我与旧金山联邦储备银行行长兼首席执行官玛丽·戴利 (Mary C. Daly) 和里士满联邦储备银行行长兼首席执行官汤姆·巴金 (Tom Barkin) 坐下来，探讨了美国经济在迈入2026年之际的现状。我们回顾了过去，特别是20世纪70年代和90年代，以了解这些时期能为当今的通胀和政策决策提供哪些启示。我们还讨论了地缘政治和技术领域持续存在的不确定性，以及经济数据与民众感受之间日益扩大的差距。我们谈到了我们面临的逆风和令人振奋的顺风。最后，我们花时间探讨了这些讨论中经常被忽略的部分——韧性的来源以及我们仍然保持乐观的理由。
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录制于2025年1月6日星期三
我们能从20世纪70年代和90年代学到什么？
凯拉：戴利校长，很多人都在回顾过去，试图从中找到一些关于未来的答案。 您最近写了一篇博文，谈到了我们在上世纪七八十年代经历的种种挑战和矛盾。很多人都把那两个时期作为比较的参照点。那么，这二十年能给我们带来哪些启示，帮助我们更好地应对当下的困境呢？
戴利总统：人们经常提及那二十年，因为那段时期我们记忆犹新。这两个时期通胀率都高于目标水平，我们当时很担心货币政策应该如何应对。
上世纪70年代，政策制定者们看到了劳动力市场的疲软，并努力加以应对，但他们却忽略了经济中一个非常重要的组成部分——生产率增长放缓。其结果众所周知：通货膨胀率居高不下，最终依靠沃尔克政府的通货紧缩政策才得以控制。我们绝对不想重蹈覆辙。
上世纪90年代，我们的通货膨胀率也高于目标水平，约为3%。但政策制定者决定等待，不提高政策利率来抵消通货膨胀，因为他们看到计算机即将普及，并想知道这是否会刺激生产率增长。
生产力增长可以刺激经济增长，使经济增长更快，但它不会导致通货膨胀。事实上，它通常会降低通货膨胀。将这二十年的情况综合起来，就能很好地解释我们目前面临的问题。我们面临着高于目标水平的通货膨胀，劳动力市场增速放缓，以及人工智能的发展——人工智能看似可能带来生产力的飞跃，但目前我们还无法确定。历史不会完全重演，但这二十年的经验向我们展示了在未来十年中，我们需要考虑的诸多因素。
通胀预期的重要性
凯拉：有没有什么关键的预警信号值得人们关注，这些信号可能会导致我们走向更像 20 世纪 70 年代的结果，而不是 20 世纪 90 年代的结果？
戴利总统：当然——你可以看看通胀预期。上世纪70年代，随着通胀上升，通胀预期也迅速攀升，而且很难将其降下来。因此，人们预期通胀会很高，这也导致了通胀持续居高不下。
我们如何应对充满不确定性的时代？
凯拉：巴尔金总统，如今我们面临的不确定性，类似于上世纪七八十年代的那些问题，是什么？是人工智能？是关税？是移民？还是其他什么？
人们必须为此采取行动。这种情况并非从未发生过，但回顾过去40年，我认为与我们目前所处的环境以及我们可能走向的未来环境相比，那时的环境相对稳定。
凯拉：这对普通人来说意味着什么？过去40年里，郊区发展迅速，白领工作岗位也越来越多——似乎一切都会在很长一段时间内保持稳定。普通人该如何看待这种不确定性的加剧呢？
你也可以用同样的道理来问德国，为什么它的天然气全部来自俄罗斯。这在什么时候说得通呢？嗯，曾经确实如此，但考虑到形势可能发生变化，现在或许应该采取多管齐下、多备选方案的方式。
人工智能是未来吗？
凯拉：戴利总统，回顾上世纪90年代，您认为人工智能能否像当时的互联网一样，对经济产生如此巨大的影响？
没有人喜欢通货膨胀
我认为这在2022年对市场情绪产生了巨大影响。现在到了2026年，消费者信心再次低迷，但支出似乎仍然相对健康。
人们有工作，工资上涨，股市也一片繁荣。所以人们有钱，即使他们对此并不感到满意，他们仍然在消费。
股市如何影响消费
凯拉：你在2026年的展望中提到了一个有趣的轶事，你引用了一家当地餐馆的例子，这家餐馆发现如果股市下跌，当天的客流量就会下降。所以本质上，股市表现和消费者健康状况可能密切相关。很多消费是由高收入消费者推动的。那么，当你考虑到这种差距时，你会如何看待经济呢？
