Các nhà đầu tư chuyên nghiệp đang bắt đầu chấp nhận ý tưởng rằng Ethereum có thể lưu trữ các ứng dụng phổ biến trong tương lai, nhưng đối với nhiều trường hợp đầu tư vào tài sản, ETH, phần lớn vẫn chưa rõ ràng. Không giống như tài sản truyền thống có phương pháp định giá rõ ràng, hầu hết crypto tài sản ETH đều thiếu các nguyên tắc cơ bản nổi tiếng. Vì vậy, khi cộng đồng Ethereum thành công trong việc khơi dậy sự tò mò của nhà đầu tư và nói rõ viễn cảnh mong đợi của họ về việc ngày càng phổ biến, điều đó đặt ra một câu hỏi quan trọng: Làm thế nào để mức độ phổ biến chuyển thành tiềm năng đầu tư? Mức độ phổ biến thực sự sẽ có tác động gì đến cung và cầu dài hạn của ETH?
Cuối năm ngoái, chúng tôi đã cố gắng trả lời những câu hỏi này. Chúng tôi đã nghiên cứu cơ chế của Ethereum và khám phá cách các quy tắc giao thức và tương tác của người dùng cùng ảnh hưởng đến phương trình cung và cầu đối với ETH. Chúng tôi bỏ qua các phép loại suy và giải thích mang tính hệ tư tưởng và tập trung vào các yếu tố có thể đo lường được tác động trực tiếp đến giá trị của ETH cũng như tầm quan trọng tương đối của từng yếu tố.
Phân tích đưa chúng ta đến một nhận xét sâu sắc quan trọng: động lực chính của giá trị ETH là nhu cầu giao dịch Ethereum- không phải lợi nhuận đặt cược , chấp nhận tiền tệ, tài sản thế chấp tài chính hoặc bất kỳ thứ gì khác. Điều thú vị là nó phụ thuộc vào số tiền người dùng sẵn sàng chi cho các dịch vụ do Ethereum cung cấp.
Mặc dù chúng tôi cho rằng đây là một bước tiến quan trọng nhưng nó cũng đặt ra nhiều câu hỏi khác. Nếu phí giao dịch nên là trọng tâm của các nhà đầu tư dài hạn, thì trường hợp sử dụng nào trên Ethereum sẽ thúc đẩy chi tiêu phí? Những loại trường hợp sử dụng nào sẽ thúc đẩy chi tiêu trong tương lai? Mỗi dịch vụ Ethereum nhạy cảm như thế nào với chi phí giao dịch?
Báo cáo này nhằm mục đích trả lời hoặc đưa chúng ta đến gần hơn với việc trả lời những câu hỏi tiếp theo này.
Chúng tôi sẽ trình bày kết quả của một mô hình mới phân loại và tổng hợp dữ liệu giao dịch Ethereum theo thời gian, cho phép chúng tôi xem người dùng chi bao nhiêu tiền cho các dịch vụ khác nhau như sàn giao dịch thị trường và chuyển stablecoin cũng như các dự án chính thúc đẩy các giao dịch đó. Nói cách khác, chúng tôi sẽ phân tích việc sử dụng Ethereum trên diện rộng, nhưng xét về số tiền người dùng thực sự chi tiêu.
Cuối cùng, chúng tôi muốn thảo luận thêm về chiến lược đầu tư hợp lý cho Ether. Lần này, bằng cách đo lường những gì người dùng Ethereum đang cố gắng đạt được, hy vọng câu trả lời của chúng tôi sẽ đưa chúng ta đến gần hơn với việc tưởng tượng và thậm chí ước tính những ứng dụng trong tương lai của nó.
Việc sử dụng Ethereum chủ yếu được xác định bởi tương tác ứng dụng và chuyển mã token
Kể từ khi ra đời, việc sử dụng Ethereum đã trải qua những thay đổi đáng kể. Ban đầu, Ethereum chủ yếu được sử dụng làm nơi chuyển tài sản đơn giản, một trường hợp sử dụng cơ bản vẫn quan trọng nhưng sau đó đã bị lu mờ bởi các tương tác phức tạp hơn với các ứng dụng và cơ sở hạ tầng.
