上市公司正在筹集数十亿美元，以储备比特币、以太坊、索拉纳、瑞波币等数字资产，迅速转变为加密货币国库手段，随之而来的企业价值飙升也引发了泡沫担忧。
据19日（当地时间）The Block报道，普雷斯托（Presto）研究负责人彼得·郑（Peter Chung）在周四的报告中表示，"近期采用加密货币资产国库运营的公共机构激增，意味着金融工程的新时代的开始，可与1980年代的杠杆收购（LBO）或1990年代的交易型指数基金（ETF）相提并论"。
郑补充说，"然而，这种现象除了加密货币行业的一小部分外，并未得到很好的理解，常常被过度简化为仅仅是'杠杆ETF交易'"。
这些公司正在筹集或试图筹集资金购买比特币和其他加密货币，以最大化股东价值。郑表示，这个受战略（Strategy）剧本启发的模型，特别在美国获得了动力，那里拥有深厚的资本市场和成熟的机构投资者。
他解释说，这些公司通常以前运营公司、特殊目的收购公司（SPAC）或为积累加密货币而改造的空壳公司的形式构建。他们选择的融资方式，如上市公司私募、市场出售、可转换债券或永久优先股，都是根据成熟度和投资者基础量身定制的，目标是不提供资产作为抵押，并有效利用加密货币市场的波动性。
郑说："尽管一些加密货币国库公司可能不是'钻石手'，但这并不意味着加密货币市场变得更加危险。这种风险管理完全取决于每家公司预测现金流需求和构建资本以维持和增加加密货币持有量的能力。市场将以更高的净资产价值（NAV）倍数奖励成功的企业，惩罚失败的企业，这与为提供更强劲收益增长的企业分配更高倍数没有什么不同。"
加密货币国库公司的迅速崛起引发了担忧：如果加密货币市场转为熊市，他们的杠杆头寸可能引发新一轮强制平仓。郑提到了两个主要风险：抵押品平仓风险和激进投资者主导的平仓。但他认为，这些风险比过去导致Terra生态系统或三箭资本等加密货币周期崩溃的风险更为有限。
在抵押品方面，郑表示，大多数加密货币国库公司避免将加密货币用作贷款抵押。据普雷斯托称，在12家主要企业中，440亿美元的融资中只有三分之一通过债务融资，而且该债务的87%是无抵押的。即使在最坏的情况下，潜在可抵押部分也远低于2021年周期中的杠杆水平，只要保持这种纪律，保证金通知引发的系统性平仓风险可能性很低。
郑说："但这并不意味着加密货币国库公司绝不会出售加密货币。在需要紧急现金且没有替代融资来源的意外情况下，它们可能不得不依赖出售加密货币资产。"
第二个担忧是，那些以低于净资产价值的价格交易的加密货币国库公司可能成为激进投资者的目标，迫使其出售资产。但实际上，激进投资者通常更喜欢自购股票、公开收购或改变市场情绪等不那么极端的策略，以缩小NAV差距，特别是在公司生命周期的早期阶段，由于成本和复杂性，清算仅作为最后手段。
郑写道，与灰度（Grayscale）2021年牛市期间的GBTC溢价相比，也忽略了一些主要差异。"过高的溢价可能表明泡沫，但由于缺乏大多数加密货币国库公司的历史数据，很难判断哪种溢价水平被归类为'过高'。加密货币资产积累的重复性特征意味着某种程度的溢价是合理的。"此外，与封闭式基金不同，加密货币国库公司可以利用资本市场通过创新融资增加每股加密货币资产。
目前，已有228家公司采用了某种仅针对比特币的加密货币国库策略，包括Tether支持的Twenty One、Nakamoto、特朗普媒体（Trump Media）、GameStop，以及最近的Metaplanet、Semler Scientific、KULR，它们都采用了Strategy的联合创始人迈克尔·塞勒（Michael Saylor）开创的比特币收购模式。
上周，数字资产银行Sygnum的分析师们认为，Strategy和其他企业积累者持有量的增加可能使比特币对中央银行储备"不适当"，并有损其安全资产特性的风险。Coinbase Institutional的全球研究负责人大卫·杜昂（David Duong）也警告称，利用杠杆进行企业加密货币购买最终可能引发"系统性风险"。但他表示，短期内压力似乎是有限的。
相比之下，塞勒仍然对Strategy的韧性充满信心。在最近接受《金融时报》采访时，他表示Strategy的资本结构得益于股票、可转换债券和优先股的混合，可以承受比特币90%的跌幅，持续4-5年。但他承认，在这种情况下，股东仍将"遭受痛苦"。
为了积累BTC，水手利用公开资本市场的做法引发了更广泛的行动，越来越多的企业正在探索类似的国库策略，用于其他加密货币资产。他表示，stake代币可能特别具有吸引力，因为stake奖励可以促进资产增长，并支持专注于替代币的企业获得更高的估值。"尽管目前仍处于早期阶段，估值可能会大幅波动，但这种趋势的初步迹象已经很明显"。
然而，管理这些策略是一项复杂的工作。他警告说，一些新的、经验不足的新进入者可能会在经济衰退中遇到困难，尤其是在错误管理流动性或过度扩大资产负债表的情况下。但他表示，这并不会使整个加密货币市场变得更加危险，加密货币国库公司并不会引入新的系统性威胁。这些公司反映了大规模个人持有者面临的流动性问题。最终，核心风险不在于市场本身，而在于每个参与者如何能够很好地规划不可预测的融资需求。
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