Tác giả: Dara_VC
Biên soạn bởi: Jia Huan, ChainCatcher
Mô hình tài trợ L1 (tài trợ sinh thái) đã trở nên kém hiệu quả. Đây không phải là kiểu thất bại "cần điều chỉnh nhỏ", mà là một thất bại hoàn toàn về cấu trúc, khái niệm và tính nhất quán trong động lực.
Đội ngũ L1 điều hành những dự án này hoặc là quá gần gũi với tình hình nên không thể nhìn nhận trong đó, hoặc là họ quá sợ hãi để thừa nhận điều đó vì quá lo ngại về tác động tiêu cực nếu dừng các dự án lại.
Tiền đã đi đâu?
Trước đó, NEAR đã công bố một quỹ hệ sinh thái trị giá 800 triệu đô la, trong đó 250 triệu đô la được dành riêng cho các khoản tài trợ hệ sinh thái trong bốn năm tới. Trước đó nữa, NEAR đã giải ngân hơn 45 triệu đô la tiền tài trợ cho hơn 800 dự án.
Avalanche đã cam kết đầu tư hơn 250 triệu đô la để thúc đẩy sự phát triển hệ sinh thái của mình.
Aptos vận hành chương trình tài trợ hệ sinh thái dựa trên các mốc tiến độ, với số tiền từ 5.000 đến 50.000 đô la, và các khoản tài trợ thanh toán lên đến 150.000 đô la. BNB Chain cung cấp khoản tài trợ lên đến 200.000 đô la cho mỗi dự án.
Nhìn chung, trên tất cả các tổ chức tài trợ L1 lớn, hàng trăm triệu, thậm chí có thể hàng tỷ đô la đã được đổ vào "cỗ máy tài trợ" này trong bốn năm qua. Tính đến năm 2024, đã có hơn 50 dự án tài trợ Web3 đang hoạt động trên toàn cầu, hỗ trợ nhiều loại hình dự án khác nhau, bao gồm hàng hóa công cộng, DeFi, công cụ, trí tuệ nhân tạo và cơ sở hạ tầng.
Bạn có thể nghĩ rằng với lượng vốn đổ vào khổng lồ như vậy, chúng ta sẽ thấy lượng lớn công ty đột phá, các giao thức kỳ lân và hệ sinh thái có thể thực sự giữ chân thanh khoản và người dùng trong dài hạn.
Tuy nhiên, thực tế không phải vậy. TVL (Tổng giá trị bị khóa) đang lưu thông và biến mất, khi các nhà phát triển liên tục chạy theo khích lệ tiếp theo. Những dữ liệu ấn tượng được báo cáo cho hội đồng quản trị quý trước giờ đây trông thật đáng xấu hổ sau sáu tháng. Và câu hỏi mà không ai muốn hỏi công khai là: Tất cả số tiền đó đã đi đâu?
Để chứng minh mục đích thiết kế ban đầu của mô hình tài trợ sinh thái.
Công bằng mà nói, mô hình cấp vốn cho hệ sinh thái từng rất hợp lý. Vào năm 2020 và 2021, khi L1 thực sự cố gắng khởi động lại hệ sinh thái của mình từ con số không, các khoản cấp vốn là một động lực hợp lý. Bạn cần các nhà phát triển trước khi có người dùng, và bạn cần các giao thức trước khi có thanh khoản. Các khoản cấp vốn có thể châm ngòi cho guồng quay ban đầu.
Trong giai đoạn đầu phát triển Web3, các khoản tài trợ hệ sinh thái đóng vai trò tài chính quan trọng. Chúng hỗ trợ các đóng góp mã nguồn mở, khích lệ tham gia vào các giao thức mới và cho phép đội ngũ xây dựng MVP (Sản phẩm khả thi tối thiểu) mà không chịu áp lực kiếm tiền ngay lập tức. Các khoản tài trợ rất lý tưởng cho việc động não và thử nghiệm.
"Tia lửa" là từ khóa ở đây. Không ai thiết kế nguồn tài trợ để trở thành nguồn nhiên liệu vĩnh cửu. Nhưng đây chính xác là thực tế của nhiều hệ sinh thái—một sự "truyền năng lượng" dài hạn cho phép các dự án tồn tại nhờ hệ thống hỗ trợ sự sống mà không bao giờ buộc chúng phải thực sự học cách tự thở.