Trong những ngày đầu, Ethereum được hình dung như một “máy tính thế giới” —một nền tảng có khả năng thực thi bất kỳ loại hướng dẫn tùy chỉnh nào và lưu trữ các ứng dụng không thể ngăn cản, có thể truy cập trên toàn cầu. Để đạt được những mục tiêu cao cả này, các nhà phát triển Ethereum ưu tiên tính linh hoạt và khả năng truy cập làm thuộc tính giao thức, dựa vào mức độ phức tạp của số đông để lặp lại các thiết kế nền tảng và triển khai các dự án hữu ích.
Vì vậy, với phạm vi toàn cầu, có lẽ không có gì ngạc nhiên Ethereum đã phát triển thành một sân chơi cho hoạt động đầu cơ. Nó có nhiều tài sản và ứng dụng kỹ thuật số tùy chỉnh cũng như ngày càng có nhiều thành phần cơ sở hạ tầng bổ sung định hình trải nghiệm người dùng tổng thể. Nó đã thu hút lượng lớn nhu cầu của người dùng; tổng chi phí trong nửa đầu năm 2024 sẽ là gần 1,5 tỷ USD - đáng kể, nhưng thấp hơn đáng kể so với mức 3,5 tỷ USD vào thời kỳ đỉnh cao của thị trường bò vào nửa đầu năm 2021.
Theo dữ liệu của chúng tôi, đến năm 2018 (năm thứ ba kể từ khi Ethereum ra đời), tiện ích của Ethereum bắt đầu mở rộng. Phí giao dịch, trước đây chủ yếu được sử dụng để chuyển khoản đơn giản và quản lý hợp đồng thông minh nguyên thủy, giờ đây mở rộng sang các ứng dụng đơn giản, hệ thống danh tính số và hoạt động việc kinh doanh(chẳng hạn như rút tiền Chuỗi). Xu hướng này tiếp tục với sự gia tăng các ứng dụng chức năng, đặc biệt là trong lĩnh vực tài chính và cờ bạc, như Etherdelta, IDEX và Etheroll.
Ở giai đoạn này, người dùng không còn chỉ gửi token mà còn tham gia vào các tương tác nhiều bước phức tạp để tận dụng tối đa khả năng thực thi và khả năng kết hợp tự động của Ethereum. Giao dịch liên quan đến nhiều ứng dụng cùng lúc, kiểm tra liền mạch các hướng dẫn trong quá trình quyết toán.
Một xu hướng mới nổi kể từ năm 2020 là việc áp dụng cơ sở hạ tầng nền tảng được tạo ra bởi các nhà phát triển nói chung dựa trên nhu cầu của người dùng hoặc bởi chính Ethereum Foundation. Những phát triển này mở rộng Ethereum hoặc tái cấu trúc cách thức hoạt động cơ bản của nó. Điều này bao gồm những thứ như đặt cược giao thức, MEV, cầu nối, oracle và công nghệ lớp thứ hai, tất cả đều trở thành một phần không thể thiếu trong cách thức hoạt động Ethereum và cho thấy việc theo đuổi các mục đích sử dụng nâng cao hơn trong tương lai.
Nhìn lên bề ngoài, khả năng Ethereum tiếp tục cung cấp tiện ích cao hơn thông qua các giao dịch phức tạp hơn là điều tốt cho nhu cầu về ETH. Tuy nhiên, sự thật phũ phàng là một tập hợp nhỏ các dịch vụ luôn chiếm phần lớn việc sử dụng Ethereum và các dịch vụ này chủ yếu tập trung vào hoạt động đầu cơ hoặc chuyển giao giá trị đơn giản chứ không nhất thiết phải là “tiện ích trong thế giới thực” phức tạp như được hình dung ban đầu bởi Các nhà phát triển Ethereum Foundation.
Bây giờ chúng ta đã xem xét bức tranh toàn cảnh, hãy xem xét từng danh mục sử dụng chính và những danh mục phụ và/hoặc dự án cụ thể nào đang thúc đẩy loại hoạt động này.
Tương tác ứng dụng chủ yếu do thị trường dẫn dắt, đặc biệt là Uniswap
Khi hệ sinh thái Ethereum phát triển, các loại ứng dụng được người dùng sử dụng ngày càng trở nên rộng hơn. Tuy nhiên, một loại ứng dụng luôn chiếm ưu vị trí chủ đạo : sàn giao dịch tài sản kỹ thuật số. Cụ thể, đây là thị trường nơi người dùng giao dịch crypto tài sản hạn , bao gồm crypto có thể sưu tầm và có thể thay thế được.
