作者：Paul Timofeev、Gabe Tramble 來源：Shoal Research 翻譯：善歐巴，金色財經
金融服務數字化
縱觀人類文明史，技術和資本市場一直並肩發展。書面語言的起源可以追溯到賬簿，可追溯到數千年前古代美索不達米亞的蘇美爾楔形文字，當時人們使用泥板上的符號來記錄牲畜和商品的所有權。這樣做有效地使蘇美爾人成為當時最先進的古代文明，因為他們現在能夠有效地管理經濟資源、促進貿易和稅收，並在城邦內分配商品和勞動力。
準確記錄和核實資產所有權的能力最終構成了公民社會和現代經濟的支柱。沒有這樣的機制，就會出現混亂。鬱金香泡沫、1929 年的股市崩盤和 2008 年的金融危機都是歷史上未能提供可靠的經濟資產結算和所有權保障的後果的典型例子。
隨著人類文明的發展，賬本也不斷發展；從泥板和紙質證書到計算機和軟件程序。技術創新可能經常符合現有的市場結構，或者相反，新技術可能創造機會來顛覆市場的現有結構，改變其底層架構、運營和相關參與者。
通常，金融服務行業採用新技術並非自願，而是對急需解決的緊急情況的回應。20世紀 60 年代的文書工作危機導致 1971 年全球“首個電子股票市場”納斯達克的成立。這標誌著證券交易清算和結算系統迄今為止最大的變革。1973 年，存管信託公司 (DTC) 成立，旨在通過將證書託管在具有統一會計賬簿的單一存管處來消除證書轉移的流動性。然而，直到 9/11 事件和美國航空旅行停飛之後，《21 世紀支票清算法案》才獲得通過，使清算紙質支票圖像而不是紙質副本成為合法行為。直到2012 年颶風桑迪期間， DTCC 金庫被洪水淹沒，近 170 萬張證券證書被損壞，人們才徹底擺脫了紙質支票。
如今，仍有很大的改進空間。DTCC 的數據表明，這個相當複雜且過時的系統所帶來的實際成本，每天有數百億美元的交易合同無法交付。
DTCC 對相關風險做出了很好的解釋：“不僅原始交易會失敗，而且購買證券的一方可能已在後續交易中質押了這些證券，而現在該交易也將出現交付失敗，從而產生連鎖反應。”
這就引出了一個問題——區塊鏈能解決這個問題嗎？
代幣化的作用
從高層次來看，代幣化是在區塊鏈上對具有經濟價值的資產及其相關所有權聲明進行編碼的過程。區塊鏈是數字分佈式賬本，用於記錄和存儲交易信息，提供不變性（除非存在理論上但難度或成本越來越高的攻擊媒介）和事件透明度，從而實現公共可觀察性，任何人都可以觀察和驗證事件是否發生。
“現實世界資產”（RWA）已成為各種可代幣化的非加密資產的通俗術語。（Multicoin Capital 的 Kyle Samani指出，“現實世界”一詞是多餘的，“你是在告訴那些不使用加密貨幣的人，你不生活在現實世界中，你希望現實世界變成奇異的加密世界”，但為了方便起見，本文將繼續使用 RWA 這一術語。）現實世界資產的範圍可以從法定貨幣、大宗商品、股票和債券等金融資產到房地產等非流動性資產。
區塊鏈的設計為 RWA 和幾乎所有可交易資產的代幣化提供了許多引人注目的好處。首先，區塊鏈的原子性減輕了貨到付款系統的主要結算風險，因為區塊鏈交易通常以多條腿操作的形式存在，要麼所有腿都成功，要麼所有腿都失敗。使用區塊鏈還消除了對各種中介機構的需求，從而降低了買賣雙方的成本。反過來，這可以提高監督各種資產買賣的市場的效率。更高的效率，加上區塊鏈提供的信息透明度，為金融資產的可訪問性帶來了新的機會。代幣化可以實現的另一個關鍵好處是增加流動性，更容易獲得某些資產類別，從而允許更多的潛在市場參與者參與其中，從而使其市場的流動性隨著時間的推移而增長和深化。這與部分所有權的出現相輔相成，部分所有權為 Robinhood 等“新一代”金融服務企業帶來了巨大的成果。
