執行摘要：
- Binance、 Bybit和OKX仍然是永續合約市場的行業領先者，佔總未平倉合約的 84% 左右。
- 我們引入了一個新模型來追蹤期貨市場槓桿和未平倉合約相對於現貨比特幣價格變化的敏感度。
- 價格已回升至短期持有者成本基礎之上，這為新投資者提供了急需的救濟，其中超過 75% 的供應已重新轉為盈利。
永久樞紐
永續合約市場是數字資產最深入、流動性最強的交易場所。其交易量通常比現貨市場高出幾個數量級，是執行交易、投機頭寸和套利策略的首選工具。
在本節中，我們旨在介紹一個利用永續期貨市場來識別市場樞軸點的框架。它試圖識別在牛市調整期間過度槓桿投機者被清算的點。
2024 年，永續期貨的未平倉合約量在 22 萬至 24 萬BTC之間。這一數值通常在去槓桿事件期間迅速下降，而在投機性較強的時期上升。最近，未平倉合約量已升至 26 萬至 28 萬BTC範圍，表明自 6 月初以來投機興趣高漲。
為了更好地理解永續合約市場的機制，我們根據未平倉合約衡量了前三大交易所的份額。
如下所示，Binance、 Bybit和OKX佔據約 84% 的市場份額，因此我們將重點關注與這些交易所相關的指標進行分析。
永續合約市場的轉折點通常會導致未平倉合約大幅減少，這通常是持有高槓杆頭寸的交易者追加保證金清算的直接結果。
下圖突出顯示了前三大交易所的未平倉合約在一週內下降超過 5% 的時期。在過去 12 個月中，我們遇到了 10 次此類永續期貨沖銷事件。
為了評估強制平倉合約的規模，我們衡量了這些去槓桿事件期間的總清算量。下圖顯示，總清算量（多頭和空頭）飆升至每天 2 億美元的典型牛市基線以上。這表明了追加保證金清算在上圖中未平倉合約下降中的作用。
方向性偏差
在市場動盪期間，當市場朝任一方向波動時，都可能發生去槓桿事件。然而，在這種情況下，我們專門隔離牛市調整期間的潛在樞軸點，因此將清算分為兩個子集：
- 🟢多頭主導清算，其中超過 50% 的清算頭寸屬於合約的多頭
- 🔴空頭主導清算，其中超過 50% 的清算倉位屬於合約的空頭方
在最近跌至 5.5 萬美元的拋售中，我們可以看到記錄了一個理想的多頭清算候選樞軸點。在這裡，過度槓桿的多頭頭寸被清算，導致前三大永續期貨交易所的未平倉合約急劇下降。
接下來，我們可以建立一個框架，使用永久融資利率來識別這些樞軸點。這種方法利用了前三大交易所的融資利率的 7 天移動平均值。
這是一個非常有洞察力的指標，它提供了有關永續市場中頭寸方向性偏差的信息。當融資利率的周平均值高於中性水平（每 8 小時 0.01%）時，表明市場參與者對開立多頭頭寸的需求很大。
在 2024 年 3 月將當前歷史高點設定為 73,000 美元后，永續市場對多頭頭寸的需求一直在減弱。與此同時，5 月份第二次嘗試突破 73,000 美元后，市場情緒一度轉為積極。然而，自那以後，整體市場情緒一直保持中性至負面。
最新從 54,000 美元區域反彈是一個很好的例子，表明過度槓桿化的多頭倉位在當地低點附近被清算。低於 0.01% 中性水平的融資利率表明，自 7 月低點形成以來，並沒有出現新的多頭倉位急於開倉的情況。
短期盈利能力改善
近期價格飆升也讓比特幣短期持有者 (STH) 鬆了一口氣，他們是新需求和近期買家的代表。7 月底，這群比特幣持有者 90% 以上的比特幣供應量出現虧損，使他們陷入財務壓力。
此次反彈現已突破 STH 成本基礎，並使其持有的 75% 的供應量實現未實現利潤。這可以從 STH-MVRV 指標中看出，該指標現已恢復至盈虧平衡水平 1.0 以上。
我們可以通過檢查短期持有者 MVRV 指標的個體年齡細分來提高評估的精細度。我們可以利用這個視角來了解近期買家子群體的盈利能力如何變化。我們分析的年齡範圍從最近的買家（1 天到 1 周）一直到即將轉變為長期持有者（3 到 6 個月）的買家。
- 🔴1天至1周MVRV：1.05
- 🟠 1周至1個月MVRV：1.1
- 🔵 1m-3m MVRV：1.0
- 🟣3m-6m MVRV：1.07
目前，所有短期持有者都已恢復盈利，這凸顯了當前上漲趨勢的強勁。這可能對整體投資者情緒產生積極影響。
最後，我們可以評估每個子群體的淨實現利潤/虧損，這可以被視為衡量淨資本流動的指標。該指標也顯示出建設性改善的跡象，大多數年齡段的群體都經歷了積極的資本流動，唯一的例外是 100 萬至 300 萬年齡段。
這個 100 萬至 300 萬的群體承受了近期區間波動和下行價格走勢的衝擊，也是本研究中較大的年齡段之一。
總結和結論
永續期貨市場是數字資產市場中流動性最強、深度最深的工具，使其成為寶貴的市場信息來源。隨著BTC價格跌至 53,000 美元區域，它導致了一次有意義的去槓桿事件，因為許多多頭交易者在低點附近被清算。
價格反彈也非常強勁，大多數短期持有者都獲得了未實現利潤。這提供了急需的財務救濟，並得到了最近幾周淨正資本流入的支持。
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