Sự gia tăng các dự án phụ thuộc vào nguồn vốn đã bộc lộ những hạn chế quan trọng. Nguồn vốn thường khuyến khích tư duy thiển cận, đội ngũ tập trung tối ưu hóa cho lần gọi vốn hơn là hoạt động bền vững. Các dự án có thể rơi vào vòng xoáy viết Đề án và tìm kiếm tài trợ, mà ít chú trọng đến việc xây dựng cơ sở người dùng khả thi hoặc sản phẩm tạo ra thu nhập.
Bẫy bánh xe hamster quay tại chỗ
Một đội ngũ đã nhắm đến một mạng lưới L1 tầm trung—một mạng lưới có các quỹ đầu tư mạnh, các ủy ban xét duyệt tài trợ năng động và, quan trọng hơn cả, ít cạnh tranh hơn về nguồn vốn. Họ đã phát triển các sản phẩm phù hợp với danh sách mong muốn tài trợ hiện tại: các công cụ DeFi, DEX, thị trường NFT và một số loại "tích hợp AI" (bất kể điều đó có nghĩa là gì trong chu kỳ này).
Họ đã đệ trình một Đề án xuất sắc, đạt được các chỉ tiêu KPI được quy định trong cấu trúc cột mốc, nhận được tài trợ theo từng đợt và cung cấp dữ liệu đội ngũ của quỹ có thể chụp ảnh màn hình và hiển thị trong báo cáo hàng quý của họ.
Một nhóm nhỏ đội ngũ đã có chỗ đứng vững chắc liên tục giành được nguồn tài trợ, cơ hội và sự chú ý. Ngay cả trong các hệ thống như Lần Funding, đội ngũ này thường vị trí chủ đạo, loại trừ những người mới.
Theo thời gian, đội ngũ thông minh hơn đã hiểu được động lực của nhóm độc quyền này và trở nên thành thạo trong việc điều hướng trong đó. Họ xây dựng mối quan hệ với các ủy ban tài trợ, trở thành "người trong cuộc" trong cộng đồng Discord của hệ sinh thái và tự định vị mình là những người nhận tài trợ đáng tin cậy theo chu kỳ.
Sau đó, khi hệ sinh thái đạt đến giới hạn, khi TVL ngừng tăng trưởng, và khi thanh khoản thực sự vẫn tập trung trên Solana và Ethereum(vì đó là nơi có người dùng thực sự), đội ngũ này sẽ đưa ra một quyết định hợp lý. Họ sẽ bắt đầu đánh giá hệ sinh thái hoạt động tiếp theo, chuyển đổi mã nguồn, viết Đề án mới, và sau đó rút lui.
Việc tài trợ dự án được đánh giá dựa trên số tiền đã giải ngân hoặc số tiền được phân bổ, nhưng điều này không phản ánh toàn bộ sự thật. Biểu đồ TVL (Giá trị của khoản đầu tư/chi phí) mới cho thấy sự thật, dữ liệu về tỷ lệ giữ chân nhà phát triển cũng cho thấy sự thật, và các kênh Discord im ắng cũng nói lên sự thật.
Vấn đề nan giải về "con tin" chưa được đề cập đến
Các mô hình tài trợ sinh thái đã tạo ra một động lực kỳ lạ mà hiếm khi được thảo luận công khai: chúng tạo ra một mối quan hệ con tin, trong đó cả hai bên đều là con tin.
Các quỹ từ thiện đã trở thành con tin của chính chỉ báo lường của họ. Họ cam kết phân bổ vốn và phải báo cáo tăng trưởng của hệ sinh thái cho hội đồng quản trị, và phương pháp dễ nhất để chứng minh tăng trưởng là cung cấp thêm kinh phí, thêm dự án và dữ liệu khả quan hơn.
Quỹ Ethereum đã tài trợ cho 105 dự án trước khi nhận ra cần phải tạm dừng việc xét duyệt. Số lượng quá lớn đã gây ra vấn đề, làm quá tải đội ngũ làm việc vốn đã ít ỏi và ngăn cản họ đánh giá tác động lâu dài thực sự.
Ngay cả hệ sinh thái Ethereum trưởng thành và đáng tin cậy nhất cũng cuối cùng phải dừng lại và suy ngẫm... Chúng ta đang tạo ra giá trị hay chỉ đơn thuần là tạo ra hoạt động?
