DeepSeek R1 走後，Sam Altman 會給你們 GPT-4.5 和 CoT 過程，會提升你們的 Deep Research，這不是因為他們良心發現，也不是因為他們變成了好人，而是因為小鯨魚來過。

AI 加持下，平臺資本主義的支柱產生裂縫，小型團隊和個人開發者有了奇襲大廠的機會，在 Hyperliquid 和 PumpFun 的輪番衝擊下，幣安開始認真對待上幣、建設 BSC Meme 生態，以及尊重散戶在幣安錢包的基本人權。

但情況並不完全相同，Pump Fun 依賴的 Bonding Curve 並不是新範式，在 2020 年的 DeFi Summer，訂單薄（Order Book）、AMM（自動做市商，Automated Market Maker）和 Bonding Curve（聯合曲線）便相互競爭，最終 AMM 成為 DEX 的首選，訂單薄躲進 CEX 和 Perp DEX 自成一統，蟄伏於人海而休戰。

迄今為止，區塊鏈所有的歷史，都是交易平臺的歷史。

和刻板印象中不同，在現貨交易場景中，CoWs 聯合 AMM 和訂單薄機制，引入 Solver 操作以提高撮和效率，需求巧合更多是有意為之，而合約交易產品， dYdX 和 Hyperliquid 的高效都是更像 CEX 的趨同演化。

2025 年，衡量去中心化已無意義，交易效率才是核心，上述公式應可被改寫為如下格式：

需要說明一下，這裡混雜了資產發行模式和資產發行平臺，兩者就像光的波粒二象性，雙向糾纏，難分難解。

比如，NFT、FT 和 Memecoin 都是資產發行模式，但是不同的資產也會激發不同的新平臺，比如 OpenSea 和 Blur 都已經是時代的眼淚，本文主要探索下一步的資產平臺會是什麼。

不論是 BSC 承接 Meme 新浪潮，還是 Base 再掀起股票上鍊戲碼，本質上都是資產發行模式的變遷，與其 FOMO 具體代幣，不如專注於模式變革。

畢竟，我們真正想知道的不是幣安如何，而是幣安是如何形成的，以及如何取代幣安。

上車時間決定行業地位

我是如此懷念 2020 年的夏天，甚至可以超過有起風了的 2018 年。

以現在為終點倒推整個交易平臺的發展史，2017 年的幣安確實是時代之子，此事在加密貨幣從先鋒到老錢——趙長鵬已有記載，此處不再贅述。

*注：上圖橫軸為各交易平臺成立距今天數，氣泡大小為當前交易量，其中 FTX 為之前平均交易量（緬懷 SBF 一秒鐘）。

從圖中可以發現，CEX 起步最早，也是最為擁擠的賽道，以 2010 年 Mt.Gox 開始交易 BTC 起，至 2022 年 FTX 落幕，幣安稱王算起，經歷了 12 年的殘酷競爭，如今的合規、入股，不過是無聊的間戰期。

不過，幣安的成立並未徹底終止交易平臺的競賽，2020 年的 DEX 大作戰，鏈上交易終於不再只是噱頭，而是 LP 有利可圖的真實生意，但是 $UNI 是倉促應對 SushiSwap 之舉的半殘產物，並未如幣安一樣一統鏈上。

2022 年的 FTX 是幣安真正的危機時刻，SEC 的高槓杆監管，以及洗錢指控，讓根正苗紅的 SBF 攜 FTX 大殺四方，但是後來的故事已經眾人皆知，只留一聲嘆息。

而鏈上 DEX 並未在 2020/2022/2025 Flip 掉幣安，DEX 現貨交易量至多佔 CEX 的 15%，彷彿成為無形的天劫。

Curve 的大額穩定幣兌換、Uniswap/Jupiter 代表的以太坊、Solana DEX，以及 Pump Fun 代表的 Memecoin 是鏈上現貨 DEX 的全部故事，4 年時間還早，AMM+Bonding Curve+訂單簿有沒有搞頭，還未可知。

兩相對比之下，DEX 最大的問題就是沒有出現絕對的市場巨頭，這和幣安一家獨大的情況並不一致，在市場效率的驅動下，正常情況就會出現有組織戰勝無組織，箇中原因，我猜可能交易本身就是需要強中介撮合的，中介越強，中心化越嚴重，但是交易成本和成功率就越高。

