Coinbase Institutional 发布《2026 Crypto Market Outlook》，系统分析了未来一年将重塑加密经济的关键力量，涵盖 BTC、ETH、SOL 的市场前景，以及 监管、市场结构、资产代币化、技术升级与长期周期因素。报告同时评估了比特币四年周期、量子计算风险，以及以太坊 Fusaka 硬分叉与 Solana Alpenglow 等重大平台升级的潜在影响。
文章作者、来源：Coinbase Institutional
文章编译：Chang
2026 年的关键主题
1 驱动因素对 2026 年的谨慎乐观展望
我们对 2026 年的美国经济前景保持谨慎乐观。虽然近期数据似乎显示经济正在降温——表现为物价普遍上涨和就业趋势下降，但我们认为美国经济比许多人认为的要更具韧性。事实上，劳动生产率的提高似乎是一个特别重要的缓冲，这源于人口结构变化和人工智能的兴起。
我们认为经济学家们目前集体低估了人工智能的生产力，部分原因是 AI 正在以一种未被官方统计数据完全捕捉的方式，提高我们劳动力的速度和效率。也就是说，劳动力市场数据正趋向历史区间的低端，但美国人口增长放缓（包括移民减少）可能抵消其对工资和消费的影响。
对于市场而言，关键问题是我们正在经历的是类似 1996 年末期的繁荣：变革性技术扩张的早期阶段，还是 1999 年的投机过度：剧烈调整的前兆。在我们看来，当前 AI 热潮的经济影响很可能与互联网热潮的经济影响大不相同，这正是因为吸取了那个时期的教训。因此，我们倾向于前者而非后者，但这里没有简单的答案。这种区别对于我们如何驾驭未来一年具有深远影响，特别是通过创造性破坏和重塑资本配置的结构性转变这一视角来看。
一个决定性的监管转变
在美国，2025 年标志着一个决定性的监管转向，《GENIUS 法案》正式成为法律，为监管美元稳定币发行者提供了一个联邦框架，而《CLARITY 法案》则在两党支持下于众议院通过了市场结构规则。
这两项立法背后的势头凸显了美国立法者日益增长的共识，即一个清晰、明确的监管环境对于数字资产负责任地增长并融入更广泛的金融体系至关重要。事实上，法规是 2025 年许多加密主题的关键，明年也可能继续塑造市场。
例如，我们预计加密衍生品的采用和复杂程度将大幅提高，为投资者管理风险和进行价格波动投机提供了新途径。随着监管不确定性的降低，我们预计将看到利用加密作为数字支付和链上金融交易基础技术的解决方案加速开发和部署。此外，我们预见代币持有者的收入将增加，这可能通过各种机制体现，包括增强的质押机会或分配给治理代币持有者的协议费用。
此外，随着全球各国政府和金融组织朝着更清晰、更全面的监管框架迈进，开发者将越来越有能力充分利用加密的内在潜力。在国外，欧洲已全面实施了《加密资产市场法规》（MiCA），而在中东、北非、亚洲和拉丁美洲，政策制定者正在努力提供一个稳定且可预测的环境以促进创新。我们认为，这种监管明确性与技术创新的结合将推动 2026 年加密货币市场迎来变革性的一年。
机构的采用率提高
当前市场周期见证了机构采用的前所未有的增长，加密现货交易所交易基金（ETF）的设立和数字资产国库（DAT）公司的崛起——这些上市公司将其资产负债表的很大一部分用于持有加密资产。我们预计 ETF 将在美国证券交易委员会（SEC）批准了某些现货商品交易所交易产品（包括数字资产）的通用上市标准后获得更多关注，从而减少了对逐案规则修改的需求。实际上，ETF 的最长批准时间表已经从 270 天缩短至 75 天。
另一方面我们认为，DAT 目前正经历一个注重估值的整合阶段，这在 2025 年第四季度其 mNAV（市值与净资产价值之比）普遍压缩至平价（或在某些情况下低于平价）中得到体现。这些工具在 2025 年崭露头角，部分原因是由于 2024 年 12 月生效的加密会计准则变更。然而，2025 年下半年激烈的、持续的 PvP 活动，导致了每个代币的专属社区内出现了明显的领导者。
在 DAT 2.0 模型中，我们认为未来的 DAT 迭代将超越简单的积累，专门从事主权区块空间的职业化交易、存储和获取。这种转变基于一个观点，即区块空间是一种独特的商品，也是数字经济必不可少的结构性投入。因此，我们认为一个成功的 DAT 商业模式将围绕对区块空间经济中固有的期限风险和周期性的深刻理解而展开。确实，展望未来，更清晰的法规对于扩大机构采用至关重要，美国持续的发展正在为此铺平道路。这些进步正在从根本上改变金融市场的格局，使得区块链技术能够得到更广泛、更复杂的应用。
代币化产品在各种金融交易中逐渐被认可和接受为合格抵押品。稳定币融入付款交割（DvP）结构显著提高了交易结算的效率和安全性。越来越多的机构认识到，受监管的 DeFi 平台不仅提供高收益机会，还配备了合规和风险管理的配套工具。此类举措将鼓励更多的机构参与，并有助于建立更强大、更广泛可用的金融基础设施。
Tokenomics 2.0: 价值捕获、回购以及协议损益
当前加密周期的一个标志是，项目越来越注重为其代币持有者创造有形价值。这一演进的一个关键特征是，越来越多与平台业绩直接挂钩的代币经济学模型开始流行。从 2025 年开始，更多的项目开始实施机制，例如战略代币回购。这些机制正在基础平台的成功与采用度与其原生代币的经济价值之间建立清晰、直接的关系。在我们看来，加密生命周期中这种向“金融工程”的转变，标志着它正朝着传统金融（TradFi）世界中更成熟、更完善的金融实践迈进。
2 未来趋势隐私需求
隐私一直是加密运动持久不衰的支柱，因为许多用户仍然期望通过这类资产获得进行交易、保有所有权和转移价值的固有自由，而无需机构授权。然而，问题在于，这与比特币的价值主张有些背道而驰，因为比特币在公共账本上永久记录其网络上的每一笔交易。确实，虽然加密的机构采用是当前市场周期的主要催化剂，但它也使得加密通道的用户更加谨慎于谁控制着其中的一些网络。
此外，全球对数字监控和数据利用日益增长的认识，提高了隐私优先支付解决方案的知名度。这一趋势已超越加密混币器服务，发展到开发复杂的 Layer-1 和 Layer-2 协议，将隐私内置于其基础网络架构中。零知识证明（ZKPs）——特别是 zkSNARKs 和 STARKs，以及全同态加密（FHE）等技术正成为这一演进的核心。ZKP 允许用户证明交易的有效性，而无需透露任何底层数据，如发送者、接收者或金额。
所有这些已将 Monero 和 Zcash 等隐私领域的代币推向了公众视野，同时以太坊基金会建立了一个新的隐私倡议，称为“隐私集群”，以加强其生态系统内的隐私。一些投资者认为，尽管欧盟将从 2027 年 7 月开始禁止隐私币以及匿名或自托管的加密钱包，这一主题仍将在欧盟实施更严格的 KYC 和交易监控规则之前增长。
