美元变成你们的难题！加密货币如何削弱美元的霸权？

美国知名经济学家 Kenneth Rogoff 近期出版了《Our Dollar, Your Problem》，分析美元在全球金融体系中的角色，以及加密货币如何影响美元的霸权地位。他并反驳巴菲特，加密货币不是骗局，而是具有实质的价值。

Kenneth Rogoff：《Our Dollar, Your Problem》

Kenneth Rogoff 是美国经济学家，目前担任哈佛大学 Maurits C. Boas 国际经济学讲座教授。他曾在 2001 至 2003 年间担任国际货币基金组织 (IMF) 的首席经济学家，并曾在美联储和普林斯顿大学等机构任职。

Rogoff 近期出版了《Our Dollar, Your Problem》，分析美元在全球金融体系中的角色，以及加密货币如何影响美元的霸权地位。他认为，尽管加密货币无法完全取代美元，但它在地下经济中的影响力正在上升。他警告，美元的主导地位不再是理所当然！Rogoff 近期接受彭博社的专访，以下是其专访的节录内容。

Kenneth Rogoff：美元正在衰落

这本书全面介绍了二战后美元的崛起史，包括它如何达到如此高的水平以及它的竞争对手如何被淘汰。美元不仅仅是成为第一货币，而是变得比其他货币更具主导地位。

但 Rogoff 认为美元正在走向衰落。人民币正在摆脱美元的束缚，欧元将发挥更大的作用，而这种情况已经持续了十年。

Rogoff 也提及了加密货币，因为美元的主要市场之一是世界地下经济。在那里，政府并不控制一切。

加密货币在地下经济可以取代美元吗？

许多人会问：加密货币可以取代美元吗？

在合法经济中，政府拥有很大的影响力，在这里，加密货币无法取代美元。但在地下经济中，政府的影响力就小得多。

所谓的地下经济，可以包括非法行为和逃税。世界各地逃税现象十分严重。已开发经济体的平均水准在 15-20% 之间。美国是最低的国家之一，低于15%。但在大多数已开发经济体，特别是欧洲，这一比例要高得多。在发展中经济体，这一比例占 GDP 的三分之一。

还有许多灰色地带和影子经济，如人们用现金支付某些费用、军火交易、人口贩卖、毒品等等。

根据 Rogoff 的研究，地下全球经济可能占全球 GDP 的 20%。这是一个巨大的市场，而美元在其中占据主导地位。

比特币已削弱美元的主导地位

尽管加密货币尚未在合法经济中取得重大进展，但它在全球地下经济中的使用日益广泛——包括犯罪活动，但主要是逃税和逃避监管——其中现金，尤其是美元，一直占据主导地位。交易使用中不存在「基本价值主张」的观点是错误的。还有许多国家利用加密货币来逃避美国的金融制裁。

从某种程度上来说，加密货币只是取代了几乎无法追踪的美元现金。加密技术为掩盖先前透过正常金融管道进行的交易提供了新的方式，因此资讯遗失对国家安全的影响要大得多。由于世界其他大部分地区都对美国过度控制金融体系感到不满，美国监管机构应对这项挑战的难度加大，这也是我们可能看到市场继续从美元市场转向其他交易工具的主要原因之一。

反驳巴菲特，加密货币不是骗局，加密具有价值

包括巴菲特等大师认为加密货币是一场骗局，但在本书的加密章节中，作者解释了为什么这是完全错误的。

因为如果地下经济占全球 GDP 的 20%，那么它将成为一个 20 兆至 25 兆美元的经济体。如果你提供交换手段，那就是一个价值主张。以此观点来看，加密货币就具有价值。它用于交易。即使加密货币受到严格监管，政府也很难控制经济的很大一部分。所以它并不是毫无价值的。

日版微策略 Metaplanet 近期股价出现巨幅波动，自转型为比特币储备策略公司后，成功吸引投资者目光，股价亦在一年内上涨近七倍。本文将介绍 Metaplanet 的经营模式，并提供评估 Metaplanet 股价的几种方式供读者参考。

由旅宿业者转型比特币储备策略公司的 Metaplanet

Metaplanet  (3350.T) 是以创立于 1999 年的饭店 Hotel Royal Oak 发迹的公司，在 2004 年上市东京证券交易所 (TSE)。在它的众多事业中，也包含了 Web3 顾问事业。不过，该公司在过去几年并没有很好的盈利表现，股价也是相当低迷。

Metaplanet 在 2024 年 4 月宣布效法微策略 Strategy，启动比特币投资策略，采取多种金融工具支持该目标，包括发行债券与股票，目前已买入 7,800 枚比特币，一跃为亚洲拥有最多比特币的上市公司。这样的策略让它在日本市场获得极高关注，亦被纳入多个全球及日本本地的 ETF。

Metaplanet 经营的饭店正进行改装，并将改名为「比特币酒店」，饭店内将设有比特币画廊、艺术博物馆和共享工作空间，专为加密社群提供良好的交流环境。

(Strategy引领潮流，一文详解比特币储备策略公司投资指南)

