加密貨幣當前受制於宏觀局勢。
我的X平臺信息流已被宏觀分析填滿，而非空投挖礦指南或值得購買的迷因幣。
此刻，無論是加密市場還是傳統金融市場都處於"極度恐懼"水平（即便部分關稅已解除）。
駕馭加密貨幣從未如此艱難，作為一名加密內容創作者，我也從未感到如此力不從心。發佈平庸的宏觀分析觀點的誘惑極其強烈。
我認同DonAlt的觀點：在這個瘋狂的世界裡，加密貨幣是被低估的存在。
不幸的是，若這真標誌著世界秩序更迭與大債務週期終結（正如瑞·達利歐所言），未來數年我們將持續面臨動盪的宏觀環境。
不過，局部穩定期仍會出現，屆時注意力可轉向加密體系內部的進展。
為期90天的關稅暫停期或許也將帶來機遇綠洲。
比特幣——熊市還是牛市？
事後看來，我本應在二月份發佈《牛市還是熊市？未來何去何從？》博客時清倉所有資產。
我分享了各種比特幣鏈上數據圖表，結果行情卻由牛轉熊（下圖所示）。痛哉，請別責怪我。我和X平臺上的大多數專家一樣毫無頭緒。
我所知的是：與當前由外部宏觀因素驅動的市場不同，鏈上數據在內部驅動的牛市中更為重要。
比特幣已演變為宏觀資產，兩種主流思潮正角逐"真理"之位：
- 比特幣是股票類的風險偏好資產？
- 還是黃金類的避險資產？
這正是比特幣身陷的重大博弈，而多數人尚未予以足夠重視。若比特幣並非避險資產且走勢與納斯達克趨同，則其當前市值便站不住腳。機構投資者將對其失去興趣。
在《2025年加密貨幣的真相與謊言》一文中，我將比特幣定義為對抗宏觀不確定性的隱性對沖工具。
比特幣不可能同時兼具數字黃金與風險偏好資產的雙重屬性。
2025年加密貨幣的真相與謊言
比特幣將在2025年達到25萬美元，以太坊達到1.2萬美元。
貝萊德的相關研究證實了這一點，就連曾經的比特幣懷疑論者瑞·達利歐也承認比特幣是"財富儲存手段"：
"在大債務週期的早期階段，貨幣是'硬'的，這意味著它既是交換媒介，也是難以增加供應量的財富儲存手段，例如黃金、純銀和比特幣。像比特幣這樣的加密貨幣現在正成為一種被接受的硬通貨，因為它是全球廣泛接受且供應量有限的貨幣。貨幣成為無效財富儲存手段的最大、最常見風險是大量增發的風險。想象一下擁有印鈔能力——誰能抵抗大量印鈔的誘惑？那些掌握印鈔權的人總會這麼做。" ——瑞·達利歐《國家如何破產：導論與第一章》
我強烈推薦閱讀瑞·達利歐的新書《國家如何破產》。他在書中指出美國正處於典型的大債務週期中。達利歐認為，在債務重組的同時需要建立新的世界秩序。
這是對當今世界局勢最具洞見的解讀。
簡言之：美國將印鈔，其他高負債國家也會效仿。你可以想象這種情況下比特幣的走勢。
你可以在此免費閱讀他正在連載的書籍（Linkedin鏈接）。
問題在於：比特幣目前的交易屬性更接近風險資產而非黃金（後者正創歷史新高）。我認為那些將比特幣視為風險資產的人，正在將其拋售給視之為避險資產的人。
我很欣賞貝萊克在Bankless訪談中嘲諷加密原生評論員/研究者的橋段——這些人堅持認為比特幣是風險資產，並根據失業率、非農就業數據或ISM製造業指數進行交易。
或許解釋當前比特幣走勢的更簡單理論就是資金流動性和貨幣增發。當銀根緊縮時，比特幣交易得像垃圾幣；當印鈔機轟鳴時，比特幣表現碾壓所有風險資產。
這也是Crypto Hayes持續宣揚的觀點。
說真的，我預計當法幣體系崩潰時，比特幣將一飛沖天。
以太坊——從糟糕到...依舊糟糕
如果我們用活躍地址數和手續費等基本面指標來評估ETH價值，那麼ETH跌回2018年水平就說得通了。
即便加上Layer2的活躍地址數，進步也僅歸功於Base鏈——Optimism、Arbitrum等其他鏈都陷入停滯。
首先，正如我在X平臺這篇分析（點擊圖片閱讀）所言，我並不認為手續費是衡量L1價值的唯一標準：
與其只盯著手續費分流將L2視為ETH的威脅，不如把ETH看作生產性資產：
- ICO時代：ETH是參與代幣銷售的資金——項目方國庫都以ETH計價。諷刺的是這至今仍在刺痛市場，因為老項目仍在拋售當年募集的ETH
- DeFi盛夏：ETH是流動性挖礦的主要資產（用來挖各種食物/動物名的垃圾幣）。比如你需要ETH在SUSHI/ETH池挖SUSHI
- NFT狂潮：ETH始終是主流交易貨幣