Đội ngũ nhận tài trợ trở thành một con tin khác. Một khi bạn bước vào chu kỳ gọi vốn, cấu trúc tổ chức của bạn được xây dựng xoay quanh nó. Lộ trình phát triển sản phẩm của bạn trở thành Đề án xin tài trợ, và các chỉ số hiệu suất chính (KPI) trở thành bất cứ điều gì mà ủy ban muốn thấy. Bạn không còn đưa ra quyết định về sản phẩm dựa trên nhu cầu người dùng, mà dựa trên những gì sẽ giúp bạn nhận được tài trợ.
Những người sáng lập và phát triển Web3 cần nhận ra rằng thành công không được đo bằng lần gọi vốn hay sự hào hứng của cộng đồng; tác động lâu dài đến từ việc xây dựng cơ sở hạ tầng và ứng dụng có thể tồn tại lâu dài. Vốn đầu tư có thể là tia lửa ban đầu, nhưng không bao giờ được là nhiên liệu chính.
Điều đáng tiếc là đội ngũ thực sự tài năng lại bị mắc kẹt trong trong đó. Họ lẽ ra có thể tạo ra giá trị thực sự, nhưng thay vào đó, họ lại bận rộn tối ưu hóa các đơn xin tài trợ và tham gia các nhóm Telegram khác nhau để được công nhận.
Vai trò thực sự của đầu tư vốn cổ phần trực tiếp
Hãy so sánh điều này với việc bộ phận đầu tư mạo hiểm của L1 thực sự rót vốn bằng những tấm séc – đầu tư vào các công ty mà họ thực sự tin tưởng, dưới hình thức cổ phần cộng với token.
Solana Ventures , với vai trò là nhánh đầu tư chiến lược của Solana Labs, có sứ mệnh rõ ràng: đẩy nhanh sự phát triển của blockchain Solana , sử dụng nguồn vốn của mình làm đòn bẩy cho tăng trưởng của hệ sinh thái. Công ty thường xuyên thiết kế và phát triển các mối quan hệ đối tác với các studio game.
Đây không chỉ là nhà đầu tư mà còn là đối tác về cơ sở hạ tầng và thâm nhập thị trường, giúp đội ngũ xây dựng nền kinh tế game gốc và tích hợp của Solana .
Điều này hoàn toàn khác với việc cấp vốn. Khi bạn chấp nhận cổ phần và token, bạn đang đặt cược rằng công ty sẽ đạt được điều gì đó. Điều này thay đổi hoàn toàn cách bạn tương tác với họ. Giờ đây, bạn đang ở cùng một phía của cuộc chơi.
Bạn muốn họ tìm được sự phù hợp giữa sản phẩm và thị trường (Product-Market Fit - PMF), bạn muốn họ hoàn thành một vòng gọi vốn Series A thực sự, và bạn muốn họ đạt được mức định giá một tỷ đô la, bởi vì mức định giá một tỷ đô la đó có tác động lớn hơn đến danh tiếng hệ sinh thái, giá token và câu chuyện dài hạn của bạn so với tổng giá trị của 50 người nhận tài trợ cộng lại.
A16z Crypto đã đầu tư 50 triệu đô la vào Jito, giao thức cốt lõi Solana , để đổi lấy token, với mục tiêu rõ ràng là thúc đẩy sự hợp tác lâu dài giữa hai công ty. Đây là cách tiếp cận đúng đắn, chứ không phải là khoản tài trợ 50.000 đô la với báo cáo tiến độ phải hoàn thành trong vòng 90 ngày.
Đây là việc đặt cược vào một công ty sẽ có tác động thực sự, và đó là một canh bạc thực sự, có giá trị lớn.
Vào năm 2025, nguồn vốn đầu tư mạo hiểm blockchain toàn cầu đạt 35 tỷ đô la, trong đó các tổ chức như a16z crypto và Pantera Capital dẫn đầu nhiều vòng gọi vốn lớn. Đây chính là nguồn vốn mà các công ty đầu tư mạo hiểm cấp độ 1 cần phải cạnh tranh.
Các nhà phát triển chỉ trung thành với người dùng và thanh khoản.
Một sai lầm chiến lược khác của mô hình tài trợ sinh thái là nó cho rằng lòng trung thành của nhà phát triển có thể được mua bằng vốn không pha loãng. Điều này không đúng.
Năm 2025, hoạt động L1 phân hóa thành nhân vật khác nhau: Solana, BNB Chain và Hyperliquid thu hút được lượng vốn đầu cơ lượng lớn, trong khi Ethereum củng cố địa vị của mình như quyết toán và cung cấp dữ liệu . Lớp nền tiếp tục phân chia thành Chuỗi chuyên biệt bao gồm quyền riêng tư, hiệu suất và điều phối Chuỗi ứng dụng, khiến khả năng tương tác và Chuỗi xuyên chuỗi ngày càng trở nên quan trọng.