然而，该领域的价格走势也受到了链上隐私使用量显著激增的支撑。屏蔽交易的数量最近已达到新的周期高点，表明不仅更多价值被存入隐私池，而且被积极地用于交易。对隐私的需求既来自专业人士也来自个人：机构和专业零售交易者需要保密性以防止竞争对手利用其策略，而日常用户通常不愿意在区块链上暴露其完整的财务历史。我们相信，随着加密的更广泛采用，这一趋势在未来几年可能会扩大。
AI x 加密已死，AI x 加密永存
关于“人工智能 x 加密”主题消亡的报道被大大夸大了。然而，这个主题在过去两三年里已经经历了多次迭代。早在 2023 年 6 月我们首次撰写关于 AI 与加密交叉的文章时，我们讨论了区块链如何通过实现去中心化的数据市场和共享计算能力的网络（可能通过代币激励）来解决生成式 AI 在数据和计算资源需求方面的问题。我们探讨了 Worldcoin 的“人性证明”系统对抗日益逼真的在线机器人所带来的虚假信息和经济损害风险的机会。
在 2024 年末和 2025 年初，AI 智能体作为一个革命性主题出现，不仅在加密领域，而且在更广泛的技术领域。自主实体最终可能能够通过分析市场新闻流和其他外部数据来管理资产、执行交易和执行复杂的治理功能。采用像 x402 这样的互联网原生支付协议可能是关键一步，使这些系统能够在无人干预的情况下持续结算大量微交易，从而可能催生新形式的在线商业。确实，随着 AI 系统变得更加自主并相互交易，我们认为传统金融系统可能被证明太慢、成本太高或在地理上受限。
此外，这种智能体工具也意味着 AI 智能体可能准备好彻底改变链上开发，可能允许非技术创始人以小时或天数而不是数月或数年的时间来启动业务。这种加速的时间线可以通过编写智能合约代码、执行安全审查和监控持续风险的智能体来实现。换句话说，AI 智能体有能力催化一波创新浪潮，可能导致新型链上应用的扩展和用户体验的实质性改善。
因此，尽管叙述曲折且不断演变，我们看到 AI x 加密融合的持续突出不仅仅是一种趋势，而且是向技术进步下一阶段的基本转变：一个提供更透明和更民主化的智能系统的阶段。
应用专用链的终局是什么？
专业化区块链网络——包括 L2、独立的 L1 和应用专用链的激增正在迅速重塑加密基础设施的竞争格局。例如，像 Arc（由 Circle 构建）这样的平台是专门构建的，旨在成为以 USDC 为中心的机构用例的最佳、合规的家园；而像 Tempo（由 Stripe 和 Paradigm 孵化）这样的网络则专注于桥接机构级支付通道，旨在捕获巨大的跨境商业市场。像 Canton 这样的项目正在构建私有的、需许可的环境，专门设计用来释放因资产代币化和证券交易而被锁住的数万亿美元机构资本。
由此产生的碎片化并非随机发生，而是对主要机构参与者不愿将其核心业务逻辑外包给竞争对手平台这一基本心态的战略回应。核心论点似乎是战略控制。公司推出自己的链是为了保持对其数据、其法规遵从环境以及从其网络效应中积累的财务价值的主权。短期内，随着这些参与者继续推出专用链以捕获受监管的高价值资金流：优先考虑定制治理、费用结构、隐私控制和合规功能，而不是共享基础设施，这一趋势可能会进一步加速。
然而，我们认为终点不是无尽的孤岛，而是一个“网络的网络”架构，其中这些专用链通过高级互操作性层（例如，原生跨链消息传递、通过质押/再质押实现的共享安全以及隐私保护桥）变得高度可组合。赢家将是那些平衡垂直优化与无缝水平连接性的人：实现原子化的多链结算、统一的流动性池和同步的现实世界资产，而落后者则面临着在一个日益奖励跨合规领域的流畅、机构级资本流动的市场中被孤立的风险。
代币化的又一步进展
代币化现实世界资产（RWA）这一蓬勃发展的趋势在 2025 年获得了巨大关注，甚至像纳斯达克这样的主要金融业者也向美国 SEC 提交了一项拟议的规则变更，以允许在其市场上交易和结算代币化股票和 ETF。
也就是说，当今流通的大多数代币化股票产品并不提供直接的股票所有权；它们是股权关联票据或其他衍生品，并且许多发行者构建分销结构，通过 Reg S 定义面向离岸购买者，而非美国市场。
从买方的角度来看，代币化股票的吸引力不仅仅是 7x24 小时可访问性——它提供了更高的资本效率和原子化的可组合性。与传统资产不同，代币化股票的近乎即时结算使其能够在各种去中心化金融（DeFi）平台之间快速调动，显著减少闲置资本，并简化在传统系统中通常需要数天的转移流程。
净效应可能是在结构上优于传统金融。例如，与传统的保证金框架（通常被限制在投资组合价值的一半左右）相比，DeFi 借贷市场通常为高质量的加密抵押品提供显著更高的贷款价值比阈值（75-80%）。这种资本效率的差异，加上可编程的结算，正是吸引机构兴趣和创新进入这些通道的原因，无论平台倾向于打造围墙花园还是拥抱更自由的转移性。
3 新兴市场加密衍生品的可组合性
2025 年加密衍生品的激增，主要是永续期货（perps），也包括期权——暗示了一个可能最终导致其作为全球金融体系支柱被整合的主流化趋势。这主要是由高吞吐量去中心化交易平台的兴起推动的，其次是受监管的美国交易场所的增加。例如，截至 2025 年底，去中心化交易所（DEXs）每月处理的永续期货交易量超过 1.2 万亿美元，其中 Hyperliquid 仍占据该市场的很大份额。
驱动这种活动的一个可能的理论是，在缺乏传统山寨币季节的情况下，许多市场参与者转向永续期货作为产生超额回报的手段。永续期货提供的空前杠杆程度允许交易者用少量资本放大其敞口和潜在利润（或亏损）。我们认为，在过去一年山寨币现货市场相对停滞的情况下，这种吸引力尤其强烈。也就是说，我们的系统杠杆率表明，在 2025 年 10 月的清算瀑布将其降至 4% 之前，加密工具在 2025 年高峰时拥有接近 10% 的纯粹投机性敞口（即仅方向性押注，不包括对冲）。
尽管如此，我们认为永续期货正在超越高杠杆交易工具，成为 DeFi 市场内的核心、可组合的原始工具。这种整合有可能通过与借贷协议等其他 DeFi 原语的集成，释放资本效率方面重要的新领域。例如，此类集成可以允许永续期货在更广泛的策略中使用，例如为流动性池提供动态对冲层、作为利率产品的基础，或在具有可变风险参数的借贷协议中充当抵押品。这种可组合性创造了一个协同的交易环境，允许市场参与者在赚取资产被动收益的同时对冲市场风险。
此外，我们看到一系列强有力的因素正在将股票永续期货定位为下一个主要的零售交易工具。随着全球零售对美国股票的参与度持续其长期上升趋势，市场正面临代币化股票的颠覆。将加密衍生品的 7x24 小时可访问性、抗审查性和资本效率与对全球主要股票（如标普 500 或纳斯达克上的股票）敞口的高需求相结合，股票永续期货可能成为寻求以高杠杆、低摩擦方式进入传统金融市场的新一代全球零售交易者的首选。这些创新型衍生品有望改变传统市场时间以外（特别是在周末和夜间）股票的交易方式。
