撰文：白丁、Vicent Zhao，極客 web3
編輯：Faust，極客 web3
加繆曾在《鼠疫》中說：「要打聽一座城市，無外乎看那裡的人怎樣工作，怎樣相愛，又怎樣死去」。如果要考察一條公鏈的生態，人們最先看的必然是有多少 DeFi 協議、多高 TVL、多少應用場景。可以說，Defi 數據直接反映了公鏈的興衰，這套評判標準雖然像 GDP 一樣存在諸多不足，但時至今日仍被觀察家們奉為首要的參考框架。
在業務模式上，現代 DeFi 離不開最基礎的四套件：DEX、借貸、穩定幣、預言機，在此基礎上還有 LST、 衍生品等，這些東西在 EVM 生態司空見慣，但在 BTC 生態卻極為稀缺，為此曾湧現出無數打著 BTCFi 和 BTC 二層旗號的項目方。
但時至今日，BTCFi 和 BTC 二層身上的諸多缺陷暴露無遺，大多項目只是在比特幣生態搭了一條 EVM Chain，DAPP 基本都是以太坊遷過去的，儼然有把比特幣作為以太坊殖民地的味道。這些 EVM Chain 在同質化內卷的同時，基本沒有什麼讓人耳目一新的東西，也沒講出什麼有意思的故事。
相比之下，CKB 和 Cardano 等 UTXO 公鏈可能比 EVM Chain 更具魅力。此前 RGB++ Layer 創始人 Cipher 基於 UTXO 模型的特性，提出了「同構綁定」和「Leap 無橋跨鏈」的方案，一度吸引了無數人的目光；結合 Intent 且對訂單簿友好的 UTXOSwap、基於等額抵押的 ccBTC、適配多鏈支持 Passkey 技術的 JoyID 錢包顯然也可圈可點。
不過，對於 CKB 和 RGB++ Layer 生態而言，一大重點在於其穩定幣系統，作為各類 Defi 場景中的樞紐，是否有穩健可靠的穩定幣發行協議會直接影響生態格局，此外，能否為穩定幣提供合適的流通環境也非常重要。比如 USDT 最早曾藉助比特幣的 Omni Layer 協議來發行，但由於 Omni Layer 提供的智能合約環境較差，USDT 最終放棄了 Omni Layer，這說明穩定幣只有在完善的智能合約環境下流通才是最合適的。
（圖源：維基百科）
對此，基於 CKB 的 RGB++ Layer 憑藉其圖靈完備的智能合約環境以及原生 AA 等周邊設施，可以為 BTCFi 生態的穩定幣創造絕佳的流通環境。此外，由於許多大戶習慣於長期持有 BTC 而非用其頻繁交互，如果可以在保證安全的同時，使用 BTC 作為抵押物發行穩定幣，可以撬動大戶們與 BTCFi 產生互動的積極性，提高 BTC 的資金利用率，還可以減少人們對中心化穩定幣的依賴。
下文中，我們將對 RGB++ Layer 生態內的穩定幣協議 Stable++ 展開解讀，該協議將 BTC 和 CKB 作為抵押物生成 RUSD 穩定幣，結合 Stability Pool 保險池及壞賬重分配機制，可以為 BTC 及 CKB 持有者提供可靠的穩定幣鑄造場景。而結合 CKB 獨特的增發方式，Stable++ 可以在 RGB++ 生態內構建欠阻尼系統，在市場波動劇烈時起到適度的緩衝作用。
Stable++ 產品功能與機制設計
從工作原理來看，常見的穩定幣基本有四類：
- 以 USDT/USDC 為代表的純中心化穩定幣；
- 以 MakerDAO、Undo 等為代表的需要抵押品的穩定幣（既有純中心化也有去中心化，只是機制類似）；
- 以 USDe 為代表的 CeDefi 穩定幣（通過 CEX 中的衍生品合約錨定價值）；
- 以 AMPL 為代表的純算法穩定幣；
（圖源：The Block）