Trong hai năm đầu tiên, Ethereum chỉ đơn giản là nơi thử nghiệm, trong đó các nhà phát triển thử nghiệm khả năng của nền tảng bằng các ứng dụng cờ bạc đơn giản như Etherdice và Rouleth. Những ứng dụng ban đầu này rất có ý nghĩa vì chúng chứng tỏ tiềm năng của Ethereum trong việc xử lý nhiều thứ hơn là chỉ các giao dịch cơ bản, đặt nền tảng cho các ứng dụng phức tạp sau này.
Ngày nay, hơn 90% phí giao dịch được sử dụng trên thị trường. Như đã trình bày ở trên, đó là một sự thay đổi đáng kể — với các trò chơi, lừa đảo Phishing và các ứng dụng NFT định kỳ tiếp vị trí chủ đạo — nhưng kể từ mùa hè năm 2020, sàn giao dịch trên Chuỗi (thường được gọi là DEX), do Uniswap dẫn đầu ít nhiều luôn luôn trường hợp sử dụng chính trên Ethereum.
Riêng Uniswap tiếp tục chiếm một phần đáng kể phí giao dịch Ethereum– 15% trong nửa đầu năm 2024. Đây là minh chứng cho giá trị cốt lõi do Ethereum cung cấp và khả năng người dùng tự do đầu cơ vào tài sản kỹ thuật số như ETH, token ứng dụng và stablecoin.
Trong khi sàn giao dịch NFT chứng kiến tăng trưởng mạnh mẽ trong thời kỳ điên cuồng năm 2021, thị phần phí giao dịch tương đối của họ đã giảm mạnh kể từ đó. Trong nửa đầu năm 2022, OpenSea chiếm gần một nửa (42%) tổng phí giao dịch ứng dụng, tổng cộng hơn 500 triệu USD (572 triệu USD). Nhưng nhu cầu giảm nghiêm trọng đến mức chỉ riêng chi phí sử dụng OpenSea trong quý 1 năm 2022 (433 triệu USD) đã vượt quá chi phí của tất cả các thị trường NFT cộng lại kể từ đó (quý 2 năm 2022 - quý 3 năm 2024, 2,96 tỷ USD).
Sàn giao dịch khác như 1inch, 0x và MetaMask cũng đã có những đóng góp đáng kể cho các dịch vụ tài chính như một danh mục phụ chính cho việc sử dụng ứng dụng, trong khi sự xuất hiện của những người chơi mới như Maestro cho thấy rằng sự cạnh tranh trong danh mục này vẫn tiếp tục và thân thiện với người dùng, thanh khoản mạnh mẽ, và nhu cầu giao dịch dài hạn tiếp tục tồn tại.
Trong khi Ethereum hỗ trợ nhiều ứng dụng khác nhau thì thị trường (đặc biệt là Uniswap ) mới là động lực chính. Rõ ràng, việc có thể dễ dàng truy cập và giao dịch tài sản một cách minh bạch trong cùng một hệ thống quyết toán là thành phần cốt lõi của tiện ích giao dịch của người dùng.
Chuyển token chủ yếu là ETH và stablecoin
Một trường hợp sử dụng nền tảng lâu đời khác trên Ethereum là chuyển mã token và chúng tiếp tục đóng vai trò trung tâm trong hoạt động mạng. Khi hệ sinh thái Ethereum mở rộng, các loại token được chuyển giao cũng đa dạng hóa đáng kể, nhưng xét về chi tiêu phí giao dịch, ETH(ETH) và stablecoin đã trở thành tài sản thống trị.
Là tài sản lớn đầu tiên và duy nhất trên Ethereum , ETH đương nhiên chiếm phần lớn phí liên quan đến việc chuyển token . Tuy nhiên, việc giới thiệu và áp dụng tiêu chuẩn ERC-20 vào năm 2017 đã gây ra một sự thay đổi lớn, với nhiều loại token mới đúc trong hệ sinh thái Ethereum đóng vai trò ngày càng quan trọng.