巴金总裁：嗯，毫无疑问，这是事实。例如，如果你看看达顿食品公司，看看他们的高端品牌，比如Capital Grill，再和他们的低端品牌比较一下，就会发现高端品牌的支出要高得多。
如果你问航空公司，他们会告诉你飞机前部都满了，后部却空着。酒店品牌也面临着同样的情况。所以，有钱人有钱，资产价值高，他们消费更多。我想说的是，低收入人群也在消费，但重要的是，他们会有选择。
我之前说过人们对通货膨胀有多么不满。现在人们仍然对高物价感到非常不满，但如今他们有了——姑且称之为——情感上的回旋余地，可以采取一些行动。2022年的时候，人们只能默默承受。但现在情况不同了。人们开始去沃尔玛购物，购买非品牌商品，推迟度假计划。
他们正在采取行动。我认为这是最大的区别。富人会消费，而且根据他们的财富程度，他们不太会讨价还价。但低收入人群虽然也在消费，但他们不想买那些价格虚高的商品。他们会做出选择。
中央银行沟通与反馈机制
凯拉：戴利行长，世界银行的沟通渠道变得更加开放。您之前制作了一张很棒的信息图，介绍了世界银行透明度的提升，您也谈到了保持开放心态、灵活应变的重要性。您认为世界银行如何才能更加灵活、更愿意做出改变呢？
戴利主席：我确实认为我们需要更加灵活。我一直在思考的一个问题是，我们应该用什么样的语言来描述事物。我们致力于沟通，并且为此付出了巨大的努力。然而，在金融危机之后，市场和普通民众都认为“数据依赖”的概念开始出现，当时市场和普通民众都认为：“嘿，我们将按照预设的路线前进。随着经济走出困境，我们将开始提高利率，使其脱离零利率下限。”
所以，我们这些政策制定者创造了这个术语，因为它在当时非常重要。时至今日，我们仍然在使用这个术语，但它对人们的意义与我们最初的设想截然不同，因为语境已经发生了变化。现在，主要从媒体的解读以及美联储以外的评论员的使用方式来看，他们通常指的是“取决于数据点”，每个人都在等待下一个CPI数据出炉，然后说：“嗯，这就是美联储接下来要做的事。”
但作为政策制定者，我们深知我们的决策是基于预测的，而不是基于上周或上个月的数据。我们会参考预测，预测的依据是各种输入数据，但真正重要的是预测的演变过程。我认为这就是一个例子，说明曾经有用的语言最终可能会成为束缚。因此，我们必须保持灵活，在恰当的时机使用恰当的语言进行沟通。
“短暂的”这个词现在没人想用了。我不认为我们应该把它从字典里删除，但它确实用得太久了，以至于我们最终把它带在身边，甚至在某种程度上禁止了它的使用。我认为语言很重要，你不能认为20年前用的东西今天仍然是正确的沟通方式。
我认为我在敏捷性方面进行了很多思考的另一个领域是——我们有资产负债表工具。我们详细了解资产负债表的运作方式，以及它为什么没有做某件事，而是做了另一件事。
但公众往往并不理解这一点。仅仅提高音量、更直接地表达并不能真正解决问题。提供大量细节并非人们真正想要的。因此，我认为，对我们来说，真正重要的是保持灵活，积极回应当前的对话，而不是照本宣科地念出一堆细节。
所以，无论我们谈论的是工具还是沟通用语，我认为关键在于要足够灵活，能够直面公众，把公众当作一面镜子，扪心自问：“我们的表达是否清晰？公众是否理解我们想要做什么？”最终，他们是否会信任我们是在为他们服务，而这才是我们工作的全部目的。
凯拉，我能就汤姆刚才说的一件事再补充一点吗？因为这真的很重要。有研究表明汤姆的观察完全正确，这项研究来自旧金山联邦储备银行，但其他地方也有——人们不会自己去思考某些事情，然后媒体才会报道。媒体反映的情绪往往会影响人们的观点。所以，在评论员们只谈论通货膨胀有多高以及它会上升得有多快的那段时间里，人们会想，“哦，没错。” 因此，我们得到的负面新闻越多，就越会打击人们的情绪。