本质上，永续期货正从加密交易的边缘走向可组合 DeFi 的核心，同时正准备迎来寻求以更高效方式获得传统资产敞口的全球零售资本新浪潮。
预测市场的高风险博弈
我们在《2025 年加密市场展望》中的一大预测是，预测市场将在 2024 年美国大选后继续增长，这与共识观点：即大选后交易量将减少相反。当时我们认为，利用区块链通道的预测市场已经显示出相对于非区块链变体的显著优势，例如去中心化争议解决和基于结果的自动结算。自那时以来，预测市场已扩展到体育、经济和娱乐等领域，正如我们预测的那样，这个机会有望在 2026 年获得关注。
从 2026 年开始，《One Big Beautiful Bill Act》（于 2025 年 7 月签署）中的一项条款将把赌博损失对赢利的抵扣限额从之前的 100% 降低至 90%。这一变化虽然看似无害，但可能导致纳税人即使在实际赢利很少或遭受净损失的情况下，仍需为“虚幻”收入纳税。因此，利用类似于衍生品的金融合约的预测市场，可能成为传统体育博彩和赌场更具税收优势的替代品。
然而，预测市场平台的激增也可能导致市场碎片化，让人想起“DeFi 之夏”时代，当时涌现了大量新的去中心化金融协议。这可能预示着预测市场聚合器的出现，它可能成为该领域的主导界面层。通过智能合约接口和 API 连接到主要的预测市场协议，聚合器将有助于整合每周数十亿美元的碎片化交易量，并为用户提供统一、实时的事件赔率视图。
展望未来，我们预计预测市场在未来几年将迎来一个变革期，它们有望实现更大的规模和流动性，可能将其效用从小众的投机工具提升为能够洞察未来事件的有价值的市场。这可能会推动其市场结构、治理和监管监督进一步成熟，巩固其在更广泛金融生态系统中的作用。
稳定币与支付的速度
稳定币已经巩固了其作为加密生态系统第一用例的地位。这一断言不再是未来的猜测，而是当今的现实。多年来，行业分析师一直认为，稳定币与美元等稳定资产挂钩的数字货币代表了区块链技术主流采用的真正“杀手级应用”，但随着监管明确性的增强，更多的传统参与者也开始认识到其实际效用。
我们的随机模型预测，到 2028 年底，稳定币总市值可能达到以 1.2 万亿美元为中心的范围。这一预测反映了预期中的监管清晰度、底层区块链基础设施的持续创新以及机构对数字资产日益加深的适应程度等因素的结合。最终，这些将推动稳定币在跨境交易结算、汇款和工资支付平台中持续发展，同时其在投机交易和 DeFi 中的传统效用依然存在。
事实上，我们认为稳定币可能将会作为一种交换媒介大规模扩展，这得益于像 x402 这样的创新协议的推动，x402 是 Coinbase 开发的一种开放支付协议，支持在线服务的即时链上支付。该协议专门设计用于为互联网实现一种全新的经济模式：真正可扩展的微支付。它允许服务提供商对访问数字内容、单个 API 调用或特定计算资源收取几分之一美分的费用，它可能改变互联网服务的货币化和消费方式。
2 Bitcoin
市场展望
2025 年，比特币经历了一段波动相对温和且市场动态不断演变的时期，延续了前几年观察到的趋势。该代币继续巩固其作为该类资产中避风港的地位，但同时也经历了一个复杂的监管发展、技术进步和宏观经济变化的格局。尽管如此，比特币已被牢固确立为全球金融对话的关键组成部分，尽管仍受制于一个新生但正在成熟的资产类别的演变性质。
值得注意的是，比特币的波动性已不再是投资资产中的异类；它现在与主要的高增长科技股持平。例如，截至 2025 年底，其 90 天历史波动率徘徊在 35-40% 附近。监管审查在几个关键市场加剧，各国政府正在努力探讨如何最好地将数字资产融入现有金融框架。这导致了一系列拼凑的法规，给在加密领域运营的投资者和企业带来了一些不确定性。此外，宏观经济因素，如中央银行的利率调整和对全球经济增长的担忧，周期性地影响了包括比特币在内的所有风险资产的投资情绪。
从技术角度看，2025 年比特币底层基础设施持续进步。Layer 2 解决方案，如闪电网络，获得了进一步的关注，提高了交易速度并降低了成本，这增强了比特币在日常支付中的实用性。隐私增强技术和多签解决方案的进展也在推进，解决了一些长期存在的关于安全性和可互换性的担忧。2024 年的减半事件持续发挥其影响，分析师逐渐开始将供应压力减少纳入价格模型。
四年周期仍然有效吗？
比特币在 2025 年的价格走势对该代币的叙事来说有些尴尬，因为像美国股票和黄金这类资产类别在风险调整后的表现超过了加密资产，这引发了一种断言，即比特币可能接近经典周期峰值。四年周期的概念在很长时间里一直是比特币市场论述的基石，这很大程度上受到比特币对矿工区块奖励的程序性减少（称为“减半”，每产生 21 万个区块发生一次）的影响。
由于在预测市场的局部峰值和低谷方面的成功，这种模式从行为交易的角度来看变得非常重要。
然而，我们认为比特币区块奖励减半的经济相关性有些似是而非。在比特币历史上仅记录了四次减半事件，关于市场如何对这些里程碑做出反应的真实证据仍然有限。
具体而言，判断这些事件统计显著性的挑战在于，很难将减半的特殊性质与全球流动性、利率和多边美元指数变动等外部因素分离开来。例如，之前的比特币减半发生的同时伴随着一些重要的历史货币和财政发展。
2012 年，美联储开始购买抵押贷款支持证券和长期国债，作为 QE3 的一部分。2016 年，英国脱欧可能加剧了英国和欧洲的财政担忧，并为比特币购买提供了催化剂。2020 年，全球央行和政府对新冠疫情做出了前所未有的刺激措施反应，推动流动性急剧上升。从这些因素的变动中分离出比特币价格走势有助于阐明情况，但除了第三次减半外，这些减半事件是否支持或损害了比特币价格走势的证据并不完全清晰。
此外，我们认为，由于一系列从根本上重塑其需求和市场动态的新因素，这个历史框架对于理解比特币的表现已经变得不那么相关。传统上，比特币的价格走势经常通过早期采用周期和零售投资者情绪来分析。例如，矿工曾经是不加选择地抛售压力的重要来源，以覆盖运营成本。但随着格局演变，他们对整体市场动态的影响已显著减弱。
最具影响力的变化之一是机构采用的增加。包括资产管理公司、对冲基金甚至一些传统银行在内的主要金融机构现在都积极参与比特币市场。甚至在 2025 年，上市公司（即 DAT 或数字资产国库）也开始大规模将比特币添加到其资产负债表中。这个新的“更大玩家”类别，凭借其雄厚的财力和长期投资策略，现在对市场情绪和价格走势产生了更大的影响，实际上使矿工抛售的累积影响相形见绌。
