HYPE đạt mức cao kỷ lục 62 đô la, không phải vì nó là một quỹ ETF, mà vì Hyperliquid đã sử dụng gần như toàn bộ lợi nhuận để mua lại cổ phiếu của chính mình.
Được viết bởi: Zennon Kapron, Foebes
Biên soạn bởi: AididiaoJP, Foresight News
Hyperliquid sử dụng gần như toàn bộ phí giao dịch để mua lại token HYPE của chính mình. Cơ chế tích hợp này có kéo lên lớn hơn nhiều đến giá cả so với quỹ ETF spot mới ra mắt.
Vào ngày 21 tháng 5, giá của HYPE đã vượt qua mốc 62 đô la, thiết lập Cao nhất mọi thời đại (ATH). Lời giải thích của thị trường như thường lệ là: các quỹ đầu tư tổ chức đã đổ bộ. Lô ETF giao ngay siêu spot khoản đầu tiên tại Hoa Kỳ vừa mới bắt đầu giao dịch vài ngày trước đó, và định giá pha loãng hoàn toàn của HYPE từng vượt qua Solana , khiến giới truyền thông tài chính đưa tin về việc "Phố Wall cuối cùng cũng phát hiện ra sàn giao dịch phái sinh phi tập trung ".
Tuy nhiên, câu chuyện này chưa đầy đủ và thậm chí có thể làm sai lệch sự hiểu biết của chúng ta về tăng này. Lý do thực sự khiến giá HYPE tăng là do Hyperliquid đã sử dụng gần như toàn bộ thu nhập để mua lại token của chính mình. Cơ chế mua lại này được lập trình sẵn trong giao thức và hoạt động tự động liên tục, hầu như không liên quan đến việc các nhà đầu tư bên ngoài có lạc quan về dự án hay không. Sự khác biệt giữa việc xem giá hiện tại là "phán quyết cuối cùng của thị trường về dự án" và "kết quả do cơ chế tạo ra" nằm ở việc thực sự hiểu cách thức hoạt động của cơ chế mua lại này.
Người mua thực sự là Quỹ Hỗ trợ.
Hyperliquid vận hành một cơ chế gọi là "Quỹ Hỗ trợ". Theo dữ liệu của DefiLlama, 99% phí giao dịch sàn giao dịch và Thị trường Spot chảy vào quỹ này, sau đó quỹ sử dụng số tiền này để trực tiếp mua vào HYPE trên thị trường mở. Không có hội đồng quản trị nào có thể bỏ phiếu để đình chỉ nó; việc mua lại là hành vi mặc định của mô hình thu nhập của giao thức và được thực hiện trong mọi khối và mọi hoàn cảnh thị trường.
Số tiền này đủ lớn để tự động đẩy giá lên. Kể từ khi ra mắt, Hyperliquid đã tích lũy được hơn 1,16 tỷ đô la thu nhập, gần như toàn bộ được sử dụng để mua lại token của chính mình. Chỉ riêng trong quý 3 năm 2025, giao thức này đã mua lại số token HYPE trị giá 316,76 triệu đô la. Rất ít công ty niêm yết công khai trả lại vốn cho cổ đông với tốc độ này, và những công ty đó được yêu cầu phải đưa ra các quyết định có chủ đích hàng quý. Hyperliquid đơn giản là loại bỏ quy trình ra quyết định này — việc mua lại chỉ diễn ra một cách tự động.
Ngoài ra, còn có hai lệnh mua liên tục hỗ trợ giá từ phía dưới.
Bản thân giao thức không phải là người mua tự động duy nhất. Hyperliquid Strategies (niêm yết trên Nasdaq thông qua sáp nhập ngược, mã chứng khoán PURR) được thành lập chỉ để tích lũy và nắm giữ HYPE, hiện đang nắm giữ khoảng 20 triệu token. Công ty đã ghi nhận lợi nhuận ròng 152,5 triệu đô la trong quý trước, gần như hoàn toàn đến từ lợi nhuận chưa thực hiện trên số token HYPE nắm giữ. "Công ty kho bạc" này, với lợi nhuận biến động theo giá token, tạo thành một lực mua liên tục thứ hai trên thị trường, và áp lực mua này càng mạnh khi giá tăng.
Nguồn tài trợ thứ ba đến từ lớp stablecoin . Sau khi USDC trở thành tài sản được niêm yết chính thức của Hyperliquid, giao thức này đã hoàn trả tới 90% lợi nhuận USDC dự trữ trên nền tảng để mua lại và khích lệ hệ sinh thái. Nền tảng này liên tục nắm giữ hàng tỷ đô la USDC, và lãi suất phát sinh từ số dư này tạo ra một cơ hội mua vào trị giá hàng trăm triệu đô la mỗi năm. Cả ba kênh đều hướng đến cùng một token.