代幣化並不是一個新概念。有人可能會說，代幣化的歷史可以追溯到比特幣上的彩色幣；Meni Rosenfeld 在 2012 年的一篇研究論文中提出了這一核心思想，即用額外的元數據“著色”一小部分比特幣，從而有效地創建一個獨特的代幣，可以代表除比特幣本身之外的資產的所有權，例如商品、股票或債券。儘管當時彩色幣的發展非常迅速，但隨著加密行業的進一步發展，這個想法已經過時了。代幣化的另一個早期版本是DigixDAO ，成立於 2014 年，總部位於新加坡，是以太坊上的第一個眾籌和主要 DAO。Digix 將允許通過其監管鏈通過其出處證明 (PoP) 協議公開驗證資產的存在，該協議建立在以太坊和星際文件系統 (IPFS) 之上。自 2015 年以來，Tether 一直在鏈上鑄造 USDT，方法是將等量的法定貨幣存入其儲備銀行賬戶，然後在區塊鏈上發行相應數量的 USDT 代幣。Circle 自 2018 年以來也一直在使用 USDC 做同樣的事情。根據 Rwa.xyz 儀表板的數據，在撰寫本文時，鏈上 RWA 的總價值超過 1750 億美元，其中穩定幣佔絕大多數（1640 億美元）。
代幣化的不足之處
包括 Larry Fink 在內的一些人認為，法定貨幣、商品、股票和債券等金融資產的代幣化是金融行業的未來。理論上，任何具有經濟價值的東西都可以代幣化。然而，儘管在區塊鏈上交易資產的一些主要好處可能引人注目，但重要的是要考慮代幣化的缺點，因此，考慮是否有其他金融工具可以更有效地在區塊鏈上交易資產。
總體而言，從運營和託管的角度來看，對 RWA 進行代幣化需要付出巨大的努力和勤勉才能管理。為了確保代幣化資產準確反映其實物基礎資產，代幣發行人必須在每次鑄造新代幣時購買基礎資產，或者在每次銷燬代幣時出售基礎資產。根據所涉及的資產，發行人還必須能夠管理與實物資產有關的任何操作（即，貴金屬代幣發行人除了管理資產儲備外，還必須管理金屬的存儲、保險、交付和採購）。總體而言，這可能是一項艱鉅的任務，需要高昂的成本，並且需要大量時間才能在實踐中實施，尤其是在可擴展的層面上。
從監管和法律角度來看，代幣化資產的採用還需要取得重大進展和採取行動，這通常是一個漫長的過程，因為不同國家和地區的情況各不相同。在美國，過去四年對加密產品和服務基本上不利。與此同時，在歐盟，MiCA監管框架將於今年年底實施，而新加坡和香港則一直在推行對加密更為友好的政策。確定所有權和處理隨之而來的糾紛也會帶來法律上的複雜性，而地方法律法規（即州或市一級）使這一過程更加棘手。
如果投資者不想要所有權，而只是想以一種更簡單、更低成本、總體上更有效的方式獲得這些資產的價格敞口，那會怎樣？這就是合成資產發揮作用的地方。合成資產是一種金融工具，旨在模仿基礎資產的價值，而無需投資者持有該資產。合成資產可以在區塊鏈上創建和交易，而實際上不需要經歷與代幣化相關的任何複雜的邏輯流程，從而簡化鏈上市場的創建。到目前為止，只有一種合成衍生品特別成功——因此，條條大路通羅馬。
永久債券的作用
永續合約 (perps) 是一種衍生品合約，允許投資者在不預先確定到期日的情況下對資產的未來價格進行投機。這些金融工具可以無限期持有，這與涉及到期日的傳統衍生品合約有著重要區別，傳統衍生品合約必須在到期日之前或到期期間結算。與差價合約 (CFD) 類似，永續合約為投資者提供了一種金融工具，讓他們可以利用槓桿在無限期內對資產的價格走勢進行投機，但這樣做的同時保持單一統一的合約。
儘管永續期貨從香港金銀業交易所的無期限期貨市場中汲取了大量靈感，但它卻是羅伯特·席勒在1992 年的一篇研究論文中首次提出的，旨在應對全球財富的許多組成部分（如人力資本/勞動力成本、房地產、私人金融資產和宏觀經濟指數）缺乏流動性衍生品市場的情況。
“為了為某些股息或租金指數所代表的現金流的現值創造一個市場，我們需要對由該指數所代表的現金流創造永久性的索取權。”——席勒
Shiller 的動機是解決定價不頻繁、流動性差的市場缺乏對沖工具的問題，他提出永續期貨合約是一種卓越的綜合風險管理工具，可用於勞動力成本市場、商業房地產、大宗商品和農業等廣泛用例。鑑於這些市場經常面臨巨大的價差，Shiller 認為永續合約可以為對沖者節省大量成本並降低基差風險。簡而言之，永續期貨旨在促進流動性差或價格難以衡量的資產的價格發現。
不幸的是，對於席勒來說，實施永續期貨合約的困難阻礙了其在資本市場和金融服務領域的採用。其中包括監管障礙、缺乏足夠的基礎設施、對基礎資產進行適當定價的複雜性等等，但最終，永續期貨幾乎完全在場外交易市場 (OTC) 進行交易。
不管你信不信，永續合約的第一個用例是加密貨幣交易，而且它迄今為止仍然是唯一活躍的用例。
