리츠 사업이 싱가포르와 일본의 리츠 시장 규모보다 훨씬 낮습니다. 부동산을 둘러싼 채권 발행, ABS, 리츠 등 금융 상품은 모두 펀드 모델을 채택할 수 있습니다. 채권 발행은 신용등급 + 모기지 또는 신용 보강을 통한 채권 금융으로 사모펀드 모델을 거칠 수 있고, 수익권, 프랜차이즈 권리, 매출채권 등의 자산을 유동화하기 시작한 ABS도 사모펀드 구조를, 수익권에 초점을 맞춘 리츠는 사모펀드 + 신탁의 거래 구조를 채택할 수 있습니다. 전문화된 제도 또는 신탁. 우리가 부동산을 부동산으로 대체하는 데 익숙해져 있기 때문에 인프라, 산업 자산, 물류 자산 등도 있기 때문에 후자를 부동산 자산 유동화 또는 부동산 금융 상품으로 표현했습니다.
사실 부동산 자산 유동화 금융 상품은 매우 성숙해졌고, 기본적으로 펀드 형태여야 하며, 이는 SFC의 규제 요건에 부합하므로 이론적으로 홍콩에서 선호되는 RWA의 기초 자산 중 하나가 될 수 있습니다.
홍콩 부동산 STO 사례 보고서
타이치 캐피탈은 타이치 캐피탈의 파이오니어 매니지드 폐쇄형 펀드에서 발행한 홍콩 최초의 부동산 펀드 증권 기반 토큰인 프린스 토큰(PRINCE Token)을 출시했으며, 모금 목표는 약 1억 달러, 참가비는 일반적으로 사모 부동산 펀드 투자에 필요한 100만 달러보다 훨씬 낮은 1,000 홍콩달러로 책정했다고 발표했습니다. US$1백만. 모금된 자금은 구룡 지역의 관광 명소인 프린스 에드워드에 위치한 5개의 소매 부동산을 인수하는 데 사용될 예정입니다. 대상 부동산에 대한 자세한 내용은 아직 공개되지 않았습니다. 투자자들은 프린스 토큰을 보유함으로써 해당 부동산에서 발생하는 연간 임대 수익을 얻고 향후 부동산 가치 상승에 따른 혜택을 누릴 수 있습니다. 프린스 토큰은 최종적으로 공개 이더리움 블록체인에 정착되며, 규제 당국의 승인에 따라 HKbitEX 플랫폼에 상장되어 유동성을 높일 수 있는 잠재력을 실현할 것입니다.
현재 타이지 캐피탈의 자회사인 파이오니어 캐피탈 매니지먼트는 가상자산 관리 서비스를 제공하고 가상자산 포트폴리오의 최대 100%까지 투자를 관리할 수 있는 업리프트의 자산 관리 라이선스 4호와 9호를 승인받았으며, 타이지 캐피탈의 자회사인 HKbitEX는 가상자산 거래 라이선스 신청을 진행 중입니다.
부동산 실물 자산 증권의 토큰화를 위한 상품 설계
전통적인 부동산 자산 유동화 상품 모델 해체 분석과 위의 타이지 캐피탈의 부동산 STO 사례를 비교하여 부동산 실물 자산 증권 토큰화 아이디어의 설계를 이해해 보겠습니다.
첫째, 상품 구조.
앞서 언급했듯이 부동산 실물자산 유동화는 사모펀드의 형태를 기본으로 하고 있으며, 상품 구조는 일반적으로 사모펀드가 SPV 회사/프로젝트 회사의 지분을 인수 또는 보유(인수할 자산을 조달하는 것이 인수라면 인수, 자체 자산으로 보유하는 것이라면 자산의 양도를 수반)하는 방식으로 이루어지며, SPV는 사모펀드가 프로젝트 회사를 인수하는 등 보유 또는 인수라는 목적을 달성하기 위한 메자닌 회사로 쉽게 이해할 수 있습니다. 파이오니어 캐피탈 매니지먼트 산하 사모펀드가 프린스 오브 카오룽의 매장을 인수하려면 펀드 매니저가 부동산 자산 자체를 매각 및 처분하거나 부동산 자산을 보유한 프로젝트 회사의 지분을 사모펀드를 대신하여 양도할 수 있는 SPV가 필요합니다. 그림과 같습니다:
둘째, 상품 설계 경로
부동산 자산 유동화 상품 설계 및 발행은 여전히 비교적 복잡하기 때문에 부동산 자산 유동화의 상품 설계 경로를 간단히 확장하여 부동산 RWA 상품 설계에 대해 생각하는 데 참고할 수 있습니다.