这种成熟资本的涌入也带来了与个人零售投资者不同的一套投资目标、风险管理策略和长期展望。机构投资者通常将比特币视为对冲过度货币供应创造的工具或更广泛投资组合中的多元化资产，我们认为这随着时间的推移促成了更稳定、波动性更低的需求特征。简而言之，机构的承诺往往导致更大规模、更持续的投资，而不是投机性的短期交易。
总体而言，通过受监管的交易所、ETF 等投资工具和用户友好平台，比特币可及性的提高在扩大加密吸引力方面发挥了关键作用。这些新的需求驱动因素共同促成了一个更成熟、更复杂的比特币市场，使得可能未考虑到这些演变动态的历史框架在预测未来表现方面效果较差。
量子威胁问题定义
比特币的长期安全性可能正在进入一个新的阶段，随着量子计算的进步，即使“量子威胁”并非迫在眉睫。确实，投资者越来越担心量子计算风险可能比之前想象的更快临近。例如，贝莱德在其 iShares 比特币信托 ETF（IBIT）的修订招股说明书（2025 年 5 月 9 日提交）中强调了这一点，而美国和欧盟机构一直在指导关键基础设施在 2035 年底前迁移到后量子密码学（PQC）。
现实是，量子计算有望解决世界上一些最复杂的问题——从医学发现到气候建模。但它也需要对我们今天依赖的许多密码系统进行升级。传统金融可能由于其对封闭系统的依赖而成为受影响最大的领域之一，但像比特币和以太坊这样的开放协议也在积极准备。
核心风险出现在“Q 日”，届时具有密码相关性的量子计算机（CRQCs）可能会运行肖尔算法和格罗弗算法，从而破坏比特币的密码签名。也就是说，比特币的安全性主要依赖于两个密码学支柱：用于交易签名的椭圆曲线数字签名算法（ECDSA）和用于工作量证明挖矿过程的 SHA-256。这意味着量子计算机实际上构成了两个独立的威胁。它们可能破解私钥的密码学安全性，允许攻击者从易受攻击的地址窃取资金；它们也可能更高效地挖掘区块，破坏比特币的经济和安全模型。
也就是说，鉴于扩展限制，我们认为量子挖矿本身目前仍然是较低优先级的问题，使得签名迁移成为核心问题。实际上，第一个威胁分为两个维度：针对公钥已在链上暴露的输出的“远程攻击”，以及当公钥出现在内存池时可能抢先交易的“短程攻击”。
截至区块 900,000，大约 651 万 BTC——约占总供应量的 32.7%——似乎容易受到远程量子攻击，这主要是由于地址重用和在链上暴露公钥的脚本类型。这些包括“支付给公钥”（P2PK）、裸多签（P2MS）和 Taproot（P2TR），其中中本聪时代的币是旧式 P2PK 输出的一个已知子集。同时，每个输出在花费时都容易受到短程攻击，这提高了向抗量子签名广泛迁移的紧迫性，即使短期内成功攻击的可能性仍然很低。
缓解量子风险
一个合理的路线图正在形成以应对这些漏洞。主要的长期策略是将后量子密码学整合到网络中——使用能抵抗量子攻击的新算法。美国国家标准与技术研究院（NIST）有一份 PQC 协议短名单，包括 CRYSTALS-Dilithium、SPHINCS + 和 FALCON。还要注意，我们已成立了 Coinbase 量子计算与区块链独立咨询委员会，这是一个由世界知名专家组成的团体，旨在评估量子计算对区块链生态系统的影响，并向更广泛的社区提供清晰、独立的指导。
来自 Chaincode Labs（一个比特币研究和开发中心）的指导概述了两个为期多年的过程以降低风险。首先，如果量子计算经历突然突破，可以在两年内实施一个短期应急路径，迅速部署保护措施，通过专门优先处理迁移交易来确保网络安全。
另一方面，如果量子突破没有发生，可以使用一个更长期的路径通过软分叉来标准化抗量子签名，尽管后量子签名比今天的签名更大且验证速度更慢，因此钱包、节点和费用经济学需要时间来适应。这可能需要长达七年的时间来完全实施。幸运的是，当今最先进的量子机器拥有不到 1000 个量子比特，远未达到足以危及像比特币这样的区块链密码学所需的水平。
应对量子威胁的有前景的技术提案包括：
・BIP-360（支付给抗量子哈希）将公钥保持在链下，并为后量子签名铺平道路
・BIP-347（重新启用 OP_CAT 以支持基于哈希的一次性签名）
・Hourglass（对来自易受攻击的输出的花费进行速率限制，以稳定过渡）
最佳实践包括避免地址重用、将易受攻击的 UTXO 转移到唯一目的地，以及开发面向客户的材料以使量子就绪操作制度化。当前的理解支持这种方法，即易受攻击的脚本并未在生产中使用，且每个地址的资金限制降低了集中风险。
总体而言，我们并不认为量子计算是迫在眉睫的威胁，因为今天的机器规模太小，相差几个数量级，无法破解比特币的密码学。尽管如此，我们很高兴开源社区仍然对工程化后量子迁移路径保持警惕。
3 Ethereum
市场展望
ETH 在 2025 年的价格走势如同过山车：在从 1 月到 4 月初下跌约 60%、ETH/BTC 触及五年低点之后，价格在夏末因机构需求激增而飙升了约 250%——首先是企业 DAT 需求，随后是现货 ETF 资金流入的加速。我们认为，Pectra 升级一天后，ETH 的趋势果断转为看涨。我们认为此次升级在四个方面引起了成熟买家的共鸣：
1. 通过 blob 扩展和动态 blob 目标（EIP-7691）实现的吞吐量和费用缓解，这提高了数据容量并有助于保持 Rollup 成本较低；
2. 账户抽象用户体验（EIP-7702），允许外部拥有账户（EOA）暂时像智能账户一样批量交易并以非 ETH 代币支付 Gas 费，消除了消费类应用和机构工作流的摩擦；
3. 通过更高的最大验证者余额（EIP-7251）加上合约控制的提款和链上存款处理（EIP-7002，EIP-6110）实现更清晰的质押操作，这提高了池化/托管质押的效率和操作控制；
4. 来自升级密码学保障的更强安全性。
我们认为，这一切共同构成了一个更具可扩展性、更低摩擦、更面向机构的结算层。
资金流在 Pectra 升级后立即加速，但在 10 月随着更广泛的风险重置而降温。美国现货 ETH ETF 在 2025 年中后期录得多个异常强劲的流入日，包括 8 月中旬创纪录的每周流入约 28 亿美元，驱动了从 6 月到 9 月异常快速流入的增长。到 10 月下旬，ETH 在 2025 年的累计现货流入达到约 120 亿美元，而 BTC 的流入大约是它的两倍，这与“BTC 优先”的采用模式一致，但对于 ETH 来说仍然是历史上巨大的增量需求基础。事实上，ETH 现货 ETF 资金流入在 2025 年第三季度超过了 BTC。
在 10 月 10 日的去杠杆化冲击（有记录以来最大的加密清算事件）之后，势头停滞，随着价格走弱出现了净流出。展望 2026 年，我们认为 ETF 资金流重新恢复上升趋势可能取决于宏观顺风（更低的利率、更强的风险偏好和更宽松的金融条件）以重新吸引 ETF 买家基础。