加密貨幣中的永續合約
2011 年，Alexey Bragin 尋求一種方法來將他的比特幣期貨 ICBIT 交易所與市場上的其他交易所區分開來，這導致了“反向永續合約”的誕生，其中合約以比特幣結算，但以美元定價。然而，直到BitMEX 推出其首款永續槓桿掉期產品 XBTUSD 後，永續合約才開始獲得廣泛採用。BitMEX 將其衍生品合約更名為永續掉期，並引入了旨在吸引規模較小的加密貨幣原生交易者（而非大型金融機構）的功能，包括小合約規模、受比特幣啟發的合約設計、最低保證金和較低的交易費用。
當時，加密貨幣主要通過中心化交易所 (CEX) 在鏈下交易，但隨著 2010 年代後期現貨去中心化交易所 (DEX) 的興起，這種情況很快就會開始改變。DEX 的核心只是一組智能合約，加上一個供用戶從錢包進行交互的界面，任何人都可以交易任何支持的資產，同時完全保管自己的資產。第一個衍生品 DEX 於 2017 年 8 月誕生，當時 Antonio Juliano 在以太坊上推出了 dYdX，最終將重點轉移到 2021 年 4 月，通過 dYdX v3 成為第一個永續 DEX。
自那時起，隨著 L2 的興起，DEX 的 perps 數量持續增長，根據Artemis 的數據，鏈上 perps 的交易量已超過 2.7 萬億美元。
永續合約交易所有一些共同的關鍵特徵，例如融資利率、底層價格發現機制。永續合約沒有到期日，因此需要一種持續的支付機制，交易對手根據特定時間的市場情況相互支付。當融資利率為正時，多頭支付空頭。當融資利率為負時，空頭支付多頭。
儘管如此，不斷增加的 Perp DEX 數量已經導致了各種設計和功能實現值得剖析。
訂單簿
訂單簿早已成為交易所的默認價格發現機制，其中買賣訂單在統一的匹配引擎上列出和匹配。這種模式的一種常見改編是利用鏈下訂單簿進行交易匹配，同時在鏈上執行和結算交易。這種模式使協議能夠避免產生 gas 費用並受到網絡性能的阻礙，同時仍然受益於鏈上結算和交易者自我託管的透明度。更進一步的是完全鏈上訂單簿，其中交易的匹配也在鏈上進行。這種模式在歷史上一直難以實施，因為底層鏈的延遲和吞吐量限制使老練的參與者能夠進行搶先交易和夾層攻擊並以不知情的零售交易者為代價來獲取價值，而零售交易者反過來會在交易中獲得更糟糕的價格結算。然而，高性能執行環境的興起——無論是新的通用 L1、特定於應用程序的鏈還是彙總——都試圖通過顯著減少區塊時間來緩解這一問題，從而最大限度地減少市場參與者之間的信息不對稱。
點對點礦池
點對點池永久去中心化交易所採用自匹配算法，其中買賣訂單通過中央流動資金池進行路由，並使用價格喂價預言機進行匹配。該模型由 GMX 首創，採用兩方交易對手進行運營 -流動性提供者(LP)，他們將向中央資金池借出資金，交易者則利用這些資金完成交易。雖然 LP 承擔庫存風險，但他們可以通過交易費、清算獎勵和融資費等方式獲得補貼，而交易者則可以從實時價格指數的價格執行中受益，並且滑點較低。然而，這種動態在 LP 和交易者之間造成了一種對抗環境：LP 從交易者的負盈虧中獲利，但當交易者盈利時，LP 卻要承受資金池重新平衡的損失。
虛擬 AMM
在 perp DEX 領域出現的另一種設計實現是 Perpetual Protocol（大名鼎鼎）率先推出的虛擬 AMM（vAMM）。與 Peer-to-Pool 類似，vAMM 採用由 LP 和交易者組成的雙方系統。然而，vAMM 不是利用真實代幣來提供流動性，而是利用虛擬的合成資產（即 perps）。在這種模式下，協議中沒有實際的流動性池；交易者能夠對存儲在智能合約保險庫中的資產進行槓桿交易。
Perp DEX 自誕生以來已經取得了長足的進步，但由於僅限於交易加密資產，其潛力仍未得到充分開發。讓我們深入研究一種特定的協議，該協議旨在將鏈上 perp 的實用性擴展到加密資產之外，以便能夠在鏈上交易 eToro 賬戶中的幾乎所有東西 - Ostium 協議。
Ostium 協議深度解析
Ostium 是什麼？
