美国证券交易委员会 (SEC) 于 9 月 17 日批准了加密货币 ETP 的通用上市标准，将发行时间缩短至 75 天，并为普通产品打开了大门。
Bitwise预测，2026年将有超过100只加密货币挂钩ETF推出。彭博高级ETF分析师James Seyffart也支持这项预测，但他补充了一点：
“我们将看到很多公司破产清算。”
这种爆发式成长与快速淘汰并存的局面定义了下一阶段，因为通用标准解决的是时间问题而非流动性问题。对于比特币、以太坊和Solana而言，这波浪潮巩固了它们的统治地位。而对于其他所有加密货币而言，这则是压力测试。
新规与美国证券交易委员会 (SEC) 在 2019 年对股票和债券 ETF 所采取的措施如出一辙，当时年度新发行的 ETF 从 117 只跃升至 370 多只。费用压缩随即而来，两年内数十只小型基金关闭。
加密货币领域也面临同样的挑战，但初始条件更为恶劣。托管高度集中：Coinbase 持有绝大多数加密货币 ETF 的资产，据称其在全球比特币 ETF 市场占有高达 85% 的份额。
此外，AP 和做市商依赖少数几个场所进行定价和借贷，许多山寨币缺乏足够的衍生性商品深度来对冲创建/赎回流量，而不会扰乱市场。
美国证券交易委员会（SEC）7月29日发布的实物结算令允许比特币和以太坊信托使用实际代币而非现金进行结算，此举加强了追踪力度，但也要求授权参与者（AP）自行负责每个代币组合的税务处理、持有和管理。对于BTC和ETH而言，这尚可接受。
对于标的资产稀少的ETF，在市场波动期间借贷可能会完全枯竭，迫使ETF停止发行，导致ETF溢价交易，直到供应恢复为止。
管道负荷
授权参与者 (AP) 和做市商可以处理流动性较强代币较高的申购/赎回量。他们的限制在于代币的流动性不足：当新的 ETF 基于流动性较弱的代币发行时，授权参与者要么要求更大的价差，要么完全退出，导致该基金只能以现金申购进行交易，从而造成更高的跟踪误差。
如果参考价格停止更新，交易所可能会暂停交易。德杰律师事务所 (Dechert) 10 月的分析强调，即使在更快的审批途径下，也存在这种风险。
Coinbase 的先发优势使其在加密货币托管领域占据了既是收入来源又是竞争对手的目标。美国合众银行重启了机构比特币托管计划，而花旗集团和道富银行正在探索加密货币 ETF 托管合作关系。
他们的论点是：你愿意让85%的ETF交易依赖单一交易对手吗？对Coinbase而言，更多的ETF意味著更高的费用、更多的监管关注，以及更高的风险——一次营运故障可能引发整个ETF市场的恐慌。
指数提供者掌握著不为人知的权力。通用标准将资格与监管协议和符合交易所标准的参考指数挂钩，从而限制了基准指数的设计者。少数几家公司，例如 CF Benchmarks、MVIS 和标普，主导传统 ETF 指数编制的市场。
加密货币也遵循著财富平台预设使用他们认可的指数的模式，这使得新进入者即使拥有更优越的方法也很难脱颖而出。
| 2026 年发射计划 | 可能的底层机制/范例（以塞法特队列为例） | 保管记录 | 指数/基准笔记 | AP / 创造-救赎与传播笔记 | 还需要19b-4吗？ |
|---|---|---|---|---|---|
| 单一资产主流货币： BTC / ETH “模仿者”和手续费削减克隆产品 | 来自二线发行商的更多零费率或低费率现货BTC/ ETH ETF；可能推出份额类别和货币对冲版本 | Coinbase 仍然在 ETF 托管领域占据主导地位，持有超过 80% 的BTC/ ETH ETF 资产；一些银行（例如美国银行透过 NYDIG、花旗银行等）正在重新进入该领域，但规模较小。除非监管机构推动分散化，否则集中风险仍然很高。 | 主要采用直接现货投资；不使用指数提供者，或仅基於单一参考利率进行简单的净值计算。净值和市场推广所依据的基准数据来自CF Benchmarks、 CoinDesk和Bloomberg Galaxy，而非投资组合规则。 | 美国证券交易委员会（SEC）现已允许加密货币交易所交易产品（ETP）以实物形式进行创建/赎回，因此应用参与者（AP）可以交付或接收原生BTC/ ETH而非现金，从而缩小价差并降低滑点。底层架构问题已基本解决，因此竞争主要集中在手续费和行销方面。 | 不，只要产品符合通用商品信托份额标准，且基础资产符合 ISG/期货标准，交易所就可以无需新的 19b-4 表格上市。 |
