执行摘要
- 比特币已突破 78.2 万美元的真实市场均值和 79.1 万美元的短期持有成本基础，如果能守住这些水平，则表明比特币将进入短暂的深度价值阶段，下一个关键阻力位为 85.2 万美元。
- 净已实现损益的 30 日均线已转正，占市值的 0.003%，而长期持有者的获利回吐已增至每天 1.8 亿美元，但仍远低于每天 10 亿美元的周期峰值水平。
- 实际损失仍居高不下，达到每天 4.79 亿美元，比周期基线高出 140%，需要持续压缩到每天 2 亿美元以下，才能确认更持久的复苏机制。
- 在BTC回升至约 76,000 美元后，Glassnode 的稳健策略重新进入配置，在抓住近期上涨机会的同时，也保持了对下行风险的关注。
- 美国现货 ETF 资金流动在 30 天内转正，显示机构需求复苏，支撑其价格回升至 8 万美元区域。
- 尽管市场反弹，但永久融资仍然主要为负，这表明空头部位持续存在，且空头压力可能导致进一步上涨。
- 突破后，前端隐含波动率重新定价走高，而已实现波动率落后，重建了正的波动率风险溢酬。
- 选择权偏斜度正趋向中性，显示对下行风险对冲的需求减少，并转向更平衡的部位配置。
- 82000 美元附近的大量短期伽玛簇正在增加价格敏感性，交易商的对冲资金流动可能会放大该区域内的现货交易价格波动。
链上洞察
突破均值
上周，本报告指出，比特币在真实市场均值和短期持有者成本基准处的受阻确认了近期上方阻力位，同时指出6.5万美元至7万美元之间的密集积累区域是支撑价格反弹至8.4万美元供应区的基础。如今，反弹已成现实：比特币价格已攀升至8.1万美元，突破了7.82万美元的真实市场均值和7.91万美元的短期持有者成本基准，并在单轮上涨中突破了过去155天内所有活跃交易供应和近期买家的平均购入价格。
如果价格在未来一周内能够维持在这两个水准之上，那么从2026年2月初至今持续的深度价值区间将成为比特币市场历史上持续时间最短的时期之一。现在，市场关注的焦点转向下一个主要阻力位，即接近85,200美元的活跃实际价格（Active Realized Price）。该价格反映了所有非休眠供应的成本基础，代表了市场必须面对的下一个结构性Threshold。
获利能力转正
突破真实市场均值后，价格结构的改善已反映在各项获利指标上。衡量链上实际利润与亏损之差（已按市值标准化）的30日净实现利润和亏损简单移动平均线已转正，目前占市值的0.003%。
该指标大致反映了投资者集体获利还是亏损退出市场，在经历了持续亏损之后，指标回升至正值区域是一个积极的信号。 2月中旬，该指标触及市值的低点，达到-0.027%，虽然为负值，但与2022年至2023年熊市期间出现的极端亏损相比，其幅度仍然较小。回顾来看，这种有限的负值与前文提到的近期价值深层行情持续时间较短的历史特征相符。
长期持有者开始行动
随著净已实现利润转正，关键问题在于买方流动性能否在长期持有者分配利润不断增长的浪潮中维持成长势头。近期上涨行情后，持有超过一年的持有者已实现利润的14日均线已攀升至每日约1.8亿美元，这一水平与2024年9月和2022年12月的水平相当。
这批投资人经历了近期熊市的整个过程，如今随著价格回升至更有利的水平，他们越来越有动力实现收益。如果目前的扩张动能持续下去，这种派发压力可能会加剧。值得注意的是，该指标尚未接近本周期早期高峰期每日10亿美元以上的峰值，这表明长期持有者的抛售在现阶段仍然较为谨慎，而非激进。市场能否在维持价格高于真实市场平均值的同时消化这种逐步增加的供应，将是检验当前复苏是否具有真正结构性支撑的关键所在。
损失实现率仍然很高
尽管在潜在的市场格局转变初期，长期持仓获利回吐的程度仍低于令人担忧的水平，但整体市场的亏损实现规模却对市场动能构成了更为直接的拖累。目前，14日均已实现亏损总额为每日4.79亿美元，比本周期较为稳定的时期每日2亿美元的基准值高出约140%，这反映出随著价格回升，部分投资者正争相以目前已收窄的亏损幅度退出仓位。
如果该指标持续回落至每日 2 亿美元以下，将有力地证实链上抛售已接近尾声，市场正真正向更健康的需求状态过渡。在此Threshold达到之前，长期持有者获利了结和顶级买家以微薄亏损分摊的双重压力可能会抑制当前的上涨行情，尤其是在缺乏能够短期内吸引足够新买家参与的实质催化剂的情况下。
链下洞察
在价格从约 6.6 万美元的低点反弹并强势突破约 7.6 万美元区间后，系统性策略开始重新引入风险敞口。 Glassnode 的稳健策略（利用链下市场资料管理风险敞口）已重新纳入配置，并参与了近期向 8 万美元区域的上涨行情。