我们必须认真思考人们得到了什么。这会让他们有什么感受？这会造成怎样的隔阂？在我看来，这对我们这些政策制定者来说至关重要，因为否则就会陷入恶性循环，对吧？评论员发表意见，民众感受到这些意见，我们做出回应。如果我们试图在充满不确定性和动荡的时期创造稳定，最终只会陷入一个朝着错误方向发展的循环。
巴金总裁：我喜欢循环这个概念，因为它回归到灵活性。我们每个季度都会做预测，讨论我们对经济走向的看法，并在此基础上预测利率走向。然后就会出现一个循环：评论员、媒体和市场会认为我们刚刚做出了某种承诺。我经常参加一些会议，会上有人会说：“哦，我猜你们承诺今年还要降息三次”之类的。如果你想保持灵活性，就应该说，这只是预测，并非承诺。这种负强化循环只会让事情变得更加僵化，而不是让你更加灵活。
戴利总统：绝对如此。
凯拉：我们怎样才能最好地打破这个循环？
巴金主席：我认为凯拉·斯坎播客是个好的开始。
戴利行长：每当我觉得我们陷入困境时，我都会向年轻人寻求帮助。我希望年轻人能说，这个困境确实令人难受，但我们只有抬头仰望才能摆脱困境。所以我同意汤姆的观点，凯拉·斯坎伦的播客或许对我们有所帮助，但或许在收到十条悲观的消息后，我们能听到一些积极的信息，比如美国今天是个好日子，或者其他地方今天是个好日子。里士满今天是个好日子，旧金山今天是个好日子。这会很有帮助。我还要说一点，各地区联储主席都花了很多时间在各自的社区。这是设立地区联储的优势之一。当我们深入社区时，我们不仅会听到一些令人沮丧的消息（这很重要），还会听到人们正在做出的商业决策。我会统计起重机的数量，因为人们可能情绪低落，但他们仍然在架设起重机进行建设，这对我来说是一个积极的信号。
迷雾数据时代的非传统经济指标
凯拉：其实我旅行时最喜欢做的事情之一就是拍鹤，因为鹤是衡量当地经济状况的一个非常好的指标。你能详细说说吗？因为我在你的笔记里读到过这一点，觉得很有意思， 鹤的出现对当地经济的影响如此之大。
戴利总统：这非常有力。我在这份工作中学到的一点是，人们可能会说他们害怕，但你接下来要问的问题是，他们在做什么？如果恐惧影响了他们的行为，这一点就非常重要。关税宣布后，我去犹他州，那里的人们都在谈论关税，但他们仍在架设新的起重机，也在维护现有的起重机。起重机很贵，对吧？而且不仅仅是固定成本。还有可变成本，因为你必须移动起重机。你仍然在进行各种组装工作。他们仍然在积极地使用这些起重机，而且它们如雨后春笋般涌现。这告诉我，即使在人们感到不确定或世界更加动荡的时期，好事仍然会发生，人们仍然会为自己的未来投资。这可能与他们不受不确定性约束时的做法有所不同，但他们无疑仍然在积极行动。所以，我还会用到其他一些指标。比如，当我担心消费者支出时，我会去零售商的停车场看看。我不只是去那些富裕消费者常去的店，也会去其他类型的店，观察他们的购物车，看看他们买了什么，他们是如何做出购买决定的，以及停车场的停满情况。当零售商告诉我，由于担心需求，他们没有囤货，而且停车场靠近商店门口的地方都停满了车时，我就开始担心了。这时你就会意识到，“好吧，这种情况正在蔓延。” 目前，我还没有看到这种情况。我们还有几个月的时间来观察停车场的情况。
凯拉：巴金总裁，您在考察当地企业时，还会关注其他一些非传统的经济指标吗？
巴金总裁：我的做法略有不同，我喜欢收集各方共识，然后组织小企业圆桌会议，把这些共识摆到桌面上来讨论。比如有人会说，关税会推高物价。好，那我们就来聊聊。究竟是谁在因为关税而提振价格？我们还会讨论劳动力市场是否紧张，谁在计划裁员——裁员这件事，关键在于不能贸然行动。你必须认真考虑，做好计划，如果裁员规模较大，就必须提交WARN通知。
所以，你可以提前两个月判断出你接触的那些大型公司是否计划裁员。我会在11月份询问大家，你们对明年的价格上涨和薪酬增长的预算预期是什么？我会收集大家的共识，然后尝试与多家企业坐下来进行验证，结果发现实际情况往往与你的预期大相径庭。
