數字資產行業正處於黃金時代的邊緣。美國的加密貨幣有望迎來新的監管方式，同時在國會兩院和白宮獲得更多支持者的背書。該行業展現了其政治力量，向敵人發出強有力的警示，影響將遍及政治光譜。過去四年裡阻礙行業進步、增加法律成本的嚴峻逆風已經減弱，如今加密行業在全球最大資本市場上順風前行。
關於星期二晚上
當選總統唐納德·J·特朗普創造了歷史——成為美國曆史上第二位贏得非連續第二個總統任期的總統。此前唯一達成這一成就的是格羅弗·克利夫蘭，他在 1892 年擊敗本傑明·哈里森，贏得了第二個非連續任期。當時，這位反關稅、支持金本位的民主黨人重掌權力；如今，這位支持關稅、支持比特幣的共和黨人在 2024 年再次贏得非連續第二個任期。歷史往往有相似之處。
特朗普的勝利在現代也具有歷史意義。他的選舉人票數預計將超過 310 張，超過 2016 年的 306 票。他成為自 2004 年喬治·W·布什以來首位贏得全國普選票多數的共和黨人。特朗普再次贏得賓夕法尼亞、密歇根和威斯康星這些「藍牆」州，與 2016 年類似，但他很可能還贏得希拉里·克林頓在 2016 年獲勝的內華達州。在佛羅里達州，特朗普以驚人的 13% 的優勢獲勝，這一表現部分歸因於過去幾屆選舉週期中該州人口結構的變化。這張來自彭博社的熱圖顯示了各縣 95% 以上的選票報告情況，以及 2020 年對比 2024 年共和黨和民主黨總統候選人的變化。紅色顯著增多。
來源：彭博社
參議院翻轉為共和黨控制，預計最終結果為共和黨掌控 54 個席位。眾議院的結果可能需要更長時間才能得出，但共和黨稍佔優勢，有望維持對下議院的控制。
關於本次選舉的其他要點：
- 加密行業展示了其政治力量。除了公開努力向當選總統特朗普提出全面而深遠的加密議題外，該行業還在眾議院和參議院獲得了廣泛支持。最引人注目的勝利是伯尼·莫雷諾（俄亥俄州，共和黨）擊敗現任參議院銀行委員會主席謝羅德·布朗（俄亥俄州，民主黨）。加密政治行動委員會在擊敗布朗的競選中投入了數千萬美元。擊敗布朗——伊麗莎白·沃倫的盟友——傳遞了一個強烈的信息：反對加密貨幣在政治上是一條不歸路。
- 特朗普進入他的第二任期。總統在第二任期通常會更關注複雜而前沿的議題，以建立政治遺產，而無需擔心再度競選的壓力。這次的勝利規模比 2016 年更大，使特朗普獲得了更大的施政授權，並且他得到了或許是數十年來最具多樣性的共和黨選民聯盟的支持。這增加了特朗普實施大刀闊斧改革的可能性，其中可能包括對金融系統的重大現代化改造。
- 特朗普團隊非常支持數字資產行業。特朗普的核心團隊非常支持數字資產，許多人公開持有比特幣。候任副總統 J.D.·萬斯已公開他擁有比特幣，Vivek·拉馬斯瓦米在競選過程中一直大力支持該行業，羅伯特·肯尼迪二世至少在過去兩年內一直積極且深入地支持加密行業，過渡團隊聯席主席霍華德·魯特尼克表示他和其他康託·菲茨傑拉德的成員持有大量比特幣（康託銀行支持泰達幣），而許多主要捐贈者要麼直接參與加密行業，要麼對該資產類別和行業持有積極態度。此外，特朗普本人也曾發行 NFT，並推出了與去中心化金融（DeFi）協議相關的 World Liberty Financial。其團隊、家人及捐助者的親加密態度增加了特朗普兌現其對加密行業承諾的可能性。
華盛頓的預期政策變化
讓我描繪一下加密貨幣政策在未來可能的發展方向：
銀行監管機構。特朗普上任後將立即任命新的代理貨幣監理署（OCC）署長和聯邦存款保險公司（FDIC）代理主席。這些機構擁有對銀行和受保存款機構的審慎監管權力。或許在數日內，銀行監管機構可能會發布指導方針，明確禁止針對特定行業的不公平打擊（類似於「瓶頸行動 2.0」），如同特朗普首次上任時所做的那樣，同時還可能撤銷現有的不利於加密行業的解釋性指導或信函（如 2023 年 1 月 3 日的聯合信函）。在數週或數月內，OCC 可能會發布指導，明確允許銀行託管數字資產，並允許使用、操作和與公共區塊鏈及穩定幣交互。（回顧一下，特朗普的前代理貨幣監理署署長布萊恩·布魯克斯在 2020 年曾發佈過類似的解釋性信函）。