Về cơ bản, việc kinh doanh rất vững chắc.
Nếu việc kinh doanh cốt lõi yếu kém, việc mua lại cổ phiếu chỉ là lời nói suông, vì vậy các yếu tố cơ bản cần được ứng xử nghiêm túc. Hyperliquid đã chiếm lĩnh thị phần chi phối trong lĩnh vực giao dịch hợp đồng vĩnh cửu Chuỗi , một lĩnh vực tăng trưởng nhanh chóng khi các nhà giao dịch tìm kiếm các địa điểm giao dịch bên ngoài sàn giao dịch tập trung . Khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh cửu tích lũy của nó đã đạt đến hàng nghìn tỷ đô la, với phí giao dịch chảy vào Quỹ Hỗ trợ đến từ hoạt động giao dịch thực tế.
Điều này phân biệt Hyperliquid với lượng lớn dự án crypto trước đây—những dự án dựa vào khích lệ người dùng bằng chính token được thổi phồng giá trị để tạo ra hoạt động giả tạo. Hyperliquid kiếm được gần 1 tỷ đô la mỗi năm từ hoạt động thực sự của khách hàng, và việc hoàn trả số tiền đó cho người nắm giữ token trung thực hơn hầu hết các dự án trong ngành. Vấn đề ở đây không phải là Hyperliquid là một công ty dễ bị tổn thương, mà là công ty và token là hai thứ khác nhau, và thị trường hiện đang định giá token như thể chúng hoàn toàn giống nhau.
Các quỹ ETF thực sự đã đóng góp được bao nhiêu?
Hãy so sánh các công ty mua lại cổ phiếu với các tiêu đề báo chí. Bitwise và các công ty khác đã ra mắt đợt ETF spot HYPE đầu tiên của Mỹ vào tháng 5, thu hút hàng chục triệu đô la vốn đầu tư chỉ trong tuần đầu tiên. Đây thực sự là tiền của các tổ chức lớn và là minh chứng cho độ tin cậy của tài sản mới nổi, điều đáng khen ngợi.
Tuy nhiên, quy mô tương đối hạn chế. Thỏa thuận này mua lại hàng trăm triệu đô la mỗi quý, trong khi dòng vốn đổ vào ETF chỉ ở mức vài chục triệu đô la. Ra mắt ETF này gây chú ý vì nó phù hợp với câu chuyện quen thuộc về " tài sản crypto được chứng nhận bởi Phố Wall" truyền thống. Nhưng điều thực sự quyết định giá cả là Quỹ Hỗ trợ, hoạt động ổn định ngay cả trong những tuần không có tin tức về ETF.
Sự khác biệt chính nằm ở mô hình hành vi của chúng. Nhu cầu ETF phản ánh quyền lựa chọn bán ra bất cứ lúc nào của các nhà đầu tư bên ngoài; mặt khác, các thỏa thuận mua lại là kết quả kế toán của các giao dịch hợp đồng vĩnh cửu. Chừng nào khối lượng giao dịch còn duy trì, các thỏa thuận mua lại sẽ tiếp tục diễn ra với tốc độ tối đa ngay cả khi tất cả người nắm giữ ETF đột nhiên mất hứng thú chỉ sau một đêm.
Ý nghĩa thực tiễn của việc mua lại cổ phiếu đối với người nắm giữ.
Thuật ngữ "mua lại cổ phiếu" mang những giả định của thị trường chứng khoán và không hoàn toàn áp dụng cho token. Khi một công ty niêm yết mua lại cổ phiếu của chính mình, họ làm giảm số lượng cổ phiếu đang lưu hành bằng tiền mặt, cho phép các cổ đông bán và nhận đô la.
Tuy nhiên, Quỹ Hỗ trợ không hoàn trả bất cứ thứ gì. Nó chuyển đổi thu nhập của giao thức thành token HYPE, sau đó được giao thức nắm giữ, do đó làm giảm lượng lưu thông và hỗ trợ giá cả. Người nắm giữ HYPE không thể đổi hoặc nhận thị phần từ quỹ; giá trị do quỹ tạo ra chỉ được phản ánh thông qua một kênh duy nhất—giá thị trường của token , bản thân giá này được hỗ trợ bởi hoạt động mua liên tục. Nói một cách đơn giản, tài sản do người nắm giữ HYPE sở hữu được định giá bởi áp lực mua liên tục, quy mô của áp lực này được xác định bởi khối lượng giao dịch mỗi quý.