与此同时，现实世界资产（RWA）成为了以太坊的“持久需求”楔子，并且仍在复合增长。代币化国债和链上基金在 2025 年实现了实质性增长，将以太坊上的代币化资产总额推升至 127 亿美元的峰值。仅贝莱德的 BUIDL 基金就在 10 月在以太坊上达到了约 25 亿美元，之后将部分资金重新分配到其他链上。然而，截至 11 月 3 日，以太坊仍然占据了 RWA 市场约 52% 的份额——突显了其作为受监管收益率结算通道的角色。展望 2026 年，我们认为链上现金和代币化信贷的持续增长，即使在投机活动消退时，也可以锚定基础的区块空间使用和费用产生，为 ETH 提供稳定、基本面驱动的买盘。
以太坊上的稳定币供应在 11 月创下新高（目前约占 DeFi 稳定币市场份额的 60%），但 30 天增长势头自 10 月的风险重置以来已经降温。展望 2026 年，下一阶段可能不仅仅是“更多的相同”，而是选择性的碎片化：Circle 的 Arc（一个以 USDC 为原生 Gas 的 EVM L1，具有亚秒级最终性和内置的 FX 引擎）和 Stripe 的 Tempo（EVM 支付 L1）旨在将 USDC 结算集中在专用通道上，这可能会从 USDC 主导零售吞吐量的链上分流支付类资金流。我们认为 Solana 在结构上更容易受到影响（以 USDC 为主的基础，支付/TPS 定位），而以太坊的组合（以 USDT 为主的基础，RWA/DeFi 抵押品，较低的 TPS，较高的费用）对 USDC 特定迁移的敏感性较低，并且更依赖于机构通道。
因此，我们认为即使增长在各个场所之间轮动，以太坊的稳定币份额看起来也颇具韧性。在我们看来，流通供应的重新扩张仍应支持 ETH 的活动（尤其是在 L2 和 RWA 抵押循环中），而 Arc/Tempo 可能主要将 USDC 支付从高 TPS 链上重新路由，而不是侵蚀以太坊倾向于机构的基础。
DAT 需求驱动力
数字资产国库（DAT）是 2025 年支持 ETH 需求的巨大新参与者。它们积极积累 ETH，到年底持有略超过流通供应量的 4%，即使在整体流动性剧烈波动时也提供了持续的买盘。随着 ETH 的抛物线价格走势降温，DAT 的 mNAV（市值除以加密资产持有价值）急剧压缩，反映出狂热消退和更紧张的风险预算。
然而，即使在 mNAV 大幅压缩之后，由 ETH DAT 持有的供应百分比仍在继续攀升。这是因为，进入第四季度，增量 DAT 买盘变得集中，大部分新的 ETH 购买来自 BitMine（BMNR），而其他 DAT 则相对靠边站。
展望 2026 年，我们认为 DAT 将仍然是 ETH 一个有意义的“粘性”供应吸收池，但未来的支持可能会更窄且对价格更敏感，除非（1）ETH 价格重拾动力，或（2）新的企业国库加入买家行列。换句话说，我们认为 DAT 的支持仍然是一个顺风——只是不再是 2025 年顶峰时那种广泛的、多赞助方的顺风。
拥挤的退出队列
2025 年下半年，解除质押以太坊的退出时间延长至数周，而非数天。到 9 月，以太坊的验证者退出队列激增至约 45 天，有约 260 万 ETH 排队，此前预防性退出（例如，SwissBorg 事件后 Kiln 的退出）将积压推至创纪录水平。10 月 10 日的清算事件后，更多 ETH 加入了队列，同时进入需求也跳涨（主要来自灰度在其美国现货基金中启用质押），使得激增看起来是双向的路由，而非单边去风险化。尽管如此，等待时间可能延长超过一个月的事实是有问题的：在压力时期，被困在队列中的流动性就是无法用于满足赎回或风险管理需求的流动性。
队列机制：对于中等批量的退出等待时间仍接近小时级别，但在大规模事件的情况下可能上升到数周。这对于任何需要根据潜在退出队列时间管理日常流动性的人来说都很重要。特别是，我们认为这对质押 ETH ETF 将有以下重要影响：
・每日流动性设计：一个运行良好的质押 ETF 可以通过持有未质押的流动性储备（现金和/或未质押的 ETH）以及控制创建/赎回的节奏来满足日常赎回。该储备是第一道防线，因此在正常情况下投资者不会“感受到”队列的存在。
・流程现实检验：Pectra 并未消除退出延迟（尽管它不一定旨在如此）。共识层的流失仍然限制退出。仍然存在一个可变的退出队列和约 1 天的可提取性延迟。提款清理拥堵（已清理的旧式 0x01 验证者）和部分提款队列意味着在大规模、同步赎回期间没有快速通道。
・流动性储备规模：储备应覆盖典型的单日流出量加上审慎的压力缓冲，差额通过信贷额度和/或验证者转移工具来弥补。具体比例因发行方而异，但 2025 年的黑天鹅事件表明，ETF 架构必须考虑极端的、相关的冲击（例如 10 月 10 日的瀑布式清算）和特殊事件（例如 Kiln 的退出将队列推向约 40 多天）。
我们也看到系统级风险出现的可能性。更大的机构质押基础会在抛售中放大队列摩擦。在平静市场中稳定资金流的同一批配置者，在清算瀑布中可能成为同步的卖家。如果质押 ETF 和大型托管计划在 2026 年显著增长，价格冲击可能使许多人同时寻求退出，延长队列，延迟赎回，扩大流动性质押代币（LST）相对于资产净值的折价，并在资金困于队列中时，迫使在其他地方进行二阶去风险化。简而言之，我们认为机构采用提高了质押 ETH 供应的底部，但也提高了“一次性”退出量的上限。
Fusaka 升级
Fusaka 升级于 2025 年 12 月 3 日上线。它是范围上最大的硬分叉之一，包含了大约十几个以太坊改进提案（EIPs），专注于 Layer-2 网络的可扩展性增强和网络效率。大多数 EIPs 旨在提高 Rollup 可扩展性和节点效率，这可能不会立即驱动 ETH 价格走势，但我们在下面列出了一些我们认为最关键的变化：
・EIP-7594：该 EIP 允许节点通过采样来验证二进制大对象（blob）的数据可用性，而不是下载每一个 blob，从而显著减少带宽，同时为未来提高 blob 容量（有助于降低 L2 费用）奠定基础。这是迈向完整 Danksharding 的网络层步骤。
・EIP-7935：此更新将客户端默认区块 Gas 限制提高到 6000 万，允许基础层进行更复杂的交易和更高的吞吐量。它通过支持更繁重的工作负载同时保持网络稳定性，有利于 L2 扩展。
・EIP-7951：该 EIP 原生支持 secp256r1 椭圆曲线，该曲线常用于硬件钱包和传输层安全（TLS）等安全标准。它简化了与链下系统的集成，实现基于密码钥匙的身份验证（例如 Face ID），并增强了账户抽象的用户体验，无需昂贵的转换。
・EIP-7642：此提案添加了一个历史服务窗口，使节点能够公布它们提供哪些区块范围的服务，并从线路上移除收据中的 Bloom 字段以降低同步成本。这减少了节点的存储需求，节省大量磁盘空间，并加快新节点的同步速度。
