作者：Kyle Cai
編譯：深潮TechFlow
免責聲明：Artemis 團隊不認可任何特定的金融、投資或法律策略。本文僅供信息和教育用途，不應被視為金融、投資或法律建議。所有投資都存在風險，過去的表現並不代表未來的結果。在做出任何投資決定之前，請務必進行自我研究並諮詢持牌金融顧問。
概述
在2024年的週期中，Solana 迄今為止表現出色，本週期的主要主題是 Memecoin，所有這些 Memecoin 都是在 Solana 上誕生的。Solana 也是今年以來價格漲幅最大的第一層區塊鏈，上漲了約 680%。雖然 Memecoin 與 Solana 緊密相連，但自 2023 年復甦以來，Solana 作為一個生態系統重新獲得了廣泛關注，其生態系統蓬勃發展——像 Drift（永續合約去中心化交易所）、Jito（流動質押）、Jupiter（去中心化交易所聚合器）等協議的代幣估值已達數十億美元，Solana 的活躍地址和每日交易量超過了所有其他區塊鏈。
在這個繁榮的生態系統中心是 Raydium，Solana 的頂級去中心化交易所。俗話說“淘金熱中賣鏟子”，這完美地體現了 Raydium 的角色：儘管 Memecoin 吸引了大眾的目光，Raydium 通過提供流動性和交易支持著這些活動。藉助於 Memecoin 交易的持續流動和更廣泛的 DeFi 活動，Raydium 已經穩固地成為 Solana 生態系統中至關重要的基礎設施之一。
在 Artemis，我們相信世界正越來越多地依賴於基本面。因此，本文旨在通過數據驅動的方法，從第一性原理出發，分析 Raydium 在 Solana 生態系統中的獨特地位。讓我們一起來深入探討：
Raydium 簡介
Raydium 於 2021 年推出，是一個基於 Solana 區塊鏈的自動化做市商 (AMM)，提供無需許可的流動性池創建、極速交易以及收益獲取方式。Raydium 的獨特之處在於其架構設計——它是 Solana 上首個 AMM，並在去中心化金融 (DeFi) 中首創了與訂單簿兼容的混合 AMM。
Raydium 推出時採用了一種混合 AMM 模型，使得閒置的池流動性可以與中心限價訂單簿共享，而當時的去中心化交易所 (DEX) 只能使用自己池內的流動性。這意味著，Raydium 上的流動性同時在 OpenBook 上創建了一個市場，可以通過任何 OpenBook DEX 圖形用戶界面進行交易。
雖然這一特點在早期是主要的區別因素，但由於大量長尾市場的湧入，該功能現已關閉。Raydium 目前提供三種不同類型的流動性池，包括：
標準 AMM 池 (AMM v4)，即原來的混合 AMM
恆定乘積交換池 (CPMM)，支持 Token 2022
集中流動性池 (CLMM)
在 Raydium 上，每次進行交換時都會根據具體的池類型和費用等級收取少量費用。這些費用被分配用於激勵流動性提供者、回購 RAY 代幣以及支持金庫。
我們記錄了 Raydium 不同類型池的交易費、池創建費和協議費。以下是對這些術語的簡單解釋及其對應的費用水平：
交易費：這是對交易者在進行交換時收取的費用。
回購費：這是從交易費中提取的一部分，用於回購 Raydium 代幣。
金庫費：這是交易費中分配給金庫的一部分。
池創建費：這是在創建池時收取的費用，旨在防止濫用池創建。池創建費由協議的多重簽名控制，並用於支付協議的基礎設施成本。
圖 1. Raydium 費用結構
Solana 的去中心化交易所 (DEX) 生態
圖 2. Solana 各 DEX 的總鎖倉價值 (TVL)
來源：Artemis
在我們詳細解析了 Raydium 的運作機制之後，我們將繼續評估 Raydium 在 Solana DEX 生態中的地位。顯而易見的是，Solana 在 2024 年的市場週期中迅速崛起，成為僅次於以太坊和 Tron 的第三大鎖倉價值鏈。
圖 3. 各鏈的每日活躍地址、每日交易量、TVL 和 DEX 交易量
來源：Artemis