市場監管機構。特朗普將提拔現任美國證券交易委員會（SEC）和商品期貨交易委員會（CFTC）的一位委員為代理主席。雖然特朗普承諾要「解僱加里·根斯勒」，但大多數憲法學者認為總統不能解僱已被正式確認的獨立機構委員。不過，總統可以立即指定現有委員為代理負責人。人員變動後不久，部分加密貨幣執法行動可能會暫停，一些訴訟也可能會被暫停或撤回，SEC 可能會對特定項目或主題發出「不採取行動」信函，從而為行業和監管者討論合理的發展路徑敞開大門。更全面的規則制定將需要更長時間，但加密行業有望很快獲得豁免性減輕，主要領域可能是放鬆 SEC 對「證券」和「交易所」的定義。CFTC 的態度相似，但在沒有明確界定 SEC 和 CFTC 監管邊界的全面市場結構立法的情況下，確保這兩個市場監管機構的主席能共同協調製定進步政策將極為重要。
國會立法。國會中最大的加密貨幣政策議程包括：市場結構（明確數字資產的監管地位和監管機構）和穩定幣（合法化並許可穩定幣的發行）。今年 5 月，FIT21 法案以兩黨大比例支持在眾議院通過，未來的市場結構法案可能會以此為基礎。兩黨在穩定幣立法上的分歧相對較小，眾議院金融服務委員會的主要爭議點在於 1）是否只允許國家銀行發行，還是同時允許州內路徑，2）由哪個（或哪些）機構承擔對這些發行方的審慎監管職責。
- 關鍵是，如果共和黨控制眾議院，我們認為這些法案在 2025 年快速推進的可能性會降低。一個統一的共和黨國會可能會將 2025 年最初的 100 天專注於稅收改革、貿易和其他優先事項，通過預算和解推動共和黨優先事項。這並不意味著加密貨幣立法在下一屆國會不會取得進展，但在一個統一的國會中，我們認為它將讓位於其他優先事項，因而需要國會和監管機構在加密貨幣政策上緊密協調。我們的基本預期是，加密立法將推遲到第 119 屆國會的後半段，以便內閣官員和獨立監管者在與國會展開政策討論前先穩定立場。
- 能源政策。如果特朗普擔任總統，特別是在共和黨控制國會兩院的情況下，國內能源和電力生產將極為樂觀。這將對比特幣礦工、數據中心、以及任何擁有大量電力供應的實體（當然也包括能源生產商）形成支持。
對市場參與的影響
隨著監管阻力的緩解，結合具體的解釋性信函、「不採取行動」信函或監管指導，美國的機構投資者將能更大範圍地接觸加密貨幣。
SEC 放鬆 SAB 121 的適用性
如果 SEC 在九月放鬆 SAB 121 的適用性，或甚至撤銷該指導意見，將為全球最大的託管銀行進入加密市場鋪平道路。紐約梅隆銀行（BNY Mellon）因其主要的審慎監管機構紐約金融服務部（NYDFS）未提出異議，從而獲得了豁免，而花旗集團和摩根大通等全國性銀行的主要審慎監管機構是 OCC。考慮到 OCC 在允許銀行直接參與加密貨幣方面的立場可能會發生重大變化，這些大型銀行將逐步獲得更多參與機會。
進一步的機構化
這將促進加密資產的融資選擇，使現貨加密貨幣能夠通過現有的機構交易平臺和關係更加廣泛地獲得，並提升機構加密市場的成熟度。
SEC 對 Howey 標準的放寬
如果 SEC 放寬 Howey 標準對數字資產的適用性，或者擴大可在經紀 / 交易商平臺上交易的「加密資產證券」範圍，將允許更多機構進入交易市場，其中可能包括銀行、交易所或經紀公司等傳統金融機構。此外，SEC 放寬 Howey 標準的適用性可能推動美國推出更多現貨型加密 ETF。
監管的清晰度和包容性
明確和包容性的監管政策將首次允許傳統金融服務公司和投資者鏈上操作，帶來收益和其他投資策略的新機會。擴大對公共區塊鏈的接入還可能革新交易效率、透明度、發行以及金融的其他方面。取決於監管立場和可能通過的立法，傳統金融和去中心化金融（DeFi）的融合可能會真正實現。
新的代幣形式和擴展的資產生態系統
如果 SEC 對 Howey 標準和代幣披露的立場進一步明確，我們可能會看到新型代幣的大量湧現，甚至可能出現股權類代幣。現有代幣也可能增添更多類似股權的特性以增強其價值主張。擴展和改進的資產生態系統將支持流動加密對沖基金行業的發展，使其可投資的資產種類更加成熟並不斷擴展。改進的代幣披露和發行能力將挑戰甚至可能顛覆目前由 VC 資本主導的 SAFT 模式，提升加密市場的流動性。
加密公司首次公開募股（IPO）機會