戴利总统：是的，当然。汤姆，你可能同意也可能不同意，但我认为，在地区内开展工作的一个价值在于，全美各地的总统们都会出来参加圆桌会议和其他各种活动，以此来检验大家的共识。我们刚刚召开了联邦公开市场委员会（FOMC）会议，做出了一项政策决定，然后你就会思考，企业实际的做法是否与此一致？我们的市场预期真的与企业的实际做法相符吗？这就是为什么每年八次回华盛顿进行交流如此重要的原因。
医疗保健驱动的劳动力市场；人工智能驱动的经济
凯拉：戴利校长，过去一年经济领域一个显著的趋势是，大部分就业增长集中在医疗保健和社会服务领域，而大部分经济增长则部分归功于人工智能。考虑到这种动态，您如何看待2026年的经济形势？
戴利总统：嗯，如果你观察一下GDP增长，你会发现有两个因素在推动它，而推动它的投资实际上集中在人工智能领域，而且集中在少数几个人工智能生产领域，这对我们来说很重要，值得我们关注。
数据中心和人工智能模型开发商都为投资做出了巨大贡献。这并非一项长期可持续发展的举措，但无疑正在推动当前的行业活跃度。至于医疗保健和社会服务，医疗保健行业的增长并不令人意外。这里人口老龄化速度很快，因此随着年龄的增长，人们需要更多的服务。
所以这对我来说并不意外。医疗保健也是一份工作，它仍然是一种就业。人们担心的是缺乏多元化。回到汤姆刚才提到的多元化问题，未来我们需要一个多元化的经济，以确保能够吸纳所有新增就业人口以及所有想工作的人。
因为不是每个人都会选择从事医疗保健行业。我认为人们正在意识到，劳动力市场的增长速度确实比以前慢了。到2026年，GDP增长可能相当稳健，而劳动力市场也基本保持平稳，对吧？不会急剧恶化，但也不会大幅好转。所以我认为，当一项新技术让人们兴奋不已，而经济又充满不确定性时，就会出现这种差距。
凯拉：巴金总统，您对此有何看法？
巴金总裁：我还想指出，人工智能驱动的投资范围狭窄也与股市相关。我之前谈到了富人，富人的消费能力确实比普通人强。
如果你相信股市支撑了这一点（我确实这么认为），那么你会问，股市上涨的范围究竟有多窄？你会看到一系列科技股与人工智能高度挂钩。因此，其中一个风险是人工智能热潮消退，而一旦消退，就会出现投资缩水和估值下调的问题。
如果你说目前经济的两大引擎分别是投资方（人工智能）和消费方（富裕消费者），那么这两者可能会相互影响。这也是我密切关注的风险之一。
凯拉：有点吓人。感觉就像是多米诺骨牌中的一小块。
巴金总统：从积极的方面来看，经济将迎来一系列刺激措施。是的，货币刺激措施是我们采取的措施之一。财政刺激措施方面，去年的税改法案将带来今年的大额退税，这应该会有所帮助。汽油价格下降，也让人们有更多钱可以消费。我不想让我们像iPhone一样，只报道坏消息。这件事也有好消息。
戴利总统：我认为经济最令人惊讶的地方不在于它的脆弱性，而在于它的韧性。想想看，自从疫情爆发以来，人们都认为疫情会击垮我们，我们正处于衰退的边缘，因为人们的积蓄会耗尽，然后他们会大幅缩减开支。就业市场会过热，并引发通货膨胀。
那些基于我们所处环境而做出的悲观预测，目前尚未发生。所以这并不意味着我们不应该关注这些预测，但我认为，仅仅因为存在不确定性和波动性就贸然做出最坏的设想是不可取的。汤姆一开始就谈到了这一点。我们现在所处的最不寻常的情况是什么？那就是我们面临着巨大的波动性和不确定性，远超过去40年被称为“大缓和”时期的情况。之前一切都相当平静，而现在却突然变得高度动荡。人们认为这种情况很危险，有时确实会感到危险。然后，人们就会去设想最糟糕的结局。但令人惊讶的是，这种韧性令人惊叹。
巴金总统：我一直说，如果你预测经济衰退，最终你的预测肯定会成真。但我并不确定这是否意味着你是一位优秀的预测者，而仅仅意味着你是一位固执的预测者。在我们有生之年，经济衰退并非源于经济的缓慢下滑，而是源于突发事件，例如疫情、雷曼兄弟破产、911事件以及伊拉克战争。所以我想强调的是，所有认为我们会缓慢陷入衰退的预测，都与过去四五十年的经济衰退发展模式截然不同。
2026年展望
凯拉：现在是2026年的年初。这是一个全新的年份，在很多方面都是一个新的开始。在新的一年到来之际，你最关心的是什么？
