執行摘要
- 新需求流入持續減弱，證據是市場吸收的盈利和虧損量急劇萎縮。
- 投資者鎖定的盈利和損失幅度目前與 2024 年積累範圍的後期階段相似，價格交易在 5 萬至 7 萬美元之間。
- 短期持有者損失的代幣數量創下了 2018 年以來的最高值，表明大多數新投資者現在都處於虧損狀態。不過，這些代幣的損失金額仍與之前的牛市狀況一致。
- 長期持有者的供應量開始再次增長，凸顯了投資者對 HODLing 和積累供應的偏好。
需求減弱
目前，需求側壓力相對較小，比特幣價格繼續在以 8.5 萬美元為中心的新建立的交易區間內來回波動。量化需求的一種方法是評估投資者鎖定的已實現利潤和虧損量，這為現貨市場上賣方力量提供了關鍵信息。
我們可以通過兩個關鍵概念來探索這一現象：
- 資本流入：新買家以高於賣家原始成本基礎的價格購買代幣，新資本進入網絡（從而鎖定已實現的利潤）。
- 資本毀滅：持有者虧本出售（已實現虧損），而新投資者以低於原始買入價的價格買入代幣。
最終，這個指標描述了賣方願意交易的溢價或折扣，以及交易另一方的買方願意接受的市場價格。
目前，已實現利潤和虧損總額自 10.9 萬美元的歷史高點以來經歷了大幅收縮，從 XX 美元跌至 XX 美元（-XX%）。該指標現在記錄的值與 2024 年 5 萬美元至 7 萬美元之間的積累區間的值相似，表明需求狀況相似。
我們還可以注意到長期持有者和短期持有者群體的消費行為存在差異。
值得注意的是，全部虧損都來自短期持有者群體，他們是最近的買家，因此最有可能以更高的價格買入。最近不可預測且動盪的市場狀況顯然對新投資者來說是一個具有挑戰性的環境。
相反，獲利回吐的大部分是由長期持有者群體實現的，他們在市場上停留的時間越長，就越能保持完全盈利的狀態。
可持續的牛市通常以新資本持續不斷流入網絡為特徵，其中資本流入事件的規模遠遠超過資本破壞事件。
當評估長期持有者獲利和短期持有者虧損之間的差異時，我們可以看到這個指標已經回到了中立區。長期持有者的利潤現在被等量的短期持有者的虧損所抵消。
這表明新資本流入相對停滯，需求側力量減弱，獲利回吐量雖然放緩但仍在形成阻力。
頭重腳輕的市場？
短期持有者群體是牛市中大多數虧損事件的罪魁禍首。這通常發生在局部市場調整期間，以及市場轉變為長期熊市結構時的最後一波拋售期間。因此，在衡量市場下跌的嚴重程度和潛在深度時，他們成為主要分析群體。
最近的下行波動給新投資者帶來了艱難的處境，短期持有者損失的供應量激增至 340 萬BTC。這是自 2018 年 7 月以來 STH 供應量損失的最大量。
從相對角度來看，損失指標的供應百分比現已突破其 +1SD 區間，超過 90% 的短期持有者供應目前處於負資產狀態。
在我們當前的牛市中，這種程度的短期持有者損失僅發生過兩次，分別是在 2023 年 8 月的低迷時期和 2024 年 8 月的日元套利交易平倉期間。
這凸顯了新投資者目前面臨的壓力的嚴重性，並增加了市場全線投降事件的可能性。
評估短期持有者壓力的另一種方法是評估群體中每個年齡段子集的成本基礎。我們可以將它們視為成本基礎水平從快到慢的帶狀，提供一種動量指標：
- < 24小時：8.99萬美元
- < 1周：87.6萬美元
- <1m：87.4萬美元
- <3個月：9.46萬美元
- <6個月：9.3萬美元
從這一洞察中可以得出一個關鍵結論：大多數持有至少 1 個月的短期持有者都處於虧損狀態。未實現虧損遍佈整個短期持有者群體，給投資者帶來巨大的財務壓力和壓力。
未實現的潛力
在上一節中，我們確定大量短期持有者持有的代幣目前處於虧損狀態。為了補充這一分析，我們還可以評估這些代幣持有的未實現損失（賬面損失）的總美元價值。
利用這兩個指標，我們可以更好地瞭解近期買家所遭受的財務損失的程度，並在兩個相關維度上進行比較。
