IOSG Weekly Brief|以太坊質押研究報告與IOSG投資佈局 #242

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09-14

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Source: ARK Invest

1997 年, Robert Greer 在 The Journal of Portfolio Management 中提出了三種資產類別:

1. 資本資產:能夠產生價值/現金流的資產,例如股票、債券等;

2. 消耗性或可轉換資產:能夠被一次性消費、燃燒或轉換,例如石油、咖啡;

3. 價值存儲資產:價值在時/空間上持續存在,具有稀缺性,例如黃金、比特幣。

2019 年,David Hoffman 在此指出,以太坊能夠同時作為上述三種資產:質押的 ETH 作為資本資產,Gas 作為消耗性資產,鎖定在 DeFi 中的 ETH 作為價值存儲資產。

近五年以來,隨著以太坊生態的蓬勃發展,ETH 的效用在不斷外延——直觀地體現在ETH 作為 NFT 的計價單位、作為以太坊 Layer2 的 Gas Token、MEV 活動的計價單位、以及 LST 和基於 LST 構建的 DeFi 衍生品等等。

最近,EigenLayer 藉助再質押的方式,將 ETH 的經濟安全擴展到中間件,甚至是 Cosmos 等其他生態系統,進一步強化了 ETH 的網絡效應。

我們對其進行簡要概括:

1. 質押或再質押的 ETH,包括 stETH 和 eETH 等流動性質押和再質押代幣,代表能夠產生價值/現金流的資產,作為資本資產;

2. ETH 作為 Layer1 和 Layer2 所花費的 Gas,包括 Rollup 在 Layer1 的數據可用性開銷、驗證零知識證明的開銷等等,對應能夠被一次性消費、燃燒,因此被視為消耗性資產;

3. ETH 作為各個協議 DAO 金庫的儲備資產,CeFi 和 DeFi 的抵押品,以及 NFT 交易、MEV 供應鏈計價、代幣交易對等分別作為記賬單位和交換媒介,且價值在時/空間上持續存在,為價值存儲資產。

其中,質押是以太坊網絡的核心支柱。通過允許參與者鎖定 ETH 並參與驗證過程,質押為網絡提供了強大的經濟激勵,將以太坊轉變為一個更安全、更高效、更可持續的區塊鏈平臺,為其長期發展奠定了堅實基礎。

本文將提供質押和再質押領域及其生態的系統性報告,以及我們在該賽道的投資佈局所積累的投資邏輯和觀點。

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1. Staking (質押)

1.1 概述

“質押”的概念誕生於以太坊之前。2012 年,為了解決比特幣挖礦高能耗的問題,Peercoin 率先提出了 Proof-of-Stake (PoS),質押是其中的關鍵屬性之一。

在以太坊的語境下,通常來說,質押是指在以太坊區塊鏈上通過鎖定 32 個 ETH 來運行驗證器軟件,從而幫助以太坊網絡驗證交易和維護安全,並且獲得一定的 ETH 獎勵的過程。

目前,以太坊質押的年化收益約 3.24%,由 ETH 的發行提供,其他收益來可能來自於以太坊網絡的 Tips 和 MEV 收入。

1.2 質押的四種形式

1.2.1 Solo Staking (單獨質押)

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Source: ConsenSys

單獨質押是所有質押的途徑中的基礎形式。質押者需要存入 32 個 ETH,並且運行和維護完整的以太坊客戶端,保證驗證器的正常運行。單獨質押有益於提升網絡的去中心化程度。

理想情況下,由於單獨質押屬於自主管理,不需要向任何第三方支付服務費用,因此獲得的收益也最高。然而,單獨質押對比專業質押服務而言,還可能由於掉線或者惡意行為導致錯失獎勵或罰沒,加之運營和維護成本,收益可能產生波動。

單獨質押的佔比是以太坊去中心化程度的重要指標。根據 rated 進行的一項研究,截至 2022 年年底,單獨質押者約佔以太坊所有驗證者的 6.5%。

儘管單獨質押是以太坊實現去中心化的關鍵支柱,但由於 32 枚 ETH 的資金要求和操作運營門檻,單獨質押難以成為主流。隨著以太坊的質押的發展,市場上衍生出了以下幾種質押方式。

