如何看待比特币财务公司：投机盛行时代的比特币持有者困境

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如何看待比特币财务公司：投机盛行时代的比特币持有者困境

Strategy、Michael Saylor 和 MSTR 已经占领了华尔街。令许多人懊恼的是，西装币持有者和企业也来了：企业以比特币资金公司的形式持有比特币，这景象令人著迷。它几乎掳获了所有人的心——包括我自己。

这是全球资本市场上的最新潮流，受到一小撮精通金融的比特币爱好者和业内人士的追捧，却遭到传统金融人士的痛恨，他们出于对人类的热爱，根本无法理解为什么有人，更遑论一家公司，会想要比特币。几乎每个比特币播客都加入了一家或多家比特币财务公司，担任投资者或顾问……或者，更直白地说，他们的角色是：伪装成零售配送系统的被美化的营销人员。

在过去的几个月里，我花了数百个小时调查比特币财务公司。我阅读了各种报告和解释，既有夸张的吹捧文章，也 有深入浅出的描述。我深入思考了它们背后的金融市场逻辑。我编辑了一些优秀的文章，阐述了财务公司存在的理由，也审阅了同样精彩的反驳文章。

在某些小方面，我甚至成了他们的牺牲品；我并不像我在 2025 年 6 月的文章（“比特币财政公司是庞氏骗局吗？” ）中所说的那样强烈反对他们，顺便说一句，这篇文章上周被推到了福克斯商业频道的迈克尔·塞勒面前。

以下是我从这一切中所学到的。

一个理智、正常、规律的比特币使用者该做什么？ 

处理比特币国库和金融化比特币最简单的方法就是完全忽略一切。启蒙运动之前：砍柴，持有自主托管的比特币；启蒙运动之后：砍柴，持有自主托管的比特币。只有时间才能证明，这些充满企业包装的比特币和温和的CEO的金融工具，究竟是会成功，还是会惨败。

但在金钱和金融（以及更广泛的经济学）的话题上，通常没有好的、中立的选择，也没有不作为；我的钱和积蓄必须去某个地方，我的注意力和精力必须集中在某件事上。每周都会有新的比特币资金公司成立；每天都会宣布大规模的募款或购买。 在这个空间里，发表意见是不可避免的；发表好的、消息灵通的意见似乎几乎是一种道德要求。

我花了数年时间钻研货币经济学、金融史，如今又涉足比特币这个充满挑战的金融前沿，如今要踏足的学术之路却相当狭窄。一边承诺快速通往我们所有人憧憬的超级比特币化的未来，公司章程只是在途中放大我的比特币；另一边，金融工程的污水池和投机狂潮的蜂拥而至，迅速将比特币爱好者们排成一列，让他们的法币贡献转化为比特币收益。

比特币用户为何要参与这些公司？

原因之一是杠杆。作为一个典型的千禧世代，我没有房子，因此无法轻易获得低利率贷款（这基本上是拥有房产的唯一原因）。

我可以透过Firefish等平台抵押我的币（年利率 6-9%），或用信用卡提现（年利率分别为 11% 和 19%）。这些条件都不太好；价格昂贵，资金池很小，而且价格不菲。即使比特币的年复合成长率达到 30-60%，那也是在较长的时间内——而不是按月或按年——而我偿还这类债务的节奏就是这样。

相比之下， Strategy和 MARA 发行的可转换债券利率为 0%。这些债务将在六年内到期，金额高达九位数。皮埃尔·罗查德 (Pierre Rochard) 上个月在与吉姆·查诺斯 (Jim Chanos) 的辩论中说道：

“持有冷钱包比特币的个人无法取得 Saylor 所规定的条款。”

对于大多数比特币用户来说，参与这项行动实在太诱人了，难以抗拒……即使你需要交出控制权和所有权，并且还要为拥有部分比特币股份的权利支付比当前比特币储备更高的溢价。

作为一种杠杆机制，Saylor 转为优先股似乎要昂贵得多——支付 8-10% 的利息接近我自己的借贷能力——但它们更安全。

优先股保障了公司本身，因为它们消除了追加保证金或债务引发的破产风险，并赋予公司前所未有的灵活性。优先股提供了一个释放阀，因为Strategy可以选择不支付例如STRD的股息；而对STRF采取同样的措施「只会」让他们在未来遭受1%的罚款。在紧要关头，而且对公司本身没有太大影响的情况下，Strategy甚至可以停止支付其他公司的股息（但这冒著让债券持有人损失惨重的风险，并激怒很多人）。

