Vào mùa đông năm 2018, tôi đã đến thăm một nhà máy điện mặt trời ở sa mạc Kê Bắc, Thanh Hải. Trong cơn gió lạnh -20 độ C, kỹ sư trưởng chỉ vào những tấm pin mặt trời đang ngừng hoạt động và nói: "Đây là di sản của một vòng mở rộng trước đó, khi thị trường được thanh lọc xong, công nghệ mới sẽ bắt đầu nảy mầm." Lúc này, khi nhìn vào bảng xếp hạng Altcoin của Binance, những đường K-line đi ngang đó lại có vẻ đáng kinh ngạc tương tự như những hàng pin mặt trời kia.
Thị trường tiền mã hóa đang trải qua một chu kỳ lặp lại giống như các ngành công nghiệp truyền thống. Như trong giai đoạn 2012-2016 của ngành công nghiệp pin mặt trời, thị trường Altcoin trên các sàn giao dịch tập trung (CEX) đã bước vào giai đoạn thanh lọc khắc nghiệt: lượng giao dịch hàng ngày của nhiều dự án nổi bật trong năm 2021 đã giảm xuống dưới 10 triệu USD, giá trị vốn hóa trung vị so với đỉnh đã bốc hơi hơn 70%. Điều này tương tự như khi các ông lớn trong ngành pin mặt trời, Internet, than đá từ cổ phiếu trăm đồng trở thành cổ phiếu rác.
Nhưng phía sau sự tàn khốc của quy luật chu kỳ luôn ẩn chứa những món quà quý giá. Giống như Longi Solar đã đặt cược vào công nghệ silic đơn tinh thể trong thời điểm ngành công nghiệp đóng băng, thời khắc tăm tối nhất của thị trường Altcoin hiện nay đang nuôi dưỡng những động lực đột phá:
1. Tái cấu trúc logic định giá: "Giàu có trên giấy" của VC và sự tàn phá của đòn bẩy
- Bong bóng định giá: Quỹ đầu tư mạo hiểm (VC) định giá các dự án vòng gieo hạt trung bình đạt 82 triệu USD (Báo cáo Messari 2022), tăng 16,4 lần so với chu kỳ năm 2017 (so với 5 triệu USD cho các dự án tương tự năm 2017), khiến cho giá trị token khi niêm yết trên CEX đã bị "thổi phồng" gấp 10 lần;
- Nợ nần bùng nổ: Các tổ chức như Genesis đã cung cấp các khoản vay có tỷ lệ thế chấp 100% bằng BTC, tạo ra một chu kỳ đầu cơ: các tổ chức thế chấp BTC → nhận stablecoin → đầu tư vào Altcoin có beta cao. Các nhà đầu cơ có thể thế chấp BTC để mua Altcoin, tạo ra một sự phồng lên giả tạo. Nhưng kể từ khi Genesis sụp đổ vào năm 2022, giá trị tài sản thế chấp đã giảm xuống dưới mức margin call, dẫn đến thanh lý liên hoàn, và "đường ống cung cấp vốn" này đã bị cắt đứt, khiến thị trường Altcoin trở thành "lò mổ" cho việc bán tháo rác từ thị trường sơ cấp.
2. Quá trình thanh lọc đang diễn ra: Chu kỳ thanh lọc của ngành tiền mã hóa luôn nhanh hơn so với các ngành thực tế
- Tâm lý thị trường chạm đáy: Giá trị vốn hóa trung bình của Altcoin trên CEX đã tiến gần về mức năm 2020, nhiều dự án niêm yết trong giai đoạn 2022-2024 đã bốc hơi hơn 80%; tỷ lệ nhà đầu tư bán lẻ rời khỏi thị trường đạt đỉnh lịch sử, mức độ hoạt động 90 ngày của các địa chỉ nắm giữ token của nhà đầu tư bán lẻ giảm xuống 12,3% (Santiment), tiến gần mức đáy lịch sử; Chỉ số sợ hãi và tham lam của Altcoin trên CEX duy trì dưới 20 trong 15 tuần liên tiếp, đạt mức đáy năm 2020.
- Sự ươm mầm của những lĩnh vực mới: Mặc dù các nhà tạo lập thị trường truyền thống đang co lại, nhưng các cơ chế mới như token con/mẹ, thanh khoản trong các pool DEX đang tái tạo kênh đòn bẩy, AI và Crypto, tuân thủ pháp luật và Crypto đang thử nghiệm để nuôi dưỡng những động lực ngành mới.
Kết luận: Thị trường Altcoin hiện tại giống như thị trường cổ phiếu than khoảng năm 2015 - quá trình thanh lọc công suất diễn ra nhanh chóng, nhiệt độ thị trường sụt giảm nhanh chóng, tin tức tích cực hay tiêu cực không còn gây ra biến động ngành, đồng thời còn đối mặt với sự "hút máu" từ các phân khúc thay thế (DEX) trong mắt của toàn thị trường, nhưng dưới ánh mặt trời không có gì mới, nguyên tắc đầu tiên của đầu tư vẫn là thanh khoản và giá rẻ, ẩn trong đống đổ nát là những mỏ vàng bị giết chết, chúng tôi tin rằng các dự án chất lượng sẽ lắng đọng ra khi ngành được thanh lọc.