1.2.2 Staking Service Provider (質押服務提供商)

為了滿足質押賽道的規模化發展,質押服務提供商通常為機構級客戶或者高淨值人群提供規模化、專業化的質押服務,並基於質押收益收取一定百分比的費用(根據參與質押的資金規模,從 5%-10% 不等)。Kiln 和 Figment 等公司是質押服務提供商的代表,由 Kiln 的技術支持的質押資產超過了 86 億美金。

質押服務提供商除了為以太坊提供質押服務之外,還基本覆蓋了其他 PoS 鏈的質押業務,並且也參與到再質押業務當中。

除 B2B 的商業模式之外,B2B2C 的商業模式也是這些公司收入的重要組成部分。例如,Kiln 與 Ledger、Coinbase Wallet 和 Metamask 等主流錢包合作,為這些錢包的用戶提供一站式的質押解決方案。錢包為質押服務提供商提供分銷渠道,而後者為前者提供基礎設施和服務,兩者之間對收入進行分成。

1.2.3 中心化交易所質押

中心化交易所質押是各個中心化交易所為其用戶提供的質押服務,這類質押是託管的,並且幾乎不需要資金門檻,但缺點是費用通常較高且不透明,同時存在資金挪用等風險。Coinbase、Binance 等公司是中心化交易所質押的代表。

中心化交易所質押的比例從 2021 年至 2022 年的 40% 左右降至現在的 24.4%。原因可能是:其一,在 FTX 倒臺之後,用戶對中心化、託管方案的信任程度下降;其二,2023 年 2 月,迫於美 SEC 的監管壓力,Kraken 宣佈終止向美國客戶提供質押服務,引發用戶對特定司法管轄區域內的質押服務提供商的擔憂。儘管如此,中心化交易所質押仍然是僅次於流動性質押的第二大質押選項。

1.2.4 Liquid Staking (流動性質押/LST)

LST 是質押在協議和智能合約級別的應用。諸如 Lido 的協議從用戶端收集 ETH,並將運行驗證器的業務外包給第三方的質押服務提供商,同時從中收取費用。

LST 的主要特點是,這些協議通常會返還給用戶 1 個等價的代幣化債權作為憑證(如 Lido 的 stETH),從而解放資金的流動性。這些憑證可以被近似認為是 ETH 等價的,並且可被用於多個 DeFi 協議中以獲取額外收益。LST 的代幣化債權存在脫錨風險,但該風險在“Shanghai Upgrade”以太坊激活提款之後得到降低。

Lido 目前在 LST 中佔據了最高的市場份額,TVL 是第二名 Rocket Pool 的 12.9倍。除 Lido 之外,還衍生出一些差異化產品。

1. 例如,與 Lido 的所運營的專業質押服務提供商相比,Rocket Pool 允許任何人為 Rocket Pool 的質押者運行驗證者,共有 3,716 個節點運營商,有著更好的去中心化程度和資本效率。

2. 機構在參與質押時主要考慮三點:安全、流動性和合規。傳統機構需要對交易對手風險做盡調,以及完成一系列的KYC/AML等合規流程。現階段 Lido 等無許可的 LST 暫無法滿足這類需求。Alluvial 聯合Coinbase 等頭部質押服務提供商,針對機構的合規需求推出了 LST 的行業標準:Liquid Collective,主要提供完全合規、滿足 KYC/AML 要求的“專用池”,能夠更好地幫助傳統資金進入以太坊質押市場。