在用戶活躍度指標方面，Solana 一直處於領先地位，包括每日活躍地址、每日交易量和 DEX 交易量等。這種活動和資金流動性的增加可歸因於多個因素，其中最著名的之一是 Solana 上的“ Meme 幣熱潮”。Solana 的高交易速度和低成本，加上其對去中心化應用程序的良好用戶體驗，促進了鏈上交易的快速增長。隨著像 $BONK 和 $WIF 這樣的代幣達到數十億美元的市值，以及 Pump.fun 這樣的 Meme 幣發射平臺的出現，Solana 已成為 Meme 幣交易的重要中心。
圖 4. Solana 網絡中各去中心化交易所 (DEX) 的交易量市場份額
來源：Ilemi’s Raydium Dune Dashboard
在本週期中，Solana 已成為最受歡迎的第一層區塊鏈 (Layer 1)，並在交易活動方面繼續領先於其他 L1。隨著交易活動的增加，Solana 上的去中心化交易所 (DEX) 受益匪淺——更多的交易者帶來了更多的交易費用，從而為協議創造了更多的收入。然而，在眾多 DEX 中，Raydium 脫穎而出，成功佔據了相當大的市場份額。如下圖所示：
圖 4. 各 DEX 的 Solana DEX 交易量市場份額
來源：Ilemi 的 Raydium Dune Dashboard
Raydium 繼續保持其作為流動性最強的去中心化交易所 (DEX) 的地位。值得注意的是，DEX 的運作常常涉及規模經濟的問題，因為交易者通常會選擇流動性最強的交易所，以避免交易中的滑點。流動性越高，吸引的交易者就越多，這又進一步吸引了流動性提供者，他們通過收取交易費用獲利，從而形成一個良性循環，吸引更多希望避免滑點的交易者。
在比較不同的 DEX 時，流動性通常是一個被忽視但卻至關重要的因素，尤其是在 Solana 網絡上交易 Memecoins 時，這一點尤為明顯。Memecoins 通常流動性不足，需要一個集中的交易點。如果流動性在不同的 DEX 之間分散，會導致用戶體驗不佳，並且在不同 DEX 上購買 Memecoins 時會感到不便。
探討 Memecoins 與 Raydium 的關係
Raydium 的流行還與 Solana 上 Memecoins 的再度興起有關，特別是由 PumpFun 推出的 Memecoin 平臺。自今年初成立以來，PumpFun 已經通過其平臺賺取了超過 1 億美元的費用。
PumpFun 平臺上的 Memecoins 與 Raydium 有著密切的合作。當 Pump.fun 上推出的代幣市值達到 69,000 美元時，Pump.fun 會自動向 Raydium 注入價值 12,000 美元的流動性。這一機制使得 Raydium 成為交易 Memecoins 時流動性最強的平臺。這個過程形成了一個良性循環：PumpFun 連接到 Raydium > Memecoins 在 Raydium 上發佈 > 人們在此交易 > 增加流動性 > 更多的 Memecoins 在此發佈 > 獲得更多流動性，如此循環往復。
圖 6. PumpFun 生成的代幣在各 DEX 上的交易量
來源: Hashed_em 的 Memecoin Volume Dune Dashboard
因此，Raydium 被認為遵循冪律法則，其中超過 90% 的 PumpFun 生成的 Memecoins 都在 Raydium 上進行交易。就像城市中的一個大型購物中心，Raydium 是 Solana 上最大的“購物中心”，這意味著大多數用戶都會選擇在 Raydium 進行“購物”，而大多數“商家”（代幣）也希望在此設立“商鋪”。
圖 7. Solana 上各 DEX 的交易對 30 天交易量與 Raydium 上的交易對 30 天交易量對比
（紅色代表 Memecoins，藍色代表非 Memecoins）
來源: Ilemi 的 Raydium Dune Dashboard, Raydium
圖 8. 按代幣類型劃分的 Raydium 交易量
然而，需要指出的是，儘管 PumpFun 依賴於 Raydium，但 Raydium 並不完全依賴 Memecoins 來維持其交易量。實際上，根據圖 8，過去 30 天內交易量最大的三個交易對是 SOL-USDT 和 SOL-USDC，這兩個交易對的交易量佔據了總交易量的 50% 以上。（需要注意的是，這裡的兩個 SOL-USDC 交易對是不同費用結構的兩個獨立池）。