Cuộc chiến vốn trong thị trường Altcoin: CEX bước vào giai đoạn dao động tìm đáy, ánh sáng ló rạng trên lục địa mới của DEX
1. Bế tắc của CEX: Độc dược của VC chưa tiêu tan, quá trình thanh lọc bước vào giai đoạn sau
- Tranh giành quyền định giá: Các dự án mà VC đầu tư với mức định giá 100 triệu USD vào năm 2021, nay chỉ được thị trường thứ cấp công nhận với mức vốn hóa 10 triệu USD, 90 triệu USD "khoảng cách định giá" đó đã trở thành "vực thẳm định giá" (Ví dụ: Một dự án có vòng gieo hạt định giá 20 triệu USD, khi niêm yết trên Binance chỉ có vốn hóa lưu thông 4 triệu USD);
- Hồ chứa vốn bị tắc nghẽn: Sự ra đời của các quỹ ETF BTC mang lại 17 tỷ USD dòng vốn mới, nhưng do các biện pháp quản lý rủi ro thắt chặt, các nhà tạo lập thị trường không thể như trước sử dụng thế chấp BTC để đòn bẩy, dòng vốn bị застревать trong các sàn giao dịch mới, Altcoin trên CEX trở thành "con sông cạn kiệt", bước vào chu kỳ phản hồi âm của hiệu ứng thua lỗ.
2. Đột phá của DEX: Cuộc cách mạng định giá cấp độ thứ cấp
- Lộ trình truyền thống: VC định giá → Sàn giao dịch niêm yết → Nhà đầu tư bán lẻ tiếp nhận
- Định giá đảo ngược: Trên DEX, nhà đầu tư bán lẻ có thể mua toàn bộ lượng token lưu thông với giá chỉ bằng 1/10 so với VC
- Cơ chế tái cấu trúc định giá: Thị trường DEX sử dụng thuật toán AMM để khám phá giá, các dự án điển hình khi niêm yết có mức溢价so với CEX thấp 73,5% (Dune Analytics); DEX đang hút máu thanh khoản của CEX, tạo ra một khuôn mẫu định giá tài sản mới: Đồng thuận cộng đồng → Chứng minh thanh khoản trên DEX → CEX thụ động niêm yết
- Phân mảnh đồng thuận: Khi những khái niệm nhỏ lẻ (như AI Agent) thông qua truyền bá cộng đồng trở thành đồng thuận của đại chúng, sự lưu thông của token sẽ nâng cấp từ "nhà đầu cơ và nhà đầu tư bán lẻ cạnh tranh" (PvP) lên "dòng vốn mới gia nhập" (PvE). Ví dụ điển hình:
- Virtual: Từ sự nổi tiếng trong giới DEX nhỏ, đến được Grayscale đưa vào danh sách theo dõi, vốn hóa tăng 20 lần trong 3 tháng;
- AI16Z: Cộng đồng mô phỏng logic đầu tư của a16z để đóng gói dự án, thu hút dòng vốn từ giới công nghệ truyền thống.
Logic cốt lõi: CEX giống như "doanh nghiệp nhà nước thanh lý nợ nần", DEX giống như "doanh nghiệp tư nhân thôn tính ngược" - trước tiên là chờ đợi sự cứu trợ chính sách, sau đó là dựa vào phong trào quần chúng.
CEX vs DEX: Hai bộ luật sinh tồn, hai mã số tài sản
1. Chiến lược CEX
- Nhặt gốc tàn: Chỉ mua các dự án có vốn hóa từ 50-200 triệu USD, có sản phẩm và cộng đồng thực tế, nhóm dự án nắm giữ quyền định giá cốt lõi, tránh xa những "cổ phiếu rác" (giao dịch trung bình <1 triệu USD/ngày);
- Chờ đợi chu kỳ ngành: Tham khảo lịch sử cổ phiếu than, chuẩn bị布局vào giai đoạn 2025-2026, chờ đợi chu kỳ thanh khoản nới lỏng để thực hiện thu hoạch lợi nhuận, nắm bắt các mục tiêu cốt lõi của xu hướng ngành (Ví dụ: Mua MKR 200 USD vào năm 2020, bán ra 6.000 USD vào năm 2021);
- Arbitrage thanh khoản: Trong các xu hướng thị trường liên tục, token lưu thông trên các CEX khác nhau thường thể hiện sự thay đổi tuyến tính, ở những điểm cảm xúc băng giá thường xuất hiện cơ hội định giá sai lệch về thanh khoản và cảm xúc, lúc này chúng tôi cho rằng ETH đang có cơ hội định giá sai lệch đáng kể khi hưởng lợi từ thanh khoản của hệ thống đô la Mỹ như BTC.
2.
Bánh răng của chu kỳ thị trường DeFi chưa bao giờ ngừng quay, những dự án đã được mài giũa trong mùa đông lạnh giá sẽ phản chiếu ánh sáng rực rỡ nhất khi ánh bình minh của thanh khoản ló dạng. Những gì chúng ta cần làm chỉ là như những thợ đào lão luyện - hiệu chỉnh la bàn khi người khác bỏ cuộc, và chuẩn bị đạn dược đầy đủ trước khi ngành công nghiệp thức tỉnh. Chỉ khi kết hợp sự kiên nhẫn của những người đào than, sự quyết liệt của những tay cờ bạc và sức mạnh tính toán của những kế toán viên, chúng ta mới có thể khai quật được những mảnh vàng từ đống đổ nát. Hãy nhớ rằng: thị trường bò là sân khấu để thực hiện lợi nhuận, thị trường gấu là chiến trường để tích lũy token - và bây giờ chính là thời khắc vàng để cõng rổ và nhặt những mỏm đá quý, kiên định lạc quan về tỷ giá ETHBTC và cơ hội vàng để xây dựng vị thế altcoin trong năm tới.