此策略旨在保护下行风险，通常在大幅上涨行情中反应迟缓，但力求避免更深的回调，并在市场行情好转时重新入场。近期策略的转变反映了更积极的市场环境，价格已收复关键水平，方向性动能正在重建。
ETF需求重振势头
美国现货比特币ETF的需求已显著回升，在经历了长期的资金流出后，30日净流入移动平均线已转为正值。这项转变标志著机构投资者的需求出现了明显的转折点，此前在2025年末至2026年初的下跌行情中，机构投资者曾大量抛售比特币。
近期资金流入加速与比特币从约 6.6 万美元的低点反弹至 8 万美元区域走势高度吻合，显示传统投资者信心重燃。如果这一趋势持续，ETF 需求可能再次成为结构性利好因素，增强现货市场的强势，并支撑比特币进一步上涨。
短时压力持续存在
即使价格从约 6.6 万美元的低点反弹并重新测试 8 万美元区域，永续期货的融资利率仍以负值为主。这种持续的负融资利率表明，空头头寸仍然占据主导地位，交易员愿意支付费用来维持下行风险敞口，尽管近期价格有所上涨。
历史上，这种情况往往出现在市场怀疑情绪高涨的阶段，此时反弹往往伴随著部位回落而非积极的做多。负资金Persistence而价格却在上涨，这表明市场可能正攀升至一堵忧虑之墙，如果空头头寸继续承压，则可能存在进一步上涨的空间。
前端波动率在局部低点后重新定价
隐含波动率在上周末触底，各期限的波动率均达到自 2025 年 10 月以来的最低点，而 10 月 10 日事件就发生在该时期之前。
此后，比特币突破阻力位，并在前端合约的带动下重拾市场波动性。受上涨需求和部位调整的推动，一周合约已从低点反弹约6个波动点。
这一趋势因伽玛卖方展期持股而加剧，他们买回短期选择权并卖出远期选择权。因此，近月选择权价格大幅上涨，而远月选择权价格仅小幅波动，上涨了1至2个波动率点。
这反映出短期内选择权交易的重新活跃，而长期波动率预期并未发生更广泛的转变。
波动率风险溢酬重建，隐含领先指标
尽管比特币价格在过去一周大幅上涨，但其已实现波动率持续走低，1 个月的已实现波动率目前为 35.38%。
这造成了明显的背离，突破后隐含波动率的重定价速度快于已实现波动率。波动率风险溢酬已再次转正，价差接近3个波动率单位，反映出对短期选择权的需求回升。这显示已实现波动率并未跟上近期的价格走势。隐含波动率领先，主要以部位和前端需求驱动，而已实现波动率则相对保持稳定。
目前的市场格局仍然支持套利交易，但不断扩大的价差表明，市场开始预期未来会有比目前实际成交量更大的波动。
随著下行需求的消退，偏度趋于正常化
各期限的偏斜度正逐渐回归中性，反映出仓位配置的明显转变。 25日期偏斜度在持续维持看跌选择权溢价后，目前正在收窄，但仍处于看跌选择权区域。
此变化在短期合约中最为明显，1周合约的偏斜度已接近零，显示下行需求正在减弱。由于该指标的计算方法是看跌期权价格减去看涨期权价格，因此这一下降表明看跌期权相对于看涨期权的溢价正在降低。长期合约的偏斜度也在下降，尽管幅度较小，但即便如此，看跌选择权的溢价仍降低。
这表明，尤其是在短期内，对冲策略正在被解除而非增加。这一转变与近期的价格突破相吻合，交易员减少了对冲，并更多地转向单向敞口。偏度不再显示对下行保护的强劲需求。
大型短伽玛星系团驱动斑点灵敏度
Gamma 部位显示，空头 Gamma 明显集中在 82,000 美元行使价附近，近 20 亿美元的曝险正好位于当前现货价格水准。
做空伽玛意味著交易商的部位布局迫使他们顺势对冲价格走势，即价格上涨时买入，价格下跌时卖出。这会形成一个回馈循环，加速价格波动，这也解释了近期价格逼近 8.3 万美元的趋势。
强劲的看涨期权买盘强化了这一效应，在过去 24 小时内，看涨期权的买盘量占交易流量的 40% 左右，给该地区带来了压力。
由于现货价格正好位于这个大型空头伽玛簇上，市场进入了一个高度敏感的区域，任何微小的波动都可能引发剧烈的反应。价格可能仍会对此区域保持敏感，随著避险资金的增加，价格可能会大幅波动。
结论
比特币正显露出结构性复苏的早期迹象，重新夺回关键的链上成本基础水平，并向 8.5 万美元附近的阻力位发起冲击。现货需求和 ETF 资金流入正在重建，表明多头仍然掌控著市场，但市场目前正接近一个关键的阻力位，供应可能在此位置重新出现。
同时，衍生性商品部位仍然偏向空头，这为空头压力可能进一步推高价格创造了条件。选择权市场正在重置，当前价格水准附近空头伽玛的存在增加了价格测试阻力位时价格大幅波动的可能性。
总之，目前趋势看似良好，上涨动能依然强劲，但市场正进入一个更被动的阶段。要确认价格能持续上涨，需要现货需求持续，卖方压力减弱，并有突破阻力位的强力支撑。
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