Tiêu chuẩn này phác thảo cách dễ dàng tạo token có thể tùy chỉnh, gây ra sự bùng nổ tài sản kỹ thuật số trong thời đại thường được gọi là "sự bùng nổ ICO". Khi nhiều token được tạo và giao dịch hơn, bối cảnh tài sản Ethereum và số tiền người dùng sẵn sàng trả để chuyển tài sản sẽ có một sức sống mới.
Kể từ đó, stablecoin đã trở thành một phần quan trọng trong hoạt động giao dịch. Bắt đầu từ giữa năm 2019, Tether (USDT) bắt đầu trở thành một cặp giao dịch được sử dụng rộng rãi và là phương tiện trao đổi quen thuộc, và danh mục stablecoin chỉ tăng trưởng tầm ảnh hưởng khi Circle ra mắt USDC vào cuối năm 2020. Trong bối cảnh phí Ethereum, phí chuyển stablecoin có thể tương đương hoặc thậm chí vượt quá ETH trong một số khoảng thời gian nhất định.
Trong khi USDT và ETH vẫn là token quan trọng nhất xét về phí giao dịch thì hệ sinh thái tài sản kỹ thuật số rộng lớn hơn đã giới thiệu hàng triệu token khác. Nhiều token trong đó được gắn với một ứng dụng hoặc dự án cụ thể theo một cách nào đó, do đó tạo điều kiện thuận lợi cho hoạt động chuyển mã thông báo dài hạn trên Ethereum.
Sự hồi sinh của NFT đã góp phần rất lớn vào việc phát hành tiêu chuẩn ERC-721 vào năm 2018 và sẽ có tác động lớn nhất vào cuối năm 2021 và 2022. Tuy nhiên, khi sự cường điệu giảm bớt, các giao dịch liên quan đến chuyển NFT cũng giảm đi, dẫn đến sự hiện diện ít hơn nhưng vẫn có liên quan trong hệ sinh thái.
Nhìn chung, trong khi hoạt động chuyển tiền của Ethereum đã đa dạng hóa theo thời gian thì ETH và stablecoin vẫn là động lực chính tạo ra phí giao dịch. Điều này chứng tỏ tầm quan trọng liên tục của ETH với tư cách là tài sản gốc của mạng và vai trò quan trọng của stablecoin trong toàn ngành. Chúng tôi cho rằng rằng stablecoin là một trong những trường hợp sử dụng bền vững và trực quan nhất cho các nền tảng crypto sẽ xuất hiện trong nhiều năm tới.
Chi phí cơ sở hạ tầng Ethereum chủ yếu tập trung vào MEV, cầu nối và lớp 2
Ethereum ngày nay hoạt động rất khác so với 5 năm trước: ai thực hiện giao dịch, tần suất giao dịch quyết toán , cách tính phí, thứ tự giao dịch, chính sách cung cấp ETH - tất cả những điều này đã thay đổi.
Một số thay đổi được dàn dựng bởi đội ngũ phát triển cốt lõi của Ethereum , những thay đổi khác diễn ra một cách tự nhiên thông qua các lực lượng thị trường. Lấy việc đặt cược làm ví dụ. Trước khi dự án được triển khai vào năm 2015, lộ trình của Ethereum Foundation đã đề xuất chuyển sang một hệ thống xác định ai quyết toán các giao dịch dựa trên số lượng ETH bị khóa dưới dạng “cổ phần”. Tuy nhiên, sau khi ra mắt vào năm 2020, do yêu cầu về quy mô và nhu cầu thanh khoản, các nhà cung cấp bên thứ ba đã trở thành những người chơi nổi bật nhất trong không gian đặt cược, quyết toán phần lớn các giao dịch Ethereum.
Việc sử dụng cơ sở hạ tầng tăng lên kể từ năm 2020 một phần có thể là do đặt cược, nhưng ở mức độ lớn hơn là do công nghệ lớp 2, MEV và cầu nối. Lớp 2 (các hệ điều hành độc lập định kì quyết toán hàng loạt các giao dịch trên Chuỗi cơ sở Ethereum ) sẽ thống trị danh mục này từ năm 2022 đến năm 2023. Tuy nhiên, những thay đổi ở cấp độ giao thức đối với thị trường phí Ethereum vào tháng 3 (EIP-4844) đã giảm chi phí quyết toán lớp thứ hai xuống gần như bằng 0 (tháng 2 = 41 triệu USD, tháng 6 = 1,6 triệu USD).
