做空者吉姆·查诺斯在 2024 年末看空 Strategy（前身为 MicroStrategy）是正确的，但即使是他，作为迈克尔·塞勒最大的批评者之一，也没有坚持足够长的时间。
2025年11月7日，Chanos做空MSTR，做多比特币( $ BTC )的交易对取得了胜利，并获得了可观的利润。他还预测了投资者对Michael Saylor普通股的Optimism将大幅下降。
然而，他庆祝自己的精准度为时尚早，如果他能坚持下去，本可以获得更多。
在其私人基金中，Chanos & Co. 的创始人开始做空策略的股票，当时策略的市净率（mNAV）超过其比特BTC价值的 2.5 倍。根据历史图表，这意味着 Chanos 在 2024 年 10 月至 11 月期间开始做空 MSTR。
在那两个月里，Chanos做空的最差价格接近每股168美元。如果他能把握住股价的峰值，他本可以赚到接近543美元。
吉姆·查诺斯如何智胜迈克尔·塞勒：做空MSTR，做多比特BTC
查诺斯的目标过于保守
2024年12月，Chanos在Chanos & Co.举办的“熊市冬眠”大会上公开了他的交易策略。他还设定了退出目标：MSTR的市值与其持有的BTC之间的价差降至1.25倍。
快进到昨天的收盘价，他本可以以每份MSTR 136美元的价格完成所有这些销售。这将产生至少19%的利润，最高可达75%的收益。
最重要的是，MSTR 的基本 mNAV 溢价现在只有 0.74 倍，这相当于 Chanos 在以 1.23 倍的基本 mNAV 离开时放弃的额外奖金的 40% 。
事实上，他做多BTC对冲作为其交易对的第二部分，可能不会让他因 MSTR 的大幅下跌而损失太多——他享受到了高达 19-75% 的跌幅——甚至可能还会为他赚取一些额外的现金。
具体而言，2024年10月和11月，BTC价格最低为58,864美元，最高为99,860美元。昨天纳斯达克收盘时，BTC价格为67,500美元。
对于 Chanos 来说，这意味着他的$ BTC对冲策略最好的结果是收益 14%，最坏结果是损失 32%。
把所有东西整合起来
交易的两部分——做空 MSTR，做多$ BTC都包含在单一的 mNAV 数值中，该数值从 Chanos 于 2025 年 11 月 7 日以 1.23 倍的价格退出，下降到今天的 0.74 倍。
换句话说，如果 Chanos & Co. 的创始人再持有该职位七个月，他的对冲赌注将给他带来额外的 40% 收益。
这笔交易持续盈利的原因与Chanos当初做这笔交易的原因相同。该策略的mNAV（即投资者为MSTR支付的相对于其资产负债表上$ BTC的溢价）从未恢复到2024年的高位。
在 2024 年 11 月 20 日这短暂而辉煌的一天里，投资者为 MSTR 支付的价格是其当时持有的$ BTC价格的 3.4 倍。
Saylor 的巅峰时期恰好发生在 Chanos 做空他的时候。到 2025 年初，Strategy 的 mNAV 已经远低于 2 倍。
几个月内，它就跌破了 1 倍。Strategy 最终引入了重新定义的 mNAV，以暂时将名义数字提升到 1 倍以上，即所谓的企业价值 mNAV，但其最初的、基本的 mNAV 却继续下降。
该策略的基本 mNAV 自 2025 年 11 月以来就未曾上涨到 1 倍以上。
查诺斯押注这股狂热情绪会消退。事实的确如此。只是在市场最终证明他的预测正确之前，他就停止了兑现。