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Source: GSR, IOSG

上表對前述內容進行了總結。

1.3 小結

a. 回顧質押賽道的發展,LST 的出現在解決了上述資金和運營兩大痛點的同時,進一步釋放了流動性。這三點是 Lido 獲得成功的首要原因。流動性的好壞直接關係到用戶的心理預期和對協議的信任程度。Lido 在“Shanghai Upgrade”激活提款之前就有著市場上最好的退出流動性,這也是 Lido 能夠成為吸引參與質押的新資金的主因。在 LST 的競爭格局已經確定, LRT 之間開始激烈競爭的時候,Ether.fi 憑藉良好的流動性池建立了市場領先地位,也驗證了這一點。

b. 縱觀質押市場,Lido 長期以 30% 左右的市場份額佔據了龍頭地位,頭部效應相當明顯。儘管如此,市場上仍然存在著一些差異化產品的表現機會。例如,Liquid Collective 面向更加傳統的機構用戶所推出的合規質押解決方案;以及再質押的新敘事所開闢的市場——事實上,Ether.fi 乘著再質押的東風,短期內快速吸引了資金,過去 6 個月內吸引的 ETH 存款達到 121 萬枚,增長率達 288.1%,已經成為了以太坊的第三大質押者,僅次於 Lido 和 Coinbase。

c. 除 LST 之外,我們認為質押服務提供商也是好的投資品類。像 Lido 這樣的 LST 本質上是連接終端用戶的節點運營商的中間人,起到分發的作用,依賴於節點運營商進行實際的操作和運營。相比自己運行節點,這些節點運營商具有規模化的成本優勢和高級別的服務保證。無論是與 LST、再質押協議等合作運行節點,還是幫助錢包的用戶參與質押,節點運營商都有著良好的生態位和紮實的商業模式。此外,作為驗證者,這些節點運營商是鏈上交易生命週期的關鍵卡口,具有重要地位。最近市場上出現的 Pre-confirmation (預確認)就屬於驗證者可以提供的服務之一。

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2. Restaking (再質押)

2.1 概述

圖片Source: ETH Restaking Dashboard by @blocklytics

在以太坊質押的基礎上,以 EigenLayer 為代表的項目提出了再質押——即質押者基於原有的以太坊質押敞口進行第二次質押,以承諾誠實地為中間件提供經濟安全,並相應地獲得收益;同時,再質押者需要承擔因操作不當等因素而帶來的對質押敞口的罰沒(Slashing)風險。

在市場規模方面,EigenLayer 在主網上線後不久就接連超越 Uniswap 和 AAVE,迅速成為僅次於 Lido 的第二大 DeFi 協議。截至目前,EigenLayer 的 TVL 已經達到 155 億美金,是 Uniswap 的三倍,有 19 個 AVS 和 339 個節點運營商在主網上運行。

除 EigenLayer 外,由 Lido 和 Paradigm 所支持的再質押協議 Symbiotic 也被推出市場。Symbiotic 是由 Lido 和 Paradigm 支持的再質押解決方案。在資產端,Symbiotic 接受任意的 ERC-20 代幣或是 LP 頭寸作為再質押資產。截止目前,Symbiotic 的 TVL 達到 12 億美金,主要構成為 ETH 本位的 LST 和穩定幣。

本章將主要基於 EigenLayer 進行討論。

2.2 EigenLayer

在 EigenLayer 之前,以太坊生態中的中間件存在明顯痛點:

  • 要成為中間件的驗證者(節點運營商),首先需要投入資金。出於代幣價值捕獲的考慮,驗證者往往被要求質押中間件的原生代幣,這需要一定的邊際成本,並且由於代幣價格的波動,導致其風險敞口存在不確定性,甚至代幣下跌所造成的損失可能遠大於獲得的收益。

  • 並且項目方需要維持一定的代幣價值,否則理性的資金將移動到其他收益更高的平臺或協議。其次,中間件的安全性取決於質押代幣的總體價值;如果代幣暴跌,攻擊網絡的成本也隨之降低。該問題在項目早期且代幣價值較低的時候尤為突出。

  • 對於一些依賴中間件的 dApp (如需要預言機喂價的衍生品),實際上其安全同時依賴於以太坊和中間件的信任假設。這造成了木桶效應——系統安全取決於其中的短板。

這些是 EigenLayer 想要解決的基本問題。

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Source: EigenLayer, IOSG

而 EigenLayer 通過引入再質押,解決了上述問題:由以太坊現有的質押者來進行再質押,意味著不需要投入額外的資金,而是將已有的 ETH 質押份額擴展到新的協議(當然,這引入了新的風險敞口和假設),且 ETH 的價格相對穩定,使得基於 ETH 的經濟安全更為可靠。

