Bài viết gốc | Odaily( @OdailyChina )
Tác giả | Đinh Đang ( @XiaMiPP )
Sự sụp đổ Altcoin là một nhận định chung mà người dùng crypto không muốn thừa nhận nhưng đã phải đối diện trong năm qua. Ngay cả những cổ phiếu từng là "blue-chip" cũng rơi vào giai đoạn giao dịch đi ngang kéo dài hoặc giảm dần do sự suy yếu liên tục của thị trường nói chung, cho thấy rất ít dấu hiệu phục hồi.
Tuy nhiên, giữa bối cảnh suy thoái chung này, token MORPHO đã phục hồi từ mức thấp nhất hồi đầu tháng Hai là 0,96 đô la lên mức 1,8-1,9 đô la, tăng hơn gấp đôi giá trị. Nhìn lên vào biểu đồ hàng ngày, sự phục hồi này về cơ bản đã hình thành mô hình đáy tròn , có thể là tín hiệu đảo chiều đáy. Liệu tăng này chỉ là sự tăng đột biến tạm thời do tâm lý thị trường thúc đẩy, hay là sự khởi đầu của một xu hướng được thúc đẩy bởi sự kết hợp của các biến số cơ bản và cấu trúc?
Khi triều đại cũ bắt đầu tự hủy hoại chính mình.
Morpha là giao thức cho vay được ra mắt vào năm 2021. Ban đầu, cơ chế hoạt động của nó tương tự như giao thức cho vay như Aave và Compound , nhưng vào năm 2023, Morpha bắt đầu ra mắt Morpho Blue (cũng là phiên bản chính hiện tại), hoàn toàn chuyển đổi thành một lớp cơ sở hạ tầng vay mượn độc lập, không cần cấp phép và khẳng định vị thế dẫn đầu trong lĩnh vực vay mượn của hệ sinh thái Ethereum .
Tuy nhiên, Aave vẫn là công ty lớn nhất và mạnh nhất trong lĩnh vực vay mượn , một thực tế không thể phủ nhận. Nhưng gần đây, Aave lại một lần nữa vướng vào tranh cãi nghiêm trọng về quản trị do khung tài trợ "Aave Will Win" trị giá 51 triệu đô la do người sáng lập, Stani, đề xuất.
Ban đầu, số tiền này được dự định để hỗ trợ phát triển sản phẩm mới, và Đề án nêu rõ rằng 100% thu nhập trong tương lai từ các thương hiệu liên quan sẽ được chuyển về quỹ của DAO — điều này dường như là một kế hoạch lý tưởng để nhóm dự án "chuyển giao quyền kiểm soát và trả lại cho cộng đồng", nhưng nó lại bất ngờ làm bùng phát những xung đột kéo dài trong nội bộ DAO.
Lý do là Marc Zeller, người sáng lập ACI và là nhân vật chủ chốt trong quản trị DAO, đã công bố một báo cáo " kiểm toán " vào ngày 25 tháng 2, cáo buộc Labs sử dụng quỹ không hiệu quả và đã lấy khoảng 86 triệu đô la từ DAO trong vài năm qua mà không có sự minh bạch. Đồng thời, BGD Labs, một nhà phát triển cốt lõi của DAO, đã tuyên bố rút lui vào tháng 4 năm 2026 do mâu thuẫn quản trị. Quyền biểu quyết cao của những người sáng lập thậm chí còn chi phối Đề án gây tranh cãi, càng thúc đẩy toàn bộ DAO vào một cuộc tranh giành quyền lực và phân bổ quỹ công khai. Ngay từ tháng 12 năm ngoái, những rạn nứt đã xuất hiện trong cộng đồng Aave ; để biết thêm chi tiết , tham khảo " Nhà đầu tư lớn thứ hai bán lỗ: Liệu Aave vẫn đáng mua trong tâm lý sâu sắc? "
Hiện nay, khi Aave đang chậm lại do những mâu thuẫn trong quản trị, mô hình quản trị "đơn giản" của Morpho bắt đầu thu hút sự chú ý. Aave có thể được coi là thế hệ đầu tiên của các mô hình quản trị vay mượn, đặc trưng bởi "sự lãnh đạo của DAO và điều chỉnh tham số toàn cầu", trong đó tất cả các tham số rủi ro(như hệ số tài sản thế chấp và ngưỡng thanh lý) được quyết định bằng một cuộc bỏ phiếu toàn cầu trong DAO. Mặc dù thiết kế này đảm bảo sự ổn định tổng thể, nhưng nó dễ bị tắc nghẽn quản trị—bất kỳ điều chỉnh tham số nhỏ nào cũng đòi hỏi sự đồng thuận rộng rãi của cộng đồng, và ngay cả những bất đồng nhỏ cũng có thể gây ra sự chậm trễ, đặc biệt là trong thời kỳ tranh cãi, điều này có thể dễ dàng làm tê liệt quá trình ra quyết định.