矛盾的是：虽然这对 Strategy 来说是财务杠杆，它可以让越来越多的其他人的钱投入比特币并充实他们的储备，但对 MSTR 的（新）股东来说，这并不是杠杆。

引用吉姆·查诺斯在那场辩论中对罗查德的回答：杠杆的意义在于拥有超过1美元的风险敞口。如果我以1.5美元的净资产价值买入MSTR，而策略基金本身的杠杆率约为20%，那么我并没有加杠杆！ （1/1.5 x 1.2 = 0.8）。因此，我每投入1美元到MSTR，就能获得大约80美分的比特币曝险。而持有这部分股份的公司，仍然需要支付的费用，大约相当于我为了享受使用他人资金的乐趣而向金融家支付的费用。

其他大多数财务公司的计算结果甚至更糟，主要是因为它们的净值过高。 你就是比特币财务公司追逐的收益。我们投资这些公司时，就是在玩法币游戏。而且，我们直接根据资产净值的价格进行投资。我问过很多次：

「披著公司章程外皮的比特币，怎么会突然升值到地球上流动性最强、最可观察、最无可争议的价格的两倍、三倍甚至十倍呢？”

的确，

「当你把我们的橙色硬币置于你的金融杠杆羽翼之下，并承诺发行债务、优先股和股票时，它会发生怎样的极端增值转变——在“信贷泡沫浪潮”中，我们听到了中本聪的幽灵在隐隐作响。 ”

Strategy 的伟大发现——现在每个人都在争相效仿——是将比特币包裹在公司外壳中，在其上施加一些杠杆，然后在华尔街出售，不知何故，相同的比特币价值会达到其实际市场价格的数倍。

大部分讨论就此结束，传统金融记者忙于将此斥为时尚或泡沫；根据有效市场假说或常识，任何事物的交易价格都不应高于其所持有的唯一事物的价格。

还不够。让我们来列举一些相当合理的理由，说明为什么那些只收购比特币的公司股票应该比他们持有的比特币更值钱：

1. 储存。 自我托管比你想像的要容易，但很多人仍然对此避之不及（参见： ETF ）。另一个奇怪的原因是，世界各地针对比特币用户的高调「扳手攻击」；支付一定的溢价让别人储存你的币是合理的。我无法「扳手攻击」我的 MSTR 股份。 Saylor 似乎知道自己在做什么（尽管将比特币托管在Coinbase 引起了一些人的不满），所以让我们把我们的比特币「储存」在他的公司。 10%。
2. 期货。未来比特币的价值高于现价比特币。在任何时候，都有一些未公布的财务公司收购交易归股东所有，但这些交易尚未公开。当你买股票时，你只会知道尚未公开的交易或收购…但我们都知道，并且可以预测，股价应该会比现在略高：你总是根据现有资讯交易股票，并且完全知道幕后有事情会导致股价上涨。这大概值得一些溢价，所以：例如，对于策略型公司来说，溢价为5%；对于规模较小且积极进取的公司来说，溢价会更高。
3. 监管套利。看吧，看涨者说，外面有这么多钱，急切地想买比特币，但却被禁止。我不太相信：并没有多少人或机构对橙色感兴趣，即使他们感兴趣，无论我们希望赋予这个税收强制401(k) 监管障碍多大的溢价，它都会随著时间和普及而衰减。同样的财务诱因和万有引力定律，让比特币财务公司得以运作，同时也会破坏那些最初赋予它们价值的监管障碍。 20%。
   （对某些公司来说，例如日本的 Metaplanet ，比特币投资者面临过高的资本利得税，套利溢价的价值远不止于此。）
4. 包罗万象。我可能忽略了一些额外的理由——其中一些公司也有一些剩余的、现实世界的业务——来解释为什么一袋比特币的价值应该高于袋子里的比特币……所以我们就在这里再加 20%。