項目方可以採用雙重質押模型,即驗證者同時質押原生代幣和 ETH,在保證不犧牲代幣的效用的前提下,也避免了單一代幣價格下跌而引發的死亡螺旋。同時,以太坊的驗證者也更加去中心化。

圖片Source: IOSG

從結構上看,EigenLayer 是一個三方市場:

  • AVS (Actively Validated Service)。即跨鏈橋、預言機等基礎設施。AVS 作為經濟安全的消費者,受到經濟安全的保障,並且向再質押者付款。
  • 再質押者。擁有 ETH 敞口的再質押者可以通過將其質押提款憑證轉移到 EigenLayer 智能合約,或簡單地存入 LST(例如 stETH)來參與。如果再質押者無法運行 AVS 節點,他們可以將其這項任務委託給運營商。
  • 運營商。AVS 節點由再質押者委託的運營商運行,或提供驗證服務。運營商可以選擇為哪些 AVS 提供服務。一旦為 AVS 提供服務,就必須遵守 AVS 設置的罰沒規則。

下圖概括了在 EigenLayer 上參與再質押的方式和工作流。
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Source: IOSG
EigenLayer 提供以下三種可編程信任:

圖片Source: EigenLayer

  • 經濟信任:經濟信任依賴於人們對質押資產的信心。如果腐敗帶來的利潤低於腐敗成本,經濟上理性的行為者就不會發起攻擊。例如,如果對跨鏈橋發起攻擊的成本為 10 億美元,但利潤僅為 5 億美元,則從經濟上來看,進行攻擊是顯然不理性的。作為廣泛採用的加密經濟學原語,罰沒可以大大提高腐敗成本,從而強化經濟安全。

  • 去中心化信任:去中心化信任的本質是擁有一個龐大且廣泛分佈的驗證者集合,無論是在虛擬上還是在地理上。為了防止在 AVS 中各個節點之間發生串通和 Liveness Attack,最好不要讓單一服務提供商運行所有節點。在 EigenLayer 上,不同的 AVS 可以定製它們的去中心化程度。例如,它們可以為節點運營商設置地理位置要求,或者只允許個人運營商提供節點服務,並相應地提供更多的激勵來吸引這類運營商。


以太坊“包含”(Inclusion)信任:以太坊驗證者除了通過質押向以太坊作出承諾外,如果進一步在 EigenLayer 上再質押,他們還可以向 AVS 作出可信承諾。這使得提議者可以在以太坊上提供一些服務(例如,通過 MEV-Boost++進行部分區塊拍賣),而無需對以太坊的協議層面進行更改。例如,遠期區塊空間拍賣允許買家提前確保得到未來的區塊空間。參與再質押的驗證者可以對區塊空間作出可信承諾,如果之後他們未包含買家的交易,則會被罰沒。

2.3 Babylon

(在概念上,Babylon 並不屬於“再質押”,而是屬於比特幣“質押”,但因為它的用例和 EigenLayer 類似,為區塊鏈、中間件等提供經濟安全,因此在本章節一併討論)

Babylon 的推出基於這樣的背景:由於比特幣區塊鏈可編程性的限制,比特幣無法產生“原生”收益。通常來講,比特幣產生收益的方式主要有兩種:

  • 包裝比特幣。類似 WBTC 的解決方案通過 1:1 承兌的方式,在以太坊上發行 WBTC,使得比特幣可以以映射的方式在以太坊上參與到各種各樣的 DeFi 活動中。目前 WBTC 的體量在 100 億美金左右。然而,這類方案通常基於多籤和託管人機制,中心化程度較高。
  • 存入中心化交易所。中心化交易所的理財產品提供比特幣的收益。但收益往往不透明,且存在較大的資金風險。

Babylon 藉助比特幣時間鎖操作碼和簽名算法 Extratable One-time Signature (EOTS),在比特幣區塊鏈上引入了原生的比特幣質押,而不依賴於任何第三方的託管、包裝和跨鏈橋。這一技術機制是 Babylon 的技術創新,釋放了閒置的比特幣的利用價值,並且為比特幣生態提供了極其重要的基礎設施。

