Phân tích toàn cảnh: Quy trình giao dịch và đặt hàng Ethereum DeFi

Chúng ta đang sống trong một thế giới nơi cấu trúc thị trường tài chính phi tập trung (“defi”) và việc thực hiện giao dịch liên tục thay đổi và hầu hết mọi người biết rất ít về chúng. Giữa sự phức tạp này, chúng ta dễ dàng quên rằng cấu trúc thị trường defi ngày nay rất khác so với hiện trạng tài chính truyền thống (“tradfi”). Từ nguồn gốc phi tập trung, toàn cầu, không được phép, DeFi đã và đang trên đường giải quyết một số lời chỉ trích về việc thực hiện giao dịch của những người tham gia thị trường và cơ quan quản lý.

Trong bài viết này, chúng tôi sẽ tập trung vào trạng thái của trật tự và luồng giao dịch DeFi ngày nay. Chúng tôi sẽ chỉ ra DeFi khác với các thị trường dòng lệnh truyền thống như thế nào và thảo luận về những thách thức trong việc hiện thực hóa giấc mơ chung của chúng tôi về một hệ thống tối đa hóa lợi ích của người dùng trong khi vẫn duy trì tính phi tập trung.

Chúng tôi tin rằng SEC, Citadel và Flashbots (cũng như nhiều cơ quan khác) đã hoàn toàn thống nhất ngay từ đầu trong việc xác định các thất bại của thị trường và kết quả thị trường mong muốn. Chúng tôi sẽ phác thảo một số vấn đề mà chính những người tham gia thị trường tradfi đã xác định trong bối cảnh thanh toán cho dòng lệnh (“PFOF”) và lập luận rằng defi có cơ hội giải quyết trực tiếp những thất bại thị trường này.

Chúng tôi sẽ chỉ ra rằng bối cảnh luồng đơn hàng của Ethereum thể hiện một cơ hội non trẻ và mong manh, thể hiện phiên bản phi tập trung của mạng xử lý luồng đơn hàng mạnh mẽ sử dụng cơ sở hạ tầng tập trung. Chúng tôi tin rằng mạng tìm kiếm không cần xin phép và việc cung cấp thanh khoản có thể tạo ra việc thực hiện lệnh cạnh tranh, giúp tradfi thoát khỏi sự phụ thuộc vào một số ít các nhà tạo lập thị trường đã có uy tín. Chúng tôi tin rằng điều cần thiết để DeFi thực sự hiện thực hóa tầm nhìn và lời hứa của mình là duy trì tính phân cấp hiện có của thị trường này đồng thời tăng tính cạnh tranh và khả năng phân cấp cơ sở hạ tầng ở mọi lớp.

Trong quá trình này, tiền điện tử cố gắng tiến một bước tới các yếu tố cơ bản của một hệ thống tài chính công bằng, mạnh mẽ, có khả năng cải thiện nghịch cảnh và phi tập trung.

SEC đề xuất Quy tắc 615: Khúc dạo đầu hấp dẫn cho Defi

Để hiểu lịch sử của dòng lệnh và việc thực hiện lệnh, điều quan trọng là phải hiểu cấu trúc thị trường chứng khoán trưởng thành của Hoa Kỳ. Cấu trúc thị trường của Tradfi bắt đầu với việc các nhà tạo lập thị trường ưu tiên giao dịch với “các nhà đầu tư bán lẻ” do rủi ro lựa chọn bất lợi thấp hơn, nghĩa là có ít khả năng giá cổ phiếu sẽ di chuyển ngược lại với nhà tạo lập thị trường do thực hiện lệnh. Ngày nay, hơn 90% đơn đặt hàng bán lẻ được gửi trực tiếp đến sáu nhà tạo lập thị trường bán buôn thay vì tới các sàn giao dịch công khai của Ignite. Hoạt động này, được biết đến rộng rãi là Trả tiền cho luồng đơn hàng (PFOF), là nơi các nhà tạo lập thị trường được trả tiền để giao dịch dựa trên luồng đơn hàng bán lẻ và đổi lại, cung cấp cho người dùng các giao dịch miễn phí hoa hồng.

Chất lượng thực hiện giao dịch của người dùng trong PFOF được duy trì thông qua hai phương pháp chính:

1. Cải thiện giá: Các nhà tạo lập thị trường phải thực hiện các lệnh của người dùng ở mức giá ít nhất phải cao hơn Giá chào và giá chào mua tốt nhất quốc gia (NBBO), đây là giá chào mua cao nhất trên tất cả các sàn giao dịch và giá bán thấp nhất
2. Cạnh tranh công bằng: Luồng lệnh được phân bổ cho các nhà tạo lập thị trường theo đợt dựa trên các chỉ số chất lượng thực hiện như tổng mức cải thiện giá trong giai đoạn trước và tỷ lệ PFOF thống nhất được tính cho tất cả các nhà tạo lập thị trường tham gia.

Robinhood là một trong những nhà môi giới lớn nhất và nổi bật nhất sử dụng PFOF để kiếm tiền từ luồng đơn đặt hàng bán lẻ. Vào tháng 8 năm 2023, người dùng Robinhood đã giao dịch 59,8 tỷ USD cổ phiếu, 107,3 ​​triệu USD quyền chọn và 2,2 tỷ USD tiền điện tử . Robinhood kiếm được 1,1 triệu USD từ PFOF từ các cổ phiếu thuộc S&P 500, 9 triệu USD từ các cổ phiếu không thuộc S&P 500 và 43,4 triệu USD từ các giao dịch quyền chọn .

Nguồn: Báo cáo Quy tắc 606 của Robinhood quý 3 năm 2023.

Hình 1. Tỷ lệ đơn đặt hàng không trực tiếp mà mỗi nhà bán buôn trên Robinhood nhận được. Đơn đặt hàng được chia nhỏ theo cổ phiếu S&P 500, cổ phiếu không thuộc S&P 500 và quyền chọn.

Hình 1 cho thấy có tới bốn nhà tạo lập thị trường bán buôn cho mỗi loại đơn đặt hàng trên Robinhood. Trong số bốn nhà tạo lập thị trường, Citadel thực hiện 29% đơn đặt hàng S&P 500, 36% đơn đặt hàng không thuộc S&P và 37% đơn đặt hàng quyền chọn. Virtu thực hiện 45% lệnh S&P 500 và 28% lệnh không thuộc S&P.

