全球最知名的比特币买家正以接近历史最高速度购买比特币。但这还不够。
CryptoQuant 的周报显示，截至 3 月下旬，过去 30 天的BTC总表观需求为负 63,000 美元，这意味着整体市场的抛售速度远超机构的吸收能力。ETF 在过去 30 天的滚动窗口期内购买了约 50,000美元的BTC，创下自 2025 年 10 月以来的最高水平。策略的累积量稳定在约 44,000BTC。3 月份，两大机构渠道合计吸收了约 94,000美元的BTC。
如果机构买入了 94,000美元的BTC，而净需求仍然为负 63,000 美元，那么同期市场上的其他参与者（如散户、老大哥、矿工、基金）大约卖出了 157,000美元的BTC。
至少还有四项其他独立指标也指向同一方向。
巨鲸逆转
持有大量比特币（钱包里有 1,000 到 10,000美元的BTC）的大户已经从市场上最大的买家变成了最大的卖家，CryptoQuant 将这种转变描述为有史以来最激进的分发周期之一。
一年前，这些钱包总共增持了 20 万枚比特币。如今，它们总共减持了 18.8 万枚。这意味着在短短 18 个月内，BTC的持有量从增持到减持，金额高达近 40 万美元。
持有BTC在100到1000美元之间的中级比特币持有者，虽然仍在继续增持，但自2025年10月以来，增持速度已下降超过60%，从每年近100万BTC的增持量骤降至42.9万美元。他们并没有停止购买，只是速度大幅放缓。
已实现价格压缩
比特币现货价格在 67,000 美元至 68,000 美元之间，比其 54,286 美元的实际价格高出 21%。实际价格是网络上所有比特币的平均成本，按其最近一次交易的价格加权计算得出。这意味着平均持有者仍然有利可图，而从历史经验来看，这通常意味着市场尚未触底，正如CoinDesk本周早些时候指出的那样。
2022年，比特币周期真正触底的信号是现货价格跌破已实现价格。当年6月至10月，比特币的交易价格低于其总成本价，而最低点（比已实现价格低约15%）几乎与接近15,500美元的低点完全吻合。
目前的情况并非如此。但差距正在迅速缩小。2024 年末，比特币交易价格超过 11.9 万美元时，溢价约为 120%。在短短 15 个月内，这一溢价已收窄至 21%，这是除彻底崩盘之外，比特币价格最快接近实际价格的一次。
情感脱节
过去一个月，恐惧与贪婪指数一直徘徊在 8 到 14 之间，深陷极度恐慌之中。然而，比特币 ETF 在 3 月份却吸引了超过 10 亿美元的净流入。
极度恐慌与机构投资者的强劲买盘同时出现实属罕见。这意味着资金流动并未转化为更广泛的信心，而是机构投资者正在进入一个其他参与者不愿涉足的市场。
备受关注的 Coinbase 溢价指数也印证了这一点。该指标衡量比特币在 Coinbase 上的交易价格相对于其他交易所是溢价还是折价，并作为美国机构投资者购买意愿的参考指标。自 2025 年 10 月初比特币价格突破 12.6 万美元的历史高点以来，该指标一直处于负值。即使价格回落至 6.5 万至 7 万美元区间，美国买家也并未大规模重返市场。
战争模式
过去五周的价格走势清晰地展现了需求下滑的行为学解释。在整个伊朗冲突期间，比特币价格一直在 65,000 美元至 73,000 美元之间徘徊，每次冲突升级的消息都会引发抛售，每次冲突缓和的消息都会引发上涨，最终价格又回到了最初的水平。周一，受停火乐观Optimism提振，比特币价格上涨了 4%，但周三，在特朗普发表讲话承诺将“极其严厉”打击伊朗后，涨势戛然而止。
希望、头条新闻、逆转的模式如此频繁地重复出现，以至于主流策略变成了完全不持有仓位。这在需求数据中表现为逐渐撤离，而非恐慌性抛售。
跌幅正在收窄，而非结束。
目前比特币价格较去年10月创下的12.6万美元历史高点下跌了约47%，远低于2013年和2017年峰值之后84%至87%的跌幅。富达数字资产分析师扎克·温赖特在3月下旬指出，随着比特币价格的成熟，其增长正变得“不那么冲动”，出现极端下跌的可能性也随之降低。
AdLunam联合创始人兼市场分析师Jason Fernandes表示：“比特币回撤幅度收窄至约50%，表明市场结构日趋成熟。随着流动性加深和机构参与度提高，波动性自然会在上涨和下跌两个方面都得到收窄。”
回撤压缩的框架对需求数据至关重要。如果比特币正在演变成一种以50%的回调取代85%暴跌的资产，那么当前的收缩可能不会像以往周期底部那样以剧烈的抛售潮结束。
什么因素会改变这一切？
近期将出现两大催化剂。
摩根士丹利本周获准发行比特币ETF，费率仅为14个基点，比同类产品平均水平低11个基点。该产品将使16000名管理着6.2万亿美元资产的财务顾问能够直接参与比特币ETF交易，而此前这一渠道从未涉足过比特币ETF。
Strategy公司的STRC优先股产品在最近的除息日前后获得了数亿美元的资金流入，为其每月44,000美元的BTC增持提供了资金支持。如果这种情况持续并逐月加速，将为其带来持续的买入压力。
然而，它仍然是一家运营杠杆比特币策略的单一公司。
CryptoQuant 自己的报告指出，如果伊朗冲突降级，价格可能会在短期内反弹至 71,500 美元至 81,200 美元，这与下轨和交易者链上实际价格的阻力区相对应。
这两个指标分别追踪短期交易者和活跃交易者的平均成本基础，历史上它们在熊市反弹期间都起到了支撑作用。目前比特币的交易价格低于这两个指标。
综合所有五个数据来源的信息来看，比特币的需求结构正在从内部逐渐减弱。
这并不意味着当前的区间底部会被突破，而是说底部完全取决于 ETF、策略和摩根士丹利新通道能否继续吸收市场其他部分试图抛售的东西。