Ostium 協議是一個開源的去中心化交易所，用於以鏈上永續合約的形式交易藍籌加密資產和 RWA。該協議的核心是一組存在於 Arbitrum 第 2 層上的智能合約，由交易引擎和流動性層以及內部預言機和自動保管系統組成，它們是關鍵的支持基礎設施組件。總而言之，該協議提供了幾項關鍵產品：虛擬接觸鏈下資產（鏈上不存在的資產）；由兩個資本池（流動性緩衝區 + 做市金庫）組成的共享流動性層，用於結算交易並充當交易者的交易對手；雙預言機系統實現的近乎亞秒級的價格信息；包括清算、止損和限價訂單在內的關鍵交易功能的自動化；以及戰略性風險調整費用結構，用於捕捉和最小化未平倉頭寸對共享流動性層造成的方向性風險。
從設計角度來看，Ostium 選擇使用點對池模型，但其自身也具有獨特的變化，下文將對此進行詳細說明。選擇點對池模型是有道理的，因為市場還不夠成熟，無法為大豆或生豬價格等長尾資產做市；相反，利用共享流動性層進行價格發現可以實現更具可擴展性的確定性模型。
Ostium 的願景
Ostium 認為，滿足交易者對鏈上 RWA 槓桿、短期和中期價格敞口需求的最佳方式是通過基於預言機的永續合約。它的目標也很簡單：成為以基於預言機的永續合約形式交易幾乎任何資產的首選目的地。
加密貨幣市場和宏觀經濟環境正日益趨同，後疫情時代的宏觀經濟形勢激發了越來越多關注宏觀經濟的交易者的興趣。加密貨幣對日元套利交易和日經指數平倉的反應就是一個很好的例子；如果有人到處告訴山寨幣交易者要關注日本央行的動向，因為這將對他們的代幣表現產生重大影響，他們會被人嘲笑。然而，上週，這一理論被證明是正確的。Polymarket 在美國大選年的驚人崛起也表明了人們對猜測現實世界事件結果的興趣；事實上，比特幣的價格和唐納德·特朗普當選總統的幾率之間甚至存在正相關關係。
Ostium 提出，永續合約將成為推動區塊鏈資本市場繁榮的卓越金融工具。
讓我們深入瞭解共同努力實現這一願景的各個組成部分。
關鍵協議組件
Ostium 交易引擎
Ostium交易引擎是Ostium協議的關鍵特性，通過協調交易者和LP之間的互動來促進協議支持的資產的交易。
存入抵押品後，交易者可以選擇做多或做空；下達市價單、限價單或止損單，並自定義槓桿設置（Ostium 提供高達 200 倍的槓桿）。Gelato 函數用於持續跟蹤價格變化並確定是否需要自動執行訂單（清算、止損、獲利訂單），同時使用基於拉動的預言機機制按需調用價格。在持倉期間，用戶可以更新其持倉（更新獲利、更新止損或添加抵押品），而無需支付額外費用。可以手動或自動關閉頭寸；由止損訂單（負盈虧）、獲利（正盈虧）訂單或清算觸發。如果交易者的抵押品價值下降了 90%，則看管人會觸發清算事件，剩餘的抵押品（10%）將作為清算獎勵轉移到做市金庫。
開盤價和價格影響
為了保護 LP 資本免受基於點對池的定價模型的相關風險，Ostium 實施了一種價格發現方法，該方法在確定交易者開倉價格時結合了實時市場流動性條件。雖然中間價通常被用作中性估值指標，但在流動性嚴重影響交易者收到的執行質量的情況下，僅僅依靠它可能會產生誤導。相反，Ostium 採用了縮放買賣價差模型，該模型更準確地反映了真實的市場條件和與不同交易規模相關的成本。
買賣價差代表買家願意支付的最高價格（買入價）與賣家願意接受的最低價格（賣出價）之間的差額，在 Ostium 的模型中，該價差是動態調整的。在該模型下，價差與頭寸規模成線性關係，這意味著交易量越大，價差也越大。因此，交易者不會總是得到買入價或賣出價，而是得到這些價格的縮放版本，例如中間買入價差的 0.1 倍或中間賣出價差的 2 倍，具體取決於交易的具體情況。
交易者在開多頭倉位時，報價為按比例計算的賣價，開空頭倉位時，報價為按比例計算的買價。同樣，在平多頭倉位時，報價為按比例計算的買價，平空頭倉位時，報價為按比例計算的賣價。
這可以用以下公式表示（假設 K 為常數）：
請注意，在開倉過程中，Ostium 會向用戶收取一次性費用，並在開倉期間收取複利費用。這些費用將在下文“費用結構”部分進一步詳述。
口部流動性層
Ostium 並非採用中央限價訂單簿 (CLOB) 模型，而是作為基於流動性池的 DEX 運行，類似於 GMX 等知名的 perp DEX。該模型使協議能夠維持未平倉合約的不平衡，但 Ostium 模型與傳統的永續合約之間存在關鍵區別，在傳統永續合約中，流動性提供者直接從交易者的損失中受益，從而形成兩組對協議同樣重要的市場參與者之間的對抗關係。
