比特币最近涨至 101,000 美元左右，反映了链上状况的变化，曾经停滞不前的供应开始活跃起来。
经过数月的稳定积累，长期持有者开始分配资金，ETF 的资金流向也由流入转为流出，流动性压力正在重塑市场的供需平衡。
表面之下，数据显示发行量、资金吸收量和持有者行为之间正在形成一种机械性的紧张关系，为比特币的下一次真正挤压埋下了伏笔。
过去一周，比特币价格在 99,500 美元至 103,000 美元之间波动，价格从近期高点回落，原因是长期持有的比特币被转移，而新发行的比特币由于基金需求疲软而未能满足，其中包括 11 月初连续的净赎回。
核心驱动程式位于链上。
经过数月的净积累，自 10 月中旬以来，约有 62,000 枚BTC离开了流动性不足的市场，这是今年下半年首次出现明显的下降。
这种转变反映出长期投资者在集中成本基础上实现了收益成长。
在此次回档之前，流动性不足的比特币供应量已攀升至 1,430 万至 1,440BTC，占流通币总量的近 72%，创下多年来低消费实体持有比特币比例的新高。当这种流动性不足的供应量减少时，流通币数量就会增加，涨势也会停滞，直到需求消化多余的供应。
从停滞到挤压的过程是机械式的。减半后，比特币的发行量约为每个区块 3.125 个BTC，每天约 450 个BTC。这种固定的发行速度现在受到三个因素的影响：长期持有者的分配速度、矿工的抛售节奏以及基金和国库吸收所有比特币的能力。
如果ETF和资产负债表买家认购的代币数量超过发行量加分销量，随著流通量减少，价格就会上涨。如果认购量不足，价格就会下跌，老投资者也会减少持股。
短期内，资金流动已转为阻力。
据 Farside 称，11 月初美国现货比特币 ETF 出现大量净流出，11 月 4 日流出约5.66 亿美元，11 月 5 日又流出1.37 亿美元，之后 11 月 6 日约有2.4 亿美元的资金流入部分抵消了流出。
近20亿美元的跨日赎回金额凸显了美国市场集中需求如何放大吸收波动。这种需求的广度仍然至关重要，因为美国的资金流动仍然集中在一家大型发行机构；当该机构的债券发行停滞时，整体吸收往往也会受到影响。
长期行为也在改变。 Glassnode 的「链上周报」指出，长期用户群的净分配情况有所变化，这可以从「支出产出年龄层」中看出，因为较老的用户群在盈利日贡献更多。
10月初，平均休眠期略微升至月高点，这种模式通常出现在局部高点或市场转型期附近，此时经验丰富的投资者会获利了结。同样的框架也有助于识别市场转折点；在上涨行情中，如果一年以上的支出水准出现回落，则在以往周期中，随著供应再次收紧，市场将迎来新一轮上涨。
矿工的行为虽然影响不大，但在算力价格低迷时却能发挥关键作用。尽管代币发行量固定，但矿工的净持仓变化在夏末跌至负值区间，而CryptoQuant的仪表板在10月中旬再次出现了向交易所转帐的激增。
如果手续费或价格上涨推高哈希价格，分配速度通常会放缓；如果收入减少，对冲或抛售每天可能会增加 200 到 500 个BTC的流出，足以在资金需求接近平衡时扭转局面。这种关系可以与 Glassnode 的矿工净持仓变动和算力指数的哈希价格（11 月再次走弱）结合起来追踪。
成本基准线标志著趋势。
在先前的上涨行情中，随著更广泛的需求吸收了老一代投资者分发的代币，短期持有者意识到价格从阻力位转变为支撑位。在回调后重新夺回并守住该支撑位与建设性阶段相吻合，而失去该支撑位则与区间震荡的市场相一致，因为长期持有者持续减持。
一张简单的资产负债表就能反映当前价格下的资产配置。假设每枚coin约为 101,000 美元，那么每天发行约 450 枚BTC，总价值约为 4,545 万美元。 ETF 的资金流动可以透过美元除以价格来转换成比特币，因此 5,000 万美元相当于每天约 495 枚BTC，而 2 亿美元相当于每天约 1,980 枚BTC。
自10月中旬以来，长期持有者分配的BTC，如果将两周时间平均计算，则日均分配量约为4,430BTC，这表明分配速度呈峰值而非稳定。净吸收量（需求减去发行量和分配量）的趋势决定了流通量是收紧还是放松。
| 设想 | ETF需求 | LTH净分配 | 矿工网 | 净吸收 |
|---|---|---|---|---|
| 僵局 | 5000万美元 ≈ 约495个BTC/天 | 每天 2,000 个BTC | ~0 | -1,955 BTC/天，供给超过需求 |
| 底部上升趋势 | 1.5亿美元 ≈ 约1485个BTC/天 | 每天 1,000 个BTC | ~0 | 每天增加 35 个BTC，接近余额 |
| 挤 | 2亿美元 ≈ 约1980个BTC/天 | 每天 500 个BTC | ~0 | 每日成交量增加 1,030 BTC，需求满足浮动汇率 |
（基准情境中假设矿工净流出量约为 0；如果每日矿工净流出量达到 200-500 BTC，则敏感度会提高。）
市场的停滞和随后的回档符合数学模型。
10 月份，由于旧币种被转移，资金需求连续几个交易日转为负值，以及矿工资金小幅外流，流动性不足的供应量有所下降。
这种组合增加了可交易流通量，并抑制了价格上涨动能，直到这种组合逆转为止。当长期持有者的分配放缓，ETF发行量再次超过印钞量时，流动性不足的供应量可能会继续攀升，价格也可能在没有大量新资金流入的情况下上涨。
根据 Glassnode 的非流动性供应变化，30 天比率的逆转将确认重新积累，特别是如果美国 ETF 和海外新上市股票恢复持续净增的话。
宏观经济环境依然至关重要。纽约数位投资集团（NYDIG）的研究表明，比特币更像是流动性晴雨表，其走势受美元和实际利率的影响，而非通膨对冲工具。 11月初全球流动性收紧和美元走强，同时比特币买盘疲软，这提醒我们，美元年底前的走势仍对资金流动速度有著重要影响。
对于关注市场动态的交易者来说，这份清单简洁明了。追踪非流动性供应变化指标的上升趋势，在市场下跌时关注短期持有者的实现价格，并监控支出产出年龄层的组成，观察在上涨日一年以上支出的减少情况。
此外，请将每日 ETF 发行量（以coin计）与每日约 450 BTC 的发行量线并列显示。如果矿工在这些指标改善的同时放宽分发，流通量就会收紧，价格区间也会随之扩大。