其中 MakerDAO 是 CDP 模式穩定幣協議的代表，所謂的 CDP 即債務抵押頭寸，即超額抵押 ETH、BTC 等藍籌資產來鑄造穩定幣，由於藍籌資產共識強價格波動率相對較低，基於其發行的穩定幣更能抗風險。CDP 模式下的借貸協議類似於 AMM 的「點對池」，用戶的所有動作都與資金池進行交互。
這裡我們拿 MakerDAO 舉例。借款人首先在 Maker 上開立頭寸，明確想從 CDP 中生成的 DAI 數量，之後超額抵押並借出 DAI。當借款人還款時，將借出的 DAI 還回 Maker 平臺，贖回抵押物，同時根據自己借出的 DAI 的數額、時間支付利息。這裡的借款利息只能用 MKR 支付，是 MakerDAO 的收入來源之一。
（CDP 點對池借貸示意圖）
而 DAI 的價格錨定機制依賴於「Keeper」。我們可以簡單地把 DAI 的總數視為恆定的，且由兩部分組成：MakerDAO 資金池中的 DAI、平臺外市場上流通的 DAI。Keeper 會在上述兩個資金池之間來回套利，維持 DAI 價格穩定。如下圖所示：
（DAI 錨定機制示意圖）
本文的主角 Stable++ 在機制設計上同樣採用了 CDP，並且借用 RGB++ 同構綁定的技術部分繼承了比特幣的安全性。從產品功能的角度看，Stable++ 的功能可分為幾個部分：
1. 在 Stable++ 中， 用戶可以通過超額抵押 BTC 或 CKB，借出穩定幣 RUSD，以及用 RUSD 贖回自己的 BTC 或 CKB，抵押和贖回操作會收取手續費；
2. 用戶可以將借出的 RUSD 再質押回 Stable++，以此獲得 Stable++ 的治理代幣 STB 作為獎勵，同時獲得參與資產清算的權利。這是 RUSD 的主要通縮場景，接觸過 Ethena(USDe) 的人對這套玩法肯定不陌生。此外，你還可以將治理代幣 STB 也質押回 Stable++，若如此做，你可以按照質押 STB 的權重，從人們抵押和贖回抵押物的手續費中獲得一定分成；
3. RUSD 支持同構綁定和 Leap 功能，通過 Leap，可以把 BTC 賬戶名下控制的 RUSD 轉移至別人的 Cardano 賬戶名下，這中間不需要傳統跨鏈橋的介入，安全風險很低而且過程很簡潔；
4. Stable++ 設有 LSD 板塊，NervosDAO 用戶可以把 CKB 質押到 Stable++ 上換取 wstCKB。這裡解釋下，NervosDAO 是 CKB 生態的一個重要部分，以一定獎勵激勵人們將 CKB 長期質押於此。現在通過與 Stable++ 的結合，NervosDAO 用戶可以質押 CKB 獲得獎勵，同時資產的流動性也沒有喪失。
（Stable++ 產品功能示意圖）
這些功能很好理解，不必贅述。但是我們要知道，一個 CDP 穩定幣協議是否成功，關鍵要看以下幾個方面：
- 抵押物的可靠性
- 高效率的清算機制
- 能否賦能所在生態
下面我們將著重從清算機制進行展開，解析 Stable++ 的具體設計。
清算機制的合理性和效率
可以說，清算組件是借貸協議維持正常運轉的關鍵閘門，Stable++ 在清算機制的設計上進行了一定創新，規避了傳統清算機制中的問題。在 Stable++ 系統中，用戶將資產超額抵押到 CDP 組件中借出穩定幣後，如果抵押物價值下降，抵押率跌破閾值，用戶不及時補倉就會被清算。
清算旨在確保系統中每一枚 RUSD 都有足夠的抵押品支持，避免系統性風險。在清算過程中，借貸平臺要從市場上收回一些 RUSD，減少流通中的 RUSD 數量，最終讓平臺發行的 RUSD 有足夠的抵押物支撐。