Metaplanet 的比特币策略：持续买入+选择权收益

Metaplanet 透过一系列增发股票、发行债券与比特币购买计划，展现了与美国 Strategy (原名微策略) 类似的长期比特币战略。

除了直接买入比特币之外，Metaplanet 与新加坡数位资产交易公司 QCP Capital 进行比特币选择权交易，借由卖出选择权收取权利金，中间还不时透过 roll-up 交易，提高执行价来增加比特币权利金收入。Metaplanet 称之为「目标买入」，强调是获取比特币的另一种途径。

其最新财报中，2025 年第一季营收达 8.77 亿日圆，其中 88% 来自比特币选择权交易。

(Metaplanet 藉选择权 roll-up 交易增加比特币收益)

如何评估 Metaplanet 股价？

Metaplanet 在采用比特币投资策略后，股价大幅飙升，投资人该如何评估其股价？笔者提供以下三种评估指标：

P/B ratio

传统金融会用股价净值比 (Price-Book Ratio，PB) 来评估一个公司的股价高低，P/B ratio 是股价相对于每股净值的比例，净值代表的是公司实际价值或清算价值。若我们不考量公司其他资产，单纯用比特币价值来代表公司清算价值，也可以得出一个 P/B ratio。

P/B ratio＝股价／每股拥有的比特币价值

以周五收盘价 816 日圆，美元兑日圆汇率 142.6，比特币价格 108K 计算，其 P/B ratio 为 5.09。

mNAV

另一种算法，mNAV 也是类似的含义，像 Strategy 的官网即是使用此算法。

mNAV=Enterprise Value÷Bitcoin NAV

• Enterprise Value 企业价值：股票市值+总负债 (包括可转债 Debt 和优先股 Pref)
• Bitcoin NAV：其持有比特币市值

NAV premium

专门分析比特币储备策略公司的网站 Strategy Tracker，主页面上方也有各项数据和指标，它也计算了类似 mNAV 的指标，称作 NAV Premium，不过算法略有不同。

NAV premium=Market Cap (股票市值) ÷Bitcoin NAV (持有的比特币价值)

NAV premium 并未计入可转债和优先股。但又分成 NAV Premium (Basic) 和 NAV Premium (Diluted)，一个用现有的在外流通股数计算，而一个则计入之后转换的股份。笔者认为必须要看 NAV Premium (Diluted) 才能知道自己股权之后被稀释的状况。但可惜的是，其统计图表提供的历史数据为 NAV Premium (Basic)，目前指标为 4.055，而 NAV Premium (Diluted) 目前为 5.125。

这几个指标都与传统股票 P/B ratio 的概念一样，数字越高代表公司股价相对而言越贵。

Metaplanet 目前股价是否被高估了呢？

自 2024 年 4 月启动比特币投资策略以来，Metaplanet 便采取多种金融工具支持该目标，计划至今年底前累计购买 10,000 枚比特币，至 2026 年累积 21,000 枚比特币。

Metaplanet 制定了清晰的财务计划，包括未来发行的股票认购权，总计 5 个批次共计 2,100 万股。受惠于日本的税制和方便散户和机构投资者的购买优势，其 NAV premium 长期处于高位，由上图可发现，其 NAV premium 一度高达 21 倍，最低时也有接近 2 倍的水准。

那要如何判定 Metaplanet 的股价是否被高估了呢？目前市面上比特币储备策略公司近百家，除了始祖微策略 Strategy 外，笔者觉得最稳健也最有底气可以进行长期投资的就是 Metaplanet 了！因为它制定了清晰的财务计划，并积极有计划的朝目标发展，让投资人可以用数字分析其股价，做为进出场的判断。

笔者自己使用的 P/B ratio，其实跟 NAV premium 类似，故笔者会用自行推算的数字与 NAV premium 的历史资料进行交叉比对，找出其股价相对的高低点进行投资。

以周五收盘价 816 日圆，美元兑日圆汇率 142.6，比特币价格 108K 计算，目前的 P/B ratio 为 5.09。若用年底共买入 10,000 枚比特币，股权再稀释 (今年共增发 2,100 万股) 的情况下 ，同样的 P/B ratio 下，其股价应可达 1,003 日圆 (下图浅橘色标示)。

而目前的情况下，若 P/B ratio 降至 4，股价应跌至 640。年底若投资者乐观情绪升温，相同条件下，其股价有机会来到 1,180 (P/B ratio 为 6) 和 1,380 (P/B ratio 为 7) 。用此方式可对自己的进出场点随时进行调整评估。

而像微策略 Strategy 和 Metaplanet 此等被视为比特币代理的股票，也被视为比特币杠杆投资工具，自然在比特币上涨时 P/B ratio 容易上扬，而比特币下跌时，P/B ratio 也会随之下降，故可搭配比特币的走势随时调整投资策略进行因应。

Metaplanet 成套利新目标，投资请 DYOR

Metaplanet 近期股价出现巨幅波动，除了波动度惊人名列第一，还是被放空比例最高的公司，同时在日本和美国上市的 Metaplanet，成为套利者的新目标，成为像微策略 Strategy 可用比特币和股价多空套利外，还可利用其多重上市的股票进行套利的新选择。

(Metaplanet 成套利新目标，股价连两日锁涨停发生什么事？)

由此可见， Metaplanet 除了成为亚洲拥有最多比特币的上市公司，也让它在金融市场获得极高关注。至于此种波动度极高的股票，是否适合投资，也端看每个人的风险属性，本文仅为笔者个人浅见，非投资建议，请务必 DYOR。