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泡杯咖啡，坐下来，跳出比特币每日价格波动的局限，思考一下更深层次的问题。如果故事的重点不在于择时入市，而在于一家公司的架构如何日积月累地创造价值呢？Strive 的首席投资官 Jeff Walton 正是这样认为的，他用 MicroStrategy (MSTR) 来分析这支股票。表面上看，MSTR 的股价与加密货币的价格走势同步，但 Walton 表示，其内在运作机制就像一台机器，稳步提升每股比特币敞口。
今日加密货币新闻：Strive首席投资官Jeff Walton解释为何以2.5倍市净值买入MSTR仍优于现货比特币
Strive 的首席风险官兼其子公司 True North 的创始人兼首席执行官 Jeff Walton 表示，大多数投资者从根本上误解了 MicroStrategy (MSTR)。
回顾自己2021年的投资，沃尔顿认为，不应将该股票视为杠杆化的比特币替代品。相反，投资者应将MSTR视为一个资本市场引擎，旨在随着时间的推移增加每股的比特币敞口。
沃尔顿透露，他于 2021 年 6 月开始以大约 2.5 倍 mNAV 的价格买入 MSTR，当时他认为该股已经下跌了 50%。
“我当时怎么也没想到，这支股票的价格会从我的成本价再下跌 80%。”他写道，MSTR 的股价从 2021 年 2 月的峰值暴跌了近 90%。
到2022年底，该公司股价接近其净资产值的1.3倍，持有129,999枚比特币，其名义债务一度超过资产价值。尽管账面情况“糟糕透顶”，但沃尔顿表示，其基本财务逻辑从未崩溃。
“该公司拥有真正的硬通货，债务契约并不苛刻，而且从结构上看，加密货币的未来发展前景一片光明，”他说道，并列举了减半周期、ETF、选举和利率变化等因素。
沃尔顿表示，到 2023 年年中，他“全力以赴”，确信资本结构而非价格走势才是真正的关键所在。
他认为，正是这种信念让长期持有者得以度过加密货币股票历史上最严重的下跌之一。
时间和结构如何改变了MicroStrategy的风险方程式
时间快进到2025年末，沃尔顿指出， MicroStrategy目前持有672,497枚比特币。值得注意的是，这比持有比特币数量第二多的上市企业持有量高出12倍以上。
排名前 100 的公开BTC金库公司。来源：比特币金库更重要的是，他表示，他最初持有的股票的风险状况已经发生了根本性的变化。
沃尔顿写道：“每股净资产值1倍的价格比我在2021年6月购买的市净资产值2.5倍的价格高出160%。”他还补充说，不断上涨的净资产值下限现在高于他最初的成本基础。
在他看来，资本市场活动稳步降低了普通股的风险，同时增加了每股比特币敞口。
从现在开始，沃尔顿认为，即使公司不再收购任何BTC，他2021年发行的股票在结构上也能跑赢比特币。
他表示：“我2021年购买的每股股票中，比特币的敞口都比我购买时要大得多。”他强调，比特币敞口的增加是通过股权稀释、优先股和长期债务实现的，而不仅仅是价格上涨。
这种说法得到了市场评论员的支持，他们认为投资者购买的是一个系统，而不是杠杆。
一位分析师评论道：“比特币是一种不记名资产。MicroStrategy 是一个利用公开市场激励机制获取比特币的操作系统。”
在沃尔顿看来，波动性本身就成了一种投入，有效地为积累提供了燃料，而不是对论点构成威胁。
但这究竟是结构性优势还是周期性交易？
Strive 首席执行官 Matt Cole也赞同 Walton 的观点，他最近表示，MSTR 在过去五年中的表现优于比特币和黄金。Cole 认为，即使BTC达到 75,000 美元或市值翻倍，这一结论仍然成立。
然而，并非所有人都认为这种结构性优势能够持续下去。一些持相反观点的人认为，虽然截至2025年中期，MSTR的五年期超额收益确实存在，但在下半年的下跌行情中，其表现却远逊于比特币。此外，近几周来， MSTR的交易价格一直接近或低于其市净率的1倍。
另据 Barchart 数据显示，MicroStrategy 是 2025 年纳斯达克 100 指数中表现最差的股票，在加密加密寒冬的背景下，其股价较峰值下跌了约 65%。
像彼得·希夫这样的批评家完全否定了这种策略，认为该策略的平均比特币成本意味着适度的年回报率。
其他人则警告说，持续低于 1 倍 mNAV 的情况理论上可能会引发比特币抛售， CEO Phong Le 也承认这种情况在“数学上”是合理的，尽管管理层强调这种情况不太可能发生。
尽管如此，机构投资者对比特币的兴趣依然存在。据业内人士透露，美国大型银行目前正在探索与Strategy的合作，而Michael Saylor则认为，银行的接受度而非价格，才是2026年比特币发展的关键所在。
MSTR的结构能否经受住周期波动？沃尔顿认为，真正起作用的是时间和资本结构，而不是时机。
今日图表
策略股票 MSTR 与BTC年初至今表现对比。数据来源：比特币国债。字节大小的Alpha
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加密货币股票盘前概览
| 公司 | 截至12月29日 | 上市前概览 |
| 战略（MSTR） | 155.39美元 | 155.99美元（+0.39%） |
| Coinbase (COIN) | 233.77美元 | 234.39美元（+0.27%） |
| Galaxy Digital Holdings (GLXY) | 23.16美元 | 23.47 美元（+1.345） |
| MARA控股（MARA） | 9.49美元 | 9.50美元（+0.12%） |
| Riot Platforms（RIOT） | 13.21美元 | 13.30美元（+0.76%） |
| 核心科学（CORZ） | 15.08美元 | 15.09美元（+0.066%） |
