MicroStrategy（MSTR）透过发行可转债大量购买比特币，成为市场焦点。本文探讨其投资逻辑及潜在风险，并分享作者的反思与认知升级。本文源自 鉴叔 所著文章，由 PANews 整理、编译。
（前情提要： 美股掀起「BTC屯币潮」跟风微策略狂潮还能烧多久？）
（背景补充： 微策略再加仓54亿美元买入5.5万枚BTC：比特币9.7万不贵！）
MSTR （MicroStrategy），从年初的 $69 涨到上周最高 $543，涨幅远超比特币！叔印象深刻的是，当 BTC 因大选回拨被压在地上摩擦时，MSTR 却一路高歌。这让我重新思考它的投资逻辑：它不只是蹭 BTC 概念，而是有自己的玩法和逻辑。
MSTR 的核心玩法：发行可转债买 BTC
MSTR 原本是做 BI（商业智慧报表系统）的，但这早已是夕阳产业。如今它的核心玩法是：透过发行可转债筹资，大量买入 BTC，并将其作为公司资产的重要组成部分。
1. 什么是可转债？
简单来说，公司透过发行债券融资，投资人可以选择到期拿本金和利息，或以约定价格将债券转成公司的股票。
- 如果股价大涨，投资人会选择转股，股份随之稀释。
- 如果股价不涨，投资人选择拿回本金和利息，公司需要支付一定的资金成本。
2. MSTR 的操作逻辑：
- 用发行可转债筹到的钱买 BTC。
- 透过这种方式，MSTR 的 BTC 持有量持续增加，同时每股的 BTC 价值也在成长。
例如：以 2024 年初资料，每 100 股对应的 BTC 从 0.091 成长到 0.107，到 11 月 16 日更是涨到了 0.12。
结合下图理解会更加清晰： MSTR 2024 年前 3 个季度，发行可转债增持的 BTC 和稀释的股份之间的关系
- 2024 年前三季度，MSTR 透过可转债将 BTC 持股从 18.9 万个增加到 25.2 万个（成长 33.3%），而股份总数只稀释了 13.2%。
- 每 100 股对应的 BTC 从 0.091 上升到 0.107，BTC 持股权益逐渐提高。 我们以年初价格计算：100 股 MSTR 股票价格（$69）$6900 , 0.091 BTC（$42,000）价格 $3822，比起直接买 BTC 的价值（-45%），好像很不划算。但以这个成长模型，透过不断发债，每股持有的 BTC 数量会越来越多的。
3. 最新资料：
11 月 16 日，MSTR 宣布以 46 亿美元收购了 5.178 万个 BTC，总持股达 33.12 万个 BTC。以这个趋势，每 100 股对应的 BTC 价值已经接近 0.12。从币本位来看，MSTR 股东的 BTC “权益” 不断增加。
MSTR 是 BTC 的 「金铲子」
从模式来看，MSTR 的玩法类似用华尔街的杠杆挖 BTC：
- 不断发债买 BTC，透过稀释股份让每股 BTC 持股增加
- 对投资人来说，买 MSTR 股份相当于间接持有 BTC，还能享受股价因 BTC 上涨所带来的杠杆收益
到这里相信读者已经能发现，其实这个玩法和 ponzi 还是比较像的，用新募集的钱去补贴老股东的权益，一轮一轮击鼓传花持续募资下去。
4. 到什么时候这个模式会持续不下去呢？
- 募资难度增加：如果股价不涨，后续可转债发行会变得困难，模式难以为继。
- 稀释过度：若增发股份的速度高于 BTC 增持速度，股东权益可能会缩水。
- 模式同质化：越来越多公司开始模仿 MSTR 的模式，竞争加剧后，它的独特性可能丧失。
MSTR 的逻辑与未来的风险
MSTR 的逻辑虽然有点像 Ponzi，但从长线来看，美国大资本囤 BTC 是有战略意义的。比特币总量只有 2,100 万枚，而美国的国家战略储备可能会占据 300 万枚。对大资本来说，「囤币」不仅是投资行为，更是长期策略选择。
但目前 MSTR 的位置风险大于收益，大家谨慎操作！
- 如果 BTC 价格回拨，MSTR 的股价可能会因其杠杆效应而承受更大跌幅；
- 未来能否持续维持高成长模式，取决于募资能力和市场竞争环境。
反思与认知升级
2020 年，MSTR 第一次囤 BTC 时，记得比特币当时从 3000 美金反弹到 5000 美金。笔者嫌贵没买，而 MSTR 在 1 万美金时大量买进。这时还觉得他们太傻，结果 BTC 一路拉到 2 万美金，小丑竟然是自己。
这次错过 MSTR，让笔者意识到美国资本大佬们的操作逻辑和认知深度值得认真学习。 MSTR 的模式虽然简单，但它背后代表了对 BTC 长期价值的强烈信念。错过不可怕，重要的是从中学习，升级自己的认知。