我在牛市制定的《DeFi賭徒手冊》就是押注L1作為生產性資產：SUI、STX、INJ、SOL等鏈被用來挖生態空投代幣。領取空投→換成L1代幣→循環操作
但這些L1大多未能發展生態。即便成功如STX、SUI，其生態空投質量也乏善可陳。
我對ETH的賭注是Eigenlayer的再質押機制——這將使ETH成為區塊鏈史上最具生產力的資產：通過再質押獲取高於普通質押的收益，同時收割Eigenlayer生態大量空投。
Eigenlayer失敗了。我曾以為Symbiotic有機會，但目前也無足輕重。
看漲信號？以太坊持有者的平均成本是2200美元。意味著多數人處於虧損狀態。
當前ETH仍算某種生產性資產，主要作為DeFi抵押品。但本輪週期中其生產力遠遜於SOL——後者在迷因幣狂潮中扮演了核心角色（作為交易媒介和價值存儲）。
我認為SOL正在重蹈ETH覆轍，因為迷因幣崩盤後尚未出現新的需求敘事。不過由於SOL市值較低且通脹獎勵高，在Kamino Multiply池仍能獲得25%年化收益。ETH哪來這種收益率？
要逆轉頹勢，ETH需要：
- 穩定且風險偏好積極的宏觀環境與有利監管
- 提升ETH的生產力屬性
美國監管變化對ETH等L1有利。將吸引更多穩定幣，促進資產代幣化，加速整體採用。
但即便以太坊在資產代幣化競賽中完勝，也未必能拉盤ETH。
想象特斯拉股票在以太坊鏈上交易。這對DeFi是重大利好——傳統金融的千百億美元資金可作為抵押品借出穩定幣用於日常消費。
或蘋果公司股票在全球Uniswap自由交易。這將終結當前循環槓桿需求的局面，開啟DeFi協議（及其代幣）的黃金時代。Aave、Fluid、Uniswap等協議手續費將暴增。
但對作為生產性資產的ETH意味著什麼？交易量確實會增加，但以太坊基金會計劃大幅降低L1和L2手續費。
我更關注現實世界資產會與ETH還是穩定幣配對？說實話憑什麼選ETH？
交易會發生在L1還是Base這類不與主網分成的L2？基金會會強制L2向L1分成嗎？
懸而未決的問題太多。
代幣化是以太坊多頭最看好的敘事，但正如Sam下文所述，這對以太坊未必是重大利好。
更棘手的是，Plume、Ethena和Securitize等新玩家正瞄準以太坊的機構化敘事——例如推出傳統金融友好型L1鏈Converge。
總之，我期待ETH能重拾生產性資產地位。持續貶值的低收益抵押品可撐不起2000億美元市值。
當前最具生產力的資產
當下哪些資產最具生產力？
Hyperliquid的HYPE
主要優勢有二：
- Hyperliquid產生的手續費收益超過Solana和以太坊，並用於回購$HYPE
- 以HYPE為核心的HyperEVM生態正在崛起
HyperEVM上充斥著即將發幣的分叉DeFi項目。策略很簡單：鎖定潛力協議並存入HYPE。
多數dApp聚焦循環槓桿。典型操作流程：
- 質押HYPE LST
- 作為抵押品借入資產或鑄造穩定幣
- 用借入資產再次循環
若操作失誤風險極高。因此我採取保守策略——要麼質押LST，要麼使用Hyperliquid原生平臺參與Nansen（將有空投！）
由於dApp迭代迅速，本文發佈時情況可能已變。以下是更新後的協議清單。
坦白說，我計劃挖礦並將生態空投換成更多HYPE :(
Initia的INIT
雖未上線，但我認為首發時將湧現優質挖礦機會。
如我在《五大即將發幣的熱門項目》所述，Initia的"神聖流動性"機制允許：
- 單獨質押INIT代幣
- 或質押經治理白名單的INIT-X LP代幣（與INIT配對）
- 通過委託權益證明(DPoS)機制獲取收益
"神聖流動性"是優秀的龐氏代幣經濟學——強制要求所有生態代幣必須用50%以上INIT作為配對代幣。
但我持謹慎態度：INIT的流動性模型類似Berachain。雖然後者收益率驚人，但若操作不當會被聰明LP收割。
務必研究生態並掌握退出時機。
Sonic的S與Ronin的RON
兩大生態正在進行流動性挖礦：
- Sonic的2億S代幣激勵計劃將持續至2025年6月。作為生態核心資產，儘管宏觀暴跌，S對比特幣保持穩定，表現優於ETH和SOL——這正是生產力資產的特質。不過六月對S持有者可能是驚魂時刻。
- Ronin提供300萬美元獎勵池，USDC/RON和ETH/RON池年化約75%。詳情點擊
