执行摘要：
- Binance、 Bybit和OKX仍然是永续合约市场的行业领先者，占总未平仓合约的 84% 左右。
- 我们引入了一个新模型来追踪期货市场杠杆和未平仓合约相对于现货比特币价格变化的敏感度。
- 价格已回升至短期持有者成本基础之上，这为新投资者提供了急需的救济，其中超过 75% 的供应已重新转为盈利。
永久枢纽
永续合约市场是数字资产最深入、流动性最强的交易场所。其交易量通常比现货市场高出几个数量级，是执行交易、投机头寸和套利策略的首选工具。
在本节中，我们旨在介绍一个利用永续期货市场来识别市场枢轴点的框架。它试图识别在牛市调整期间过度杠杆投机者被清算的点。
2024 年，永续期货的未平仓合约量在 22 万至 24 万BTC之间。这一数值通常在去杠杆事件期间迅速下降，而在投机性较强的时期上升。最近，未平仓合约量已升至 26 万至 28 万BTC范围，表明自 6 月初以来投机兴趣高涨。
为了更好地理解永续合约市场的机制，我们根据未平仓合约衡量了前三大交易所的份额。
如下所示，Binance、 Bybit和OKX占据约 84% 的市场份额，因此我们将重点关注与这些交易所相关的指标进行分析。
永续合约市场的转折点通常会导致未平仓合约大幅减少，这通常是持有高杠杆头寸的交易者追加保证金清算的直接结果。
下图突出显示了前三大交易所的未平仓合约在一周内下降超过 5% 的时期。在过去 12 个月中，我们遇到了 10 次此类永续期货冲销事件。
为了评估强制平仓合约的规模，我们衡量了这些去杠杆事件期间的总清算量。下图显示，总清算量（多头和空头）飙升至每天 2 亿美元的典型牛市基线以上。这表明了追加保证金清算在上图中未平仓合约下降中的作用。
方向性偏差
在市场动荡期间，当市场朝任一方向波动时，都可能发生去杠杆事件。然而，在这种情况下，我们专门隔离牛市调整期间的潜在枢轴点，因此将清算分为两个子集：
- 🟢多头主导清算，其中超过 50% 的清算头寸属于合约的多头
- 🔴空头主导清算，其中超过 50% 的清算仓位属于合约的空头方
在最近跌至 5.5 万美元的抛售中，我们可以看到记录了一个理想的多头清算候选枢轴点。在这里，过度杠杆的多头头寸被清算，导致前三大永续期货交易所的未平仓合约急剧下降。
接下来，我们可以建立一个框架，使用永久融资利率来识别这些枢轴点。这种方法利用了前三大交易所的融资利率的 7 天移动平均值。
这是一个非常有洞察力的指标，它提供了有关永续市场中头寸方向性偏差的信息。当融资利率的周平均值高于中性水平（每 8 小时 0.01%）时，表明市场参与者对开立多头头寸的需求很大。
在 2024 年 3 月将当前历史高点设定为 73,000 美元后，永续市场对多头头寸的需求一直在减弱。与此同时，5 月份第二次尝试突破 73,000 美元后，市场情绪一度转为积极。然而，自那以后，整体市场情绪一直保持中性至负面。
最新从 54,000 美元区域反弹是一个很好的例子，表明过度杠杆化的多头仓位在当地低点附近被清算。低于 0.01% 中性水平的融资利率表明，自 7 月低点形成以来，并没有出现新的多头仓位急于开仓的情况。
短期盈利能力改善
近期价格飙升也让比特币短期持有者 (STH) 松了一口气，他们是新需求和近期买家的代表。7 月底，这群比特币持有者 90% 以上的比特币供应量出现亏损，使他们陷入财务压力。
此次反弹现已突破 STH 成本基础，并使其持有的 75% 的供应量实现未实现利润。这可以从 STH-MVRV 指标中看出，该指标现已恢复至盈亏平衡水平 1.0 以上。
我们可以通过检查短期持有者 MVRV 指标的个体年龄细分来提高评估的精细度。我们可以利用这个视角来了解近期买家子群体的盈利能力如何变化。我们分析的年龄范围从最近的买家（1 天到 1 周）一直到即将转变为长期持有者（3 到 6 个月）的买家。
- 🔴1天至1周MVRV：1.05
- 🟠 1周至1个月MVRV：1.1
- 🔵 1m-3m MVRV：1.0
- 🟣3m-6m MVRV：1.07
目前，所有短期持有者都已恢复盈利，这凸显了当前上涨趋势的强劲。这可能对整体投资者情绪产生积极影响。
最后，我们可以评估每个子群体的净实现利润/亏损，这可以被视为衡量净资本流动的指标。该指标也显示出建设性改善的迹象，大多数年龄段的群体都经历了积极的资本流动，唯一的例外是 100 万至 300 万年龄段。
这个 100 万至 300 万的群体承受了近期区间波动和下行价格走势的冲击，也是本研究中较大的年龄段之一。
总结和结论
永续期货市场是数字资产市场中流动性最强、深度最深的工具，使其成为宝贵的市场信息来源。随着BTC价格跌至 53,000 美元区域，它导致了一次有意义的去杠杆事件，因为许多多头交易者在低点附近被清算。
价格反弹也非常强劲，大多数短期持有者都获得了未实现利润。这提供了急需的财务救济，并得到了最近几周净正资本流入的支持。
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