執行摘要
- 平均而言，與之前的週期相比， BTC投資者的未實現損失相對較小，這表明整體狀況相對有利。
- 然而，短期持有人的未實現損失仍然很高，表明他們是主要的風險群體。
- 獲利和虧損活動仍然非常少，賣方風險率等關鍵指標暗示著不久的將來波動性可能會加劇。
向下傾斜
牛市調整
過去六個月，價格走勢停滯不前，投資者情緒低落。然而，過去三個月出現了顯著變化，下行壓力加大，導致市場經歷了本週期最大的下跌。
然而，從宏觀角度來看，現貨價格目前較歷史歷史高點約 -22%，與歷史牛市相比，這仍然是一個相對較淺的下跌。
當前市場壓力
隨著價格下行壓力的加大，評估投資者持有的未實現損失作為評估其所經歷的財務壓力的工具變得愈發明智。
從大盤角度來看，未實現損失仍處於歷史低位，總未實現損失僅佔比特幣市值的2.9%，處於歷史低位。
這表明，即使在價格持續下跌的情況下，總體投資者仍然能夠獲得相對的利潤。
如果我們取未實現利潤總額與未實現虧損總額的比率，我們可以看到利潤仍是虧損總額的 6 倍，支持了上述觀察結果。約 20% 的交易日中該比率高於當前值，凸顯了普通投資者令人驚訝的穩健財務狀況。
短期擔憂
代表市場新增需求的短期持有者群體似乎承擔了大部分市場壓力。他們的未實現損失佔總體的主導地位，而且在過去幾個月中，損失幅度持續增加。
然而，即使對於這一群體而言，其未實現損失相對於市值的幅度也尚未完全進入熊市區域，而且更接近於 2019 年的波動時期。
我們可以通過評估 STH MVRV 比率來支持上述觀察，該比率已跌破 1.0 的盈虧平衡值。在 FTX 崩潰後的復甦反彈期間，該指標的交易水平與 2023 年 8 月相似。
這告訴我們，一般的新投資者持有未實現虧損。一般而言，在現貨價格恢復 62.4 萬美元的 STH 成本基礎之前，市場預計會進一步走弱。
通過檢查 STH 投資者群體中的子集，我們可以增強對這一評估的信心。目前，STH 群體中的所有年齡段都持有未實現虧損，其平均成本基礎如下：
- 🔴 1 天至 1 周：5.9 萬美元
- 🟠 1周到1個月：5.99萬美元
- 🔵 100 萬至 300 萬：6.36 萬美元
- 🟣3-6 個月：6.52 萬美元
投資者反應
評估未實現損失是瞭解市場投資者所承受壓力的關鍵。然後，我們可以補充分析已實現（鎖定）的利潤和損失量，以更好地瞭解這些投資者如何應對這種壓力。
從已實現的利潤開始，我們可以看到在 73,000 美元的歷史高點之後出現急劇下降，這表明自那時以來花費的大部分代幣隨著時間的推移鎖定的利潤量越來越小。
轉向已實現損失，我們注意到，隨著市場下行趨勢的推進，虧損事件有所增加，並開始向更高的水平交易。
虧損事件尚未達到 2021 年中期拋售或 2022 年熊市的極端水平。然而，逐漸走高確實表明，一些恐懼正在滲透到投資者的行為模式中。
從賣方風險比率的角度來看，我們可以看到，與整個市場規模相比，總實現利潤和損失相對較小。我們可以在以下框架下解釋這一指標：
- 高值表明投資者花費代幣的利潤或損失相對於其成本基礎而言很大。這種情況表明市場可能需要重新找到平衡，並且通常會伴隨高波動性價格走勢。
- 低價值表明大多數代幣的支出相對接近其盈虧平衡成本基礎，表明已達到一定程度的平衡。這種情況通常表示當前價格範圍內的“盈虧”已經耗盡，通常描述低波動環境。
目前，賣方風險比率已降至較低水平，表明鏈上交易的大多數代幣的價格都接近其原始收購價。這表明在當前價格範圍內，獲利和虧損活動逐漸飽和。
從歷史上看，這暗示著對近期波動性加劇的預期，與 2019 年時期有一些相似之處。
駕馭週期
在下跌趨勢中，耐心和持幣自然會成為主導市場動態。大量長期持有者將代幣用於獲利，直至歷史高點創下歷史新高，這造成了供應淨過剩。
最近，LTH 已經放緩了獲利回吐的速度，在歷史高點上漲期間積累的供應量正在逐漸成熟為長期持有者。然而，歷史上 LTH 供應量像這樣增加的例子表明，這通常發生在熊市過渡期間。
結合上述觀察，我們注意到，隨著代幣成熟並轉變為長期持有者地位，新需求投資者持有的財富近幾個月來持續下降。
新投資者持有的財富百分比並未達到之前歷史高點分配事件中經歷的高限值。這可能表明 2024 年的峰值與 2019 年的中期週期高點更為一致，而不是 2017 年和 2021 年的宏觀高點。
為了總結我們的分析，我們將參考一個簡化的框架，使用關鍵的鏈上定價水平來思考歷史比特幣市場週期：
- 🔴深度熊市：價格低於實際價格。
- 🔵早期牛市：價格在實際價格和真實市場均值之間交易。
- 🟠熱情的牛市：價格在歷史高點和真實市場均值之間交易。
- 🟢欣快的牛市：價格交易價格高於之前的週期歷史最高歷史高點。
在此框架下，價格走勢仍處於熱情牛市結構內，這是一個建設性的觀察。然而，如果出現局部低迷，51,000 美元的價格水平仍然是一個關鍵的關注區域，必須保持這一水平才能進一步升值。
總結和結論
比特幣目前僅較其歷史高點下跌了 22%，比之前的週期下跌幅度要小得多，因此平均而言，BTC投資者仍然可以獲得豐厚的利潤，突顯了其持倉的穩健性。
儘管如此，短期持有者群體繼續承擔較高的未實現損失，表明他們是面臨風險的主要群體，也是經濟低迷時賣方壓力的預期來源。
除此之外，獲利和虧損活動仍然非常少，這表明我們當前的區間已經飽和，而賣方風險比率等關鍵指標暗示著不久的將來波動性可能會加劇。
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