下圖概括了在 Babylon 上參與比特幣質押的方式和工作流。

圖片Source: IOSG圖片3. 再質押及其生態

3.1 Liquid Restaking (流動性再質押/LRT)

LRT 是圍繞 EigenLayer 的三方市場衍生出來的新資產類別。目前,LRT 協議的總 TVL 約為 64 億美金,大約佔 EigenLayer TVL 的 41.29%。LRT 的出發點與 LST 類似,主要是為了解放(鎖定在再質押的 ETH 的)流動性。由於 LRT 底層資產構成的不同,LRT 比 LST 更加複雜,且存在動態變化的性質。

圖片Source: IOSG

以下對兩者進行對比:
1. 投資組合
LST 的投資組合只有以太坊質押一種,但 LRT 的投資組合多種多樣,可以把資金投入到不同的 AVS 為他們提供經濟安全,也自然有不同的風險等級。不同 LRT 協議的資金管理方式和風險偏好也不盡相同。在資金管理層面 LST 是被動管理,LRT 是主動管理。LRT 可能會提供不同的管理策略,對應於不同級別的 AVS (如成熟的 AVS 對比新上線的 AVS)以適配用戶的收益/風險偏好。
2. 收益率、收益率的來源和構成

  • LST 的收益率目前大約在 2.6%~3% 左右,來源於以太坊共識層和執行層的共同收益,由 ETH 構成。
  • LRT 的收益率暫不確定,但基本上來源於各個 AVS 所支付的費用,且可能由 AVS 代幣、ETH、USDC 或者三者混合構成。根據我們和一些 AVS 的交流所得到的信息,大部分 AVS 會預留代幣總供應量的數個百分點作為激勵和安全預算。如果 AVS 在發幣之前就已經上線,那麼也可能支付 ETH 或者 USDC,取決於具體的情況。
    既然是 AVS 代幣本位,那麼其代幣波動的風險會比 ETH 更大,APR 也會隨之 波動。AVS 還可能會有進入和退出的輪動情況。諸如此類都會給 LRT 的收益率帶來不確定性因素。

3. 懲罰風險
以太坊質押存在兩種懲罰:Inactivity Leaking 和 Slashing 兩種,例如錯過區塊提案和雙重投票,規則確定性很高。如果由專業的節點服務提供商運營,正確性可以達到 98.5% 左右。
而 LRT 協議需要相信 AVS 軟件編碼無誤,對罰沒規則無異議,以免觸發預期之外的懲罰。由於 AVS 的種類多樣,且大多數是早期項目,這本身存在不確定性。並且,AVS 隨著業務的發展可能會有規則上的變動,例如迭代更多的功能等等。此外,在風險管理層面還需要考慮 AVS Slasher 合約的可升級性、罰沒條件是否客觀且可被驗證等等。由於 LRT 作為管理用戶資產的代理人,LRT 需要對這些方面進行綜合考慮,慎重選擇合作伙伴。
當然,EigenLayer 鼓勵 AVS 進行完全審計,包括 AVS 的代碼、罰沒條件和與 EigenLayer 交互的邏輯。EigenLayer 也有一個基於多籤的否決委員會,來對罰沒事件進行最終審核與把關。
總的來說,LRT 屬於資產管理協議,基於這個市場定位,LRT 可以進一步探索相關業務,例如擴展到 Symbiotic 和 Babylon 等協議,或者是類似 Yearn 的 DeFi 策略金庫,以滿足不同生態系統的場景和有不同風險偏好的用戶的需求。

3.2 AVS (Actively Validated Service)

AVS 是 EigenLayer 提供的經濟安全所服務的對象。根據 EigenLayer 的官方文檔,AVS 涵蓋以下基礎設施:側鏈、數據可用性層、新虛擬機、守護者網絡、預言機網絡、跨鏈橋、閾值加密方案、可信執行環境等等。下表列舉了更多可能基於 AVS 進行構建的類型。