這一點在 Perp DEX 較為明顯，Hyperliquid 最高可達幣安的 10% 日交易量，但是多鏈部署的 Uniswap 日交易量僅在 15 億美元，近期高點是 1 月 19 日的 Uniswap V3 的 57 億，終於趕上了傳言中的幣安全年手續費利潤。

現貨 DEX 和 Perp DEX 最大的問題在於交易量上不去，但罪不在 Uniswap，公鏈和 L2 的分裂某種意義才是罪魁禍首，而 Crypto 給出的辦法是鏈抽象，等於重走中心化交易所的聚合之路，只不過以去中心化為名，先裂開，再彌合，反覆如此。

當然，BitMEX 和 Aevo 更多是創新意義，前者研發永續合約這一產品類型，後者上線 Pre-launch（盤前交易）模式，但是很可惜，他們都被其他 CEX 抄去，反而卷死老前輩。

OpenSea 和 Blur 屬於入錯行的典型，NFT 市場被階段性證偽，發不發幣，上不上市，做不做 Rollup，都已經失去討論意義。

可以有個初步結論，CEX 已經不會出現嶄新玩家，尤其是現貨 CEX，如果不信，可以查看 Backpack 的經歷，FTX 精神續作，Solana 正統加成，錢包/ CEX 並舉都已無濟於事。

時至如今，2025 唯一趨勢是交易所的鏈上之爭，開啟錢包、DEX 和 Meme 的代理人戰爭，不過，我們需要明白為什麼會是這些要素，以及為何會是交易所主場。

DeFi 文藝再復興

在宇宙面前，我們始終為孩童，在幣安面前，我們始終是韭菜。

幣圈一天，人間一年，單純以交易平臺成立時間和現在交易量，還不足以展現範式轉移的迅速和殘酷，根據各個交易平臺的爆點事件，我們可以更清晰勾畫其發展路徑：上鍊——下鏈——再上鍊。

最初始化的鏈上生態是完全的圍繞比特幣展開，P2P 的意思不是小貸，而是點對點的交易，但是交易效率明顯不高，催生出的以太坊 1.0 就是為了讓一切在鏈上發生，包括但不限於交易和 DeFi。

• 上鍊：在幣安之外，Coinlist 可以參與代幣公募；

• 下鏈：在中美之外，Upbit 靠著一國市場拿下 9.44% 的市場份額；

• 再上鍊：在現貨和合約之外，Polymarket 證明了鏈上預測市場的可行性。

從 2017 年的 Coinlist 上天價的 Filecoin 1.5 億美元募資，到 2024 年特朗普帶動下的大選預測、$TRUMP 面世和 BTC 戰略儲備動議，Crypto 正式走向自己的反面，變成既有體制的一部分，一如交易平臺發展史。

從劇情角度，現有的交易平臺大致可以劃分為四種風格的產品：

可以發現，Binance、OKX 等華人背景的大所很難被歸為某種類別，因為他們在混合創新，連抄帶改，無論鏈上鍊下，希望構建微信那種 All in One 的循環生態，所以交易要做現貨和合約，生態要有錢包和 L1/L2，同時要摻和穩定幣、DeFi、理財和合規牌照，同時 VC 和做市商也要佈局和管控。

在既定的“貪多”產品思維外，更重要的是，越是大廠，越不能放棄微小的威脅，BitMEX 在 2020 年 3.12拔網線拯救市場，換來的是自己的逐步消亡；越是頭部，越要看著爆點事件的流量效應，Robinhood 作為券商平臺捲進 GME 和狗狗幣紛爭，結果黑紅也是紅。

BitMEX 是怎麼沒的，Robinhood 怎麼來的，這兩個問題持續性存在，比 FTX 的忽生忽死更值得深思。

換言之，今天面對的幣安並不是 2017 年的幣安，而是在監管後重點“導流”BNB Chain 和錢包生態的新幣安，如同 OKX Wallet 不惜下架 DEX 聚合器也要真的合規一樣。

有個進一步的結論，只要遵循特定的操作和策略去行動，當到達臨界點，引爆點（tipping points）時刻就會到來，非線性增長就會成真。

現在來回答為什麼交易所是主要玩家：鏈上之爭是交易所啃食完現有市場份額後的必然之舉，Hyperliquid 的主動進攻，換來的是 BNB Chain Meme 的繁榮。