Ostium 的共享流動性層 (SLL) 由兩個資本池組成 -流動性緩衝區，作為正 PnL 交易的第一層結算，以及做市金庫，在流動性緩衝區耗盡時充當後備。請注意，流動性緩衝區中的資本來自累計交易者的 PnL，而做市金庫則向 LP 開放存款，以獲得清算獎勵和 50% 的開倉費。核心思想是通過創建兩個具有戰略性定義費用結構的孤立池，LP 主要受益於交易量和 OI 增長的增加。LB 旨在吸收交易者的 PnL，從而在交易者持續獲得正 PnL 的情況下穩定 LP 的 APY，這意味著交易者和 LP 應該同時受益於協議增長。
流動性緩衝
LB 是 Ostium 上交易的主要結算層，這意味著交易執行不需要直接交易對手。鑑於 LP 無法從 LB 存款或取款，這確保了 LB 累積的價值反映了 Ostium 上的有機交易活動。
當倉位關閉時，LB 為正盈虧交易提供資金，同時從負盈虧交易中獲取任何價值。當一方不平衡時，OI 偏離 0，LB 吸收交易者回報的波動，並幫助穩定 APY LP 的收益。
根據市場情況考慮協議中 delta 暴露的以下可能狀態；
完美平衡——當交易者的多頭和空頭倉位相等時，協議的 delta 敞口為 0，並且由於倉位自然相互抵消，市場是穩定的。
不平衡的 OI -當交易者頭寸不平衡時，即多頭多於空頭或反之亦然，共享流動性層將介入以彌補不平衡並重新獲得 delta 敞口。
極度不平衡的 OI –當沒有交易者佔據市場的一側（所有多頭或所有空頭頭寸均已平倉）時，流動性緩衝區承擔所有的 delta 風險。
如果連續關閉一系列盈虧為正的大額交易，則流動性緩衝區可能會因必須支付的結算而耗盡。如果發生這種情況，協議將轉向做市金庫 (MMV) 進行交易結算。
做市金庫
Ostium 的 MMV 是智能合約，其結構為流動性池，LP 在其中存入資金以獲得由清算獎勵和 50% 的交易者開倉費定義的 APY，以彌補他們承擔的 delta 敞口風險。這將在協議的早期階段發揮特別重要的作用，因為持續的交易者盈虧可能需要一段時間才能累積到 LB，因此激勵 LP 存入 MMV 對 Ostium 協議至關重要。
在將資本存入 MMV 後，LP 會收到一個 Ostium 流動性提供者 (OLP) 代幣，該代幣可用作標準的存款收據。OLP 代幣在存款時鑄造，在取款時銷燬，LP 獎勵按照重新定基模型分配，其中它們直接複合以增加 OLP 代幣的價值（如果 Alice 以 100 OLP 開始並獲得 10% 的獎勵，則她在取款時將擁有 110 OLP）。作為激勵 LP 中資本粘性更強的一種手段，Ostium 將啟用年度鎖定提升，以支持長期鎖定者獲得更大的獎勵。
支持基礎設施
Ostium 利用兩個關鍵的鏈下基礎設施組件，即一個預言機和一個自動保管系統，旨在儘可能高效地支持交易引擎和 SLL 上的操作。
RWA 預言機
為了解決 RWA 的複雜性（即場外交易時間、期貨合約展期、開盤價差距），特別是在處理各種交易較少且交易量較低且波動性較高的長尾資產時，Ostium Labs 開發了一種內部預言機服務，並根據其獨特需求進行配置。然而，運營完全內部的預言機服務對協議用戶提出了重要的信任假設，因為他們的交易結果和流動性供應取決於該預言機的功能。為確保去中介化並減輕運營內部預言機的相關風險，節點基礎設施由Stork Network運營和管理，Stork Network 是一個由去中心化的數據發佈者網絡組成的開放數據市場。請注意，此模型在基於拉動的預言機系統上運行，這意味著只有在明確需要執行交易時才會在鏈上傳達價格，以節省與不斷在鏈上發佈數據相關的成本。
簡而言之，Ostium 的 RWA 預言機由 Ostium Labs 定製，而其節點由 Stork Network 運營和管理。
加密預言機
除了 RWA，Ostium 還提供 BTC 和 ETH 的槓桿交易。對於這些資產，價格通過 Chainlink數據流提取，該數據流專為嚮應用程序提供對高頻市場數據的按需訪問而構建。
自動飼養系統