Cấu trúc thị trường dẫn đến việc người dùng bán lẻ giao dịch với Citadel và Virtu dường như không tốt cho người dùng, SEC cũng vậy. SEC liệt kê hai lời chỉ trích chính về cấu trúc thị trường PFOF:

1. Phân đoạn dòng lệnh: Việc phân đoạn luồng bán lẻ từ các sàn giao dịch đang hoạt động đến các nhà tạo lập thị trường mang lại lợi ích cho các nhà tạo lập thị trường và đánh thuế những người tham gia thị trường khác. Khi khả năng xảy ra lựa chọn bất lợi tăng lên, các nhà tạo lập thị trường bắt đầu mở rộng báo giá của họ trên các sàn giao dịch có khối lượng giao dịch thấp hơn, dẫn đến chất lượng khớp lệnh kém hơn đối với các nhà giao dịch như nhà đầu tư tổ chức trên các sàn giao dịch này.
2. Khuyến khích không phù hợp cho việc tăng giá trong một đơn hàng: Vì luồng lệnh được phân bổ cho các nhà tạo lập thị trường theo đợt và chỉ được đánh giá dựa trên tổng mức tăng giá nên nhà tạo lập thị trường có quyền quyết định xem có cung cấp cho người dùng mức giá tốt hơn hay không. cung cấp cho người dùng mức giá tốt hơn khi thực hiện một lệnh duy nhất. Giữ lợi nhuận cho chính bạn. Khi việc thực thi chỉ khai thác sự cạnh tranh thông qua các phương tiện gián tiếp, phần thặng dư sẽ chảy vào tay người mua buôn vì họ không có động cơ để đưa ra mức giá tốt nhất có thể cho mỗi người dùng.

Ngoài ra, theo thời gian, việc mở rộng phạm vi báo giá trên các sàn giao dịch sáng giá và việc không tính đến các tuyến giao dịch thông qua thanh khoản ẩn trên các sàn giao dịch và các hệ thống giao dịch thay thế như dark pool đã làm xói mòn NBBO, làm giảm thêm lợi nhuận của các nhà tạo lập thị trường.

Để giải quyết những vấn đề này, vào tháng 12 năm 2022, SEC đã đề xuất thay đổi cấu trúc thị trường chứng khoán từ PFOF sang hình thức đấu giá từng tích tắc từ 100 đến 300 mili giây do một "trung tâm giao dịch cạnh tranh mở" (chẳng hạn như một sàn giao dịch) điều hành. Thay đổi này nhằm mục đích thúc đẩy việc thực hiện lệnh của người dùng tốt hơn bằng cách dân chủ hóa luồng đơn đặt hàng bán lẻ đến thị trường rộng lớn hơn (chẳng hạn như các nhà đầu tư tổ chức) và điều chỉnh các ưu đãi của nhà tạo lập thị trường trên cơ sở từng đơn hàng.

Cuộc đấu giá trả tiền theo đơn hàng mang tính cạnh tranh, dễ tiếp cận và được khuyến khích nhất chính là điều mà DeFi đã cố gắng trên quy mô lớn trong hai năm qua!

Công suất dòng lệnh

Để kết nối với cuộc trò chuyện về cấu trúc thị trường DeFi, trước tiên chúng tôi sẽ đề cập đến thị phần dòng lệnh của từng giao diện người dùng. Hiểu thị phần dòng lệnh rất quan trọng để suy luận xem ai có đủ quyền lực để tác động đến cấu trúc thị trường của DeFi, ai kiểm soát phần nào của thị trường và những phần thị trường đó có giá trị đối với ai.

Dữ liệu chúng tôi sẽ cung cấp được thu thập từ chuỗi khối Ethereum trong khoảng thời gian từ ngày 1 tháng 11 năm 2023 đến ngày 30 tháng 11 năm 2023.

Hình 2, 3 và 4. Tỷ lệ phần trăm thị phần theo khối lượng giao dịch, số lượng giao dịch và người dùng cho 45 giao diện Ethereum được theo dõi1 trong khoảng thời gian từ ngày 1 tháng 11 năm 2023 đến ngày 30 tháng 11 năm 2023.

Hình 2 cho thấy khối lượng giao dịch Ethereum DEX trị giá 14 tỷ USD vào tháng 11 năm 2023 bắt nguồn từ các giao dịch gọi trực tiếp đến hợp đồng bộ định tuyến giao diện người dùng mà chúng tôi ước tính chủ yếu là luồng đơn hàng bán lẻ, không độc hại.

Hình 2-4 cho thấy luồng đơn đặt hàng trên Ethereum bị chi phối bởi ứng dụng trang web và ví của Uniswap. Vào tháng 11, họ đã xử lý hơn 2,2 triệu giao dịch cho 370.000 người dùng và khối lượng giao dịch là 4,03 tỷ USD, chiếm 29% thị phần tương ứng. , 44% và 47%. Tiếp theo là công cụ tích hợp giao diện người dùng và API 1inch, có khối lượng giao dịch 3,9 tỷ USD trên 68.000 người dùng. Hình 3 cho thấy bot Telegram Maestro (750.000 giao dịch, 15%) và Banana Gun (537.000 giao dịch, 10%) chỉ đứng sau Uniswap về số lượng giao dịch. Hình 4 cho thấy cơ sở người dùng của Uniswap được theo sau bởi nền tảng trao đổi ví trong ứng dụng phổ biến Metamask (90.000 người dùng, 11%) và Ví Coinbase (55.000 người dùng, 7%).

Hình 5. Tỷ lệ phần trăm thị phần trên mỗi giao diện người dùng theo số lượng giao dịch trên các quy mô giao dịch khác nhau từ <$100 đến >1 triệu đô la, từ ngày 1 tháng 11 năm 2023 đến ngày 30 tháng 11 năm 2023.

Hình 6. Khối lượng giao dịch của các danh mục cặp mã thông báo khác nhau trên giao diện người dùng Ethereum trong tháng 11. ETH/BTC đại diện cho ETH và BTC được ghép với USDC/USDT/DAI. Các chốt bao gồm các cặp stablecoin phổ biến như USDC/USDT và các cặp tiền tệ được chốt như stETH/WETH. ²Đuôi dài bao gồm tất cả các cặp khác.

Hình 5 và 6 cho thấy các giao diện người dùng khác nhau phục vụ cho các hồ sơ người dùng khác nhau. Các giao dịch của người dùng bot Telegram nhỏ hơn, lên tới 10.000 USD và hầu như chỉ nhắm mục tiêu vào các đồng tiền đuôi dài. Các công cụ tổng hợp và đấu giá bộ giải như API 1inch và Fusion 1inch, Cowswap và Uniswap

Tổng quát hơn, Hình 6 cho thấy trong số 14 tỷ USD khối lượng giao dịch bán lẻ trên Ethereum vào tháng 11 năm 2023, 50% giao dịch các cặp mã thông báo đuôi dài trên Ethereum, 23% giao dịch các cặp mã thông báo ETH/BTC và 27% giao dịch các cặp mã thông báo cố định .