圖 7 和圖 9 進一步驗證了這一點。圖 7 顯示，SOL-USDC 交易對在交易量上遠遠領先於其他 DEX 交易對。即便圖 7 展示的是所有 DEX 的交易量，這也表明整個生態系統的交易量並不僅僅由 Memecoins 驅動。圖 9 進一步展示了 Raydium 按代幣類型劃分的交易量，其中“本地”代幣佔據了超過 70% 的市場份額。因此，雖然 Memecoins 是 Raydium 的一個重要組成部分，但它們並不能代表 Raydium 的全部交易活動。
圖 9. PumpFun 收入
來源：Defillama
圖 10. Raydium 收入
儘管如此，Memecoins 的波動性很高，而波動性大的資金池通常會收取更高的費用。因此，儘管 Memecoins 在交易量上可能不如 Solana 的資金池，但它們對 Raydium 的收入和費用貢獻很大。這一點在九月份的數據中得到了體現——由於 Memecoins 是高度週期性的資產，在市場不佳時，隨著風險偏好的降低，它們的表現往往會大幅下滑。PumpFun 的收入從七、八月的日均 80 萬美元下降了 67%，到九月時約為日均 35 萬美元；我們也觀察到了 Raydium 在同一時期的費用下降。
圖 11. Raydium 隨時間變化的 TVL
然而，如同加密貨幣行業的其他領域一樣，這個行業具有很強的週期性，因此在熊市中指標下降是正常現象，因為風險被洗去。相反，我們可以將 TVL 視為衡量協議真正抗脆弱性的標準——雖然收入具有高度的週期性，並隨著投機者的來去波動，TVL 則是一個能夠反映 DEX 可持續性的指標，顯示其如何經受住時間的考驗。TVL 就像購物中心的“入住率”——儘管潮流會變化，購物中心的使用也可能隨季節而變化，但只要入住率高於平均水平，我們就能判斷其成功。
就像一個人流量穩定的購物中心，Raydium 的 TVL 長期保持穩定。這表明，儘管其收入可能會隨著市場價格和投資者情緒的變化而波動，但 Raydium 已經證明了自己作為 Solana 生態系統中核心產品的地位，併成為 Solana 上最優秀且流動性最強的 DEX。因此，儘管 Memecoins 對其收入有所貢獻，但 Raydium 的交易量並不總是依賴於 Memecoins，無論市場環境如何，流動性仍然會集中到 Raydium。
Raydium 與聚合器的比較
圖 12. Solana DEX 交易來源
來源：Ilemi 的 Raydium Dune Dashboard
雖然 Jupiter 和 Raydium 並不直接競爭，但 Jupiter 在 Solana 生態系統中扮演著關鍵的聚合器角色，通過多個去中心化交易所（DEX），包括 Raydium，來路由交易。Jupiter 本質上是一個元平臺，通過從 Orca、Phoenix、Raydium 等多個 DEX 獲取流動性，確保用戶獲得最佳價格。相對而言，Raydium 則作為流動性提供者，通過為 Solana 代幣提供深厚的流動性池，支持許多由 Jupiter 路由的交易。
圖 13. 24 小時 Jupiter 按 AMM 的交易量
來源：Ilemi 的 Jupiter by AMM Dune Dashboard
儘管 Raydium 和 Jupiter 這兩個協議緊密合作，但值得注意的是，Raydium 直接產生的交易量比例正在逐步上升，而來自 Jupiter 的比例則在下降。同時，Raydium 佔據了 Jupiter 製造者交易量的近一半。
這說明 Raydium 在打造一個更為強大和自給自足的平臺方面取得了成功，能夠直接吸引用戶，而不再依賴 Jupiter 等第三方聚合器。
直接交易量的增加意味著交易者在使用 Raydium 的原生界面和流動性池時發現了價值，因為用戶希望獲得最有效和全面的 DeFi 體驗，而無需通過聚合器。最終，這一趨勢強調了 Raydium 在 Solana 生態系統中作為主要流動性提供者的獨立地位。
Raydium 與其他平臺的比較
最後，我們使用 Artemis 插件製作了一張比較表，展示了 Raydium 與 Solana 上其他 DEX，包括聚合器之間的對比。