1. 참여자 및 기초자산
1) 참여자
이 두 가지는 부동산 증권 상품의 기본으로, 상품 설계의 핵심 목적은 증권 발행을 통해 부동산 자산에 투자하는 것이기 때문에 한편으로는 프로젝트 자산의 원래 소유자가 자금을 조달 할 수 있고, 다른 한편으로는 더 많은 투자자가 부동산 프로젝트 투자에 참여할 수 있습니다.
상품 참여자는 주로 발기인, 원래 지분 보유자, 관리자, 투자자 및 기타 서비스 기관의 다섯 부분으로 구성됩니다. 예를 들어 발기인은 타이지 캐피탈, 매니저는 파이오니어 자산 관리, 원래 지분 보유자는 공개되지 않았고, 타이지 캐피탈의 자체 자산 또는 JIA 자오예 부동산과 같은 금융 고객 일 수 있으며, 투자자는 상품을 구매하는 투자자를 이해하는 것이 좋지만 본토의 부동산 자산 유동화 상품의 투자자는 기본적으로 소매 투자자가 적은 모든 기관 고객이며이 외에도 다른 서비스 기관이 있습니다. 상품 설계 및 발행에 중요한 역할을하며 주로 법률 서비스, 회계 서비스, 평가 서비스, 관리인 및 유통 기관 및 기타 기관으로 구성됩니다.
2) 기초 자산
부동산 증권 상품의 핵심은 기초 자산의 선택이며, 일반적으로 세 가지 핵심 기능이 필요합니다:
-기초 자산은 명확한 소유권을 가진 부동산이어야 하며 다른 권리가 동반되어서는 안 됩니다;
-프로젝트가 완공되어 안정적인 운영 기간에 진입해야 하며, 아직 완공되지 않았거나 건설에 투입되지 않은 부동산은 유동화하기 어렵습니다;
-프로젝트는 지속적이고 안정적인 운영 현금 흐름과 건전한 재무 지표를 가지고 있어야 합니다.
이 사건의 프린스 오브 카오룽 상점은 전형적인 상업용 부동산으로, 수입원은 주로 매장 부동산 임대에 따른 임대료 수입과 부대 서비스 수수료입니다. 그러나 이러한 유형의 상업용 부동산 자산이 양질의 유동화 자산이 될 수 있는지 여부는 일반성, 희소성, 현금흐름의 질이라는 세 가지 측면에서 판단해야 합니다. 상점의 일반성은 말하자면, 희소성은 주로 자산의 희소성 정도이며, 상업용 부동산의 경우 희소성은 위치, 위치, 위치, 구룡 프린스 상점은 관광객이 오가는 위치에 있지만 시장 조사 데이터의 특정 위치에 있으며, 현금 흐름의 품질은 주로 적시에 운영 현금 흐름의 회복과 소득원의 분산, 적시에 현금 흐름이 높은 능력을 상환하기 위해 적시에 현금 흐름이 더 분산 될수록 소득이 변동 및 감소하지 않으며, 이들은 전문적이고 전문적이며 전문적인 자산입니다. 변동 및 감소, 이들은 평가할 전문 서비스 조직이 있습니다.
2. 제품 디자인 아이디어
부동산 자산 유동화 상품 설계의 핵심은 투자자가 증권 상품 투자를 통해 기초 자산을 간접적으로 보유하고, 기초 자산의 운용으로 발생하는 현금흐름과 기초 자산 매각으로 얻은 프리미엄을 통해 최종 수익을 얻는 것입니다. 수익금은 일반적으로 기초자산의 연간 수익률에 대한 배당금으로 분배되며, 만기 시 자산을 매각하여 원금을 회수하고 자산 프리미엄을 통해 수익을 얻게 되는 상품입니다.
상품 설계 시 모기지 및 보증과 같은 신용 강화 수단도 고려합니다. 사모펀드 내 하위 구조(우선주와 후순위)를 설정하고 후순위 주식이 우선주에 대해 일정 수준의 위험 보호 기능을 하는 계층형 구조도 설정할 수 있습니다.