Xây dựng khối phi tập trung (MVP tập trung)

Vào ngày 13 tháng 10 năm 2023, kyoro.eth đã sử dụng Cowswap để bán HAY , token Hayden Adams ra mắt cách đây 5 năm để thử nghiệm Uniswap V1, với giá 2,7 ETH. 12 người giải quyết Cowswap đã cạnh tranh để tìm ra con đường tốt nhất, trong đó người giải Laertes giành chiến thắng bằng cách định tuyến đến Giao thức 0x tổng hợp, định tuyến các giao dịch thông qua các nhóm Uniswap V1, Uniswap V2 và Uniswap V3 HAY-WETH. Sau đó, Solver Laertes đã gửi giao dịch tới cuộc đấu giá luồng đơn hàng MEV-Blocker, nơi đã nhận được 18 giá thầu từ những người tìm kiếm để hỗ trợ giao dịch. MEV-Blocker gửi dấu vết ngược tới 7 nhà xây dựng khối cạnh tranh để hợp nhất chúng, Builder0x69 đã giành được khối sau khi hợp nhất 4 dấu vết nguyên tử, hai trong số đó đáp ứng lệnh giới hạn người dùng mở 1 inch và một dấu vết ngược Tín hiệu từ những người tìm kiếm sẵn sàng nắm giữ cổ phiếu HAY. Cuối cùng, Builder0x69 và đường quay lại của Seeker đã trả lại tổng cộng 0,4 ETH (khoảng 900 USD theo giá thị trường hiện tại) dưới hình thức thu hồi MEV tới địa chỉ hoàn trả được chỉ định của Cowswap.

Tách ra thì đây là:

1 người giải đấu đấu giá + 12 người giải quyết Cowswap + ≥ 1 công cụ tổng hợp + ≥ 3 sàn giao dịch phi tập trung

+ ≥ 3 nhà cung cấp thanh khoản thụ động HAY-WETH + 1 phiên đấu giá luồng lệnh

+ ≥ 4 Người tìm kiếm nguyên tử + ≥ 1 Người tìm kiếm tín hiệu + 2 Người dùng đặt lệnh giới hạn 1 inch + 7 Người xây dựng khối

≥ 35 đơn vị tham gia để giúp kyoro.eth nhận được giá ưu đãi khi giao dịch!

Để hiểu mức độ phức tạp của các giao dịch riêng lẻ đang được xử lý, điều quan trọng là phải hiểu từng phiên đấu giá trong số bốn phiên đấu giá theo thứ tự liên tiếp có liên quan và cách chúng phối hợp mạng lưới những người tìm kiếm chuyên nghiệp để thúc đẩy mức giá cao hơn cho người dùng. Chúng ta sẽ bắt đầu với phiên đấu giá đầu tiên, diễn ra ở cấp độ ý định trước khi giao dịch được tạo và kết thúc bằng phiên đấu giá toàn bộ khối Ethereum.

Đấu giá bộ giải

Được tiên phong bởi Cowswap và sau đó được 1inch Fusion và Uniswap X áp dụng theo nhiều cách khác nhau, các cuộc đấu giá có người giải quyết đã phát triển từ các công ty tổng hợp thuê ngoài công việc định tuyến giao dịch tối ưu cho các thị trường cạnh tranh. Khả năng cạnh tranh và kiếm lợi nhuận chỉ bằng cách tối ưu hóa các tuyến thương mại mà không cần phải cạnh tranh trên các sản phẩm giao diện người dùng và tính thanh khoản đã thúc đẩy sự phát triển của một lớp người tìm kiếm chuyên biệt mới được gọi là “người giải quyết”.

Tương tác với sơ đồ Sankey trên orderflow.art .

Hình 7. Sơ đồ Sankey minh họa nơi người giải quyết có được tính thanh khoản cho các giao dịch được gửi tới các cuộc đấu giá của người giải Cowswap, 1inch Fusion và Uniswap X. Chiều cao thực thể phản ánh khối lượng giao dịch đã thực hiện thông qua từng thực thể vào tháng 11 năm 2023. Quy trình giao dịch: Frontend → Đấu giá bộ giải → Bộ giải → Bộ tổng hợp thanh khoản → Nguồn thanh khoản.

Cạnh tranh trong định tuyến giao dịch liên quan đến việc tích hợp nhiều nguồn thanh khoản và phân bổ tối ưu số tiền giao dịch giữa các nguồn thanh khoản này. Hình 7 cho thấy ba cuộc đấu giá người giải với tổng số 22 người giải truy cập trên 33 nguồn thanh khoản. Hình 7 cũng cho thấy những người giải quyết tiếp cận thanh khoản thông qua các nhà tạo lập thị trường tự động (AMM) (đặc biệt là Uniswap V3) và các nhà tạo lập thị trường tư nhân (PMM) (đặc biệt là Wintermute và SCP).

Không giống như các yêu cầu cải thiện giá của NBBO của tradfi, không xem xét các đường dẫn giao dịch tối ưu và bỏ lỡ thanh khoản riêng tư, NBBO trong phiên bản Defi của cuộc đấu giá bộ giải được duy trì bởi một thị trường cạnh tranh gồm 22 người giải quyết, thị trường tối ưu hóa các đường dẫn giao dịch cho hàng trăm người. nguồn thanh khoản công cộng và tư nhân .

Hình 7 cũng cho thấy rằng vào tháng 11 năm 2023, trong các giao dịch đích, 14 triệu đô la đơn đặt hàng của người dùng Cowswap đã khớp với các đơn đặt hàng giới hạn người dùng 1 inch. Để giành chiến thắng trong cuộc đấu giá của người giải quyết, các lệnh giới hạn 1 inch phải đưa ra mức giá tốt hơn so với các nhà tạo lập thị trường tư nhân, việc hỗ trợ Quy tắc 615 do SEC đề xuất nhằm mở rộng khả năng tiếp cận thị trường để lấp đầy luồng đơn đặt hàng bán lẻ có thể mang lại kết quả tốt hơn cho người dùng.

Hình 8. Khối lượng giao dịch bán lẻ theo danh mục giao diện người dùng trong 3 năm qua: giao diện người dùng DEX, bot Telegram, sàn giao dịch ví trong ứng dụng, nhà tích hợp API tổng hợp và đấu giá người giải quyết. Các cuộc đấu giá bộ giải bao gồm Cowswap, 1inch Fusion và Uniswap X.

Hình 8 cho thấy sự tăng trưởng theo thời gian về tỷ lệ lưu lượng đơn hàng được đấu giá thông qua bộ giải. Vào tháng 11 năm 2023, 3,67 tỷ USD (26,3%) khối lượng giao dịch bán lẻ đã được thực hiện thông qua một trong ba cuộc đấu giá bộ giải chính.

