执行摘要
- 受中美关税紧张局势可能缓和的Optimism推动，比特币价格飙升至 9.47 万美元。价格一度回升至短期持有者成本基差（9.29 万美元），这是熊市和牛市阶段的关键中点。
- 盈利供应百分比攀升至 87.3%，高于BTC上次以类似价格水平交易时的 82.7%。这表明，在近期回调期间，近 5% 的供应量易手。
- STH的盈亏比达到1.0，表明许多近期买家已达到盈亏平衡点，这一水平通常与退出风险相关。已实现利润也大幅增长，主要原因是短期投资者锁定收益。
- 期货未平仓合约增加了15.6%。然而，尽管市场交易走高，融资利率却变为负值，表明空头仓位有所上升。
- 4月22日，美国现货比特币ETF净流入量创下15.4亿美元的新高，表明机构需求大幅涌入。标准化流量数据显示，通过ETF， BTC需求远超ETH需求，这有助于解释以太坊相对疲软的表现。
在经历了数周的低迷和流动性低迷之后，市场终于对更广泛的宏观催化剂做出了积极回应。在美国政府就降低中国进口商品关税发出乐观信号后，股市和加密货币市场均出现上涨。
就比特币而言，此次反弹短暂突破了一个关键的链上Threshold：短期持有者（STH）成本基差，目前为 9.29 万美元。该模型反映了近期购入比特币的市场参与者的平均购入价格，通常充当关键的枢轴点。从历史上看，持续突破该价格模型标志着熊市回调期与复苏期间牛市情绪重燃之间的过渡。
然而，与2024年7月至9月期间的情况类似，此举迄今为止仅导致STH成本基差短暂回升。这表明Optimism初现曙光，但尚未确认市场已完全转向看涨区域。持续高于该水平的强势可能会增强市场信心，因为更多投资者将重回可观的未实现利润。
市场最新上涨至 9.43 万美元，与此同时，投资者持有的未实现利润也显著回升。利润供应百分比指标已升至 87.3%，较 3 月份的低点大幅反弹。
当比特币上次交易价约为 9.4 万美元时，只有 82.7% 的供应量实现了盈利。这意味着，自 3 月初以来，随着市场震荡走低，近 5% 的流通量以更低的价格易手。
从历史上看，典型的兴奋阶段往往会遵循这一指标在较长时间内稳定在 90% 以上，这表明盈利能力普遍增强且投资者信心增强。
另一个表明比特币已回归重要决策区间的指标是STH供应盈亏比，该比率近期已飙升至1.0附近的中性水平。这表明，短期供应在盈亏方面，各币种的分配更加均衡，这使得该群体的情绪更加平衡。
这种结构意义重大，以往的熊市中，STH-P/L 比率曾远低于 1，该水平构成了阻力上限。每当该指标从下方回升并重新测试 1.0 时，往往与局部顶部的形成相关，因为投资者开始平仓并抑制动能。
如果市场能够令人信服地收复这一水平并突破1.0，这将是更强劲复苏的信号。监测未来几周该比率的变化，尤其是结合已实现的获利回吐行为，有助于判断市场是否正在从此次回调中重新构建更具建设性的复苏。
获利回吐压力测试
现在，我们已经有了一个针对处于决策点的市场的框架，获利了结行为就成了需要监控的关键信号。目前，每小时结算价的总已实现利润已飙升至1.399亿美元/小时，比其1.2亿美元/小时的基准价高出约17%。
此次上涨表明，许多市场参与者正在利用这轮反弹锁定收益。如果市场能够消化这波抛售压力而不至于崩盘，那么未来的走势将更加乐观。
相反，如果在实现巨额利润的情况下未能守住这些水平，则可能将此举标记为另一次死猫反弹，这与之前在类似条件下消退的救济性反弹一致。
谁在获利？
除了已实现收益的数量之外，了解哪些群体正在实现利润，可以更深入地洞察市场情绪。为此，我们采用了“已用产出利润率”（SOPR）——该指标将代币的售价与其原始成本进行比较，从而可以洞察投资者锁定的平均盈亏倍数。
短期持有者的 SOPR（STH-SOPR）显示，在最近的飙升期间，近期买家是锁定利润的主要群体。
这是自2月底以来STH-SOPR首次显著突破1.0的盈亏平衡水平，也是投资者重回盈利状态的另一个相对积极的信号。一般而言，STH-SOPR持续在1.0上方交易是看涨上涨趋势的特征。
空头永续期权
虽然一些现货持有者似乎正在锁定利润，但永续合约交易者却倾向于在涨势中做空。永续合约的未平仓合约量已大幅攀升至 28.1 万BTC，自 3 月初创下的 24.3 万BTC的低点以来上涨了约 15.6%。
这反映了衍生品市场杠杆率的上升，如果价格开始触及交易者的止损或清算区域，往往会加剧市场波动。
有趣的是，未平仓合约的激增与平均融资利率的下降相吻合，后者暴跌至-0.023%。这表明空头仓位的倾向日益增强，表明许多交易员正在做空这轮上涨，可能认为近期的走势过度。
如果上涨势头持续下去，未平仓合约量上升与负资金流入之间的这种分歧将为可能出现的空头挤压局面奠定基础。
然而，当我们将目光放远，以评估永续掉期交易者的长期情绪时，情况就变得更加谨慎。每小时支付的多头融资成本的7天移动平均值稳步下降，目前为每小时8.8万美元，且仍呈下降趋势。
该指标衡量了市场对持续多头敞口的偏好，反映了市场“共识”方交易员支付的美元价值。当前溢价的下降趋势表明，大多数仓位确实正在转向空头，这激励了做市商做多以收取融资利率。
机构利益
ETF资金流已成为衡量本轮周期机构投资者情绪和需求的重要指标。追踪ETF产品的流入和流出，能够为了解大型资本配置者的信心和参与度提供独特的视角。
在比特币近期上涨至9.4万美元期间，美国现货比特币ETF单日净流入量高达15.4亿美元，创下自成立以来的最高单日净流入量之一。这股资金流入发出强烈信号，表明比特币需求可能正在回暖。
现在还是比特币季节吗？
虽然比特币价格强劲反弹，但许多人质疑以太坊为何未能出现同样的反弹幅度。答案之一在于比较ETF的流动性，我们根据每种资产的相对现货交易量进行标准化和调整。
在过去两周内，比特币 ETF 出现了两波明显的流入浪潮，每波都超过了 BTC 现货交易量的 10%，凸显了相对强劲的机构需求状况。
相比之下，以太坊 ETF 的资金流入仍然相当低迷，流入量不到 ETH 现货交易量的 1%。这种鲜明的差异凸显了两种资产之间机构需求的差异，这可能是ETH近期表现持续落后于 BTC 的一个原因。
结论与讨论
比特币重回 9.4 万美元上方，反映了宏观Optimism和投资者情绪转变的共同作用。围绕中美关税的积极信号引发了比特币价格上涨，短期持有者成本基差回升，利润率也上升至 87.3%。多项指标表明，比特币正在呈现积极复苏势头，期货市场也正在酝酿空头轧空的迹象。
机构投资者对比特币的需求可能正在回升，ETF 单日净流入资金达 15.4 亿美元。市场正处于一个关键的决策点，需要关注的关键水平是短期持有者成本基准，该基准通常界定了市场看涨和看跌的格局。多头需要推动市场突破这一价格模型，并维持在该水平。
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