总和： 10+5+20+20 等于 55……这恰好与我第一次将这些溢价理由汇总在一起时MSTR 的交易价格差不多。以 122,500 美元的比特币价格计算，Strategy 资产负债表上的 628,791 个 BTC 价值约 770 亿美元，但该公司的市值为 1100 亿美元（溢价约45% ）。

策略就是银行：经济愿景

不是那种接受（比特币）存款和发放（比特币）抵押贷款的货币，而是另一种更深层的经济货币。

你可以把银行业务看成社会风险分担机制之一。社会向一些高风险企业提供贷款，而资本市场（银行体系是其中的一部分）则负责分配由此产生的风险水准。 （本质上就是金融领域的「谁得到什么以及为什么得到」。）

从经济学角度来说，银行是一家承担风险的机构，掌握著相关实体的一些非公开资讯；它向贷款人分配少量有保证的回报，而它自己则从任何成功的投资中获利——尽管收益不如股权所有者那么多。如果银行成功地做到了这一点，也就是说，它平均而言挑选出成功的投资项目，并从信誉良好的贷款中获得的利息收入高于支付给储户的利息收入，那么它就能为自己赚取利润。

这就是 Strategy 正在做的事情，利用比特币世界和法定货币世界之间的未知区域。

传统金融机构、退休基金或退休人员是该结构中的银行融资组成部分。他们将资金「存入」策略型投资组合，其收益和期限由其选择的特定档位（STRK、STRD、STRF、STRC，即普通股剩余索取权人，MSTR）决定。

银行将这些资金投资于资产：Strategy 则位于中间，透过预测这些资产的回报将高于「银行存款」的既定利息，从而保证向这些经济实体支付收益。 Strategy 的「贷款」方并非银行那样，面向抵押贷款、信用卡和小型企业放贷，而是单一客户：全球表现最佳的资产。 Strategy 所做的，是进行一场（非常明智的）赌博：比特币以美元计算的涨幅将超过其向传统金融机构支付的 8-10% 的资金使用费。

任何一个国中生用计算器就能算出，如果你以每年 10% 的利率借款，持有每年升值 40% 的资产，那么无限的财富就在等著你。

当然，比特币的年化报酬率不可能达到40%，这很不划算。如果真是这样，用麦可塞勒的话来说，华伦巴菲特早就把所有比特币都抢走了：

「如果比特币不具有波动性，那么比你更有钱、更有权力的人就会出价高于你来购买比特币；你就无法拥有它了......当它变得完全可以预测时，沃伦·巴菲特会说‘哦是的；我们明白了；我们刚刚买了所有的比特币’......你的机会就没了。”

Strategy 需要确保的是，融资不会使其破产；发行完全在其控制和自由裁量权之下；与其持有的净资本（即比特币）相比，股息支付足够保守；最重要的是，债务不可赎回，否则会迫使公司在不合时宜的时刻出售比特币。

基本上，塞勒创造了一种极其适合在极端经济低迷时期生存的工具。即使比特币跌幅达到80%——这是同类资产中最糟糕的一次——考虑到该资产的规模和公开发行，这种情况是否会再次发生当然值得怀疑——也不会扼杀该公司。庞氏骗局成功的关键在于资金必须持续滚滚而来。更准确地说，战略公司在融资方面保守地类似于庞氏骗局（与经典的——欺诈性的——庞氏骗局不同，塞勒并没有进行欺诈； 两者的表像只是重叠而已，没有人被骗……至少是心甘情愿的）。

无论是传统金融记者，或是对财务公司持怀疑态度的比特币持有者，都没能很好地阐明这些骗局究竟是如何失效的。经济学家乔希·亨德里克森（Josh Hendrickson）在《经济力量》一书中，精准地概述了相关的绊脚石：“如果市场被分割，并且预期价格将继续快速上涨，那么未来清算的折现价值可能会超过当前的清算价值。如果股票以当前的清算价值出售，那么它的价格就被低估了。” 并且：低估了。” 并：

「微策略所做的就是透过发行美元计价的债务和购买比特币，将自己变成了一家比特币银行。该公司明显在进行金融工程，以利用监管套利。”