Sự phổ biến ngày càng tăng của các cuộc đấu giá bộ giải và sự cạnh tranh ngày càng tăng trên thị trường bộ giải cũng làm giảm các rào cản đối với việc áp dụng các dự án thanh khoản đổi mới. Người giải quyết được khuyến khích trực tiếp để tích hợp càng nhiều nguồn thanh khoản càng tốt để cung cấp báo giá cạnh tranh hơn và giành chiến thắng trong các cuộc đấu giá của người giải quyết. Do đó, đối với làn sóng chốt Uniswap V4 sắp tới, các nhà phát triển sẽ chỉ cần tích hợp một trong 13 bộ giải Cowswap để cạnh tranh nhằm lấp đầy 1,5 tỷ USD khối lượng giao dịch (10,5% lưu lượng đơn đặt hàng bán lẻ Ethereum trong Hình 2 ). Khi các bộ giải trở nên phức tạp hơn theo thời gian, defi cũng sẽ có thể hỗ trợ giới hạn độ phức tạp cao hơn trên các cơ chế thanh khoản mà các bộ định tuyến ngày nay không thể hỗ trợ.

Tiếp theo, chúng tôi sẽ tập trung vào những tiến bộ giúp hạ thấp rào cản gia nhập thị trường đối với dòng đơn đặt hàng bán lẻ, nguồn thanh khoản chính thúc đẩy mức giá cạnh tranh cho các cặp mã thông báo có tính thanh khoản cao.

đấu giá nhà tạo lập thị trường

Trước đây, cách chính để tiếp cận tính thanh khoản của nhà tạo lập thị trường là thông qua báo giá chào bán được xây dựng thông qua các công cụ tổng hợp như 1inch và 0x. Tuy nhiên, điều này cũng đi kèm với hạn chế là chỉ thuật toán định tuyến riêng của công cụ tổng hợp mới có thể truy cập vào tính thanh khoản của nhà tạo lập thị trường tích hợp của nó. Việc hạn chế quyền truy cập luồng đơn hàng vào RFQ làm tăng rào cản gia nhập đối với các nhà tạo lập thị trường, những người phải dành nguồn lực để tích hợp từng API RFQ để truy cập luồng đơn hàng của từng dự án. Hashflow sau đó đã phát triển một yêu cầu cho phép bất kỳ dự án hoặc người giải quyết nào tận dụng tính thanh khoản của nhà tạo lập thị trường của nó.

Tương tác với sơ đồ Sankey trên orderflow.art .

Hình 9. Sơ đồ Sankey thể hiện sự phân bổ số lượng dự án thu được thanh khoản từ RFQ và Hashflow cũng như các nhà tạo lập thị trường tư nhân tích hợp (PMM) của họ vào tháng 11 năm 2023.

Hình 9 cho thấy các nguồn luồng đơn đặt hàng cho RFQ được xây dựng bởi các bộ tổng hợp 1inch, 0x và Airswap được giới hạn ở các giao diện người dùng và bộ tích hợp API tổng hợp của riêng chúng. Mặt khác, các nguồn luồng đơn đặt hàng của Hashflow bao gồm các bộ giải trên Cowswap, 1inch Fusion và Uniswap X, các ví như OKX, các công cụ tổng hợp meta như Defillama , Odos và OpenOcean, và thậm chí cả các bộ giải trên 1inch Labs. API kết hợp và 1 inch.

Vào tháng 11 năm 2023, tám nhà tạo lập thị trường đã cạnh tranh để lấp đầy hơn 1,45 tỷ USD ( 45% trong Hình 6) giao dịch ETH/BTC trên Ethereum thông qua Cowswap, bộ tích hợp 1inch Fusion và API cũng như Paraswap thông qua tích hợp API với số lượng Hashflow. Trong số các nhà tạo lập thị trường đã thực hiện, Hình 9 cho thấy các nhà tạo lập thị trường Hashflow đã lấp đầy 374 triệu đô la, nhiều hơn gấp đôi so với số lượng nhà tạo lập thị trường RFQ 0x và 1 inch.

Các nhà tạo lập thị trường được tích hợp với người giải quyết thông qua Hashflow có thêm hai lợi ích:

1. Bỏ qua các yêu cầu đặt cược của người giải: Để trở thành người giải, Cowswap yêu cầu người giải phải đặt cọc 750.000 , 1,5 triệu mã thông báo COW (hiện có giá khoảng 415.000 USD) và 500.000 cUSDC. 1inch Fusion yêu cầu người phân giải phải có ít nhất 5% "sức mạnh kỳ lân", tức là khoảng 1 triệu token 1inch (giá hiện tại khoảng 435.000 USD) bị khóa trong hai năm. Việc tích hợp với các bộ giải mã cho phép các nhà tạo lập thị trường bỏ qua các yêu cầu đặt cược của Cowswap và 1inch Fusion để cạnh tranh giành được khối lượng giao dịch 3 tỷ USD vào tháng 11 năm 2023 ( Hình 2 ).
2. Truy cập nhiều giao dịch hơn: Nếu không triển khai thuật toán định tuyến, các nhà tạo lập thị trường chỉ có thể phản hồi báo giá của người dùng nếu yêu cầu khớp với bộ cặp mã thông báo mà họ tham chiếu. Định tuyến gia công cho thị trường người giải quyết cạnh tranh làm tăng diện tích bề mặt cơ hội cho các cặp tiền tệ mà các nhà tạo lập thị trường có thể báo giá. Trong giao dịch này, người dùng Cowswap đang giao dịch 2,1 triệu wstETH → USDT, người giải mã Barter chia giao dịch thành 2,1 triệu wstETH → WETH trên Kyberswap, sau đó là 1,6 triệu WETH → USDC và 500 nghìn WETH → USDT thông qua Hashflow với Wintermute, sau đó là USDC → USDT trên 1,6 triệu Maverick.

Việc cho phép các nhà tạo lập thị trường báo giá nhiều cặp tiền tệ hơn trên nhiều nguồn dòng lệnh hơn sẽ làm tăng tính cạnh tranh và thúc đẩy mức giá cao hơn cho người dùng.

Đấu giá dòng lệnh

Các cuộc đấu giá của người giải quyết và nhà tạo lập thị trường được thiết kế để cung cấp các ưu đãi cạnh tranh nhất cho người dùng ký. Sau khi người dùng cuối ký giao dịch, thực thể chịu trách nhiệm bao gồm giao dịch (chẳng hạn như ví hoặc trình phân giải) có thể chọn gửi giao dịch đến phiên đấu giá luồng đơn hàng.

Năm ngoái, đấu giá luồng đơn hàng đã được giới thiệu như một tính năng trên RPC riêng khi việc sử dụng biện pháp bảo vệ sandwich và phục hồi tăng lên. Vào tháng 11 năm 2023, 2 triệu (41%) giao dịch luồng đơn đặt hàng bán lẻ được thực hiện thông qua các điểm cuối RPC riêng tư, với khối lượng giao dịch đạt 6,3 tỷ USD (45%).