Hiện tại, hơn 50% chi tiêu liên quan đến cơ sở hạ tầng có liên quan đến Giá trị rút tối đa (MEV). MEV đề cập đến giá trị có thể được sử dụng để sắp xếp giao dịch trong quá trình quyết toán . Nói một cách trực quan nhất thì MEV có thể có nghĩa là nắm bắt các cơ hội kinh doanh chênh lệch giá, trong đó lợi nhuận đến từ chênh lệch giá giữa cùng một tài sản trên hai sàn giao dịch khác nhau. Trớ trêu hơn nữa, nó có thể được cho rằng là cơ hội để người xác thực giao dịch xem xét các giao dịch này trước khi chúng xảy ra và thay thế những giao dịch có lợi nhuận (ví dụ: các giao dịch được thực hiện trên các cơ hội chênh lệch giá) bằng các giao dịch của chính họ.
Khi Ethereum tiếp tục tìm kiếm những ứng dụng nâng cao hơn và bắt tay vào những thay đổi phức tạp hơn, việc sử dụng cơ sở hạ tầng của nó cũng có khả năng tăng trưởng . Mặt khác, nếu cơ sở hạ tầng cơ bản bắt đầu có tác động đáng kể đến phí giao dịch chung, như trường hợp của lớp 2, thì những thay đổi có thể có tác động ngược lại, khi đội ngũ phát triển cốt lõi của Ethereum cố tình hạn chế việc sử dụng đó.
Chi tiêu Ethereum giảm nhưng vẫn còn trên thị trường, ETH và tài sản đuôi dài di chuyển
Cho đến nay, chúng tôi đã xem xét từng danh mục chính trong việc sử dụng Ethereum và đi sâu vào các yếu tố thúc đẩy có liên quan trong từng danh mục. Bây giờ, chúng tôi sẽ kết hợp tất cả những điều này để xem dịch vụ cụ thể nào có nhu cầu cao nhất trên tất cả các phân khúc.
Nguồn: CoinShares, EtherScan, BigQuery, dựa trên dữ liệu tổng hợp hàng tháng tính đến tháng 8 năm 2024
Những gì chúng tôi rút ra từ bảng này là điều mà cộng đồng Ethereum nên tự hào và lo lắng. Ethereum đã phát triển thành công thành nền tảng lưu trữ cho nhiều ứng dụng khác nhau mà người dùng sẵn sàng chi hơn hàng tỷ đô la mỗi năm để truy cập; một thành tựu đáng được tôn vinh trong vòng chưa đầy một thập kỷ. Tuy nhiên, sự thật phũ phàng là lưu lượng truy cập này tập trung cao độ vào một số ít trường hợp sử dụng tập trung vào đầu cơ tài sản và nhu cầu về Chuỗi Ethereum đang có xu hướng giảm.
Vì giá trị của ETH phụ thuộc vào nhu cầu về dịch vụ Ethereum, điều quan trọng nhất đối với các nhà đầu tư là nền tảng này có thể cung cấp các trường hợp sử dụng lâu bền mà lý tưởng nhất là sẽ trở nên có giá trị hơn theo thời gian. Mặc dù các xu hướng hiện tại đang không được khuyến khích nhưng chúng tôi không tuyên bố Ethereum sẽ diệt vong. Trên thực tế, chúng tôi nhận thấy rằng cộng đồng Ethereum khá cởi mở với sự thay đổi và sẵn sàng thay đổi hệ sinh thái của mình để theo đuổi các mục tiêu mới.
Khi điều đó xảy ra, mục tiêu chính trong vài năm qua là mở rộng thông qua các công nghệ lớp 2. Xét về mọi chỉ báo , đây là một thành công lớn và công nghệ lớp 2 đã tăng trưởng mạnh mẽ.
Tuy nhiên, trong khi sự nổi lên của Lớp 2 đã giải quyết một cách hiệu quả các thách thức mở rộng, nó cũng đã loại bỏ một số trường hợp sử dụng chính cho nền tảng Lớp 1 Ethereum, làm phức tạp thêm mối quan hệ giữa giá trị của ETH và hệ sinh thái Ethereum rộng lớn hơn.