此外，一系列 EIPs 也侧重于网络加固，例如用于 Blob 参数专用（BPO）硬分叉的 EIP-7892，它允许灵活调整 blob 数量而无需完全升级，以及像 EIP-7939 这样的优化，它添加了新的 CLZ 操作码以减少按位操作中的 Gas 成本。这些变更旨在增强以太坊的模块化，降低风险，提高开发效率，同时也为未来的扩展工作（如 Verkle 树）奠定基础，而不会破坏现有合约。
Glamsterdam 升级
计划中的 Glamsterdam 升级目标是在 2026 年发布，目前正处于规划和治理阶段，EIP 提案正在审查中。它代表了以太坊持续演进中计划迈出的重要一步，专注于可扩展性、效率和降低中心化风险。虽然最终范围仍在确定中，但有几个关键提案因其对网络性能和用户体验的潜在影响而脱颖而出。
・EIP-7732：此功能旨在将区块提议者和构建者的分离直接写入协议，减少与最大可提取价值（MEV）和构建者中心化相关的风险。通过使这种分离成为以太坊的原生特性，它增强了抗审查性，提高了区块构建效率，并促进了更去中心化的验证过程。
・EIP-7928：此 EIP 引入了区块级访问列表，记录区块执行期间访问的所有账户和存储位置。这使得交易处理能够并行化，可以显著提高吞吐量并降低复杂操作的 Gas 成本。它还有助于优化状态访问，使网络整体上更高效。
・EIP-7782：此提案寻求将以太坊的时段（slot）时间从 12 秒减半至 6 秒，有效减少链上延迟和纪元（epoch）时长。这一变化将加速交易最终性，并提高去中心化应用的响应能力，有利于 Layer-2 网络和整体用户体验。
另外，讨论中的其他潜在 EIPs 可能会进一步改进 EVM，例如提高合约大小限制或对数据可用性进行额外优化。这些变更旨在使以太坊更具可扩展性、更安全、对开发者更友好，支持未来创新，如完整的 Danksharding 和无状态客户端，同时不破坏现有部署。
4 Solana
市场展望
Solana 在 2025 年开局火爆：$TRUMP 币于 1 月推出，标志着 Solana 模因币超级周期的爆破性顶部，实际上也是 SOL 本身的局部顶部。由于模因币活动是 Solana 的重要收入驱动力，其解除过程是迅速的。SOL 从 1 月峰值下跌了约 68%，随后在 100 美元附近找到支撑。值得注意的是，SOL/BTC 的底部出现得更晚。经过几个月的表现不佳后，SOL/BTC 汇率仅在两个切实的催化剂于 7 月到来之前才触底：1）首只 SOL 质押 ETF 的推出，和 2）Solana 上的 xStocks（代币化股票）。SOL ETF 的推出扩大了可寻址的买家基础，而 xStocks 则将传统金融带入了区块链。这些催化剂（以及一系列其他进展，如 Solana Seeker 手机的推出、Alpenglow 的批准、SOL DAT 参与度增加）帮助支撑了 SOL/BTC 汇率进入夏季。
然而，尽管 2025 年第四季度 Solana 继续见证了真实的升级和强劲的基本面催化剂，但宏观因素压倒了微观因素。BTC 的趋势因宏观担忧（关税政策不确定性、美元流动性收紧、顽固通胀等）而打破，这拖累了整个加密市场走低。因此，尽管有以下催化剂，Solana 仍下跌了约 50%：1）DoubleZero 推出，显著提升了 Solana 性能；2）更广泛、更便宜的 SOL ETF 工具推出；3）稳定币供应和 RWA 净流入均创历史新高。我们认为，这种价格走势归结为 2026 年的一个重要启示：平均而言，山寨币很可能将继续跟随 BTC 的价格走势，无论基本面催化剂如何，并且在比特币主导地位没有决定性突破的情况下。
Solana 的稳定币故事则遵循了一条混合路径。链上的稳定币活动在 1 月随模因币狂热而激增，但在模因币活动下降后变得平淡。自 10 月 10 日的清算事件以来，Solana 的稳定币势头转为负值，而以太坊的则保持正值。展望 2026 年，我们认为 Solana 可能继续面临来自新 L1 推出的压力。正如我们在“以太坊”章节中提到的，2026 年以 USDC 为原生、针对支付优化的 L1（Circle 的 Arc 和 Stripe 的 Tempo）的推出，可能会重新路由一些商户/钱包资金流。鉴于 Solana 以 USDC 为主的结构（约 60%）和支付/TPS 的定位，这种竞争比针对以太坊（其基础更锚定于 USDT 并倾向于机构）的竞争更直接地针对 SOL 的比较优势。
Memecoin 热潮退却
虽然 Memecoin 狂热是 2024 年 Solana 的主导叙事，但活动在 2025 年逐渐消退，并随之拖累了 Solana DEX 总成交额。活动在 $TRUMP/$MELANIA 推出期间飙升，将费用和吞吐量推至拥堵阈值，导致延迟、失败/排队交易和更高的优先费用。虽然这对短期收入有利，但对用户体验不利。随着这一年过去，由于太多代币造成的稀释、更多的“rug pull”（骗局）以及激进的获利了结，新代币发行的回报被压缩。流动性分散在无数个交易对中，投机者很快轮动到其他叙事。结果是 Solana 上的活动明显从模因币转移，并且全年 Solana DEX 总成交量呈现明显的下降趋势。
应用层面的收入趋势描绘了类似的故事。Solana 应用总收入从 2025 年第一季初模因币高峰时的超过每月 3 亿美元（当时 PumpFun、Phantom 和其他消费类应用合计产生），急剧下降至 2025 年第四季度末不到该运行率的三分之一。在这一下降中，PumpFun 被证明是链上最具韧性的收入引擎：即使总体 Memecoin 成交量萎缩，其启动通道和费用模式继续占据了剩余投机资金流的过高比例，而其他应用的收入则更明显地压缩。这种集中化突显了 Solana 在 2026 年的一个优势和脆弱性：其领先的消费类应用仍能产生可观的现金流，但应用收入基础在很大程度上与单一的、叙事驱动的产品垂直领域挂钩。
然而，并非每条链都共享 Solana 的命运。随着 Solana DEX 活动降温，资金流轮动到了 BNB Chain，在那里，由 BNB 价格势头和无休止的社会炒作推动的、由亚洲引领的模因币发行爆发，引发了一个新的 Memecoin 季节，从 Solana 分流了零售流动性和注意力。这种轮动的规模之大，以至于即使 Solana 的 DEX 成交量从 1 月到 11 月下降了约 60%，跨链 DEX 总成交量仍大致持平，因为 BNB Chain 吸收了这部分闲置资金。反馈循环也体现在 BNB 的价格走势上：尽管大多数山寨币在 10 月 10 日的清算冲击中下跌了约 70% 以上，BNB 在那之后短暂创下新高，然后随着 BTC 趋势打破而与加密市场其他部分一起回落。