Strategy 的模型，尤其是其他模仿者的模型，由于各自的司法管辖权，如果出现以下情况，就可能崩溃：

1. 投资者对比特币未来走势的判断是错误的
2. 目前阻止投资者直接购买比特币的任何规定、税收规则和法律障碍都会放松

飞轮效应被比特币世界的 Twitter 用户富有想像力地称为，它是一种利用监管套利的能力，而这反过来又“取决于投资者是否保持这种预期，即比特币在未来的价值将大幅提升”，用亨德里克森非常学术和经济的话来说。

如果股息不支付，优先股的股东和买家都会不高兴。如果仅仅为了满足债券持有人（或更糟，像庞氏骗局一样）支付优先股利息而稀释MSTR的股东，他们自己也会不高兴。但那又怎样？这并没有破坏战略。

打破这个模式的关键在于这些传统金融到比特币障碍的消失。正是这些监管障碍推动了众多此类公司向前发展；使它们成为连接新旧世界的金融桥梁；使它们从世界各地吸收了低效、 低收益的资本，并将其投入比特币。

如果基金经理或财务部门或家族办公室经常性地持有比特币而不是各种 Strategy 产品（或 Strategy 模仿者的证券，视世界不同地区的情况而定），那么比特币财务公司存在的主要原因就会消失。

简言之，比特币资金管理公司的存在取决于现有体系的惯性。关键在于，它依赖家族基金、退休基金、主权财富基金以及传统投资者不愿费力地计算比特币的实际风险敞口（以及一些安全、保守的杠杆）。如果他们不这样做，而是宁愿为此付出 50% 以上的高价，那么……是的，比特币资金管理公司的商业模式将永远可持续。

还有什么可能出错？

Strategy 确实存在托管风险，因为它的代币托管在不同的托管机构，解决方案也 刻意保持高度不透明。例如，如果 Coinbase 破产，Strategy 的业务会如何？或者更糟的是，新的政治风向带来了没收和/或激进的税收指标？

公平地说，这些都是尾部风险，但仍然是风险。

而且——指出这一点几乎是微不足道的——如果比特币以某种方式失败，Strategy显然也会随之失败。如果比特币永远保持 11.8 万美元的稳定币价格，Strategy 大部分利用大量金融资本的机会主义行为都将变得毫无意义，它的交易量也会像大多数记者和分析师认为的那样，像比特币那样，其非凡的增长（大部分）化为乌有。

我认为这就是许多记者和分析师在看待这种财务公司现象时感到困惑的原因：如果你不能理解比特币如何或为什么会有价值或用途，更不用说在未来的货币和金融中占有一席之地，那么显然一家致力于尽可能多地收购比特币的公司是毫无意义的。

如果你确实看到了比特币的用途和未来，那么它的价格相对于不断下跌的法定货币将不断上涨，而致力于透过利用资本市场资金流来获取更多收益的企业工具则成为一个完全不同的主张。

对冲和 FOMO：如果我错了怎么办？

知识上的谦逊迫使我们认识到，也许，只是也许，我们犯了错。

钻石之手不断锻造……而我的手却依然脆弱。比特币价格暴跌时，我通常会感到不安。 （我认为，正是这种突然的极端行情才是大问题……即使事后看来，我也很难解释。）我行事鲁莽，肆意妄为——而且经常会用房租或其他不该投资比特币的闲钱，在低谷时「一去不复返」。

在牛市里，这种行为通常对我有利……但总有一天，它不会了。摩根·罗查德（Morgen Rochard）在比特币播客的某个场合反复强调了这一点。 （我有时会说，摩根自相矛盾地说服我减少持有比特币的数量……晚上睡得安稳，在价格波动面前保持冷静，等等等等。）

我对 Strategy 了解得越多，就越喜欢它那些特别客制化的产品。对我来说，持有 STRC（短期现金持有）和 STRK（有现金流的低风险比特币持有）似乎合理。从财务角度来看，STRK 就像持有两倍于财务水平的比特币；短期价格波动幅度会小得多，而且还能为我带来一些额外的法币收益。