從未實現損失指標（賬面損失）來看，短期持有者的損失相對較高，是本週期中損失最大的損失之一。然而，賬面損失的規模仍然接近我們在大多數牛市期間看到的上限。
這表明，雖然投資者所經歷的財務壓力是巨大的，但尚未達到牛市上升趨勢中可預見的或非典型的水平。
從歷史上看，牛市在大部分網絡財富從長期投資者轉移到新的、對價格越來越敏感的投機者之後達到頂峰。這些投機者最終以高昂的成本持有大部分供應，使他們對價格下跌高度敏感。
目前，短期持有者持有約 40% 的網絡財富，在 2025 年初達到 50% 的峰值。這一峰值仍明顯低於前幾個週期，在前幾個週期中，新投資者持有的財富在週期峰值附近達到 70%-90% 左右的峰值。
對此有幾種可能的解釋：
- 2023-25 年週期迄今為止經歷了更長的橫向盤整期。這使得供應逐漸重新分配，隨後投資者逐漸適應新的價格高度。
- 2025 年的比特幣將更受散戶和機構投資者的理解。因此，長期持有者可能更有可能在更長的時間內持有更多比特幣，因為他們已經形成了更堅定的信念。
- 大型機構投資者的存在，以及 ETF 可能具有較長的投資期限和配置偏好。因此，更大比例的供應可能會被長期持有。
可能有許多因素影響這種動態，它凸顯了新老比特幣持有者的比特幣投資論點的演變。
打造長期持有者
比特幣價格大幅上漲時，賣方壓力往往會隨著投資者獲利而上升。從歷史上看，長期持有者是牛市期間利用高價獲利的主要群體。
在現行週期內，一種獨特的市場動態正在形成，LTH 分配的波動隨後是積累期，從而創造了一個更加可控和穩定的市場環境。到目前為止，主要有兩波分配和積累：
- 第一波分發：已分發 LTH -929k BTC
- 累積波 1：LTH 累計 +817k BTC
- 第二波分發：已分發 LTH -111 萬BTC
- 累積波 2：目前 +278k BTC
在兩次派發浪潮中，賣方壓力已超過 200 萬BTC 。一般而言，這種賣方數量足以結束之前的牛市，然而，隨後的重新積累期已抵消了迄今為止的大部分派發。
這種分配和積累時期之間的平衡可能是導致我們正在經歷的有序價格結構的一個關鍵因素，其中價格飆升引發激烈的分配和獲利回吐，但隨著投資者重新積累供應，隨後會出現橫盤價格走勢。
3 個月至 6 個月的代幣持有的財富為第二波積累提供了進一步的證據。這是一個非常特殊的群體，因為它處於短期持有者和長期持有者群體之間的過渡邊界。它捕獲了未來幾周和幾個月內最有可能遷移到 LTH 狀態的供應池。
目前，300-600 萬群體持有的總財富正在大幅增加，這表明在市場首次交易價格達到 10 萬美元時購買的貨幣開始進入這一範圍。
這群人代表了尚未屈服於市場狀況的頂級買家，凸顯了投資者的信心和耐心。只要這群人繼續HODL，這種行為就可以被視為長期持有者供應量增長的先兆。
此外，當我們對這一群體的支出金額進行標準化時，我們可以看到，他們的支出活動是自 2021 年 5 月經濟低迷以來最為低迷的。
這證實了這些投資者中不活躍的占主導地位，表明HODL的動機仍然很強烈，而且許多人並沒有因賬面損失和動盪的市場狀況而受到阻礙。
這些觀察結果的另一面是，長期持有者群體仍然保留了相當一部分網絡財富，持有近 40% 的投資價值。
這些 HODLing 和積累時期可以逐漸收縮供應方，隨著時間的推移，可以為新一波需求創造條件，從而形成下一波上升趨勢。
總結和結論
隨著比特幣市場在 78,000 美元至 88,000 美元的新區間內交易。鏈上獲利和虧損事件的規模正在下降，突顯出需求狀況較弱，但賣方壓力也較小。
短期持有者目前面臨相當大的財務壓力，他們持有的大部分資產目前相對於原始成本基礎而言處於虧損狀態。雖然 STH 群體的損失最大，但長期持有者群體正在過渡回積累期，我們預計他們的總供應量將在未來幾周和幾個月內增長。
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