我们认为 Memecoin 交易量极易受到（1）叙事和（2）市场流动性严重过剩的影响。Solana 的基础仍然在单链 DEX 成交量份额中占据最深的份额，但维持这一优势可能取决于在纯 Memecoin 之外创造可重复资金流的新催化剂（例如，代币化股票、AI 智能体、RWA、DePIN 等）。如果 Memecoin 买盘在各个链上保持碎片化，即使在广泛的风险偏好环境中绝对 DEX 成交量上升，Solana 的相对份额也可能漂移。相反，在 Solana 上重新出现的单链 Memecoin 超级周期或一个杀手级消费协议（如 PumpFun）将迅速重新集中资金流并使 $SOL 代币受益。
专有 AMM 的兴起
专有自动化做市商（AMM）已成为 Solana 默认的执行层，在不到一年的时间里取代了公共 AMM。
公共 AMM 提供经典的 DeFi 设计：
・任何人都可以向透明的绑定曲线提供流动性
・任何人都可以直接与之交易
・价格仅在交易消耗或添加流动性时发生变化
专有 AMM 颠覆了这种模式，倾向于中心化方法：
・流动性由单一公司拥有和管理
・价格由快速预言机和专有算法驱动
・用户通常只能通过聚合器访问它们，而非通过公共前端
在 2025 年期间，这些专有场所处理的聚合器路由的掉期交易份额从约 25% 增加到约 80%。这意味着大多数交易现在是与主动管理的、公司拥有的流动性进行结算，而不是与被动的公共流动性池。
专有 AMM 之所以有效，是因为 Solana 的微结构特别适合链上、高频做市。低费用和高吞吐量使得流式传输预言机更新在经济上可行（其成本仅为正常掉期交易的极小一部分），并且 Jito 相对便宜的“每计算单元小费”排序使这些轻量级更新能够先于吃单交易被处理。因此，做市商可以每秒多次刷新报价，将流动性紧密集中在预言机价格附近，并且仍然支付适度的费用。我们认为，这为 Solana 提供了强大的结构性优势，可以在深度、高换手率的交易对上提供更低的滑点，这可能促进 2026 年更多蓝筹交易对的现货交易量从中心化交易所（CEX）转移到 Solana DEX。
然而，效率提升也带来了明确的权衡：流动性和决策权现在集中在一小部分不透明的运营商手中。专有 AMM 使用闭源程序、自我管理的金库和可升级的策略。没有无需许可的流动性提供者（LP），也通常没有公共接口。从不透明性角度来看，这是一个特性——它可以减少有害订单流和抢先交易——但这也意味着最终用户和协议严重依赖于少数公司的风险控制和聚合器的尽职调查。如果主要专有场所出现故障，那么掉期的路由必须迅速适应。
展望 2026 年，我们认为 Solana 很可能作为一个双层市场运作：专有 AMM 用于核心流动性，公共 AMM 用于微市值代币的投机。基于第四季度的趋势，我们预计专有场所将在大型市值交易对上保持多数份额，而公共 AMM 则仍然是微市值代币的试验场。如果现货交易量继续从 CEX 迁移至 DEX，我们认为价值捕获将越来越倾向于像 Solana 这样的链，在那里专有 AMM 可以与 CEX 的点差和流动性竞争。
需求驱动因素
2025 年，Solana 的需求多样性显著成熟，从零售主导的模因币转向资产负债表买家、ETF 和链上基金。三个新渠道承担了大部分重任：（1）企业数字资产国库，（2）美国现货 ETF，和（3）代币化的现实世界资产。它们共同拓宽了买家基础，超越了纯粹的投机性资金流，并创造了能够经受住波动性的、更具粘性的需求来源。
在 2025 年第三季度之前，DAT 项目稳步积累，到 11 月将 Solana DATs 的供应份额推高至 2.5% 以上，即使 mNAV 从 5 月的约 6 倍压缩至 11 月的低于 1 倍。这种模式表明企业买盘持续存在，而股票市场的定价纪律惩罚了过高的估值。DATs 作为 Solana 持有者的入场意义重大，因为它们代表了一种更持久、投机性更低的资金来源。企业国库计划受董事会批准的头寸管理、写入投资政策，并且通常作为长期积累策略的一部分执行，这自然抑制了冲动性抛售。
持仓存放在具有隔离、访问控制和审计追踪的机构托管中——使得快速退出在操作上和声誉上成本高昂。由于许多国库将加密资产映射到长期目标（战略储备、资产负债表多元化或生态系统联盟），它们的时间跨度是以年而非周来衡量的。2024 年之后，财务会计准则委员会（FASB）的公允价值会计也减少了对短期下跌的惩罚，降低了机械性去风险的动机。
相反，如果 DATs 继续以低于资产净值的价格交易，其通过股权发行增值的能力就会受到限制，从而抵消了“以溢价出售股权，购买加密资产”的飞轮效应。持续的折价也会提高融资成本，并引来积极主义压力，要求通过要约收购或资产出售“实现资产净值”，在压力时期将 DATs 从稳定的积累者转变为潜在的净供应者。在杠杆结构中，低迷的股权价值可能进一步收紧抵押品缓冲空间，并迫使防御性去风险化，从而放大下行风险。
现货美国 SOL ETF 在 2025 年下半年开辟了第二条资本渠道，其资产管理规模（AUM）和累计净流入从 7 月到 11 月初呈上升趋势，并在年底随着低费率产品的推出而加速增长。例如，Bitwise 的 Solana 质押 ETF（BSOL）创下了今年所有山寨币 ETF 首日交易量的最高纪录。由于 2025 年第四季度监管障碍的消除，我们预计现货 SOL ETF 在 2026 年的参与度将会更高。
由于联邦政府停摆导致十月份美国证券交易委员会（SEC）大部分员工休假，几家 ETF 发行人调整了其申请文件结构，使其可以在 20 天等待期后无需 SEC 明确批准即可自动上市。当这个期限在 10 月 27-28 日附近结束时，这些注册根据《证券法》自动生效。因此，一大批新 ETF 在 2025 年第四季度中下旬推出（BSOL、FSOL、VSOL、SOLC 和 GSOL）。
我们认为现货 SOL ETF 提供了一种独特且有吸引力的 SOL 敞口获取方式，因为它们中的许多产品除了低费用和充足的流动性外，还附带质押收益。总体而言，2026 年 SOL ETF 需求的路径很可能是积极但顺周期的——在上升趋势中增加流动性，但当比特币主导地位上升时会更加平淡。
Solana 上的真实世界资产（RWA）流在 2025 年大幅扩张——从 1 月到第四季度末，代币化资产价值大约增长了四倍——创造了一条与纯风险周期相关性较低的活动流。这一发展是通过以下几波浪潮实现的：
1. 第一季度的起步，得益于 Ondo 的 USDY 和 OUSG 在 Solana 上获得关注，使得有收益、由美国国债支持的工具能够轻松通过 DeFi 进行流转。