상품 만기 설계 측면에서 가상자산의 유동성 특성을 고려할 때 상대적으로 짧은 보유 기간을 고려할 수 있으며, 페어아웃 기간 내에 보다 유연한 옵션을 설정할 수 있어 운용사가 기초자산 매각 시점을 보다 유리하게 선택해 높은 수익을 올릴 수 있는 상품으로 제안됩니다.
자료: 상업용 부동산 자산 유동화의 주요 특징
3. 설계 옵션
1) 규모, 만기 및 소득 분배
상품의 규모는 1억 홍콩달러 또는 2억 홍콩달러로 설정할 것이 아니라 기초 자산의 가치와 운영 현금 흐름의 가치를 평가한 다음, 원 소유자의 요구가 향후 5~10년 내에 현금 실현을 위해 매각할 것인지 아니면 현금 흐름을 재활용할 것인지에 따라 결정해야 하며, 이러한 종류의 고정 수입 금융 방식은 일반적으로 가치 할인(약 50~70%)이 적용됩니다;
상품 기간은 3~5년으로 제안되지만, 부동산의 회수 기간은 비교적 길지만, 현재 이러한 종류의 부동산은 일반적으로 운영 현금 흐름으로 건설된 부동산을 위한 것이며, 이러한 부동산 리츠는 일반적으로 10~20년 이상 범위이며, 이러한 종류의 증권 토큰화 기반 사모 펀드 상품은 "3+x"의 유연한 기간 설정, 즉 3년의 폐쇄 운영 기간이 끝난 후 관리자는 실제 상황에 따라 상품 기간을 적절하게 연장할 권리가 있습니다. 3년의 폐쇄 운용 기간이 끝난 후, 매니저는 프리미엄 이익을 얻기 위해 자산을 더 유리한 가격에 판매할 수 있는 적절한 시기를 선택하기 위해 실제 상황에 따라 상품 기간을 적절하게 연장할 수 있는 권리가 있습니다;
상품의 소득 분배 및 지급은 일반적으로 고정 소득 방식을 채택하여 상품 보유 기간 동안 각 고정 기간 동안의 소득을 결정하고 소득은 매년 지급되고 원금은 만기시 일시불로 상환되며, 출구 자산 매각시 프리미엄 소득은 계약에 따라 일시불로 지급되는 변동 소득입니다.
2) 레이어링
상품 레이어링은 필수는 아닙니다. 상품에 2계층 구조를 설계하는 원래의 의도는 주로 위험 분산을 고려하기 위한 것입니다. 우선주와 후순위주, 즉 2계층 구조는 우선주에 우선권을 부여하여 확정수익을 얻고, 후순위주는 우선주의 원금과 수익을 제외한 모든 펀드 자산을 얻을 수 있지만 후순위주의 지급 순서가 우선주 다음으로 되어 있어 우선주에 대한 일정 수준의 리스크 보호를 실현하고 기초자산의 가치 손실이 발생할 경우 우선주의 원금과 소득을 우선적으로 보호합니다.
(3) 출구 방법:
상품의 엑시트 방식은 크게 두 가지 유형이 있는데, 첫 번째 유형은 만기에 자산을 매각하여 엑시트를 달성하는 것으로 가장 일반적인 엑시트 방식이며, 두 번째 유형은 기초자산의 영업 현금흐름에 의존하여 엑시트를 달성하는 것으로 보다 특수하며 비고정수익 설계인 경우가 많고, ABS 자산유동화의 중간층이 원금과 수익을 충당하도록 측정되어 있습니다. 이 경우 만기 시 매각하는 첫 번째 유형의 엑시트가 채택됩니다.
4) 거래 구조
상품의 거래 구조는 일반적으로 더 복잡하므로 여기서는 간략하게 소개합니다. 거래 구조 설계에서 가장 중요한 고리는 회사, 유한회사, 사모펀드 또는 신탁 형태로 구성될 수 있는 특수목적회사(SPV)의 구성입니다.