為了執行和管理條件交易（即“以 80 美元的價格做多 HOG，以 100 美元的價格獲利”），perp DEX 使用稱為 Keepers 的專門代理。協議通常會先運行 Keepers，然後隨著時間的推移逐漸去中心化，儘管從未保證它們確實會去中心化。在這種方法下，交易者和 LP 的體驗仍然更多地依賴於底層協議。因此，Ostium 將運行其 Keeper 網絡的責任外包給了 Gelato 網絡；從第一天起，Gelato Functions將用於監控鏈上路由的市場訂單價格請求，以及現有的未平倉交易，以瞭解觸發 RWA 自動訂單的必要條件。自動訂單包括限價訂單、止損限價訂單、獲利、止損和清算。
費用結構
Ostium 力求通過戰略性地實施費用來確保協議中的每個風險源都得到緩解 - 未平倉合約偏差、高池利用率和高資產波動性。Ostium 在開倉時收取固定費用，並在維持未平倉頭寸時收取複利費用。固定費用用於支付相關的基礎設施成本，而可變費用旨在減輕上述各種協議風險。
開戶費
費用ProtocolOpen =makerCharge+takerCharge+utilizationCharge
開倉時，Ostium 會收取開倉費，該費用由五個變量組成，用於考慮影響特定交易的外部因素。其中三個變量取決於交易者的資產、槓桿和頭寸規模，其餘兩個變量取決於協議的 OI 偏差和利用條件。開倉費的大小取決於其對協議條件的影響；增加 OI 偏差的交易（即空頭頭寸增加資產的空頭 OI）會為 LB 創造更大的 delta 敞口，因此會產生更高的基準費用。此外，如果交易在高利用率期間將 OI 推高到某個閾值以上，還會收取利用費。作為鼓勵 Ostium 套利的一種手段，這對於維持價格穩定和平衡至關重要，如果槓桿率超過 10 倍或 OI 偏差隨著交易而增加，交易者將被收取“接受者”費用。相反，如果槓桿率低於 10 倍，且 OI 偏差隨著交易而減少，則向交易者收取“做市商”費用。
維護費
在整個交易期間（頭寸未平倉時），複利費用將用於 a）通過資金費用幫助引導協議 OI 走向平衡；b）通過波動費用減輕 LP 的方向性風險敞口。
資金費用的功能類似於永續交易所的標準資金費率，旨在縮小多頭和空頭 OI 之間的差距，從而使協議達到平衡，並最大限度地降低 MMV 中 LP 的 delta 風險。然而，與可以收取資金費率的 CEX 不同，Ostium 會自動收取“熱門”方的頭寸價值，並將該價值注入“不熱門”方的 PnL，收益在平倉時實現在交易者的 PnL 中。此外，這筆費用是基於速度的，這意味著它是先前不平衡的長度和幅度的積分。此設計特點旨在激勵套利者完全消除 OI 不平衡，如果先前狀態的負外部性較大，則在更大程度上補償套利行為。
該公式以每天的百分比表示，可以用數學形式表示為：
同時，波動率費用旨在捕捉市場波動對 LP 的外部影響。該費用會自動從交易者的頭寸規模中扣除，並在平倉時從頭寸盈虧中扣除。從 LP 的角度來看，對相對穩定的資產（如歐元）進行 10 倍多頭的頭寸所帶來的風險遠低於對日內波動較大的資產（如石油）進行 10 倍多頭的頭寸。LP 必須獲得適當的補償，以彌補他們可能承擔的額外波動風險。然而，同樣重要的是確保這筆費用不會阻止交易者交易波動性資產，從而影響融資利率。因此，波動率費用的戰略設計是比融資費用低 10 倍。該費用會自動從交易者的頭寸規模中扣除，並在平倉時從頭寸盈虧中扣除，可以用數學表示為：
fr（v）= F（Vs（s−1）Vs−v−s + 1）
LP 獎勵
值得一提的是，向 MMV 存入資金的 LP 將獲得 a) 50% 的開戶費，以及 b) 100% 的清算獎勵。
總而言之，以下是 Ostium 交易每個階段的資本流動情況；
開倉交易：初始抵押品的一定百分比被保留用於作為協議開倉費，並平均（50/50）分配給做市金庫（LP 存款的地方）和協議收入。
持有交易：波動費用會在未平倉頭寸上逐期累積，並直接進入流動性緩衝。
平倉交易
流動性緩衝區 > 0 ：流動性緩衝區結算交易；
流動性緩衝區 = 0 ：當且僅當流動性緩衝區耗盡時，LP MM Vault 才會結算交易（更多詳細信息請參見此處）：
如果出現正盈虧：
如果出現負盈虧：
未清算：流動性緩衝區接收交易者的損失；