鉴于我的净资产和专业活动主要与比特币挂钩并与比特币价格相关，因此在这个一站式服务领域中拥有较少的净资产是有道理的。

为什么不把现金存入高收益储蓄帐户呢？

问得好。原因有二：它们的收益率不高……支票、票据……我的「高收益」美元帐户收益率为4.05%。 Saylor 的同类产品STRC 的目标利率比这个高出数百个基点；而 STRK 的中期收益率接近比特币本身，会因 MSTR 的 mNAV 变化而折现或放大（因为 MSTR = 1,000 美元时，有 10 个 STRK 可兑换），目前的收益率超过 7%。其次，我了解自己，一旦出现价格大幅下跌的迹象，我肯定会立即将法定银行帐户中的现金余额投入比特币；在经纪帐户中持有 STRC 或 STRK 至少可以提高这种轻率行为的门槛。

树篱……到处都是树篱

由于我已经在结构上做空法定货币——根据最初的投机攻击，我持有债务和比特币，因此我持有多头杠杆——深呼吸……分散投资是有意义的，只是一点点！

我已经例行公事地把辖区内黑帮强迫我缴的退休金缴款额度用到最高。这个获得许可的包装内的资金广泛投资于股票和债券（比例大约为 75:25）；与任何类型的比特币相比，这些资金的表现当然都很糟糕，但万一我——出于某种难以想像的原因——对这整个印钞、央行时代终结的判断是错误的，至少我不会在老年时挨饿：

其次，投资比特币还能享受巨额税收优惠：最高额度投资可以让我立即获得约1.5倍的收益。虽然这些额外的资金在不到两年的时间内就会被比特币约40%的复合年增长率所抵消，但它们也附带免税抵押贷款优惠；如果哪天我想在现实世界买一套房子，我可以用这笔钱来支付。

比特币的机会成本是真实存在的，而且随著时间的推移会相当令人沮丧，但这并非信念问题。现实世界的实际情况才是王道：无论比特币超级化发生在一周内还是一百年后，它都会对你的生活产生天壤之别。

这与比特币财务公司有什么关系？ ！

很多：因为「如果我错了怎么办」的规避心态在这里也很盛行。

尽管有这么多空洞的言论、这么多新指标和未来月球的梦想，我仍然无法理解，为什么披著公司章程外皮的比特币会比普通比特币更值钱。没错，没错，未来成长的净现值、收益率、资本套利、投机攻击，以及对超比特币化银行的押注，但…真的吗？ ！

好吧，就算我错了又怎么样？比特币圈里很多我信任的人都支持这些说法──感觉现在越来越人支持──而且他们说的话也有一定的道理。廉价的杠杆、投机性的攻击、利用（或欺骗）法币资金池流入比特币。

……所以我最近对两家财务公司产生了 FOMO 情绪：两种策略产品（MSTR 和 STRK）以及瑞典小型新人H100 。

再次拥有股票真是太好了…

十多年前，我持有大量股票——规模庞大、 分散化程度高、并经过精心追踪的投资组合。但多年来，出于显而易见的原因，我一股都没持有过。

我选择 Strategy 的产品，是因为他们在这个领域财务上最不疯狂；其次，因为我可以透过我以前的北欧银行帐户轻松存取——而且我不需要费心寻找方便的经纪公司、签署文件和转账，就为了玩几百美元的比特币国库基金。世界上已经有足够多荒谬的文书工作了。

如果这些事情真的有结果，策略公司会全力以赴：正如他们的行销口号，MSTR 是「放大版比特币」。由于我的大部分储蓄都是橙色的，我的职业生涯也是深橙色的，所以这种多元化投资再次显得合理。 （此外，MSTR 的资产净值正在迅速接近 1……在我写这篇文章的时候是 1.42。）

埃米尔·桑斯特德 (Emil Sandstedt) 的话在我耳边回响——我明白我就是他们追求的 BTC 收益者——但在 25% 左右的 BTC 收益和通过优先股和可转换债券实现 20% (安全) 的杠杆率下，我将在明年这个时候恢复均等敞口：我价值约 150 美元的 MSTR 股票目前提供约 120 美元美元的比特币敞口；我很乐意为塞勒先生正在建立的金融帝国投入额外的 30 美元（以及每股比特币的潜在增长）。