Trước phiên đấu giá luồng đơn hàng, sự cạnh tranh giữa những người tìm kiếm đã tăng lên trong phiên đấu giá gói , làm tăng phần trăm lợi nhuận mà người tìm kiếm phải đặt giá thầu cho người xác nhận. Người tìm kiếm nguyên tử và người tìm kiếm tín hiệu tương ứng thu lợi nhuận từ các giao dịch phụ trợ khi đường dẫn giao dịch không lý tưởng hoặc tín hiệu giá không được tính đến. Bằng cách giới thiệu một phiên đấu giá khác trước phiên đấu giá gói, phiên đấu giá luồng đơn hàng sẽ chuyển hướng lợi nhuận mà người xác thực kiếm được trước đó sang cho người dùng. Điều này được thực hiện bằng cách bán đấu giá các vị trí giao dịch phía sau giao dịch của người dùng cho những người tìm kiếm muốn nắm bắt tốt nhất cơ hội quay lại.

OFA MEV-Blocker và Flashbots Protect (chạy giao thức MEV-Share OFA) đã công bố các giao dịch được thấy trên điểm cuối RPC của họ trên Dune , cho phép chúng tôi quan sát xem ai là người dùng chính của OFA và đánh giá khả năng cạnh tranh của các ưu đãi của họ.

Hình 10. Số lượng giao dịch luồng đơn hàng bán lẻ mà MEV-Blocker và Flashbots nhận được Bảo vệ điểm cuối RPC theo mục. Cả hai đều đại diện cho các giao dịch được nhận bởi hai OFA.

Hình 11. Lưu lượng đơn đặt hàng bán lẻ mà MEV-Blocker và Flashbots nhận được Bảo vệ điểm cuối RPC theo mặt hàng. Cả hai đều đại diện cho số tiền mà hai OFA nhận được.

Hình 10 cho thấy nguồn lưu lượng đơn hàng lớn nhất của MEV Blocker xét về số lượng giao dịch là ví di động của Uniswap . Mặc dù khối lượng giao dịch của Cowswap không cao nhưng Hình 11 cho thấy Cowswap chiếm 1,5 tỷ USD (59%) khối lượng giao dịch chảy qua MEV-Blocker. Hình 10 cũng cho thấy nguồn đơn hàng độc quyền lớn nhất của Flashbots Protect tính theo số lượng giao dịch là Telegram bot Unibot. Hình 11 cho thấy ví imToken là ví đóng góp khối lượng giao dịch lớn nhất cho Flashbots Protect, gửi 159 triệu USD (15%) khối lượng giao dịch.

Người dùng bot Telegram chủ yếu giao dịch token thanh khoản trên Uniswap V2. Tuy nhiên, đôi khi token được giao dịch có tính thanh khoản ở nơi khác. Khi Bộ định tuyến Bot Telegram bỏ lỡ các nguồn thanh khoản này, cơ hội kinh doanh chênh lệch giá sẽ xuất hiện. Vào ngày 22 tháng 12 năm 2023, số tiền hoàn trả cao nhất mà người dùng bot telegram Unibot nhận được là 0,255 ETH (khi đó là $592) . Người dùng 0xc3f7 đã hoán đổi 0,8 ETH ($1800) lấy mã thông báo Omnicat và quay lại hoạt động chênh lệch giá nguyên tử của mã thông báo OmniCat sang nhóm Uniswap V2 < > V3. Từ tháng 7 đến tháng 12 năm 2023, người dùng bot Unibot Telegram đã nhận được 3,6 ETH sau 230 lần truy nguyên, với số tiền hoàn lại trung bình là 0,016 ETH (khoảng 35 USD theo giá hiện tại).

Mặt khác, Hình 7 cho thấy Cowswap có 13 bộ giải cạnh tranh để truy cập 33 nguồn thanh khoản và phân phối tối ưu các giao dịch của người dùng giữa các nguồn này. Tuy nhiên, kể từ khi ra mắt vào tháng 4 năm 2023, các giao dịch giải quyết của họ vẫn được trả lại 7.700 lần , với số tiền hoàn lại tích lũy là 376 ETH ($845.000 theo giá hiện tại).

Các giao dịch của bộ giải vẫn có thể bộc lộ các cơ hội chạy nền vì những lý do sau:

1. Các tín hiệu giá chưa được xem xét trước đây, vì một số người tìm kiếm tín hiệu (thường là cùng một nhóm các đơn vị tạo lập thị trường) không có trong các phiên đấu giá trước đó vẫn có thể muốn mua ở mức giá AMM cuối cùng.
2. Nguồn thanh khoản cho thanh khoản PMM và AMM trước đây chưa được xem xét.
3. Các giao dịch không được phân bổ lý tưởng giữa các nguồn thanh khoản được xem xét.

Khi độ phức tạp của bộ giải tăng lên, cơ hội chạy ngược lại vì lý do (2) và (3) sẽ giảm theo thời gian.

Tiền hoàn lại trong phiên đấu giá luồng đặt hàng cũng là một nguồn kiếm tiền khác cho người giải quyết, giao diện người dùng, ví và người dùng. Phần thưởng giao thức Cowswap là nguồn kiếm tiền chính cho những người giải quyết Cowswap không phải là nhà tạo lập thị trường. Tuy nhiên, từ tháng 5 năm 2023 đến tháng 12 năm 2023, Cowswap đã phát hành 388 ETH dưới dạng phần thưởng cho người giải, gần bằng với 376 ETH trong khoản hoàn trả MEV-Blocker trong cùng thời gian. Tất cả mọi người từ người giải quyết, giao diện người dùng, ví cho đến người dùng không gửi phiên đấu giá luồng đơn hàng ngày hôm nay đều có thể bị bỏ lại rất nhiều tiền! khối lập phương

Cuộc thi tìm kiếm OFA

Việc tích hợp trình tìm kiếm với MEV-Blocker và MEV-Share là không cần cấp phép, khiến OFA trở thành rào cản thấp nhất đối với điểm vào trong toàn bộ mạng lưới luồng đơn hàng và do đó có khả năng cạnh tranh nhất.

MEV-Blocker và MEV-Share cho phép tích hợp không cần cấp phép bằng cách sử dụng các cơ chế dựa trên quyền riêng tư để bảo vệ việc thực hiện giao dịch của người dùng và ngăn chặn hành vi sai trái của người tìm kiếm. Việc tích hợp tại bất kỳ điểm nào khác trong mạng lưới luồng đơn hàng yêu cầu các mối quan hệ cổ phần, KYC hoặc tin cậy để ngăn chặn hành vi không phù hợp. MEV-Blocker cho phép bảo mật giao dịch bằng cách xóa chữ ký giao dịch và phát hành thêm các giao dịch giả mạo cho người tìm kiếm phụ trợ. MEV-Share cho phép quyền riêng tư có thể lập trình , chẳng hạn như chỉ tiết lộ cho người tìm kiếm phụ trợ nhóm mà người dùng đang giao dịch (ví dụ: USDC-WETH Uniswap V3), chứ không tiết lộ giá giới hạn hoặc hướng giao dịch.