Những nhà phát triển giỏi nhất hiểu điều này. Họ không trung thành với bất kỳ Chuỗi cụ thể nào, mà trung thành với người dùng và thanh khoản. Họ đến nơi có người dùng, nơi có cơ chế thoát hiểm và nơi có khối lượng giao dịch thực sự và dòng vốn lưu chuyển.
Hiện nay, đây là thực tế đa chuỗi . Những người chiến thắng trong chu kỳ tiếp theo sẽ là các giao thức và ứng dụng tạo ra tích hợp có ý nghĩa trên nhiều Chuỗi khác nhau.
Chuỗi khối lớp 1 đã huy động được khoảng 2,71 tỷ đô la từ năm 2023 đến năm 2025, trong đó gần 48% số tiền này được rót vào các dự án giai đoạn đầu. Các nhà đầu tư vẫn ủng hộ hoàn cảnh thực thi mới nhưng ngày càng kỳ vọng vào việc triển khai hệ sinh thái nhanh hơn.
Thị trường đang trở nên thông minh hơn; nó đang từ bỏ hệ sinh thái chỉ dựa vào trợ cấp để thúc đẩy các hoạt động giả mạo. Giờ đây, phần thưởng là lưu lượng truy cập thực, người dùng thực và thu nhập thực.
Vậy chính xác thì bộ phận đầu tư mạo hiểm của L1 nên làm gì? Đầu tư vào những công ty tốt nhất càng sớm càng tốt bằng cổ phần và token, tham gia chiến lược thực sự vào danh mục đầu tư đa chuỗi , và biến tích hợp Chuỗi của bạn thành một phần trong lộ trình phát triển của họ, chứ không phải là một hoạt động phụ tùy chọn.
Nếu bạn ủng hộ một công ty có tiềm năng phát triển vượt bậc, bạn sẽ hợp tác với họ, biến Chuỗi của bạn thành địa điểm lý tưởng cho các hoạt động của họ. Bạn giành được lòng trung thành đó bằng cách trở thành hoàn cảnh công nghệ tốt nhất để họ phát triển sản phẩm, chứ không phải bằng cách cho thuê không gian đó thông qua các khoản tài trợ.
Một công ty tỷ đô đối đầu với 200 dự án "xác sống".
Tình huống A: Bạn đã phân bổ 10 triệu đô la tiền tài trợ cho 200 dự án trong vòng hai năm. Báo cáo hàng quý của hội đồng quản trị bao gồm dữ liệu người dùng hoạt động hàng ngày (DAU), một số hoạt động trên GitHub và nhiều bình luận từ đội ngũ hoạt động trên Discord đang cố gắng tối ưu hóa các chỉ số KPI tài trợ của họ.
Hai năm sau, một nửa trong đó hoặc bị hủy bỏ hoặc chuyển đến những nơi có thanh khoản thực sự. Giá trị tài sản bị khóa (TVL) của bạn trì trệ, và dữ liệu về tỷ lệ giữ chân nhà phát triển thì tệ hại. Bạn báo cáo "đã tài trợ cho hơn 200 dự án", rồi cầu mong không ai hỏi chuyện gì đã xảy ra với chúng.
Kịch bản B: Bạn có cùng 10 triệu đô la và sử dụng số tiền đó dưới dạng vốn chủ sở hữu trực tiếp cộng với token cho 10 công ty thực sự triển vọng trong hệ sinh thái của bạn, đồng thời phát triển lộ trình tích hợp để gắn kết sự thành công của họ với Chuỗi của bạn.
Bạn cung cấp sự hỗ trợ chiến lược thực sự—không phải chỉ chạy theo báo cáo cột mốc, mà là giới thiệu việc tuyển dụng, thiết kế kinh tế học token và chiến lược thâm nhập thị trường. Ba năm sau, một trong đó công ty được định giá 1 tỷ đô la, và hai công ty còn lại được định giá 200 triệu đô la mỗi công ty.
Công ty tỷ đô đó là bằng chứng cho thấy nó có thể thay đổi mọi thứ. Nó đã thay đổi cách các nhà phát triển khác nghĩ về việc xây dựng sản phẩm trong hệ sinh thái của bạn, cách các nhà đầu tư mạo hiểm nghĩ về việc rót vốn vào hệ sinh thái của bạn, cách sàn giao dịch nhìn nhận các dự án trên Chuỗi của bạn và cách nhà cung cấp thanh khoản(NHÀ CUNG CẤP THANH KHOẢN) nhìn nhận token của bạn.