比特幣——意外之選
BTC生息雖是聖盃，但均需安全性妥協：必須存入多重簽名控制的L2或第三方地址。
然而像Lombard Finance這樣的BTCfi協議已悄然積累17億美元TVL——超過Pancakeswap、Raydium和Rocket Pool。通過Lombard Vault可同時從6個協議獲取收益/空投！查看金庫詳情
其他簡易收益機會：
- Xverse & Bob L2
- 通過Solv Protocol將BTC質押至Babylon，獲取流動性質押憑證solvBTC.BBN
當前年化不明顯，但Babylon代幣BABY首發時市值2.82億美元，完全稀釋估值12億美元。相較之下$EIGEN市值1.83億，FDV13億。
或許再質押敘事未死，只是轉移到了比特幣生態。
收益結構分析詳見下方推文：
代幣經濟學的兩大惡劣先例
Pancakeswap現正與幣安緊密合作，特別是在幣安x Pancakeswap代幣生成事件(TGEs)上，因幣安意圖推廣其Web3錢包。
這對Pancakeswap是利好——其交易量已使其成為僅次於Uniswap的第二大DEX。PCS單週產生1126萬美元手續費，僅比Hyperliquid少200萬。
但CAKE價格並未因此上漲。
為此，CAKE正改變代幣經濟學：從收入分成和社區驅動決策，轉向團隊管理的回購銷燬機制。
問題在於：PCS曾對採用治理元聚合器商業模式的Magpie和StakeDAO協議進行"抽毯子"行為。
這類似Convex和Curve的模式——veCRV代幣用於治理和排放，但為簡化流程並累積獎勵，CVX代幣作為上層協議運作。
這將成為投資者投資類似元治理協議前必須考量的先例。
Crypto.com
比PCS更惡劣的是Crypto.com的案例。
簡言之：在與特朗普媒體合作發行包含CRO的加密貨幣ETF籃子前夕，Crypto.com取消了2021年已銷燬代幣中70%的銷燬狀態。
Crypto.com將騙局提升至全新境界。可惜行業似乎已遺忘此事，但我沒有。這家公司將永遠留在我的黑名單上。
這兩個案例都為行業樹立了壞榜樣。投資需要可預測的代幣經濟學。難怪人們只相信比特幣。
若2100萬枚比特幣上限某日被突破，請準備好迎接暴跌。
舊DAO已死，新DAO長存
我認為舊DAO模式正在革命，但瘋狂宏觀局勢讓許多人錯過這場變革。
預計未來數月，許多DAO將開始嘗試不同投票模型和代幣經濟學改革。隨著無真實收益分成/質押的DAO代幣失去吸引力，DeFi遊說（購買選票）問題將日益嚴重。
- Aragon支持模塊化實體形式啟動DAO，通過不同功能插件隔離治理
- 最令人興奮的當屬Futarcy
它利用預測市場引導決策，旨在提升效率並改善"1代幣=1票"模式的缺陷。
例如當Arbitrum DAO考慮啟動質押時：
創建兩個預測市場：
- 市場A："若實施質押機制，6個月後ARB價格如何？"
- 市場B："若不實施質押機制，6個月後ARB價格如何？"
代幣持有者對市場下注。若市場A預測價格高於市場B，則採用質押機制。
這可能徹底革新DAO投票。
覺察到這些變化，加之Arbitrum上Lobby Finance事件後，Arbitrum領導層發佈了《Arbitrum未來願景》。
為提高效率，Arbitrum基金會和Offchain Labs核心團隊將接管多數決策。
這也順應了BORG（預算化、目標對齊、範圍受限、可治理）實體的興起趨勢，尤以Lido為典型。
無論是Lido的BORG還是Arbitrum的新願景，都旨在解決核心問題：
DAO雖去中心化，但混亂低效且缺乏清晰執行結構。
簡言之，真正的去中心化對Arbitrum行不通，Lido等團隊重新掌權。
未來何去何從？
當現任政府一條推文就能改變加密貨幣走向時，預測未來變得異常困難。
不過，我正在密切關注Babylon代幣的表現、Initia的代幣生成事件進展，以及以太坊Pectra升級對用戶體驗的改進。
特朗普推遲90天加徵關稅的決定給市場帶來了喘息之機，因此我認為各項目將試圖利用這個窗口期推出代幣、主網等新動作。
是時候在這三個月內全力投入了。
為此，我計劃分享對新興加密貨幣項目的見解。需要研究的內容實在太多了！