圖 14. Raydium 與 Solana 上其他 DEX 的對比
圖 15. Raydium 與其他熱門 DEX 的對比
在圖 13 中，我們將 Raydium 與 Solana 上最受歡迎的 DEX 進行了比較，包括 Orca、Meteora 和 Lifinity，這四個平臺合計佔據了 Solana 總 DEX 交易量的 90%。我們還將 Jupiter 作為一個聚合器加入了比較。儘管 Meteora 沒有發行 Token，我們仍將其納入比較範圍。
從數據可以看出，Raydium 在所有 DEX 中的市值/費用比和 FDV/費用比都是最低的。Raydium 也擁有最多的每日活躍用戶，除了 Jupiter（被視為聚合器而非 DEX），其他 DEX 的 TVL 都比 Raydium 少超過 80%。
在圖 14 中，我們將 Raydium 與其他鏈上的傳統 DEX 進行了比較。可以看到，Raydium 的年化 DEX 交易量是 Aerodrome 的兩倍以上，但其市值/收益比卻更低。
Raydium 的代幣經濟學
以下是 Raydium 的代幣經濟學詳細信息：
注意：團隊和種子輪的代幣（佔總量的 25.9%）在代幣生成事件 (TGE) 後的前 12 個月內完全鎖定，並在第 13 到第 36 個月內每天線性解鎖。鎖定期於 2024 年 2 月 21 日結束。
Raydium 代幣有多種用途：持有 $RAY 的用戶可以通過質押獲得額外的代幣。此外，$RAY 也用作吸引流動性提供者的挖礦獎勵，從而增強流動性池的深度。雖然 $RAY 本身不是治理代幣，但相關的治理機制正在開發中。
儘管在 DeFi 夏季之後，市場對代幣的發行興趣減弱，但值得一提的是，Raydium 的年通脹率非常低，其年化回購在 DeFi 領域中表現優異。目前，年化發行量約為 190 萬 RAY，其中 165 萬用於質押，與其他熱門去中心化交易所在高峰期的發行量相比，這個數字相對較小。按當前市價計算，RAY 每年發行約 510 萬美元的代幣。相比之下，Uniswap 在完全解鎖前，每天發行的代幣價值約為 145 萬美元，年發行量達 5.2925 億美元。
在 Raydium 的每次交易中，都會收取一小筆費用。根據官方文檔，“根據特定池的費用，這筆費用會被分配，用於激勵流動性提供者、RAY 回購以及充實金庫。總的來說，不論池子的費用層級，所有交易費用的 12% 都用於回購 RAY。”結合 Raydium 的交易量，這一機制帶來了顯著的效果。
圖 16. Raydium 累計交易量
圖 17. Raydium 回購數據
從數據結果來看，Raydium 的表現非常突出。累計交易量已超過 3000 億美元，Raydium 成功回購了約 3800 萬枚 RAY 代幣，價值約 5200 萬美元。Raydium 的回購計劃在整個去中心化金融 (De-Fi) 領域中表現最為強勁，這也使得 Raydium 在 Solana 網絡上的所有去中心化交易所 (DEX) 中佔據了領先地位。
Raydium 的發展前景
綜上所述，Raydium 在 Solana 網絡上的去中心化交易所中具有顯著的優勢，並且在 Solana 持續發展的背景下，Raydium 處於最有利的位置。過去一年中，Raydium 的發展歷程令人印象深刻，隨著 Memecoin 在加密貨幣市場中繼續佔據主導地位，Raydium 的增長勢頭似乎不會很快停滯。最近的 Memecoin 熱潮圍繞著人工智能 (AI) 展開，比如 $GOAT。
Raydium 作為 Solana 網絡上的主要流動性提供者和自動化做市商 (AMM)，憑藉其獨特的地位，在捕捉新興市場趨勢方面擁有戰略優勢。此外，Raydium 對創新和生態系統發展的承諾，體現在其頻繁的系統升級、對流動性提供者的有力激勵措施以及與社區的積極互動。這些因素表明，Raydium 不僅做好了適應不斷變化的去中心化金融 (DeFi) 環境的準備，還具備引領該領域的潛力。
作為快速增長的區塊鏈生態系統中的關鍵基礎設施，Raydium 如果繼續保持當前的發展勢頭，可以說其未來的增長前景非常樂觀。