清算：90% 的初始抵押品（交易者損失）進入流動性緩衝，剩餘 10% 進入 LP MM 金庫（清算獎勵）
風險和注意事項
在任何交易所交易永續合約的主要風險歸結為清算風險。開倉時，交易者存入抵押品；通過槓桿，他們可以承擔遠大於其抵押品價值的頭寸規模（在 Ostium 上最高可達 20 倍）。然而，另一方面是損失會像收益一樣被放大，如果市場突然朝著不利於交易者的方向發展，可能會導致快速清算。當交易者的損失等於開倉時使用的初始抵押品時，必須清算該頭寸，以避免協議產生壞賬（必須彌補的赤字）。在 Ostium 上，清算必須在抵押品價值降至零之前進行；因此，當抵押品價值降至原始存入抵押品的 10% 時，就會發生清算。雖然 Ostium 已經開發了許多內置機制來減輕影響清算的方向性風險，但使用槓桿開倉的交易者仍然必須熟悉這些相關風險和隱含損失。
另一方面，LP 向 MMV 存款的最大風險是定向敞口風險；當 LP 面臨基礎市場價格突然變化時，就會發生這種情況，這是由高 OI 不平衡和高波動性同時發生造成的。以下矩陣說明了定向敞口風險如何相應變化：
Ostium與 Chaos Labs 合作開發了“不平衡評分” ，這是一種用於評估協議當前整體定向風險敞口的指標。不平衡評分不僅考慮了未平倉合約 (OI) 的不平衡，還考慮了不同資產之間的波動性和相關性。簡而言之，資產不平衡表明市場在某些資產上偏向多頭或空頭頭寸的程度，波動性較高的資產對風險評分的貢獻更大，正相關資產比負相關資產的風險更大。據 Ostium 稱，該團隊計劃繼續與Chaos Labs合作，積極監控影響協議可變定向風險敞口的指標，並根據需要提出參數建議，以相應地管理風險。
為了減輕 LP 的方向性風險，Ostium 採用 a) LB 作為優先解決層，以及 b) 戰略費用結構來獎勵 LP 為協議流動性服務而將其資金置於風險之中，並通過消除 OI 不平衡或在高波動時期收取更高的費用來幫助推動協議走向平衡。
競爭格局
永續合約交易在很大程度上由中心化交易所 (CEX) 主導，這可以解釋為區塊鏈和加密貨幣開發早期階段缺乏足夠的去中心化交易所基礎設施（Uniswap V1 於 2018 年問世），以及缺乏足夠的區塊鏈基礎設施來實現低費用和高性能。隨著高性能 Layer 1（即 Solana）和 rollups（即 Arbitrum、Base）承載越來越多的鏈上活動，區塊鏈不僅是用於存儲信息的彈性、安全賬本，而且還是可以實現近乎即時的信息和價值結算和傳輸的高性能網絡。
以太坊在永續合約交易量中的主導地位已大幅萎縮，表明交易者對高性能鏈上的高交易永續合約的需求，而越來越多的新 L1 和 L2 可以滿足這種需求。
Ostium的優勢
目前，建立交易所以促進 RWA 作為鏈上 perps 的交易的團隊並不多。因此，Ostium 有機會在此獲得先發優勢，並圍繞其產品建立護城河。也就是說，如果 Ostium 開源其代碼，除了可以在 Ostium 之上構建的各種協議之外，人們還可以期待推出許多分叉。分叉並不是一件壞事——有時模仿確實是一種奉承，而大量的分叉往往可以表明一個好主意和強大的核心產品。話雖如此，吸血鬼攻擊可能是一個令人擔憂的原因——perps DEX 可能會決定提供與 Ostium 類似的市場，但通過通脹代幣發行為交易者和 LP 提供更大的激勵（到目前為止——Ostium 沒有代幣）。然而，Uniswap 在今天的大多數指標中仍然領先於 Sushiswap，如果 Ostium 及時採取行動並推出，它很可能會做同樣的事情。
Ostium 開源其代碼也引發了一些問題——在 RWA perps 交易所之上可以構建什麼？這些發展是否會使 Ostium 受益，如果是，會如何受益？Ostium 能否在最初獲得足夠的動力和採用，以便潛在競爭對手更有動力在 Ostium 之上構建或整合，而不是嘗試更直接地構建競爭產品（即類似於 Curve/Convex 生態系統的產品）？
協議 KPI 和路線圖
鑑於 Ostium 目前處於公開測試網階段，協議數據必須謹慎對待，因為數字可能會隨著主網啟動而發生變化。話雖如此，看看測試網排行榜，最新比賽的數字看起來相當令人印象深刻；