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Source: EigenLayer, IOSG

圍繞再質押的核心原語,EigenLayer 已經建立起一個良好的 AVS 管道。目前,有 19 個 AVS 上線了主網。

例如,EigenDA 是由 EigenLabs 開發的數據可用性解決方案,同時作為旗艦 AVS 推向市場。EigenDA 的解決方案源自於以太坊擴容方案 Danksharding。其中數據可用性採樣 (DAS) 的概念也被廣泛應用於 Celestia、Avail 等 DA 項目中。

對於 AVS 來說,EigenLayer 提供了以下好處:

  • 項目啟動階段的經濟安全和節點運營服務。在項目的成熟期,如果有短期內急劇增加的經濟安全需求,EigenLayer 還可以提供可租借的彈性安全;

  • AVS 的節點驗證服務由以太坊驗證者運行,相比於項目方獨立運行或者集中的節點服務商運行,可以獲得更好的去中心化;

  • 有可能使驗證和運作成本降低(取決於具體情況),降低邊際成本;

  • EigenLayer 提出的 Dual Staking 模式可以為 AVS 提供一定的代幣效用;

  • 基於以太坊驗證者的可信承諾來構建某些服務和產品,例如預確認(Pre-confirmation);

  • 作為 EigenLayer 生態項目,得到一定的背書、營銷支持和市場曝光度等等。

作為技術方案的一種,AVS 也往往比 L1、中間件啟動自己的節點網絡而言,顯得更自然和簡練。除此之外,應當認識到 AVS 本質上是中間件和基礎設施項目,投資 AVS 的邏輯應該基於評估這類項目的邏輯進行評估(產品、技術、競爭格局等等),成為 AVS 本身並不提供特別的差異化。

上文提到,AVS 是再質押的消費者和租借方,也是三方市場的核心。市場依賴於 AVS 進行付費,這種付費一般以 AVS 的原生代幣進行支付(如果代幣未上線,可能以積分形式),通常會是 AVS 代幣總供應量的 3%-5%。近期,EigenDA 將開始以每月10 ETH 的價格開始向再質押者和節點運營商進行付費。EigenLayer 本身也會拿出自身代幣總供應量的 4% 對所有早期階段的 AVS 進行支持,幫助它們度過冷啟動時期。

在中長期的視角下,EigenLayer 生態能夠持續發展的動力在於需求端,需要有足夠的 AVS 為經濟安全買單,並且要有可持續性。這和 AVS 自身業務情況和運作能力相關,最終會反映在代幣價格上。

以太坊質押的收益會長期存在並保持在穩定的區間,AVS 的收益則未必。每個 AVS 的代幣提供的收益、持久性、波動率不同,每個再質押者的風險偏好和對收益的追求也不同,在這個過程中會有市場自發的動態調控(更多的 ETH 質押到某個 AVS 會使收益率下降,促使質押者轉向其他 AVS 或者其他協議)。

3.3 小結

  • 在空投熱潮褪去和市場降溫之後,EigenLayer 的 TVL 下降了約 20%,步入了我們之前所預測的均值迴歸時期。長期來看,我們認為 EigenLayer 的再質押不會是情緒面上的短期敘事,而將成為以太坊生態的永久屬性,用於外化以太坊的經濟安全並且幫助項目進行啟動。

  • 根據上文所述,TVL 對於評估 EigenLayer 來說並不是最核心的指標,AVS 的質量才是。如果有更多高質量的 AVS 基於 EigenLayer 構建,那麼它們一定會帶來高收益,TVL 也會隨之而來。因此,再質押協議之間的競爭實際上是在早期識別和“投資” 於 AVS 的競爭。再質押協議顯然會是一個贏家通吃的市場。
  • 對於 LRT 協議來說,TVL 固然是衡量協議表現的顯性指標之一,但僅憑 TVL 的數字並不能概括一個協議的全部。對於「存錢」一類的協議來說,用戶尤其是大戶的支持是核心要素。大戶相對於散戶而言,資金較為「懶惰」,博取短期和快速收益的意願較低,風險偏好程度也較為穩定,因此更有可能長期停留在平臺上。而流動性對大戶來說是重中之重,關係到大戶對項目的信心。因此,建立和維護流動性應該成為 LRT 協議的首要目標之一。