Ngược lại, Morpho đi theo con đường thế hệ thứ hai dựa trên thị trường và có tính mô-đun : bản thân giao thức này có tính tự do cao, cho phép bất kỳ ai cũng có thể tạo ra các thị trường riêng biệt bất cứ lúc nào. Các tham số rủi ro cho mỗi thị trường (như LTV, đường cong lãi suất và khích lệ thanh lý) được thiết lập bởi các nhà quản lý rủi ro chuyên nghiệp độc lập (người quản lý), thay vì dựa vào việc bỏ phiếu trên toàn bộ mạng lưới DAO. Điều này có nghĩa là rủi ro được khoanh vùng nghiêm ngặt trong một thị trường duy nhất, trách nhiệm được phân bổ cho các người quản lý cụ thể và tốc độ ra quyết định được cải thiện đáng kể. Không cần phải chờ đợi sự đồng thuận toàn cầu; người quản lý có thể nhanh chóng điều chỉnh các tham số dựa trên điều kiện thị trường thực tế. Ưu điểm của thiết kế này là nó giúp giảm đáng kể ma sát quản trị và sự chậm trễ trong việc ra quyết định.
Khi một triều đại lâu đời bắt đầu gặp xung đột nội bộ, đó có thể là cơ hội để một thế lực mới lật đổ nó.
Kiểm tra tính hợp lệ dữ liệu: Liệu nó có xứng đáng với cơ hội này?
Hãy cùng xem xét các yếu tố cơ bản của Morpho để xem liệu nó có tiềm năng thách thức sự thống trị Aave trong vay mượn hay không. Theo dữ liệucủa Tokenterminal , tổng giá trị cho vay (TVL) của Morpho vẫn duy trì ở mức trên 9,5 tỷ đô la trong quý 3 và quý 4 năm 2025, tăng trưởng khoảng 80% so với nửa đầu năm.
Tổng khối lượng cho vay đang hoạt động trong khuôn khổ thỏa thuận cũng vượt quá 3,5 tỷ đô la trong cả quý 3 và quý 4, tăng khoảng 80% so với cùng kỳ năm ngoái.
Về một trong chỉ báo quan trọng nhất đối với các giao thức DeFi — thu nhập của giao thức — con số này vẫn tương đối ổn định ở mức khoảng 50 triệu đô la trong các quý khác, ngoại trừ hiệu suất tương đối yếu trong quý 2.
Tăng trưởng người dùng thậm chí còn rõ rệt hơn, với số lượng địa chỉ hoạt động hàng quý tăng nhanh từ khoảng 30.000 trong quý 1 lên mức 400.000, cho thấy đà tăng trưởng tự nhiên mạnh mẽ.
Mặc dù tổng giá trị cho vay (TVL) và khối lượng cho vay đang hoạt động của Morpho hiện vẫn còn thấp hơn Aave, nhưng tốc độ tăng trưởng người dùng của nó đã biến nó trở thành một trong những "ngựa ô" đầy tiềm năng nhất trong lĩnh vực vay mượn. Đặc biệt bối cảnh áp lực chung và những khó khăn trong quá trình phát triển mà lĩnh vực DeFi trải qua vào năm 2025, hiệu suất của Morpho có thể được coi là một xu hướng ngược chiều với tốc độ tăng trưởng cao, chứng minh rằng mô hình sản phẩm của nó đã vượt qua được thử thách của thị trường. Các giao thức có thể liên tục thu hút vốn và người dùng trong thời kỳ thị trường gấu thường sở hữu sức mạnh bùng nổ mạnh mẽ hơn trong chu kỳ tiếp theo.
Các biến số thể chế: Khi nào vốn truyền thống bắt đầu đầu tư
Dữ liệu cơ bản mạnh mẽ chỉ chứng minh rằng thỏa thuận có nền tảng vững chắc, nhưng chất xúc tác lớn hơn thực sự sẽ thay đổi đường cong giá trị vốn hóa thị trường là sự tham gia của các ông lớn tài chính truyền thống.