總交易者數 15.9k || 總交易量 88.9k || 總交易量 135.4 億美元
展望未來，我們對 Shoal 的幾件事感到興奮；首先，Ostium 最近剛剛完成了與 Zellic 的首次智能合約審計，預計在不久的將來還將發佈與 Three Sigma 的另一項審計的詳細信息；主網即將推出，顯然已完成 95% ；似乎Ostium 移動應用程序也在籌備中。此外，我們在下面向 Ostium 團隊提出了幾個問題，這些問題可以作為未來研究的指導框架。
關於 Ostium 的問題
為什麼要建立在 Arbitrum/L2 上，而不是像 Solana 這樣的 L1 上，後者針對 Perps 市場所需的速度和性能進行了優化？
為什麼要特別在 Arbitrum 上構建？
您如何想象商品市場中的 MEV 格局？這與加密貨幣市場有何不同（如果有的話）？
憑藉其開源代碼，Ostium 是否設想可以在交易所基礎上構建任何產品或服務？
結束語
將資本市場引入鏈上的案例
再次引用 Larry Fink 的代幣化宏偉願景；想象一個全球可訪問的分佈式賬本，其中有硬編碼的不可變證據，記錄誰在買、誰在賣、誰在任何時候擁有多少資產，並且所有事情都可以近乎即時結算。這個場景描述了一個相當平等的金融服務行業，但它也說明了區塊鏈的最終目的——實現透明度、不變性，以及比現有服務和市場更快的結算速度。
與此同時，Grayscale 的 Zach Pandl認為，許多類型的資產（例如股票）都相對較好地服務於其當前的數字基礎設施，而公共區塊鏈是否是更好的解決方案還不明顯。相反，他認為代幣化的潛在關鍵優勢是更大的網絡效應。通過實施一個通用平臺來託管全球所有資產，我們可以創建一個比現有解決方案功能更強大、訪問性更強、成本更低的金融系統。
Ostium：永續合約優於代幣化
Ostium 認為，perps 最終將搶先交易代幣化 RWA，作為將非加密資產引入鏈上交易的主要手段。perps 之所以在加密領域如此受歡迎和成功，很大程度上是因為它們“允許簡單的定向押注並抽象出即將到期的期貨和期權的複雜性”。在代幣化受到運營管理和監管障礙困擾的情況下，perps 提供了顯著的效率和上市優勢。在鏈上建立 perps 市場真正需要的只是足夠的流動性和強大的支持數據饋送。對於那些定價饋送基礎設施與現有傳統金融數據服務提供商深度集成的協議來說，這變得尤其容易。與代幣化及其相關的複雜性（即可組合的 KYC 強制代幣標準）不同，永續合約不需要基礎資產在鏈上存在——交易者在這裡只交易衍生品合約。要在鏈上建立流動的 perps 市場，無需將基礎現貨市場上鍊或直接集成到加密貨幣中。
這並不是說代幣化市場將不存在——總有一天一切都會在鏈上解決。資本市場可能會傾向於區塊鏈網絡以實現執行和可驗證性，這將以兩種方式實現，正如《An Unreal Primer》中雄辯地描述的那樣；首先，承認 RWA 代幣是不同司法管轄區的不記名資產，從而執行所有者的法律保護；其次，通過將抵押品和其他形式的貸方保護直接整合到智能合約中，以提供比現有法律體系更強有力的保證。
然而，現實情況是，每個流動性公開市場都需要很長時間才能在區塊鏈上發行和結算，因為區塊鏈需要很長時間才能成為金融機構的最終記錄賬本和事實來源。在此之前，永續合約最終為交易者提供了更好的選擇，因為它們比現貨市場提供了更多的靈活性、槓桿和細分化。展望未來，Ostium 押注永續合約將成為 RWA 的默認上市引擎，並能夠支持市場流動性和深度，以激勵各種背景和興趣的交易者參與。
有人可能會說，散戶投資者更廣泛採用永續合約的潛在障礙是這些金融工具的複雜性。與現貨市場相比，永續合約需要考慮許多其他因素，例如抵押品和槓桿之間的關係、融資利率如何運作以及它如何影響損益、標的資產價格與永續合約價格之間的差異。話雖如此，Robinhood 讓期權變得有趣且可供散戶使用，僅在 2024 年第一季度就為他們創造了 1.54 億美元的收入，而且期權可能比永續合約更復雜。永續合約也是圍繞加密資產開發的最成功的產品。所以，也許我們在鏈上交易幾乎任何資產時所缺少的只是一個用戶友好的永續合約 DEX。
還有什麼地方可以讓人們通過一個鏈上平臺押注生豬、大豆、石油、外匯等的價格？