Phiên đấu giá luồng đơn hàng dựa vào việc người tìm kiếm cạnh tranh để tìm thêm cơ hội chênh lệch giá và đặt giá thầu cho người dùng tỷ lệ phần trăm lợi nhuận cao hơn. Chúng tôi sẽ tập trung vào chênh lệch giá nguyên tử vì việc tính toán lợi nhuận của người tìm kiếm bằng cách sử dụng dữ liệu trên chuỗi là mang tính quyết định. Bằng cách sử dụng API Lợi nhuận chênh lệch giá nguyên tử của LibMEV , chúng tôi nhận thấy rằng kể từ khi ra mắt vào tháng 5 năm 2023, 52 người tìm kiếm nguyên tử đã kiếm được 207 ETH trên 15.000 lần quay lại trên MEV-Blocker và 38 người tìm kiếm nguyên tử đã kiếm được 207 ETH trên MEV-Share. Đã thực hiện 2.700 lần quay lui và kiếm được 63 ETH.

Hình 12 và 13 cho thấy tỷ suất lợi nhuận của người tìm kiếm theo thời gian đối với MEV-Blocker (trên cùng) và MEV-Share (dưới cùng). Biên lợi nhuận là 0,4 có nghĩa là nếu hoạt động kinh doanh chênh lệch giá nguyên tử mang lại lợi nhuận là 2 ETH, thì người tìm kiếm sẽ giữ 0,8 ETH sau khi tip và trả phí gas. Kích thước của vòng tròn thể hiện lợi nhuận mà người tìm kiếm kiếm được bằng ETH.

Hình 12 và 13 cho thấy tỷ suất lợi nhuận của người tìm kiếm có xu hướng bằng 0 theo thời gian trong cả hai phiên đấu giá luồng đơn hàng. Điều này càng hỗ trợ thêm cho những quan sát trong vài năm qua rằng lợi nhuận của người tìm kiếm trong thị trường chênh lệch giá nguyên tử đang tiến gần đến mức 0 khi có cơ hội và sự cạnh tranh ngày càng gay gắt.

đấu giá tập thể

Như chúng ta đã thấy trong ví dụ mở đầu, trình xây dựng khối Builder0x69 có thể cung cấp năm truy nguyên MEV-Blocker cho người dùng trao đổi HAY lấy ETH: hai Lệnh giới hạn 1 inch < > Uniswap V3 Atomic Arbitrage, hai Uniswap V3 < > Uniswap V1 Atomic Arbitrage và 1 tín hiệu chênh lệch giá tổng số tiền hoàn lại là 0,4 ETH.

Kết quả dành cho người dùng bán lẻ nhất quán trong các phiên đấu giá, yêu cầu các giao dịch được gửi tới người xây dựng thông qua đấu giá luồng đơn hàng chỉ được đưa vào khi 90% giá thầu của người tìm kiếm được trả về địa chỉ đã chỉ định. 10% giá thầu của người tìm kiếm khác được chuyển đến các nhà xây dựng để khuyến khích các nhà xây dựng thu hút càng nhiều người dùng quay lại càng tốt.

Nói rộng hơn, chúng ta có thể coi đấu giá khối (còn được gọi là đấu giá mev-boost ) như một cuộc cạnh tranh giữa những người xây dựng khối để nhanh chóng kết hợp các tùy chọn không xung đột của người tìm kiếm. Một năm trước, Flashbots đã cung cấp nguồn mở cho trình tạo mô-đun sản xuất của chúng tôi để hạ thấp rào cản gia nhập và thúc đẩy cạnh tranh hướng tới việc hợp nhất và mô phỏng gói nhanh hơn. Hiện có tổng cộng 41 nhà xây dựng đang tích cực tham gia đấu giá tập thể.

Phân cấp và cạnh tranh

Chúng tôi đã chỉ ra cách mỗi cuộc đấu giá trong số bốn cuộc đấu giá này làm giảm rào cản gia nhập, dân chủ hóa khả năng tiếp cận các luồng đơn đặt hàng bán lẻ và tăng tính cạnh tranh. Bốn phiên đấu giá theo yêu cầu liên tiếp cùng nhau tạo nên một cấu trúc thị trường trong đó:

• Bất kỳ ai có thông tin có ý nghĩa về mặt kinh tế đều có thể đưa thông tin đó vào quy trình xây dựng khối trước khi giao dịch của người dùng được thực hiện.
• Những người tìm kiếm đang trở nên chuyên biệt hơn, cộng tác trong việc định tuyến, cung cấp tính thanh khoản và kết hợp các hoạt động sáp nhập để tạo ra các khối, thay vì để một số thực thể lớn làm nhiều việc hơn.
• Sự cạnh tranh giữa mạng lưới những người tìm kiếm chuyên nghiệp này được khai thác một cách hiệu quả để tăng giá cho người dùng theo từng đơn hàng.

Cuối cùng, các cuộc đấu giá tuần tự liên tiếp chứng tỏ quá trình hợp tác và phi tập trung nhằm đạt được sự đồng thuận toàn cầu về các điều kiện tài chính. Chúng tôi sử dụng sơ đồ Sankey để trực quan hóa quá trình này cho đến tháng 11 năm 2023.

Tương tác với sơ đồ Sankey trên orderflow.art .

Hình 14. Sơ đồ Sankey về khối lượng giao dịch bán lẻ, hiển thị luồng giao dịch từ giao diện người dùng, đấu giá người giải, người giải quyết, đấu giá luồng đơn hàng và cuối cùng là người xây dựng để đưa vào vào tháng 11 năm 2023. ⁴

Tương tác với sơ đồ Sankey trên orderflow.art .

Hình 15. Sơ đồ Sankey về tác động của thanh khoản bán lẻ, tập trung vào tính thanh khoản trên mỗi nguồn đặt hàng của người dùng vào tháng 11 năm 2023. ⁴

Hình 14 và 15 cho thấy 33 người giải quyết, 12 nhà tạo lập thị trường, 90 nhà điều hành phụ trợ OFA và 41 người xây dựng khối tham gia vào việc tạo điều kiện và tối ưu hóa các giao dịch của người dùng cho 12.000 cặp mã thông báo . Quy mô của Defi và số lượng token được giao dịch thể hiện mức độ mong muốn của người dùng toàn cầu, trong khi một số ít người chơi ở một số vùng tin cậy không thể hoặc không muốn phục vụ. Chất lượng thực thi của Defi thể hiện mong muốn, tính hiệu quả và sự đa dạng của người tìm kiếm và khi bạn xây dựng hệ thống cho phép họ làm như vậy, chúng sẽ hiển thị để đáp ứng các sở thích đó của người dùng.

Cuối cùng, Hình 14 và 15 cho thấy các hệ thống toàn cầu, cạnh tranh và hợp tác có thể thực hiện được trong môi trường tài chính hóa cao và chúng có thể rất có lợi cho người dùng.