2. 第二季度更广泛的“机构验证”阶段，大型传统资管公司在全行业加速了代币化基金活动（例如，BlackRock 的 BUIDL 在以太坊上的增长），这提升了包括 Solana 在内的整个生态系统的市场情绪和整合努力。
3. 第三季度到第四季度的推进，由代币化公众股权产品驱动，例如 Backed Finance 在 Solana 上推出的 xStocks。这些产品将 SPL 格式、1:1 资产支持的大型美国公司股票敞口引入无需许可的通道，并在整个 Solana DeFi 生态中催生了抵押品/流动性提供者（LP）的使用。
总体而言，我们认为这些发展已将 Solana 的 RWA 生态转变为一个真正的使用支柱，这一支柱将在 2026 年继续增长，并且即使在投机交易量减少时，也能维持区块空间需求和费用流的活跃。
通胀影响
尽管 2025 年出现了新的结构性需求驱动因素，但供应担忧仍在持续讨论。2025 年 3 月，社区否决了 SIMD-0228 提案，该提案旨在用动态的、市场设定的目标发行量（目标约为 50% 的质押率）取代每年 15% 的固定通缩计划。投票创下了记录（约 75% 的质押 SOL 参与），并且获得了大力支持（最终批准份额约为 61%），但未能达到所需的 66.7% 绝对多数。因此，变更未获通过。支持者认为，Solana 以其当前 68% 的质押率为安全支付了过高的代价，发行量应对市场状况做出反应。反对者，特别是较小的验证者，警告称急剧的奖励削减可能压缩利润率，加速中心化，并引入收益波动性。
随着 SIMD-0228 被否决，总发行量遵循了初始计划。优先费用和基础费用的 50% 部分销毁在拥堵期间（特别是 2025 年 1 月 $TRUMP 和 $MELANIA 推出期间）提供了抵消，但除此之外，净发行量在很大程度上遵循了一条稳步下降、可预测的曲线。
如果治理保持不变，2026 年的名义通胀率应再衰减 15%。强劲的经济吞吐量（例如，优先费用、Jito MEV 等）如果出现另一个模因币狂热周期且拥堵加剧，可能会降低有效发行量。然而，我们认为 2026 年出现另一个模因币周期的可能性相对较低，除非全球流动性激增。SIMD-0228 事件暴露了持久存在的紧张关系，但也为面临较少阻力的、更温和的改革（例如，加速固定曲线或增加部分动态元素）开辟了空间。例如，2025 年 11 月我们看到了 SIMD-0411 的引入，该提案提议将通缩率从 15% 加倍至 30%，以便在 2029 年而非 2032 年达到 1.5% 的最终通胀率。在 2026 年，如果 SIMD-0411 面临否决，我们预计类似的提案将继续出现。
未来展望
Firedancer 升级
Firedancer 验证者客户端正朝着在 2025 年末和 2026 年初全面主网部署迈进。截至 2025 年末，混合版“Frankendancer”已经在越来越多的验证者上运行，包括像 Figment 这样的主要运营商。Firedancer 代表了自推出以来对 Solana 基础设施最重要的补充之一，专注于性能、弹性和客户端多样性。我们预计在 2026 年，其独立版本的采用将加速。虽然并非所有好处都会立即影响 SOL 价格，但有几项核心改进尤为具有变革性：
・极致吞吐量优化：Firedancer 通过基于模块化“tile”的架构和先进的网络技术（如集成 QUIC 协议），在受控测试中展示了超过 100 万 TPS。这极大地减少了交易处理和区块传播中的瓶颈，使 Solana 能够处理远超当前水平的现实世界峰值，而不会出现因拥堵导致的费用飙升。
・增强的网络弹性和容错性：Firedancer 的多进程 tile 模型旨在改善故障隔离和重启行为，目标是降低停机风险并加速从部分中断中的恢复。与此同时，SIMD-0307 将添加一个包含生产者元数据（如时间戳和客户端标识符）的区块页脚，增强区块生产的时间可见性和问责制。这些努力共同致力于构建一个更透明、更稳健的验证者堆栈，尽管现实世界的停机统计数据将最终决定其影响。
・客户端多样性以增强安全性：作为 Solana 验证者的独立 C/C++ 实现，Firedancer 减少了对单一 Rust 代码库（Agave/Jito）的依赖，降低了单一客户端中的漏洞可能导致整个网络停滞的风险。
另外，为了补充 Firedancer 的能力，协议级升级正在探索中。例如，除了前面提到的 SIMD-0411，SIMD-0286 提议将 Solana 的每区块计算上限从 6000 万计算单元提高到 1 亿计算单元（增加 66%）。这些变更旨在即使在重负载下也能维持低费用，支持新兴用例（如高频 DeFi 和实时游戏），并在不损害 Solana 并行执行模型或现有智能合约的情况下降低验证者成本。
Alpenglow 升级
Alpenglow 共识全面改革于 2025 年 9 月以压倒性支持获得验证者批准，目标是 2025 年末在测试网激活，2026 年初在主网激活。它标志着自成立以来对 Solana 核心协议最根本的变革，用专注于延迟、效率和稳健性的简化设计取代了历史证明（Proof-of-History）和塔式拜占庭容错（Tower BFT）。虽然确切的推出时间表取决于测试，但关键组件有望提升 Solana 的性能：
・投票者共识机制：这种新的投票协议将密码学证明批量处理，并消除了冗余的验证者通信，可能将区块最终性从约 12-13 秒大幅缩短至 100-150 毫秒。它旨在实现具有密码学保证的近即时确认，解锁需要实时结算的应用，如去中心化交易所、预测市场和链上游戏。
・转子数据传播：取代多层涡轮（Turbine）广播系统，转子使用直接、高效的验证者到验证者中继，实现更快、更可靠的交易传播。这减少了带宽开销并提高了容错性（网络可承受高达 40% 的验证者离线或恶意行为）。
・验证者经济学和去中心化提升：通过移除投票费用（可能为运营商每年节省数万美元）并简化共识，阿尔彭格洛降低了进入门槛。我们预计这将扭转验证者合并趋势，并随着时间的推移增强网络安全性。
这些变革可能共同将 Solana 定位为一个更成熟、面向机构的 Layer-1——更快、运行成本更低、更具弹性——同时保留其并行执行优势，并为在支付、RWA 和高吞吐量消费类应用中的更广泛采用铺平道路。
5 Stablecoins 稳定币
这个市场能有多大？
以约 63% 的复合年增长率（自 2021 年 1 月以来），截至 2025 年 11 月底，全球稳定币市值已超过 3050 亿美元。根据 Allium 和 Visa 的数据，2025 年初至今（截至 11 月 30 日）交易量激增至 47.6 万亿美元，高于 2024 年同期的 22.8 万亿美元。我们认为，稳定币市场正处于