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4. 投資邏輯與佈局

我們在以太坊“The Merge”和“Shanghai Upgrade”兩個關鍵時間節點前後積極佈局 Staking & Restaking 賽道,概括來講,主要基於以下幾點預判:

  • 以太坊“The Merge”意味著 PoS 成為以太坊的永久屬性,質押是不可或缺的一環;“Shanghai Upgrade”之後,以太坊質押作為一種資產管理手段,由“只進不出”變為“可進可出”,實現資金流動的閉環。兩個標誌性事件是我們重點押注該賽道的基礎。

  • 我們認為質押賽道必然向產品多元化的方向發展。市場青睞多樣化的解決方案。Lido 作為質押賽道的先行者和絕對龍頭,由於所處地位敏感(社區曾多次表達對 Lido 市場份額超過 33% 的擔憂),在推出新產品方面會更加謹慎,因此我們認為隨著其他競爭對手推出差異化打法,Lido 的市場份額將長期呈緩慢下降趨勢。

時間過去一年有餘,市場的表現也驗證了我們的預判:

圖片Source: ETH Staking Dashboard by @hildobby

  • 以太坊質押率從一年前的約 12%,增長到了 27.28%,增長率達 227.3%。在現在以太坊質押的隊列中,進入隊列有 6,425 個質押者,需要等待 3 天 14 小時;而退出隊列僅有 1 個質押者,幾乎不需要等待 (5 月 31 日數據)。長期處於供不應求狀態。

  • 在 Restaking 敘事的推動下,許多 LRT 協議(如 Ether.fi, Renzo)已經事實上成為以太坊前幾大的質押者。此外,機構級質押方案和獨立質押方案同樣百花齊放。Lido 的市場份額也從峰值的 32.6% 降至 28.65 %。

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5. 結語

圖片Source: Justin Drake

回顧以太坊質押和再質押生態的發展歷程,我們可以清晰地看到 ETH 作為多功能資產的價值不斷得到強化和擴展。從最初的單一計價和 Gas 功能,到如今同時扮演多樣化角色,ETH 已經成為了加密經濟中不可或缺的基石。

隨著以太坊路線圖的不斷擴展和質押生態的日益成熟,ETH 的角色在整個區塊鏈行業中變得越來越重要。通過質押和再質押,ETH 不僅為網絡安全和去中心化提供了堅實的基礎,還通過擴展經濟安全和豐富生態系統,展示了其在資本、消耗性和價值存儲資產三大屬性中的獨特作用。

未來,ETH 可能會在以下幾個方面發揮更加重要的作用:

  • 作為跨鏈生態系統的價值錨定:通過 EigenLayer 等再質押協議,ETH 有潛力成為多鏈世界的經濟安全基礎。

  • 推動可組合性金融創新:基於 LST 和 LRT 的 DeFi 產品將會更加豐富,為用戶提供更多的收益和風險管理選擇。

  • 深化與傳統金融的融合:ETH ETF 提供的進入渠道以及 ETH 質押收益的穩定性可能吸引更多機構投資者,促進加密資產與傳統金融市場的融合。

幾點預測:

  • 未來隨著 ETH 質押率的增長,質押收益逐漸降低,資金會尋求更多樣化的收益構成。隨著再質押解決方案的成熟,再質押會承接這部分資金的流量,並提供一定的額外收益。(就像 MEV-Boost 幾乎成為所有驗證者默認採用的區塊構建方法,以提高收益)參與再質押的 ETH 相對於參與質押的 ETH 的比例將會逐漸上升。

  • 在再質押領域,由於 LRT 進行資產管理的靈活性,其定位會從流動性再質押平臺,逐漸擴展到跨協議、跨生態的「資產管理中心」和承上啟下的 DeFi Hub,甚至連接到現實世界。例如,Ether.fi 已經推出其加密原生信用卡,與其 LRT 和 Liquid 兩項產品進行聯動。在此過程中,市場龍頭在與上下游談判時具有較高的議價權。

我們堅信,以太坊將繼續作為去中心化經濟的基石,支持和推動全球去中心化應用的廣泛採用。我們將繼續密切關注這一快速發展的領域,並將我們的投資佈局與以太坊的未來發展趨勢保持一致。

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