Ngày 13 tháng 2, tập đoàn quản lý tài sản khổng lồ Apollo Global Management của phố Wall và Hiệp hội Morpho, tổ chức phi lợi nhuận đứng sau Morpho, đã ký một thỏa thuận hợp tác quan trọng. Apollo dự định sẽ dần dần mua tới 90 triệu token MORPHO trong vòng 48 tháng tới, tương đương khoảng 9% tổng lượng cung ứng của Morpho, trị giá khoảng 160 triệu đô la Mỹ theo giá hiện tại là 1,8 đô la.
Xét từ góc độ giao dịch thuần túy, điều này sẽ tạo ra nhu cầu mua bền vững cho MORPHO. Tuy nhiên, nếu bạn quen thuộc với Apollo, bạn sẽ biết rằng đây có lẽ là một bước thâm nhập chiến lược vào DeFi.
Apollo quản lý gần 940 tỷ đô la tài sản và việc kinh doanh cho vay quỹ đầu tư tư nhân của họ nổi tiếng với việc theo đuổi lợi nhuận cao. Chuỗi cung cấp cho họ cơ hội khuếch đại đòn bẩy và thanh khoản toàn cầu tức thời. Từ năm 2024, họ đã mạo hiểm tham gia vào ngành công nghiệp crypto, chủ yếu sử dụng RWA làm chiến trường. Hợp tác với Securitize, họ token ACRED, hiện có giá trị 130 triệu đô la.
Tuy nhiên, thách thức cốt lõi đối với RWA sau khi Chuỗi chưa bao giờ là việc phát hành, mà là việc giải phóng thanh khoản. Tài sản có thể token hóa, nhưng nếu không có thị trường vay mượn hiệu quả và hoàn cảnh đòn bẩy, tiềm năng lợi nhuận của chúng rất khó hiện thực hóa. Xét từ chiến lược của Apollo, có lý do để suy đoán rằng họ có ý định tận dụng thị trường vay mượn của Morpho để khuếch tỷ suất lợi nhuận của các sản phẩm tín dụng của mình. Cấu trúc vay mượn mô-đun của Morpho rất phù hợp với RWA — các thị trường riêng biệt, các tham số rủi ro độc lập và hoàn cảnh đòn bẩy có thể tùy chỉnh — các cơ chế hấp dẫn hơn nhiều đối với các tổ chức so với các trò chơi dựa trên tham số dưới sự quản trị thống nhất.
Giả thuyết này không phải là không có cơ sở, bởi vì mặc dù Morpho có tính tự do cao, các tùy chọn tham số chính vẫn yêu cầu sự quản trị của Morpho DAO mở rộng thư viện tùy chọn. Nếu Apollo nắm giữ một lượng lớn token MORPHO, họ sẽ có được quyền biểu quyết tương ứng, có khả năng thúc đẩy việc bổ sung các tham số thân thiện với RWA. Nếu ý định của Apollo thành hiện thực như suy đoán, thiết kế mô-đun của Morpho có thể thu hút dòng vốn đầu tư tổ chức nhanh hơn, biến nó thành cơ sở hạ tầng quan trọng để khuếch đại các sản phẩm cho vay tổ chức trên Chuỗi. Sự ủng hộ từ cấp độ tổ chức này không chỉ củng cố lợi thế cạnh tranh của Morpho mà còn thu hẹp khoảng cách với Aave — đặc biệt khi Aave đang vướng vào các vấn đề quản trị nội bộ.
Phần kết luận
Cuộc khủng hoảng quản trị của Aave có thể tiếp tục kéo giảm giá trị vốn hóa thị trường và thanh khoản trong ngắn hạn, trong khi Morpho, tận dụng lợi thế về cấu trúc sản phẩm và các chất xúc tác thể chế, đang âm thầm định hình lại bối cảnh cạnh tranh của ngành vay mượn. Tuy nhiên, liệu Morpho có thực sự lật đổ được Aave hay không vẫn còn phải chờ xem, tùy thuộc vào việc họ tiếp tục bắt kịp về tổng giá trị cho vay (TVL) và sự gia nhập của nhiều người chơi TradeFi khác. Nhưng ít nhất là hiện tại, sự chuyển dịch quyền lực trong "thế hệ vay mượn thứ hai" này đã bắt đầu.
Cảnh báo rủi ro: Một lượng lớn token MORPHA sẽ được mở khóa vào tháng 3, và số tiền thu được sẽ được chuyển cho Morpho DAO, quỹ dự trữ của Hiệp hội Morpho và các nhà đóng góp cốt lõi. Cần theo dõi sát sao những biến động thanh khoản ngắn hạn.