SPV를 구성하는 목적은 주로 다음과 같습니다: 첫째, 기초자산 보유, 부동산 증권 상품의 기초자산은 관련 규정에 따라 소유권이 명확하고 독립적으로 운영되고 현금 흐름을 창출할 수 있는 부동산이어야 하므로 기초자산의 분리를 실현하기 위해 SPV를 구성하여 기초자산을 취득해야 하고, 둘째, 적극적인 관리, 자산 매각 시 유동 수익을 추구하는 경우 기초자산을 SPV에 투입하는 것이 관리자가 기초자산을 관리하는 좋은 방법이 될 수 있으며, 적극적인 관리를 수행하기 위해, 둘째로 기초자산을 보유할 수 있는 경우 기초자산을 보유하는 것이 필요합니다. 둘째, 적극적인 관리, 자산 매각시 변동 수익을 추구하는 경우 기초 자산을 SPV에 주입하는 것이 관리자가 자산을 적극적으로 관리하는 더 좋은 방법이 될 수 있으며 출구시 상품 거래가 더 편리합니다. 셋째, 세금 침투를 달성하기 위해 주식과 부채의 투자 방식을 구축하고 SPV의 합리적인 구조를 통해 주식과 부채의 조합이 현금 흐름 회복의 과세 최적화를 달성하는 좋은 방법이 될 수 있음을 깨달을 수 있습니다. (여기 내용은 다소 지루하므로 첨부된 도표를 참조하여 이해하시면 됩니다.)
상품 설계 요약
여기에서는 부동산 자산 유동화를 위한 거래 구조 및 상품 설계도를 일반적인 참고 자료로 소개합니다:
이 구조 다이어그램은 이전의 장황한 전통 부동산 증권 상품 해체 분석을 이해하는 데 도움이 될 수 있으며, 전통 금융과 전통 금융 실무자가 돈을 모으기 위해 간단한 일을 복잡하게 만들기 위해 너무 장황하다는 것을 알아야하며, 원래 RWA는 더 업그레이드되고 디지털 네이티브가되어야하지만 홍콩 RWA는 도움이 될 수 없습니다. 물론 현재 RWA 제품은 여전히 타협 모드의 과도기이며, 미래의 RWA는 더 탈중개적이고 탈-FIAT, 더 디지털 네이티브가 될 수 있습니다.
다시 한 번 강조해야 할 몇 가지 사항이 있습니다:
1) 변호사, 신용평가사, 감정평가사, 회계감사 등 SFC가 승인한 전문 서비스 기관이 다수 참여해야 합니다.
2) 자산 가치 평가 방법론은 개인이 아닌 전문 감사 또는 평가 기관이 필요합니다.
(3) 발행 및 인수, 유통 기관은 매우 중요하며, 허가 된 거래소 소매 거래에 직접 의존하지 않고 유통 기관 및 기관 고객에 의존하기 위해 유통 기관은 대부분 고액 자산 고객 또는 적격 투자자 증권사, 은행, 신탁, 펀드 판매 회사 등의 손에 달려 있으며, 소매에 직접 의존하는 경우이 1,200 억 부동산 증권 토큰 화 제품은 얼마나 오래 판매해야합니까?
과거에는 고객사를 대상으로 채권이나 ABS를 발행할 때 사전에 물량을 맵핑해서 전달하고, 기간, 비용, 신용보강 방안 등을 구체적으로 전달하고, 기본적으로 거의 모든 것을 이야기하고 나서 매각 입찰을 하거나 거래소에서 물량을 선매각하는 방식이었는데요. 이는 현장의 많은 RWA가 생각하는 것과 다르며, 많은 사람들이 RWA 상품을 허가된 거래소에서 발행하고 판매한다고 생각하지만 그렇지 않습니다!
관점의 요약을 해체 한 후 : 부동산 증권 상품이 가장 성숙하고 표준화되었지만 현재 부동산 자산은 앞서 언급했듯이 부동산 증권 상품은 종종 자산 프리미엄 출구 판매에 의존하기 때문에 부동산 가격의 이전 경제 성장률이 상승하고 있으므로 이차 대신 운영 현금 흐름 수입과 운영 수입보다 훨씬 많은 자산 프리미엄이 홍콩 RWA 주제의 높은 품질이 아닙니다. 가 상승하고 있고, 지금은 그 반대입니다.
마지막으로, 홍콩에서 RWA에 정말로 참여하고 싶고 그것에 대해 기꺼이 생각하려는 사람들을 위해 생각을 자극하는 질문을 남기고 싶습니다:
앞선 상품 설계 해체 분석과 함께 파이오니어 캐피탈 매니지먼트의 부동산 폐쇄형 펀드 STO 사례에서 문제점은 무엇이고 개선해야 할 점은 무엇인지 분석해 주시겠습니까?