Còn nhiều việc phải làm.

Khi khối lượng đơn đặt hàng thông qua các cuộc đấu giá bộ giải tăng lên, điều quan trọng là phải xem xét tác động của các cơ chế bộ giải mà chúng tôi thiết kế lên cấu trúc của thị trường DeFi. Một giao diện người dùng kiểm soát một khối lượng lớn luồng đơn đặt hàng có thể thay đổi nhanh chóng và đáng kể cấu trúc thị trường, do đó làm thay đổi tính phân cấp của mạng.

Chống lại quán tính của sự tập trung hóa.

Ngược lại với hoạt động kinh doanh chênh lệch giá nguyên tử, vốn đã trở nên cạnh tranh và phi tập trung hơn theo thời gian ( Hình 12 và 13 ), các nhà tạo lập thị trường trong lịch sử đã là một lực lượng tập trung tích cực trong giao dịch thương mại và defi. Sức mạnh tự nhiên của tập trung là thống trị các thị trường khác từ các thị trường hiện có mà nó hoạt động do tính kinh tế theo quy mô và khả năng chuyển giao các lợi thế của nó (ví dụ: trong các mô hình định giá tài sản và cơ sở hạ tầng bị trì hoãn).

Sơ đồ Sankey có sẵn trên orderflow.art .

Hình 16. Biểu đồ Sankey hiển thị luồng khối lượng ETH/BTC cho các giao dịch hoán đổi Cowswap, 1inch Fusion, Uniswap X và Metamask kể từ tháng 11 năm 2023.

Hình 16 cho thấy các nhà tạo lập thị trường SCP (PLM trên Cowswap) và Wintermute (Rizzolver trên 1inch Fusion) chiếm hơn 75% ETH/BTC trên bốn nguồn dòng lệnh chính trên Ethereum (Uniswap, 1inch, Metamask và Cowswap) Giao dịch âm lượng. Cowswap là ngoại lệ trong số bốn, với PLM bộ giải của SCP trực tiếp chiếm 40%, điều này có thể là do thiết kế cơ chế của Cowswap và/hoặc sự cạnh tranh của bộ giải nhiều hơn.

Để hiểu mối quan hệ giữa khối lượng giao dịch và lợi nhuận, chúng tôi ước tính thị trường tạo ra lợi nhuận từ các cuộc đấu giá của người giải quyết thông qua sự tích hợp trực tiếp của các nhà tạo lập thị trường với tư cách là người giải quyết và tích hợp gián tiếp thông qua Hashflow. Chúng tôi tập trung vào ETH-USDC, cặp giao dịch phổ biến nhất trên Ethereum và LINK-USDC, cặp giao dịch phổ biến nhất bên ngoài ETHBTC và các cặp mã thông báo được chốt. Lợi nhuận được ước tính bằng cách áp dụng mức tăng giá so với sàn giao dịch giao ngay tập trung Binance, thường được coi là nơi khám phá giá cho tiền điện tử, ước tính giá trị hợp lý của tài sản có tính thanh khoản cao.

Hình 17a. Lợi nhuận ước tính từ việc tạo ra thị trường ETH-USDC trên Uniswap X, Cowswap, 1inch Fusion và Hashflow vào tháng 11 năm 2023⁵ .

Hình 17b. Lợi nhuận ước tính từ việc tạo thị trường LINK-USDC trên Uniswap X, Cowswap, 1inch Fusion và Hashflow vào tháng 11 năm 2023⁵ .

Hình 17 cho thấy ngay cả trong số 5 nhà tạo lập thị trường hàng đầu trên ETHUSDC và LINKUSDC, việc phân phối lợi nhuận vẫn ở mức cao nhất. Hình 17 cũng cho thấy lợi nhuận tạo ra trên thị trường không phải lúc nào cũng tương quan với khối lượng giao dịch và tỷ lệ lợi nhuận trên khối lượng giao dịch có thể khác nhau giữa các cặp mã thông báo. Trên Uniswap Mặt khác, SCP đã kiếm được 20.000 USD từ 16 triệu USD khối lượng giao dịch ETHUSDC trên Uniswap X, với lợi nhuận ước tính trên mỗi đô la cao hơn gấp đôi Wintermute.

Cowswap là nguồn luồng đơn hàng duy nhất so sánh chênh lệch lợi nhuận giữa tích hợp trực tiếp và tích hợp gián tiếp, trong đó SCP tích hợp trực tiếp với tư cách là người giải quyết và Wintermute thực hiện trích dẫn thông qua Hashflow. Mặc dù khó đưa ra kết luận do dữ liệu hạn chế và hiểu biết không hoàn hảo về các chiến lược tạo lập thị trường, chúng tôi đặc biệt khuyến khích các nhà tạo lập thị trường tích hợp càng gần giao diện người dùng càng tốt, bao gồm:

1. Để bỏ qua các khoản phí do các bên trung gian tính: Hashflow và RFQ tính phí các nhà tạo lập thị trường "phí động" để thực hiện các giao dịch của người dùng thông qua API của họ. Nhà tạo lập thị trường tính phí cho mỗi lệnh, chẳng hạn như 30 điểm cơ bản cho các giao dịch rủi ro (chẳng hạn như USDC-WETH) và 10 điểm cơ bản cho các giao dịch ổn định (chẳng hạn như USDC-USDT), nhưng nếu nhà tạo lập thị trường thay đổi đường dẫn đặt lệnh, nó sẽ sẽ được tính cho nhà tạo lập thị trường. Người bán tính phí thấp hơn từ việc mua thanh khoản AMM sang thanh khoản PMM. Trên thực tế, báo giá từ các nhà tạo lập thị trường tích hợp gián tiếp phải cao hơn ít nhất 10-30 điểm cơ bản để cạnh tranh với các nhà tạo lập thị trường tích hợp trực tiếp.
2. Để giành quyền kiểm soát việc thực thi (được gọi là giao diện cuối cùng): Trong Uniswap X, các nhà tạo lập thị trường tích hợp trực tiếp có thể chọn không thực hiện lệnh của người dùng nếu giá di chuyển ngược lại với người dùng. Tuy nhiên, trong trường hợp hợp nhất gián tiếp, một thực thể riêng biệt kiểm soát việc thực hiện giao dịch, buộc các nhà tạo lập thị trường phải cung cấp phạm vi báo giá rộng hơn hoặc báo giá ít cạnh tranh hơn trong trường hợp giá thay đổi so với chúng.

Nguồn vốn và nguồn lực cần thiết để trực tiếp đặt cược và tích hợp mọi hệ thống nhằm đạt được lợi thế tạo lập thị trường này là điều mà chỉ những đội lớn như SCP và Wintermute mới có thể mua được. Tương tự như vậy, việc vận hành trình tạo khối sẽ tạo ra những lợi thế tạo lập thị trường mà chỉ SCP và Wintermute mới có thể mang lại. SCP và Wintermute, được đặt tên lần lượt là beaverbuild và rsync builder, điều hành hai công cụ xây dựng khối chính trên Ethereum và họ cùng nhau xây dựng 61% khối MEV-Boost trong hai tuần đầu tiên của tháng 1 năm 2024.

