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今年，机构投资者向加密货币ETF投入了约500亿美元。在财富500强企业中，区块链的采用率达到了60%。 Coinbase等主要交易所的营收也创下了历史新高。种种迹象显示：加密货币终于获得了主流认可。
- Web3 的成长被夸大了：高达 70% 的已报告用户和行销支出是机器人或 Sybil 钱包，而不是真人。
- 经济模式已经崩溃：实际用户获取成本比报告的成本高出 2-5 倍，而且大多数空投奖励的是虚假或掠夺性行为者。
- 验证现在至关重要：Web3 的下一个赢家将是那些证明真实用户使用情况的项目，而不是那些优化虚荣指标的项目。
但这个故事中遗漏了一个数字：足以让所有押注Web3成长的人感到恐惧的数字。只有30%的Web3行销预算真正触及了真人用户。剩下的70%都流入了机器人农场、女巫网路和自动化套利骗局。
更糟的是：65%的注册用户根本不会成为真正的用户。他们只是下载钱包、进行自动交易和虚假互动——这就像花钱去看一场演唱会，结果70%的观众都是纸板人一样。
机构投资人不再只是押注区块链技术，他们还在押注根本不存在的用户指标。
无人愿意讨论的危机
Web3Quest 分析了 2025 年各大加密货币项目的验证数据后，发现了一些与业界所有乐观论调相悖的事情。
核查漏洞后果不堪设想：
| 用户获取阶段 | 记录的总用户数 | 已验证的真实用户 | 虚假/机器人用户 |
| 首次注册 | 100% | 35% | 65% |
| 钱包已连接 | 70% | 28% | 58% |
| 首次交易 | 42% | 22% | 48% |
| 7天活性 | 20% | 15% | 25% |
| 30天保留期 | 8% | 7% | 12.5% |
这意味著：一个声称拥有100万用户的项目，实际上只有大约35万名真实用户。其余65万用户都是机器人、重复钱包和自动化互动系统。
但专案创办人并没有在给投资人的简报中说谎。他们真心相信自己的指标，因为没有人真正衡量真实用户，大家都在衡量用户报告的数量。
这不是欺诈，而是大规模的系统性错觉。
虚假领养的真正代价
对机构资本而言，这正是成本高昂之处。当你调整使用者获取成本（CAC）以考虑验证因素时，Web 3 的经济效益几乎面目全非：
| 类别 | 报告的每用户成本 | 已验证用户成本（过滤后） | 真实 CAC 倍数 |
| DeFi协定 | 每用户约 85 美元 | 每个认证用户约 281 美元 | +230% |
| 加密游戏 | 每位玩家约 42 美元 | 每位认证玩家约 138 美元 | +228% |
| 空投活动 | 每位用户 500 至 1000 美元 | 每人2500美元至5000美元以上 | +400–500% |
专案并没有在收购方面超支，而是低估了实际支出，因为分母中包含了非人为因素。
Coinbase 在公布用户里程碑时，统计的是钱包安装量。创投基金在评估协议成长时，关注的是注册用户总数。但没有人会问：这些注册用户中有多少是真的？
代币实际去向
空投市场已成为反映这一问题的一个尤为怪诞的窗口。我们对2025年主要空投活动的监控显示：
| 收件者类别 | 已分发代币百分比 | 现实 |
| 真实用户 | 约50% | 预期社区受益者；实际经济价值 |
| Sybil/假钱包 | 约30% | 零参与意图的机器人网络 |
| 专业农场主 | 约20% | 老练的猎人会立即放弃猎物 |
在约 80% 的空投活动中，绝大部分代币都流向了非自然用户。计划方并没有在建立社区，而是在补贴机器人基础设施和套利网路——并为此付费。
同时，机构资本看到的是“用户获取”，却想的是“社区建设”。他们看到的是“代币分发”，却想当然地认为这是“生态系统协调”。
他们只看数据，看不到现实。
为什么机构应该感到恐惧
以下这一点应该让所有在区块链领域投入资金的财富 500 强企业首席财务官们警醒：缺乏实时验证机制的项目会将 65% 到 70% 的用户获取预算浪费在机器人活动和女巫农场上。然而，只有 5% 到 10% 的用户会在 30 天内成为 dApp 的回头客。
这意味著：
- 表面上的成长指标只是一个假象。
- 实际活跃用户数仅为报告规模的七分之一。
- 获取真实用户的实际成本比公布的成本高出 2-5 倍。
- 用户留存危机表明，大多数新用户一开始就不是人类。
当一个GameFi专案报告下载量达到200万，但30天后日活跃用户不足5万（下降幅度高达97.5%）时，这不是产品问题，而是指标问题。
而机构资本无法在指标不完全的情况下做出有信心的决策。
核实的必要性：真相时刻
Web3 产业正处于十字路口——2026 年将决定它将走向何方。
方案A：继续上演这出戏。专案团队不断报告那些假设所有钱包都是人手的指标。创投机构继续用这些指标来衡量绩效。金融机构继续根据与现实脱节的数字分配资金。这个领域持续成长，但没有人——甚至创办人——真正知道什么是真实的。
方案二：拥抱验证机制。专案方部署即时使用者验证基础架构。空投奖励发放给已验证的用户。用户留存指标开始具有意义。机构投资人终于拥有了可靠的数据。 2026 年的加密货币周期将奖励那些解决验证问题的项目，而不仅仅是那些只注重成长骇客策略的项目。
到2025年，能够脱颖而出的项目并非那些在用户获取上投入最多的项目，而是那些在行销预算耗尽之前，能够区分真实用户互动和人工互动的项目。
Hyperliquid并没有进行代币空投。它建构了一个极其强大的基础设施，吸引了真实用户自然而然地迁移过来。而且，它的机器人用户与真人用户的比例比那些在用户获取上花费其十倍的项目还要低。
那不是运气。那是衡量用户参与度和伪造用户参与度的差异。
制度问题
现在，每位财富500强企业的高阶主管和机构投资人都应该扪心自问：如果我无法核实某个加密货币专案报告的用户中有70%确实是真人，我凭什么对我的资金配置充满信心？答案是：你不应该有信心。
Web3领域已经实现了报告指标的大规模普及，但验证这些指标的普及却未能实现。每年有500亿美元的机构资本涌入这一空白领域。这一空白亟待弥合——并非因为加密货币本身是好是坏，而是因为对基础设施的信心需要可审计性。你不会投资一家无法证明其存款真实性的银行。同样，你也不应该投资一个无法证明其用户真实性的区块链生态系统。
下一阶段的Web3普及应用将不再由行销投入最多的专案引领，而是由那些能够解决以下问题的专案引领：如何大规模取得认证使用者？如何衡量他们的真实参与度？如何透过链上验证？
而那些在 2026 年胜出的人，将是那些敢于承认他们目前的衡量标准并不准确的人。