大多數借貸協議的清算以荷蘭拍形式進行，平臺將抵押品賣給出價最高的買家（即清算人）。舉個例子，假設 ETH 價格 4000 美金，鑄造 DAI 的抵押率為 2：1，系統允許你用 1 個 ETH 最多鑄造 2000 美元的 DAI，而你實際上鑄造了 1000 個 DAI。過了一段時間，ETH 價格跌破 2000 美金，你鑄造的 1000 個 DAI 抵押率不足 2:1，這會引發清算，你抵押的 1 枚 ETH 會被自動拍賣出去。
荷蘭拍即從最高價開始降價式拍賣，拍賣價逐步降低，直到有買家願意接盤。假設這些抵押品從 1500 美金開始拍賣，最終以 1200 美金成交給清算人，清算人交付 1200 枚 DAI 即可獲得 1 個 ETH 的抵押物，能獲得一定利潤。之後 MakerDAO 協議會把收到的這 1200 枚 DAI 銷燬或鎖住，總之會減少流通中的 DAI 數量。
上述過程在智能合約控制下可以自動執行，確保系統中的穩定幣供應始終有足夠的抵押品支撐，去除過度槓桿化的頭寸。但在實踐中，MakerDAO 清算機制存在兩個問題：
1. 拍賣過程需要時間，當市場劇烈下跌時，有可能出現無法清理掉壞賬的情況。自動清算的初衷是通過折價出售抵押物，讓渡一定利益來吸引清算人，如果抵押物價值持續下跌，清算人的意願會大幅降低，平臺可能一直找不到合適的清算人。
2. 如果網絡極度擁堵，個體戶清算人的大量操作都沒有及時上鍊，也會影響到清算流程，這在 2021 年的 5.19 事件中得到了實證，當時由於市場劇烈震盪，鏈上極度擁堵，很多個體戶清算人和被清算者的操作都無法及時上鍊。
上述問題在 MakerDAO、AAVE 等主流借貸協議身上都有體現，都是因為清算效率低下最終對平臺本身和用戶造成了損失。針對這個問題，Stable++ 在清算機制的設計上，傾向於儘量確保清算過程的高效，所以增設了「Stability Pool 穩定性池」和「Redistribution 重分配」的雙重保險機制，這也是 Stable++ 在機制設計上最大的亮點。
（Stable++ 清算機制示意圖）
Stable++ 中，用戶可以向 Stability Pool（下文稱之為保險池）存入穩定幣，作為「常備軍」隨時準備清算不良頭寸。當清算事件發生時，協議做的第一件事是通過保險池清算掉不良頭寸，再將抵押品分配給保險池的 LP 作為獎勵。Stability Pool 使清算人角色由「臨時找」變成了「常備軍」，相當於給協議加了一道高效緩衝，不必等清算發生時臨時找清算人。
但這裡有兩個需要注意的點：
1. Stability Pool 目前接受注入的穩定幣為 RUSD 本身。可能有人擔心：如果保險池裡的儲備資產是平臺自己發的 RUSD，看起來存在自舉（自己把自己舉起來）。這是否合理？
關於這一點，需要強調的是，保險池中的 RUSD 在參與清算時會被直接銷燬。舉例來說：假設 RUSD 的抵押率為 110%，Stability Pool 中共有 100 RUSD，來自於一位 LP。現有一個頭寸，鑄造了 100 RUSD，抵押物價值 109 美元，已觸發清算條件。
該頭寸被清算時，保險池中有 100 RUSD 被直接銷燬，這意味著 LP 將損失 100 RUSD，獲得清算頭寸內 109 美元的抵押品，利潤 9 美元。之後，被清算者不再需要償還 100 RUSD 的債務。
顯然，市場上流通的 RUSD 中有 100 枚被銷燬，平臺上也少了 109 美元的抵押品，觸及 110% 抵押率紅線的不良頭寸直接消失了，平臺上其他頭寸的抵押率還是健康的。對此，我們可以如此總結概括 Stable++ 的保險池設計：