在風險投資方面，IPO 市場可能會向加密本地公司更加開放，最終為風險投資提供通過退出實現回報的途徑。目前，唯一上市的風險投資支持的加密創業公司是 Coinbase（除了一些 SPAC 上市）。如果條件合適，監管機構支持，據我們估計，可能有數十家加密公司準備在美國上市。
比特幣市場分析
11 月 4 日（星期一），比特幣最低交易價格為 66,700 美元，但自那以來上漲了 15%，創下歷史新高。隨著 11 月 5 日特朗普勝選的幾率增加，比特幣飆升至新的歷史高點，並維持在 75,000 至 76,000 美元區間。儘管比特幣自週一以來已上漲 15%，自 10 月 1 日以來上漲了 26%，但從基本面來看，市場並未顯得過熱。週二晚，比特幣在選舉新聞發佈後大漲，「Coinbase 溢價」顯著回升，至少一個月以來首次轉為正值。
比特幣 ETF 表現強勁，11 月 7 日（星期四）創下歷史上最大的單日淨流入量，達 13.75 億美元，推動 BTC 再創新高。這一數字超過了此前的紀錄，即 2024 年 3 月 12 日的 10 億美元淨流入。
比特幣的週期性
回顧比特幣的歷史走勢，目前比特幣的表現正符合此前兩次牛市的軌跡。從週期低點測量（2011 年：$2，2015 年：$152，2018 年：$3122，2022 年：$15460），比特幣的漲勢與 2017 年牛市高度一致，僅稍微落後於 2021 年牛市的步伐。
回顧以往牛市中的回調，2024 年的回撤比 2021 年和 2017 年牛市期間的回調要溫和得多。
期貨與融資
儘管加密交易所的期貨未平倉合約略有上升，創下年度新高，但融資利率基本保持不變，這表明這些波動主要由現貨市場推動。
來源：Velo.xyz
比特幣期權市場
比特幣期權交易商在 54,000 美元至 84,000 美元之間處於淨空 Gamma 狀態，這將加速價格的波動。簡而言之，當交易商處於空 Gamma 時，通常在價格上漲時通過買入現貨進行對沖，或者在價格下跌時通過賣出現貨進行對沖。這種效應可以加速價格向任何方向的波動，並增加市場波動性。相反，當交易商處於淨多 Gamma 時，他們會反向操作，在價格上漲時賣出，在價格下跌時買入，從而減少波動性。我們的分析表明，目前的最大空 Gamma 位於 70,000 美元，因此這一影響會隨著 BTC/USD 的上漲而逐漸減弱。值得注意的是，目前高位行權價的許多看漲期權持有者已進入盈利狀態，這些投資者可能會選擇將期權延展至更高的行權價，從而將空 Gamma 推向更高的行權價區間。下圖顯示了我們對從 11 月 7 日到 2025 年 9 月 26 日所有 BTC 期權到期日的期權交易商淨 Gamma 倉位的看法。
比特幣基本面
實現 HODL 比率（Realized HODL Ratio）是一個指標，用於衡量 1 周和 1-2 年實現市值 HODL 區間之間的比率（即在這些時間段內最後一次轉移的幣的實現價值）。較高的比率通常表示市場過熱，市場頂部往往與此相吻合。2024 年 RHODL 的橫盤走勢更像是 2019-2020 年間的橫盤整理，而不像是任何峰值活動，暗示在短期和中期內仍有更多的上漲空間。
MVRV Z- 得分
MVRV Z- 得分是市場價值與實現價值的比率，以及市場價值的標準差，用來幫助識別資產的交易價值與整體成本基礎之間的差異。從歷史上看，這一指標在識別市場峰值方面非常有效，而當前的值表明 BTC/USD 尚未接近過熱或頂部區域。
比特幣與全球 M2
比特幣歷史上對全球貨幣供應量的變化有反應。儘管這種相關性並不唯一適用於比特幣，但如果比特幣開始更多地作為對沖資產使用，正如拉里·芬克所呼籲的那樣，這一趨勢值得關注。
前景展望
特朗普政府的到來，加上一個強有力的共和黨參議院能夠確認他的機構任命，這對美國加密行業的監管放鬆是一個利好消息。我們預計，某些形式的豁免救濟將很快出臺，但更穩固的支持性監管框架可能需要更多時間才能形成。監管執行環境的放鬆，加上進步的政策思維，將為傳統金融服務公司和機構投資者更深度地參與這一資產類別鋪平道路。這將挑戰現有加密基礎設施企業的護城河，但也將廣泛支持資產類別的擴展和成熟。在這種環境下，我們預計比特幣和其他數字資產將在未來 12-18 個月內交易於明顯高於目前歷史最高點的水平。