Sức hút của một dự án thực sự đột phá là vô cùng lớn, và hiệu ứng lan tỏa của nó là điều mà 200 dự án "xác sống" tồn tại nhờ trợ cấp không bao giờ có thể đạt được.
Chỉ riêng trong quý đầu tiên của năm 2025, các công ty khởi nghiệp blockchain và crypto đã huy động được 4,8 tỷ đô la, đây là quý mạnh nhất kể từ cuối năm 2022. Các công ty khởi nghiệp có thể chứng minh tính khả thi, tuân thủ quy định và mở rộng của mình không chỉ thu hút được vốn đầu tư mà còn cả các đối tác chiến lược và sự hỗ trợ lâu dài.
Dòng vốn thông minh đang bắt đầu đổ vào các công ty thực sự có khả năng tạo ra kết quả hữu hình. Các công ty đầu tư mạo hiểm L1 cần nắm bắt xu hướng này, thay vì tự cô lập mình bằng cách thực hiện các dự án tài trợ song song.
Hãy loại bỏ chỉ báo phù phiếm. Ngừng báo cáo số lượng dự án được tài trợ và bắt đầu báo cáo giá trị công ty trong danh mục đầu tư, giá trị lỗ ròng (TVL) của các công ty này và tỷ lệ giữ chân nhà phát triển thực sự gắn liền với tăng trưởng tự nhiên, chứ không phải tỷ lệ giữ chân dựa trên khích lệ.
Hãy phân biệt rõ ràng giữa tài trợ cơ sở hạ tầng và đầu tư vào công ty. Một số thứ đáng được tài trợ—những sản phẩm công cộng mã nguồn mở thực sự, cơ sở hạ tầng cốt lõi, nghiên cứu bảo mật. Đây là những sản phẩm công cộng thực sự mang lại lợi ích cho tất cả mọi người trong hệ sinh thái và không cần mô hình kinh doanh. Nhưng còn một giao thức DeFi hay một ứng dụng trò chơi thì sao? Đó là một công ty. Hãy đầu tư vào nó như bạn đầu tư vào một công ty.
Những kẻ cứ phung phí tiền bạc cuối cùng sẽ bị loại bỏ.
Bức tranh L1 năm 2026 sẽ khác biệt rất nhiều so với năm 2021. Tổng giá trị vốn hóa thị trường của lĩnh vực L1 sẽ duy trì ổn định ở mức trên 2,96 nghìn tỷ đô la, và cạnh tranh đã chuyển từ lý thuyết sang các ứng dụng thực tiễn, thanh toán stablecoin, trò chơi, sàn giao dịch phi tập trung (DEX) hợp đồng vĩnh cửu, công cụ dành cho nhà phát triển và Chuỗi ứng dụng chuyên dụng. Những người chiến thắng đang tạo sự khác biệt thông qua thông lượng, phí giao dịch, phi tập trung và sức hấp dẫn đối với nhà phát triển.
Kỷ nguyên của các khoản tài trợ có ý nghĩa trong thời kỳ khởi đầu khó khăn. Kỷ nguyên đó đã qua. Điều còn lại là một cuộc cạnh tranh thực sự để tìm ra những nhà thầu xây dựng tốt nhất, những thương vụ tốt nhất và hoạt động kinh tế chân chính nhất. Bạn không thể chiến thắng cuộc cạnh tranh này bằng cách trở thành ủy ban tài trợ hào phóng nhất.
Bạn thắng vì bạn có một nhóm các công ty thực sự tuyệt vời, những công ty chọn Chuỗi của bạn (thường là trong số nhiều lựa chọn khác) vì đây là nơi tốt nhất để phát triển, và họ ở lại vì bạn là đối tác lâu dài phù hợp.
Những doanh nghiệp L1 hiểu được điều này trong vòng 18 tháng tới sẽ được coi là những người có tầm nhìn xa. Những doanh nghiệp L1 vẫn ưu tiên tài trợ dự án như chiến lược phát triển hệ sinh thái chính của họ cuối cùng sẽ bộc lộ bản chất thật: họ đã nhầm lẫn mức độ hoạt động với việc tạo ra giá trị và trả giá hàng trăm triệu đô la cho sự tự lừa dối này.