第二家是H100。对于一家规模小、 灵活、行动迅速且在司法管辖区具有独特优势的机构而言，它的mNAV（2.73）也相当可以接受，唉——但其较低的覆盖天数比率让我感觉不会太亏。

我买了一些之后的第一个认识是：我已经忘记它有多有趣了！

突然之间，我开始追踪几种不同的资产价格，而不仅仅是一种。突然之间，我在财务上与那些做著实事（……至少是差不多）的实体公司合谋，而不仅仅是那些有史以来最便携、最全球化、最容易获得的货币。心理上，我感觉自己融入了某种东西——投资于这家创投公司，参与投机性攻击和比特币殖利率曲线建构项目，也就是财务公司。多么令人兴奋！

第二个认知：比特币搞清楚了所有权的意义。

这些乐器都不是我的；它们被层层授权保管。我只需按一下按钮就可以出售它们（周一到周五，早九晚五…），但我只能在以下情况下看到它们的价值：
a) 经纪公司配合
b) 收到付款的银行予以配合，且
c) 政府不会阻止交易。

这比 Knut Svanholm 在《比特币：小丑世界的反面》中优雅地评论的还要糟糕一步：

银行就像一个 2/3 多重签名钱包，你、银行和政府各自持有一把钥匙。换句话说，银行里的钱其实并不属于你。它甚至根本不是钱。

……或者不太好有 stonks

我很快就意识到股票「所有权」是多么不透明、荒谬且官僚主义的噩梦。上个月，我把资金转到经纪公司，找到 STRK并点击“购买”后，收到了一条错误讯息： “您无法购买此证券。”

事实证明，我没有资格透过该经纪公司持有美国证券。

Tradfi 资产如此不透明，而且需要经过许可。这种过时的价值技术不断被提醒。显然，那笔「投资」花了一两天就下跌了 11%，这提醒了我，我仍然不懂公平估值或市场时机的把握。 （话说回来，比特币从当时两周11.8 万的稳定币走势中下跌了 5%，所以机会成本相对来说比较低。）

当我在比特币金融公司的底层泥潭中艰难跋涉时，情况变得更糟了：两只曾经引起轰动的瑞典廉价股票（H100 和 K33；我不得不用原本打算买 STRK 的钱买点东西）瞬间分别下跌了 10% 和 20%——基本上从我接触它们的那一刻起。真是个实验。

套用一句华尔街老话，傻瓜和他的股票很快就会分道扬镳……而现在的傻瓜甚至没有任何新奇酷炫的东西可以炫耀，因为——快讯！ ——股票是托管的，非物质的！它们存放在经纪公司的资料库中，进而存放在某个公司的帐本里。它们不是实体物品……甚至不属于我！我不能花掉它们，不能转移它们，不能备份它们，也不能把它们恢复到其他钱包里。它们被困在原地，用亚当斯密关于金钱的名言来说，就是「死股」 。

相反，我在我的常用银行应用程式中留出一些其他法定资金并冲动购买了 MARA（MSTR 在那里可用，但没有其他策略工具）；虽然 MARA 正在发行股票和可转换债券来堆叠 Sats，就像另一家财务公司一样，但至少它是一个基础运营业务（采矿）——而且他们的 mNAV 约为 1，所以我不会支付金融市场资本。

比特币财务公司究竟会如何失败？

“在公开股票市场中，我们确实有可能经历类似网路泡沫时期的繁荣与萧条周期。”
Danny Knowles，5 月 28 日，“比特币做了什么”

策略是无懈可击的。

正如 Lyn Alden 在 Strategy第二季财报电话会议上提出的问题所示，即使比特币下跌 80% ，Strategy 也能安然无恙。在 2022 年熊市期间，该公司的比特币直接与保证金贷款和银行债务抵押品挂钩，当时的处境要糟糕得多。而到了 2025 年，优先股将占据主导地位，情况就不同了。