| 符合通用标准的单资产山寨币 | SOL、 XRP、 Doge、 LTC、LINK、 AVAX、 DOT、 SHIB、 XLM、 HBARETC，它们要么已经拥有，要么即将拥有合格的受监管期货或 ETF 敞口。 | 托管业务将更加分散和集中：Coinbase 加上少数几家真正以机构规模支援每种coin的专业托管机构。规模较小的托管机构将难以签署足够的委托协议来摊提安全和保险成本。 | 有些基金将完全投资於单一资产；如果现货市场分散，有些基金则会建立与期货挂钩或混合的指数。指数基金公司（如CF、 CoinDesk、Bloomberg Galaxy、GalaxyETC）作为“守门人”，在定价和市场监管方面拥有话语权。 | 在流动性不足的市场中，授权参与者（AP）面临真实的借贷和卖空限制。即使允许实物交割，寻找用于对冲的借款也比BTC/ETH交易更难，因此价差会更大，且新发行可能更加不规律。预计在资金或借款激增时，追踪误差会大幅放大，导致更频繁的「无套利」时期。 | 通常情况下，如果每项标的资产都符合通用期货/ISG测试标准，则无需进行上市。但任何没有合格期货市场或ETF曝险的资产都无法通过通用测试，仍需要专门的19b-4表格才能上市。 |
| 单一资产长尾和模因币ETP | 川普、BONK、HYPE、小众游戏和DeFi代币，这些项目都在申请上市名单中，但缺乏深度监管的期货市场或ISG成员现货市场。 | 极少有顶级托管机构愿意承保流动性极差的股票，因此这些产品可能依赖规模较小的托管机构或离岸托管机构。这使得营运风险和网路风险集中在那些基本面本就薄弱的股票。 | 定价更有可能依赖由少数几个中心化交易所建构的综合指数。这些交易所的任何操纵或刷量交易都会直接影响净值；指数提供者的方法论成为一个重要的系统性风险变数。 | 授权参与者通常是发行人的关联公司，或是愿意持有库存的一小部分交易公司。即使允许实物赎回，实际操作中可能只接受现金，因为授权参与者不愿意持有标的资产。预计会出现长期较大的买卖价差、持续的净值折价/溢价，以及流动性枯竭时频繁的发行暂停。 | 是的，大多数情况下是这样。如果没有符合资格的期货或已根据通用测试提供 40% 以上曝险的 ETF，这些 ETP 就不符合通用标准，必须走传统的、速度较慢的 19b-4 审批途径——如果它们最终获得批准的话。 |
| 广泛的大盘股和“前N”指数ETP | GLDC 式的大市值货币篮子（例如， BTC、 ETH、 XRP、 SOL、 ADA）、「市值排名前 5/10 的货币」或「BTC+ ETH+ SOL」组合；Seyffart 图表中的许多篮子/指数产品都位于此处。 | 为了简化抵押品和营运流程，托管服务通常会集中到单一提供者处，涵盖所有参与者。但如果主要托管机构出现故障，就会加剧「单点故障」问题。 | 来自 CF Benchmarks、 CoinDesk、Bloomberg Galaxy、GalaxyETC指数决定了纳入规则、重量和再平衡机制。根据通用标准，每个成分股仍需通过自身的监控/期货测试，因此指数设计受到现有成分股的限制。 | 每个篮子中的创建/兑换项目更多，但应用程式提供者可以跨组件净额结算，并使用实体篮子来减少滑点。主要的风险在于再平衡日，届时需要同时处理多个薄型替代资产。 | 对于每个组成资产都符合通用标准的「普通」指数信托而言，答案是否定的。 |
| 主题/产业指数ETP | 「L1/L2智能合约指数」、「DeFi蓝筹股」、「代币化策略」、「meme篮子」等等，混用了限定词和非限定词。 | 如果某些代币仅由特定领域的托管机构支持，则托管将变成多提供商托管，这会使抵押品管理变得复杂，并增加对帐和网路风险。 | 指数编制者必须在主题纯粹性和遵循通用规则之间做出选择。许多编制者会同时发布涵盖广泛的「研究」指数和范围更窄、更适合投资的版本。 | 由于存取点 (AP) 需要同时取得多个流动性较差的域名，因此建立过程会变得非常脆弱。一个组件故障就可能导致整个交易所交易项目 (ETP) 的创建过程停止。 | 通常是这样。一旦指数包含任何一项未能通过期货/ISG测试的资产，交易所就会失去通用的安全港保护。 |