Sự thống trị của hai nhóm tạo lập thị trường này trên nhiều ngành dọc khác nhau trong mạng xử lý luồng đơn hàng hỗ trợ quan sát lịch sử của tradfi về xu hướng tập trung hóa theo thời gian của hệ thống tài chính và sức mạnh của tính kinh tế theo quy mô. Sự phân cấp trong tài chính phi tập trung không được đảm bảo, vì vậy chúng ta phải chú ý một cách có ý thức đến cấu trúc thị trường do cơ chế của chúng ta tạo ra.

Không phải tất cả các cơ chế đều được tạo ra như nhau.

Trước đây chúng tôi đã chỉ ra trong Hình 16 rằng thị trường người giải quyết của Cowswap có số lượng người giải quyết nhiều hơn và ít bị các nhà tạo lập thị trường chi phối hơn. Mặc dù về mặt lý thuyết, lượng đơn hàng nhiều hơn sẽ làm tăng động lực hợp nhất, nhưng sự phân bổ quyền lực trên 1inch Fusion lại tập trung hơn.

Hình 18. Fusion Volume 1 inch được nhóm theo bộ giải kể từ khi ra mắt vào tháng 12 năm 2022.

Hình 18 cho thấy vào tháng 11 năm 2023, bản thân 1inch Labs nắm giữ 50% và các nhà tạo lập thị trường Wintermute (Rizzolver) và Tokka Labs (The T) lần lượt nắm giữ 24% và 10%.

Dữ liệu Uniswap X cũng cho thấy sự tập trung quyền lực và lợi nhuận vào tay một số ít nhà tạo lập thị trường hiện tại.

Hình 19. Khối lượng giao dịch Uniswap X kể từ khi ra mắt vào tháng 7 năm 2023 được nhóm theo bộ giải.

Hình 19 cho thấy 90% khối lượng giao dịch trên Uniswap X trong tháng 11 được chiếm giữ bởi bốn nhà tạo lập thị trường hiện có, trong đó Wintermute, nhà tạo lập thị trường lớn nhất, chiếm 60%.

Công suất luồng đơn hàng của Uniswap gấp ba lần so với Cowswap và 1inch Fusion ( Hình 2) và các lựa chọn thiết kế của nó có ảnh hưởng đặc biệt. Thiết kế của Uniswap Thiết kế này lặp lại nhiều sai lầm của cấu trúc thị trường truyền thống tập trung mà chúng ta đã thảo luận trước đó:

1. Tách lưu lượng bán lẻ khỏi các nhà cung cấp thanh khoản thụ động và chuyển trực tiếp đến một nhóm các nhà tạo lập thị trường được cấp phép. Sự thay đổi này tích cực tập trung quyền lực vào tay một số ít nhà tạo lập thị trường hiện tại và đánh thuế lợi nhuận, từ đó khuyến khích việc cung cấp thanh khoản thụ động.
2. Các cơ chế xử lý hành vi sai trái của cảnh sát nói chung làm suy yếu động cơ cung cấp mức giá tốt nhất có thể cho mỗi người dùng. Khi tổng khối lượng giao dịch chỉ yêu cầu >90%, nhà tạo lập thị trường sẽ lựa chọn không đóng giao dịch khi giá thay đổi bất lợi cho mình và tăng tỷ trọng bằng các phương pháp khác, chẳng hạn như vẫn đóng giao dịch khi thua lỗ. nhỏ.

Thanh khoản thụ động sẽ giảm do phân chia tới 30% luồng đơn đặt hàng bán lẻ trên Ethereum, điều này sẽ:

1. Theo thời gian, báo giá người dùng của nhà giao dịch Uniswap sẽ trở nên kém cạnh tranh hơn do tác động giao dịch của việc giảm độ sâu thanh khoản thụ động sẽ tăng lên, làm giảm thêm mức giá tối thiểu mà các nhà tạo lập thị trường phải báo giá.
2. Tác động tiêu cực hơn nữa đến các nhà giao dịch không sử dụng Uniswap, chẳng hạn như người dùng không ở các quốc gia có nền tảng địa lý được Uniswap quản lý, những người không thể giao dịch với các nhà tạo lập thị trường trong danh sách trắng và phải đối mặt nhiều hơn với tác động đến giá nhóm thanh khoản thụ động không được cấp phép.

Chúng tôi đã chỉ ra trong các chương trước vai trò của việc dân chủ hóa quyền truy cập vào luồng đơn đặt hàng trong việc mang lại kết quả tốt hơn cho người dùng, cũng như phạm vi và tính đa dạng của các tùy chọn rủi ro của người dùng và người tìm kiếm. Chúng tôi đã chứng minh sự hiện diện của các nhà giao dịch tín hiệu sẵn sàng bao bọc các biểu tượng mã thông báo có tính thanh khoản thấp như MEV-Blocker. Seeker 0xa1c đã mua lại HAY và jaredfromsubway.eth , cái sau quản lý khoảng không quảng cáo gồm hơn 3.000 mã thông báo có tính thanh khoản thấp với một tổng giá trị trên 1.000.000. Để so sánh, thị trường SCP và Wintermute lần lượt tạo ra 75 và 53 mã thông báo .

Khi thiết kế một cơ chế có lợi cho một số ít nhà tạo lập thị trường, Uniswap Thay vào đó, Uniswap đã tạo ra một hệ thống thiên về khẩu vị rủi ro của các doanh nghiệp hiện tại và cuối cùng là cơ sở người dùng cốt lõi và defi không được quan tâm đúng mức của Uniswap, bản thân hệ thống này chiếm 2,8 USD khối lượng giao dịch mã thông báo đuôi dài bán lẻ Ethereum vào tháng 11 năm 2023 B (40% trong Hình 6 ).

Không, Uniswap, bạn phải chọn phân quyền, tôi chỉ cho bạn lựa chọn để bạn có thể cảm nhận được cảm giác kiểm soát. Bạn phải tự sửa chữa sự vi phạm. Nguồn: Phim Barbie

Quyền riêng tư rất mạnh mẽ. #

Quyền riêng tư thông tin của các giao dịch đặc biệt quan trọng để duy trì chất lượng thực hiện các cuộc đấu giá theo thỏa thuận. Ngay cả bản thân các nhà tạo lập thị trường cũng nhấn mạnh điểm này – trong thư bình luận của Citadel gửi Quy tắc 615 do SEC đề xuất, họ đã liệt kê hai vấn đề về quyền riêng tư giao dịch trong các cuộc đấu giá theo từng giao dịch và mô tả tác động bất lợi của chúng đối với chất lượng thực hiện:

1. Giao d