撇开传统金融分析师或记者偶尔对 mNAV 的痴迷，或者为什么一家公司的估值应该高于其持有的比特币，以及比特币内部和外部关于使用债务购买更多比特币的争论， Strategy 的融资状况保守得令人难以置信。该公司持有价值约 770 亿美元的比特币；可转换债券总额约为 50 亿美元（实际为 80 亿美元，但其中一些债券目前以股权而非债务的形式进行交易）。 STRK、STRD、STRF 和 STRC 的优先股流通股本略高于 60 亿美元。 （这意味著该公司的杠杆率约为 15%，这意味著比特币价格必须下跌超过85%，该公司才会出现任何偿付能力问题。）

另一个可能引发问题的途径是传统金融货币市场资本枯竭。 Strategy 能否透过每股产生更多比特币来超越比特币，取决于以下几个因素：更低/更安全的资本成本（或更优厚的债务条款），或利用高于 1 的 mNAV（由于 Saylor 可以以折扣价购买比特币，因此可以立即增值）。如果没有这些因素——例如，没有人购买国库券公司发行的债券，金融资本流向其他地方；停止印钞；（更安全的？）政府债券的利率飙升等等——我看不出 Strategy 的 mNAV 怎么会不跌回 1。

最后，Strategy 尤其面临托管风险。作为最大的参与者，Strategy 持有约3%的加密货币，因此存在大量「蜜罐」风险。 （对于分布在不同司法管辖区的规模较小的参与者来说，这可能不是问题。）Strategy 将其庞大的加密货币托管在 Coinbase 上——这些解决方案故意保持相当不透明。

如果 Coinbase 破产，Strategy 的业务会变成什么样子？或者更糟的是，新的政治风向带来没收和/或激进的税收指标？这些都是好问题，但仍然是非常突出的尾部风险。我们真的需要这么担心吗？

比特币财务公司是否会将比特币带入全球资本市场的中心，或者这一切是否会以灾难告终，我们还有待观察。

结语：出卖？庞氏骗局让你上当了吗？

我是不是已经出卖了自己的理智？我是不是成了企业的奴隶？现在 NAKA 正在与 KindlyMD 合并，可以全面施展其“飞轮”/“庞氏”骗局了，David Bailey 的沉思——以及中本聪通过共同所有权和营销服务与比特币杂志保持著松散联系的事实——是否对我产生了影响？

首先，这将严重背叛新闻诚信，而且——我们的内部法律顾问告诉我——利用媒体平台推销其所有者的证券是违法的。 （不过在川普时代，谁能说得准呢？）但如果我不认真调查这些在各地涌现的实体的利弊，那我肯定就没尽到自己的职责了。

其次，为了说明我对这一切的信心非常低：我持有的财政公司股票和用于转帐和便利消费的托管闪电钱包差不多——因此，并不多。

第三，为了完全透明（再次，根据律师的建议），以下是迄今为止的详细经验（注：按财政部长斯科特·贝森特昨天的评论将所有这些价格推低之前的价格计算）：

有几件事引人注目。

1. 谨慎选择比特币资金管理公司： H100和Sander Andersen似乎非常致力于堆叠工作，而且该公司在比特币资金管理公司名单上的排名不断上升。目前，金融市场对这类公司的努力给予了奖励。相较之下，K33 团队的行动则慢得多，自几个月前首次推出比特币以来，他们的股价经历了典型的短期上涨，然后逐渐回落至股价最初的水平。 MARA 和 Strategy 的股价则在几个月来的水平附近徘徊。
2. 我那惊人的约5%的超额收益比比特币高得离谱，实在太微薄了，不值得考虑──而且只是昙花一现。时间长了，情况可能会有所改变……但说实话，还是别费心了。
3. 我可能很快就会厌倦这股最新的法币金融工程热潮。持有那些需要许可、经纪商限制的传统资产，乐趣也就这么点儿。

无论是地狱还是洪水、庆祝还是灾难、荣耀还是泪水……似乎砍柴和将比特币堆放到冷藏库比操心这些比特币证券要容易得多。

华尔街和那些被炒作的比特币爱好者们对国债的热情正在高涨。或许比特币的金融化时代已经来临……不过说实话，我觉得我还是会静观其变。

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这篇文章《如何看待比特币财务公司：投机猖獗时代比特币持有者的困境》最初发表在《比特币杂志》上，由Joakim Book撰写。