Chúng tôi cho rằng rằng thay đổi lớn mới nhất, EIP-4844, khích lệ mạnh mẽ Lớp 2, điều này trái ngược với lợi thế thiết kế kinh tế của EIP-1559, vốn gắn giá trị của ETH với nhu cầu nền tảng Lớp 1 của nó.
Trong tương lai, chúng tôi cho rằng cộng đồng Ethereum cần tập trung vào việc phát triển tiện ích Chuỗi không chỉ có mở rộng mà còn mang lại giá trị lâu dài có ý nghĩa cho người dùng. Đây là một câu hỏi nghiên cứu quan trọng cho tương lai và là câu hỏi mà chúng tôi cho rằng trọng tâm của chiến lược đầu tư ETH cơ bản: Dịch vụ Ethereum nào sẽ thúc đẩy nhu cầu người dùng bền vững, lâu dài?
Mặc dù chúng tôi đã cố gắng khám phá câu hỏi này từ góc độ khái niệm nhưng chúng tôi vẫn chưa biết câu trả lời đầy đủ.
phương pháp luận
Mục tiêu của chúng tôi là xác định động cơ đằng sau các giao dịch Ethereum theo cách dựa trên dữ liệu . Chúng tôi đạt được điều này bằng cách xác định các địa chỉ Ethereum, đặt chúng vào các danh mục có ý nghĩa và kết hợp tập dữ liệu này với các giao dịch Chuỗi. Đầu ra cuối cùng là một dữ liệu ánh xạ tất cả các yêu cầu giao dịch Ethereum(được định giá bằng gas ) sang các danh mục khác nhau, chẳng hạn như sàn giao dịch phi tập trung, NFT, v.v.
Với kết quả đầu ra này, chúng tôi có thể tạo báo cáo này để trả lời người dùng về những dịch vụ nào họ trả Ethereum và số tiền bao nhiêu, đồng thời thông báo về việc sử dụng Ethereum có thể có trong tương lai dựa trên những câu trả lời này.
Chúng tôi tuân thủ tiền đề rằng bản chất hoặc mục đích của giao dịch có thể suy đoán từ sự hiểu biết về danh tính của người gửi hoặc người nhận giao dịch. Về mặt kỹ thuật, danh mục chi tiêu gas của một giao dịch nhất định là tài sản của người gửi hoặc người nhận. Do địa chỉ hợp đồng là liên tục và có sẵn, chúng tôi thấy rằng điều này có thể đạt được.
Do đó, chúng tôi đã thiết lập ánh xạ địa chỉ theo danh mục trong một số nguồn dữ liệu khác nhau, chủ yếu là: Dune Dữ liệu, Artemis và EtherScan. Các nguồn dữ liệu này xác định các mục bằng cách nhận địa chỉ và, trong trường hợp của Artemis, phân loại chúng. Trong nội bộ, chúng tôi xác định các mặt hàng có địa chỉ nhận chưa rõ ràng nếu cần. Khi mỗi địa chỉ có một mục được xác định, chúng tôi sẽ ánh xạ thêm từng địa chỉ vào phân loại danh mục.
Sau khi tạo dữ liệu có thể nhận dạng, chúng tôi đã kết hợp tập dữ liệu đó với dữ liệu Chuỗi có sẵn công khai của Google để thu được mức tiêu thụ gas , được tổng hợp theo tháng. Tuy nhiên, chúng tôi giả định rằng các giao dịch có mức tiêu thụ gas dưới 24k là "chuyển ETH đơn giản" và các giao dịch chi tiêu đến địa chỉ NULL là "tạo hợp đồng". Chúng tôi áp dụng những giả định này làm mô hình giả định mà chúng tôi nhận thấy là đúng trong phần lớn các trường hợp.
Cuối cùng, chúng tôi đã đạt được mục tiêu phân loại Gas thành phân vị thứ 85 cho mỗi tháng kể từ ít nhất là năm 2020, phân vị thứ 70 kể từ năm 2016 và phân vị thứ 88 trong tổng số Gas đã chi tiêu kể từ khi Ethereum ra mắt%.