本質就是讓部分借款人把自己的 RUSD 鎖倉，當某個頭寸被清算時，平臺需要銷燬部分 RUSD 並移除不良抵押品，來維持健康。MakerDAO 的清算模式下，被銷燬的 DAI 由市場上隨機的清算人提供，而 Stable++ 直接由保險池提供待銷燬的 DAI。所以，對於 Stability Pool 這種模式來說，可以只用 Stable++ 自己發行的穩定幣作為儲備，不必擔心自舉問題。
上述例子同時還解釋了作為 Stability Pool 的 LP，獲得的抵押品折扣率怎麼計算，這和系統設定的 CR 相關。如果按照上述案例中 110% 的抵押率來看，參與清算的 LP 相當於用 100U 獲得了 109U 的抵押品，折扣率約為 9%，和常規的清算折扣差不多（這裡只是簡單舉個例子，並不代表 Stable++ 的真實參數）。
但因為 Stable++ 用的是常備保險池，所以在清算速度和效率上好很多，不需要臨時去市場上尋找清算人。反過來說，如何維持 Stability Pool 有充足的流動性來應對清算，也是需要著重考慮的問題。
2. 如果 Stability Pool 沒有足夠的穩定幣來參與清算，那麼 Redistribution 就會啟動，被清算頭寸涉及的債務和抵押品將按比例在當前所有頭寸中重新分配。比如說，當保險池也無法處理壞賬時，壞賬部分的債務就會成為 global debt，分散給所有借款人，例如：
現在有 100 個借款人，而某個待清算頭寸有 100 RUSD 的壞賬，Redistribution 就會讓每個借款人多承擔 1 RUSD 的債務，但同時也會獲得相應份額的抵押品作為收益。這一點和 Synthetix 等老牌 Defi 平臺的重分配機制不一樣。Synthetix 只會把壞賬部分的債務分配給現有借款人，把借款變成 global debt，每個借款人只承擔額外債務，而不獲得對應收益。
通過上述兩道保險，Stable++ 保證只要清算事件發生，都可以在第一時間被迅速消化，這種高效清算可以有效解決傳統借貸協議中的壞賬問題。並且，這種雙管齊下高效的清算方式代表 Stable++ 可以以一個較低的抵押率（比如 110% 以內）讓用戶借貸，大大提高資金利用率。
總結來說，CDP 本質上是借貸的一種形式，因為是借貸關係，所以一定會出現壞賬，也就是抵押品價值下跌導致「資不抵債」的情況發生，就需要清算。在下面談及的兩種清算方式上，雙方又各有優劣：
以 MakerDAO、Aave 為例的傳統拍賣清算方式久經考驗，無需維護龐大的「保險機制」，通常只要確保抵押資產的流動性足夠好，市場接受度高，就可以實現大規模的清算。但是缺點就和之前提過的一樣，遇到極端行情效率不高，而且除了 ETH 等特定的幾種資產外，其餘抵押品的流動性並不高，沒有足夠的清算者來快速幫助協議回到正常債務水平；
以 Stable++ 和 crvUSD 為例的「清算池」，本質都是以協議控制的資產池作為清算者，通過掛反向訂單的形式，在發生清算時快速進行清算，使得協議整體債務水平達到健康值。只是在具體做法上每家各有千秋。比較有趣的是，AAVE 最新的 Safety module --umbrella 也採用了不出售保險池資產，而是通過燃燒的方式來減少壞賬。
Stabl++ 採用的是燃燒機制，清算池中的資產會直接被銷燬，所得抵押品也直接分發給保險池的 LP。而 crvUSD 則是完全交易的思路，清算時用 crvUSD 購買抵押品，抵押品價格上升後又會賣出這些抵押品，回購 crvUSD，整個抵押品的所屬權是在 Curve 本身。
能否在所屬生態內構建欠阻尼系統
首先要討論一下，一個健康的經濟系統是什麼樣的？它的必要條件之一是：一定要有對抗幣價變動趨勢的「欠阻尼機制」。欠阻尼（力）借用了物理學中的概念，指「阻礙」但不足以「阻止」物體運動趨勢的力，會使物體的變化趨勢減緩，在代幣經濟學中指無論幣價漲跌，經濟系統中都有阻礙但無法阻止其變化的緩衝機制。這樣的經濟系統既能維持發展，又不會過度槓桿化，具備軟著陸的條件。