戴利总统：我们刚刚走出了高通胀时期，当时通胀率非常高，但劳动力市场良好，GDP增长稳健。现在，GDP增长似乎还可以，但劳动力市场有所疲软。因此，我们采取了一项政策措施来试图抵消这种疲软。目前通胀率仍然高于目标水平，大家很容易只关注下一个数据点，但我们真的需要回顾过去，思考一下经济的长期驱动因素是什么。
未来几年形势如何？我们正处于政策微调阶段，一些预测者认为我们距离中性利率仅一步之遥，而另一些预测者则认为我们已接近中性利率，还有更大的调整空间。我们目前并未采取大规模的政策行动，而是随着经济的发展进行微调。正因如此，我才格外谨慎地思考，在这个阶段，我们无需打一场大战，而是要管控小幅波动，思考经济和利率的长期稳定方向，同时努力实现物价稳定，维护劳动力市场的稳健。
巴金总裁：如果非要我说一个问题，那就是我们现在处于低招聘、低解雇的环境中。这不正常，但也不算糟糕。只是环境有所不同而已。但感觉这种状况不会持续太久。那么，未来的趋势是会更倾向于招聘还是更倾向于解雇呢？
我们都能想象到，裁员的趋势会越来越明显。公司开始宣布裁员，随之而来的是各种各样的倒退。但我同时也在关注招聘方面的趋势。有两点值得考虑：
如果需求持续强劲，最终人们肯定需要雇人来满足这种需求。如果大家都开始去餐馆吃饭，就需要有人来服务顾客，而我正想找个机会休息一下。
我们聊了很多关于人工智能的话题。但我一直在问自己，如果你真的认为人工智能将成为基础技术，你会雇佣谁？是我，还是那些具备足够技术素养、能够真正运用人工智能取得更大成果的人？我认为这对那些如今因为各种原因只能临时招聘而找不到工作的年轻人来说是件好事。所以我也在期待这样的转机，期待有人真正开始投资人工智能，并且为此需要大规模地招聘具备人工智能素养的人才。
我们拭目以待。但我确实在密切关注招聘和裁员市场。
凯拉的想法
我认为巴尔金总统关于不确定性持续存在的观点在展望2026年时至关重要，而应对这种不确定性的最佳途径是全面分散投资。戴利总统提出的1970年代与1990年代的对比框架非常实用。它提供了两个截然不同的历史先例，而两者之间的关键区别在于技术和政策应对。因此，现在的关键变量是人工智能能否带来真正的生产力提升，而这一点目前尚无人知晓。同样有趣的是，他们如何将直接观察与传统数据相结合。有时，与人们交谈了解他们的实际做法比等待滞后数据来证实更有价值，这有助于理解通胀预期，而通胀预期正是戴利总统关注的关键预警信号。
这种持续存在的消费情绪与实际支出脱节现象着实令人费解，我认为人们确实对高物价感到不满。然而，由于就业形势良好，工资水平也保持稳定，人们仍在消费。巴尔金主席指出，富裕消费者受益于资产增值，而低收入消费者则在有意降低消费水平，这一观点也有助于解释为何即使市场情绪低迷，总体支出看起来仍然良好。
讨论中也出现了许多关键的临界点——低裁低招聘环境下的微妙平衡、低收入消费者消费降级带来的微妙平衡、医疗保健驱动的劳动力市场与人工智能驱动的经济之间的微妙平衡。巴尔金主席特别指出一个令人担忧的集中风险：投资热潮（人工智能、数据中心）和消费支出（拥有股票投资组合的富裕人群）都具有狭义且相互关联的特点。如果人工智能热潮消退，可能会同时失去这两个引擎。但同样，所有预测的临界点——储蓄耗尽、经济过热、劳动力市场崩溃——都没有出现。经济在人们预期会崩溃的时候，却始终保持稳定。
沟通方面的挑战确实存在。戴利行长的表态表明，美联储正在积极思考他们的言论会如何被解读，以及在这个注意力高度集中的经济环境中会产生怎样的反馈循环。巴金行长关于经济衰退源于突发冲击而非渐进式变化的观点也十分重要。当前的经济放缓并不一定会导致衰退。实际上，存在一些利好因素：降息带来的货币刺激、退税带来的财政刺激以及油价下跌——我希望我们能有更多时间讨论这些。或许，在各种负面情绪中保持一些积极心态也是个不错的选择，哪怕只是数数鹤也好！
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感谢阅读。
