油价上涨应该意味着经济衰退，而不是利率上升。

交易员预计英国央行升息的幅度将比战前还要大四次。亨利·尼科尔斯/法新社/盖蒂图片社 各国央行害怕重蹈覆辙。随著美以对伊战争导致通膨加剧，投资人押注政策制定者会采取2021年就应该采取的措施：升息，或至少取消原定的降息计划。 但此次石油危机与疫情后的繁荣存在根本差异。如今的通膨，已体现在加油站油价上涨上，其驱动因素是伊朗切断霍尔木兹海峡的石油和其他货物运输，导致供应受限。而2021-2022年的通膨则是由需求飙升推动的，因为受益于刺激措施的消费者在新冠疫情封锁期间被迫「蛰伏」后纷纷走出家门。 各国央行知道如何因应过剩的需求。他们本应在2022年之前更早提高利率，以抑制借贷和支出。如今，他们对供应短缺束手无策，因为正如俗语所说，石油是印不出来的。 然而，交易员们预计欧洲央行今年将升息近三次，每次升息幅度为0.25个百分点。在美国，他们预计利率将保持不变，而不是先前市场预期的联准会三次降息。而英国央行的升息预期甚至比战前还要高出四次。 在我看来，这完全说不通，原因有三：历史因素、高油价对经济的冲击，以及欧洲面临的威胁远大于美国。 首先，从历史角度来看。在央行决策失误的历史上，有三个事件特别突出：1973年、2008年和2011年。 在1973-74年由阿拉伯石油禁运引发的石油危机中，联准会普遍被认为忽略了油价的二次冲击，并维持了过于宽松的货币政策。 但真正的错误并非发生在油价上涨之时，而是在油价飙涨引发的深度衰退期间油价回落之时。随著衰退的加剧，联准会放松了货币政策，即便核心通膨率始终未能跌破6%，联准会仍维持宽松政策。 如今，那些未曾亲历这一切的人或许难以置信，但在2008年和2011年，欧洲央行都曾提高利率，其关注点在于飙升的原油价格，而忽视了金融领域早已显露的困境。 2008年，随著银行业崩溃，欧洲央行不得不迅速调整政策方向；2011年，由于整个欧元体系面临崩溃的威胁，欧洲央行再次被迫改变政策。 在这两种情况下，高油价问题都迅速演变为经济疲软的问题，油价下跌，通膨下降。正如大宗商品市场常说的那样，高价的解药就是高价。高价会抑制需求，最终刺激对新供应的投资。 其次，高油价也会冲击经济。消费者和企业将面临更高且难以避免的成本，就像一项新的税收。借款人无需承受利率上升带来的双重打击。 提高利率的理由是避免消费者和企业预期中出现更高的通膨。这可能导致更高的工资要求，进而引发新一轮物价上涨。但这只有在工人和企业拥有议价能力的情况下才有可能发生——也就是说，只有就业机会充足且消费者消费意愿强烈。正如最新的招聘报告所示，目前劳动力市场强劲。但这还是在油价上涨的影响显现之前。 如果雇主寥寥无几，工人就不太可能威胁要辞职，除非加薪。担心失业的消费者会减少借贷和消费。面临需求疲软的企业将无法轻易提价。 初步迹象表明，消费者已经意识到了这个问题。在上个月的密西根州消费者信心调查中，战前接受调查的人群对经济的预期远比战后接受调查的人群更乐观，并且预期通膨水平也更低。 两组人都预期短期通膨会上升，但长期通膨水准会大幅下降。即使是那些在战争期间被问及此问题的人，也预期长期通膨率会低于去年四月关税实施后的水平。 投资人也明白这一点。他们预计明年通膨率会大幅上升。但债券市场对未来五年（从五年后开始）通膨率的最佳预测是，自战争开始以来通膨率将保持稳定。供应减少会降低经济成长，从长远来看，这意味著通膨压力会降低。 这就引出了第三点：尽管如此，投资人仍然预期欧洲央行和英国央行会一系列升息，而美国则按兵不动。 如果说有什么变化的话，那应该是反过来的。美国是能源净出口国，因此会从油价上涨中获益（尽管可能不足以抵销石油消费者的损失）。欧洲和英国是石油进口大国，需要支付更高的油价，因此原则上，它们的经济会受到更大的冲击。 更大的冲击应该意味著欧洲和英国比联准会更不需要升息，而不是需要升息。 但有一些重要的注意事项。市场并非像有时看起来那么愚蠢，央行收紧货币政策（或像联准会那样放弃宽松计划）有两个合理的理由。 从心理层面来说，随著通膨再次飙升，央行官员可能觉得他们必须有所作为。对于一家在2021年失职的央行来说，在通膨再次飙升之际降息，这并非明智之举。 从经济层面来说，或许可以讲述一个美国经济成长是由油价上涨所推动的故事，但这未免有些牵强。 那些斥巨资建设资料中心以推动人工智慧繁荣发展的企业已经表明，他们并不太在意晶片和发电机等关键零件价格的飙升。油价上涨可能也不会让他们望而却步。 富裕的消费者也可能继续消费他们从股市中获得的利润。即使司机们正苦于应付高油价，这也能支撑经济。 不过，我还是很难相信，油价大幅上涨到足以引发可怕通膨水准的程度​​，不会对经济造成损害。 因此，我比较看好殖利率在4%的两年期美国公债，就像三月底一样。如果十年期英国公债殖利率再次达到5%，我会更看好它们。