| 单资产BTC/ ETH的选择权叠加 | 买入并卖出BTC或ETHETF、缓冲损失策略、持有现货或期货并卖出选择权的领式选择权产品 | 它使用与普通BTC/ETH产品相同的托管机构，但增加了衍生性商品交易功能。抵押和保证金成为关键的营运风险。 | 有些基金追踪买入/卖出指数；有些则由基金主动管理。这些基金已不再是简单的商品信托结构。 | 授权参与者必须同时管理现货和选择权流动性。在市场波动剧烈期间，交易可能会暂停，导致净值出现较大偏差。 | 是的，大多数情况下是这样。主动式管理型、杠杆型或「创新特性」的ETP不属于通用标准。 |
| 多资产或主题指数的选择权叠加 | 「加密货币收益」基金，包括对一篮子加密货币（BTC+ ETH+ SOL）进行选择权交易、波动率目标型或风险平价型加密货币ETP。 | 需要多资产托管及衍生性商品基础设施。任何一层发生故障都可能导致交易暂停。 | 自订指数和专有叠加层可以提高差异化程度，但会降低可比性和平台采用率。 | AP 面临另类投资不足、选择权市场有限以及对冲模型复杂等问题，这意味著高成本和大价差。 | 是的。这些完全不属于通用模板的范畴，需要获得完整的 19b-4 批准。 |
淘汰
ETF.com 每年追踪数十起基金关闭事件，规模低于 5,000 万美元的基金难以支付成本，往往在两年内关闭。
Seyffart 预测加密货币 ETF 将在 2026 年底或 2027 年初出现清算。最容易受到冲击的是：高费用的重复单一资产基金、小众指数产品以及主题投资，因为这些基金的基础市场变化速度超过了 ETF 的适应能力。
费用战加速了这一淘汰进程。 2024年推出的新型比特币ETF费用仅20-25个基点，比早期产品低了近一半。随著市场竞争日益激烈，发行方将进一步降低旗舰产品的费率，导致长尾基金在费用和绩效方面都难以与之竞争。
二级市场机制首先会在标的资产薄弱的情况下失效。当ETF持有市值较小的代币且借贷能力有限时，需求激增会推高溢价，直到授权参与者（AP）获得足够的代币为止。
如果借款在市场波动期间消失，AP 停止产生，溢价就会持续存在。
由于投资者坚持投资知名品牌的单一资产基金，并在价格错误时进行交易，早期的一些加密货币指数 ETF 出现了净赎回和持续折价的情况。
对于BTC)、ETH)和SOL)而言，情况则相反。更多 ETF 的推出加深了现货与衍生品之间的联系，缩小了价差，并巩固了它们作为核心机构抵押品的地位。
Bitwise 预测 ETF 将吸收这三种资产 100% 以上的新增净供应量，从而形成一个反馈循环：更大的 ETF 体系、更活跃的借贷市场、更窄的价差，以及对被禁止直接持有代币的顾问更大的吸引力。
哪些规则仍然有效，以及由谁来决定。
通用标准不包括主动管理型、杠杆型和「新颖特性」ETP，这些ETP必须提交单独的19b-4提案。
想推出被动式管理的现货BTCETF？需要75天。想要2倍杠杆，每日重置？那就得回到老路子了。
美国证券交易委员会委员卡罗琳·克伦肖警告说，这些标准可能会让市场上充斥著未经单独审查的产品，从而造成监管机构只有在危机发生时才会发现的关联脆弱性。
规则引导资金流向加密货币领域中流动性最强、制度化程度最高的角落。
问题很简单：ETF 大爆发是将加密货币的机构基础设施集中在少数几个占主导地位的代币和托管机构周围，还是会扩大准入范围并分散风险？
对比特币而言，这波浪潮犹如一次加冕。每个新的封装库都为机构资本提供了一个新的管道，一个新的借贷来源，也为银行建立托管服务提供了更多理由。
Coinbase 的托管资产在 2025 年第三季达到 3,000 亿美元。如此庞大的规模会产生网路效应，同时也存在脆弱性。
对于长尾市场而言，更多的 ETF 意味著更高的合法性，但也意味著更多的分散性、每个产品的流动性更差，以及任何特定基金关闭的可能性更高。
发行方押注少数用户会坚持持有，其余用户则由发行方补贴。授权用户则押注在赎回潮来临之前，他们可以在用户因持有流动性不足的代币而陷入困境之前，赚取价差和借贷费用。
托管机构认为集中投资比竞争更有收益，直到监管机构或客户强制要求分散投资。
通用标准让加密货币ETF的推出变得容易，但维持它们的生存并非易事。
