Chainfeeds 导读：
STRC 真正的脆弱点不是 BTC 价格，而是 mNAV。
文章来源：
https://mp.weixin.qq.com/s/Oj9HXOQjO-XV5j1k4yPoyg
文章作者：
IOSG Ventures
观点：
IOSG Ventures：STRC 的核心创新在于，将寻求稳定收益的资金转化为比特币的持续买盘压力。当 STRC 价格维持在 $100 附近时，公司可通过 ATM 机制进行增发，将募集资金用于购买 BTC，并在 mNAV 高于 1 倍时发行普通股完成去杠杆。在这一循环下，约 $100M 的 STRC 日成交量可以撬动约 $120M 的 BTC 购买，形成「收益需求 → 融资 → 买入 BTC → 支撑资产」的飞轮结构。然而，这一机制的稳定性高度依赖市场信心。STRC 能够维持在面值附近，是因为投资者相信其价格能够稳定，而这一信心又通过不断上调股息进行维系。其锚并非来自抵押品，而是来自持续的收益承诺，一旦市场对这一机制的信任下降，融资成本将迅速抬升，进而削弱整个结构的可持续性。STRC 的潜在风险在于其可能进入自我强化的下行循环。当 BTC 价格出现大幅回撤时，Strategy 的杠杆率将被动上升，从而削弱 STRC 的信用质量，使其价格跌破 $100 面值。在这一阶段，公司需通过提高股息率来吸引资金回流，但股息的持续上调将带来显著的现金流压力。例如，在数十亿美元规模下，每上调 100 个基点将带来数千万至数亿美元的年化成本。如果熊市持续时间较长，股息率可能被推升至 13% 甚至更高水平，从而侵蚀公司资产缓冲并加剧市场担忧。由于股息上调机制并无明确上限，这种不断提高收益率以维持价格的动态，被部分分析人士视为结构性风险的核心来源。更关键的断点出现在 mNAV 跌破 1 倍之后。在此情况下，通过发行普通股进行融资将直接稀释现有股东权益，公司难以继续依赖股权融资完成去杠杆，从而使原有飞轮机制失效。此时公司将面临多重选择，包括继续以更高股息发行 STRC、下调股息并接受价格下跌，或出售 BTC 以缓解压力。分析普遍认为，公司更可能选择调整股息结构，而非直接出售 BTC。整体来看，STRC 并非传统意义上的低风险固定收益工具，而是一种对比特币价格及市场流动性高度敏感的结构化产品。在市场环境良好时，其能够提供较高收益且波动可控；但在持续下行环境中，其风险将逐步显现，并可能由收益型工具演变为高风险信用资产。
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