比特幣的交易手續費、以太坊的 Gas 費計價模型，都會隨著實時的熱度變化而動態調節， 這就是一種「欠阻尼機制」。反之，如果一種資產快速上漲或下跌，系統中缺乏有效緩解其變化趨勢的方案，那就是不健康的經濟系統，這樣的系統最終會因過度槓桿化而崩潰，這也是一眾以太坊 LSD、Restaking 項目被人詬病的原因。
由於 Stable++ 支持的抵押物主要是 BTC 和 CKB，而且其部署在 RGB++ Layer 上，那麼我們就要考察 Stable++ 和 CKB 代幣之間形成的關聯對於整體生態是否有益。
除創世區塊外，CKB 的發行方式有兩種。第一種即 PoW 挖礦產生，上限為 336 億枚，新增的 CKB 每 4 年減半一次，上次減半在 2023 年，年發行量由 42 億枚降為 21 億枚。這種方式叫做「基礎發行」。
另外 CKB 還有一個獨特的機制，即用戶要鎖住一些 CKB 才能在鏈上存放數據（你在 CKB 鏈上持有資產，會有相應的數據要存儲，要支付一定的存儲費用）。但網絡並不直接向鎖住 CKB 的人收取存儲租金，而是通過發行 CKB，用通脹的方式稀釋用戶手中的代幣價值，變相收取租金，這叫做「二級發行」。二級發行每年的總量固定為 13.44 億，這部分 Token 的分配方式如下：
1. 礦工：分配給礦工的二級發行 CKB，與用戶在鏈上佔用的存儲空間成正比
2. NervosDAO
3. 國庫：分配給國庫的二級發行 CKB，與流通中 CKB/ 總髮行量的比例成正比，這部分會直接銷燬
Stable++ 可以讓用戶質押 CKB 生成 wstCKB，或使用 CKB 以較低的抵押率借出 RUSD。CKB 價格上漲時，將有更多人用 CKB 抵押鑄造 RUSD，這可以讓很多 CKB 被鎖住；而鑄造出的 RUSD 會增加鏈上 Defi 系統的活躍度。總體而言，相當於間接降低了 CKB 通脹率，又增加了鏈上活躍度，也可以讓礦工獲得更多利益，調動其積極性提高整個網絡的經濟安全。
所以與其他資產抵押類穩定幣不同的是，Stable++ 與 CKB 的發行機制組成了一個較為健康的代幣經濟系統，可以形成「欠阻尼機制」，而不是單純的加槓桿。配合已有的 CKB LST，其可組合性和流動性將會進一步提高。
總結：從市場角度看 Stable++ 的必要性
從市場角度看，BTCfi 生態上也需要一種規模較大的去中心化穩定幣出現。
第一，當前加密市場中的穩定幣，USDT 和 USDC 幾乎佔據了 90% 的市值，但它們的中心化風險難以忽視。如上文所言，BTCfi 用戶最注重的就是安全，一個能滿足大戶對交易和安全的綜合需求的去中心化穩定幣如果出現，是撬動這些人參與到 BTCFi 中的必要條件。
（當前市值排名前十的穩定幣）
第二，穩定幣的市值總和大概是 800 多億美元，只有比特幣總市值的零頭，從這個角度看，還有很多 BTC 可以作為抵押物生成穩定幣，基於 BTC 的穩定幣還有很大的發展潛力。
（比特幣與以太坊市值對比）
但之前比特幣生態也出現過一些穩定幣，卻都未引起市場的較大反響。究其原因是出現得過早，當時沒有足夠的技術作為支撐。如今，隨著 RGB++ Layer 生態的日漸繁榮，以及 UTXOSwap、Stable++、JoyID 等項目的逐步完善，BTCFi 在 CKB 上的大基建才剛剛開啟序幕，基於比特幣的穩定幣協議必將為 BTCFi 生態帶來新的想象空間，CKB 這片價值窪地將成為創業者的沃土，一切願景都未來可期。