但是錢包並不是新產物，L2 更因以太坊頻遭指責，只有交易所有能力繼續做，這場代理人戰爭還需要觀眾，即散戶的注意力。

DeFi 再次成為焦點，Meme 狂潮不過是未來更大規模金錢攻勢的預演。

生命以負熵為生，交易以散戶為本

撥弄時光的指針，遨遊命運的影子，惡作劇與欺詐的化身！

之前，錢包被認為是繼交易所之外的第二個流量入口；

現在，公鏈被認為是和交易所相比更重要的鏈上門戶；

以後，錢包內置交易功能產品和各所主站將不分彼此。

長期以來，鏈上被視為克蘇魯般不可凝視的存在，只是少數科學家任意遊走的提款機，但是鏈下生態捲到極致，向鏈上波段式遷移成為主流範式，2021 年的狗狗幣開啟的土狗、金狗大賽，2022 年的 NFT 開啟的小圖片狂潮，2023 年的銘文掘金熱，2024 年的 Meme 席捲之勢達到巔峰。

尤其是銘文和 NFT，相較於 OpenSea 和 Blur，交易所的 NFT 內置市場幾乎毫無波瀾，這是幣安第一個失敗的賽道，Trust Wallet 和幣安錢包其實是第二次，但是可惜 NFT 並未成為行業主流趨勢，交易所躲過一劫。

而銘文/符文，和 BTC L2/BTCFi 一起，成為 BTC 發展的歧路，虛火之後，只剩一地雞毛，空留不能發幣的項目方空餘恨。

如今，能夠存活的交易所仍舊是主力，只不過相較於交易所之間的競爭，鏈上佈局更顯柔和，不約而同，都在選擇錢包 + L2 的基礎配置，OKX 甚至在已有 EVM L1 的前提下繼續推出 X Layer，Backpack 比較特殊，和 Solana 的關係就像 FTX 和 Solana 的關係，不清不楚但又緊密相連。

即使是向來節奏緩慢的 Kraken，也強迫自己佈局錢包 + Ink L2，但是基本毫無市場聲量，遠不如 AI、Meme、穩定幣、RWA 都做的風風火火的 Base。

而 OKX 的 X Layer 也是如此，好像 OKX 天生和公鏈犯衝，好不容易做的錢包，免了多年 Gas Fee，辛辛苦苦拿到歐盟牌照，一天之內被 Binance Wallet 份額反超。

之所以是 Meme 的形式，更多是 BNB Chain 的強行拉動，在疲態盡顯和後 $TRUMP 時代的 Solana 身上搶奪流動性，但是 Meme 的時代已經過去，BNB Chain 只有 Meme 必然無法長久。

不僅交易所正在集中化，公鏈/L2 本身也會高度集中，僅剩以太坊、Solana、BNB Chain 和 Arbitrum 和 Base，請忘掉 Sonic 吧，就如同忘卻 Monad/MegaETH 一樣，只有和交易所協同的公鏈/L2 才能存活，以太坊這種屬於極端異類。

短暫的 TGE 和流動性補貼後，會陷入長久的沉寂和無聊。

所以無幣區塊鏈是可以是 Base，但無用戶的交易所一定會是 FTX，散戶的重要性並不在風光時刻，而是產品存續的生命線。

因此，鏈上時代，散戶就更顯重要，參考互聯網的用戶黏性，大部分散戶不會頻繁更換使用的交易所，現在鏈上爭奪用戶黏性，將會表現為錢包的留存度，這就算錢包要做內置 SWAP，或者引入和推薦更多 dApp 的根本原因。

現在可以回答為什麼是代理人戰爭，因為交易所之間的競爭已經結束，而鏈上生態很難具備完全的排他性，OKX Wallet 不會拒絕 BSC 的 Meme，Coinbase 也希望借 Base 走出美國市場，和幣安進行全球競爭。

結語

在文藝復興時期，美第奇家族是幕後功臣，但是他們最終也會消失在歷史的雲煙裡。

我們扣下題，在 OKX DEX 聚合器陣亡之後，Binance 會再次上演交易所時代的風光嗎？準確的說，資產發行平臺必然會走向極端少數嗎？

GMGN 可以做到最高峰 230 萬美元的手續費，這是新資產催生的新平臺；

Hyperliquid 復刻幣安上幣、主網代幣和 LP 收入三者統一的奇蹟，這是拼多多對淘寶模仿後的反超；

並且，幣安錯過了整個 NFT 時代，已經證明幣安絕非不可戰勝，Ben Zhou 也能分辨 CZ 的善意，說明從業者也會學習、覆盤和成長。