比特币价格在 85,000 美元至 90,000 美元之间震荡了一段时间，令多空双方都感到沮丧，始终看不到明显的突破迹象。罪魁祸首并非缺乏买盘兴趣或宏观经济逆风——而是期权市场。
衍生品数据显示，交易商的伽玛风险敞口目前正通过机械套期保值来抑制现货价格波动。这种结构使比特币价格维持在一个狭窄的区间内，但这种价格维持机制将于12月26日到期。
伽马翻转级别
这一动态的核心是交易员所说的“伽玛翻转”水平，目前位于 88,000 美元左右。
高于此Threshold，持有空头gamma头寸的做市商将被迫在上涨时卖出，下跌时买入，以维持delta中性。这种行为会抑制波动性，并将价格拉回区间中部。
跌破翻转水平后，市场机制发生逆转。由于交易商会顺着价格走势进行对冲，抛售压力不断加剧，反而放大了波动性，而非抑制波动性。
9万美元的报价不断被拒绝，而8.5万美元的报价却一直有效。
90,000 美元的价位屡次成为价格上限，原因在于看涨期权仓位过于集中。
交易商持有大量行权价为 9 万美元的看涨期权空头头寸。随着现货价格接近这一水平，他们不得不抛售比特币以对冲风险敞口。这看似造成了自然抛售压力，但实际上是衍生品对冲造成的强制供应。
每一次向 90,000 美元的反弹都会引发这种对冲资金流动，这也解释了为什么突破尝试屡屡失败。
来源：NoLimitGains via X不利的一面是，85,000 美元通过完全相反的机制发挥了可靠的支撑作用。
该行权价的大量看跌期权意味着，当比特币价格跌至该水平时，交易商必须买入现货比特币。这种强制需求可以吸收抛售压力，防止价格持续下跌。
其结果是，市场表面上看起来很稳定，但实际上是由相反的套期保值资金流人为地维持在均衡状态。
期货清算扩大了区间
期权驱动的价格区间并非孤立存在。Coinglass 的清算热力图数据显示，杠杆期货头寸集中在相同的价格水平附近，这进一步强化了 8.5 万美元至 9 万美元的价格区间。
价格突破 9 万美元上方，大量空头平仓位已经积累。如果价格突破这一阻力位，强制空头回补将引发一波买盘。相反，多头平仓位集中在 8.6 万美元下方，这意味着随着杠杆多头被止损，价格下跌的速度将会加快。期权交易商的对冲和期货平仓机制目前已趋于一致，加倍加剧了比特币当前价格区间被困的结构性压力。
来源：Coinglass期权陷阱就在前方
12 月 26 日到期的期权有望成为比特币历史上规模最大的期权到期日，约有 238 亿美元的名义价值将到期。
相比之下，2021 年的年度到期总额约为 61 亿美元，2023 年约为 110 亿美元，2024 年约为 198 亿美元。这种快速增长反映出机构投资者对比特币衍生品市场的参与度不断提高。
据分析师NoLimitGains称，此次合约到期后，当前约75%的伽玛分布将消失。此前将价格限制在8.5万至9万美元区间的机械因素也将基本消失。
交易商伽玛值主导ETF资金流动
目前，交易商的套期保值活动规模远超现货市场需求。分析师引用的数据显示，交易商的伽玛风险敞口约为5.07亿美元，而ETF的日交易量仅为3800万美元——两者比例约为13比1。
这种不平衡解释了为什么比特币对看似利好的催化剂置之不理。在衍生品过剩问题解决之前，交易商对冲的数学计算比机构采用的叙事更为重要。
接下来会发生什么？
12月26日到期后，抑制机制将结束。但这并不保证比特币价格会朝着某个特定方向发展——它仅仅意味着比特币将可以自由流通。
如果多头成功守住 85,000 美元的支撑位直至到期，那么突破 100,000 美元关口在结构上就成为可能。反之，在低伽玛值环境下，跌破 85,000 美元可能会加速下跌。
交易者应预期，随着新的仓位建立，2026年初市场波动性将加剧。过去几周的区间震荡走势很可能是衍生品机制驱动的暂时现象，而非市场基本面的反映。