Bánh đà quay theo cả hai hướng ( rủi ro).
Sự phụ thuộc này chính là nơi tiềm ẩn rủi ro cấu trúc. Việc mua lại cổ phiếu do phí giao dịch thúc đẩy không bao giờ được vượt quá giới hạn cho phép bởi khối lượng giao dịch, vốn có tính chu kỳ cao. Dữ liệu của Protocol tự chứng minh điều này: số tiền mua lại hàng quý giảm từ 316,76 triệu đô la trong quý 3 năm 2025 xuống còn 255,05 triệu đô la trong quý 4, và sau đó xuống còn 192,25 triệu đô la trong quý 1 năm 2026. Trong khi HYPE đạt mức cao kỷ lục, lực mua crypto này đã giảm khoảng 40%.
Giá cả và động lượng đang di chuyển ngược chiều nhau, điều mà luận điểm "tiền của các tổ chức đổ vào" đã bỏ qua. Trong một thị trường gấu crypto thực sự, khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh cửu giảm mạnh, hoạt động mua lại giảm theo và mức hỗ trợ biến mất chính xác vào thời điểm người nắm giữ cần sức mua nhất. Cơ chế này khuếch đại lợi nhuận trong tăng và rút lại sự hỗ trợ trong các đợt giảm giá. Hiện tại, chỉ có nửa đầu của cơ chế này được xác thực đầy đủ trên quy mô lớn.
Việc so sánh với Solana thực chất đã đánh giá quá cao sự cường điệu.
Tuyên bố rằng HYPE "vượt trội hơn Solana" cũng cần được xem xét một cách tương tự. Sự "vượt qua" này xảy ra với mức định giá đã được pha loãng hoàn toàn, nghĩa là nó bao gồm tất cả token trong tương lai. Tuy nhiên, xét về chỉ báo phản ánh giá trị vốn hóa thị trường lưu hành thực tế, HYPE vẫn thấp hơn đáng kể so với Solana vì lượng lớn nguồn cung HYPE vẫn chưa được đưa ra thị trường.
Lịch trình mở khóa là rất quan trọng đối với việc mua lại. Khi nguồn cung bị khóa dần được đưa vào lưu thông, Quỹ Hỗ trợ phải hấp thụ áp lực bán tiềm năng ngày càng tăng để ngăn chặn giá giảm. Cơ chế này cần liên tục tăng tốc trước nguồn cung lưu thông ngày càng tăng. Nếu khối lượng giao dịch giảm và nguồn cung lưu thông tăng đồng thời, áp lực sẽ càng trầm trọng hơn.
Làm thế nào để định giá một token"tự mua chính nó"?
Hyperliquid vẫn là một trong những dự án sinh lời nhất trong không gian crypto, với mức thu nhập mà hầu hết chuỗi công khai Layer 1 khó có thể sánh kịp. Sử dụng thu nhập để mua lại token là một cách hợp lý để thưởng cho người nắm giữ. Arthur Hayes đã đặt mục tiêu 150 đô la cho tháng 8, điều này, xét từ nhìn lên cơ học, là hoàn toàn nhất quán. Các nhà phân tích kỹ thuật cho rằng token đang bị mua quá mức, điều này cũng phù hợp với logic cơ học.
Lời giải thích thẳng thắn nhất là: lý do kỳ vọng tăng giá và bearish về HYPE về cơ bản là giống nhau. Giá của nó gắn liền với khối lượng giao dịch của Hyperliquid – khối lượng giao dịch tạo ra các lệnh mua lại, và các lệnh mua lại hỗ trợ giá. Các nhà đầu tư mua vào HYPE ở lịch sử về cơ bản đang đặt cược bằng đòn bẩy vào một biến số duy nhất: liệu khối lượng giao dịch hợp đồng vĩnh cửu của sàn sàn giao dịch có thể tiếp tục tăng hay không.
Điều này hẹp hơn nhiều so với việc đặt cược vào toàn bộ lĩnh vực DeFi, và thậm chí còn hẹp hơn cả việc đặt cược vào một chuỗi công khai đa năng như Solana . Biểu đồ mức cao nhất Cao nhất mọi thời đại (ATH) cho thấy thị trường dường như đã đi đến kết luận, nhưng đối với token này, những gì thị trường đang thấy phần lớn chỉ là sự phản ánh chính nó.
