作者：Tessa，Nomos Labs
一、DEX，從未被真正理解
在整個加密金融體系裡，DEX 一直是個耐人尋味的角色。
它似乎永遠在線——不宕機、不審查、不跑路，但它也長期處於邊緣：界面複雜、流動性不足、也故事性缺失，既不是 KOL 話題中心，也不是熱點項目爭相入駐的首選。DeFi 爆發時，它是 CEX 的「平替」，熊市迴歸後，它又成了主打「安全、自託管」的「DeFi 時代的舊遺產」——彷彿在行業更關注公鏈、AI、RWA、銘文等新敘事時，DEX 早已失去了存在感。
但當我們把時間拉長、結構攤開，會發現：DEX 一直在悄悄生長，並開始撼動鏈上金融的底層邏輯。
就如曾經大火的 Uniswap 只是它的一個歷史節點，而從歷史洪流中衍生出的 Curve、Balancer、Raydium、Velodrome 也只是它的變形體。而當我們看到的所有 AMM、聚合器、L2 DEX 進化演變，背後共同推動的，其實是一個分佈式金融底層的自我進化過程。
所以我試圖跳脫「產品對比」與「賽道趨勢」的角度，重回歷史長線，去講清楚它的結構演變邏輯：
這是一部 DEX 的進化史，是一場關於去中心化「功能外溢」的結構觀察，更是一整條歷史路徑的鋪展，所以我也嘗試回答一個如今越來越難迴避的問題：
「當我們在談 Web3 時，為什麼今天，每個項目都逃不過 DEX？」
二、五年 DEX 簡史：從邊緣角色到敘事中樞
1. 第一代 DEX：反中心化的表達（EtherDelta 時代）
2017 年前後，當中心化交易所如日中天時，有一批加密極客卻在鏈上默默地啟動了一個奇怪的實驗：EtherDelta。
與同時期幣安、OKEx 等 CEX 相比，EtherDelta 幾乎可以說是災難級的交易體驗：交易需要手動輸入複雜的鏈上數據，交互延遲極高，用戶界面更是堪比上世紀的原始網頁，幾乎讓普通交易者望而卻步。
但 EtherDelta 的誕生，從第一天起就不只是為了好用，而是要徹底擺脫「中心化信任」：交易資產完全由用戶自己控制，訂單撮合完全在以太坊鏈上完成，無需中介託管，無需信任第三方。以太坊創始人 Vitalik Buterin 甚至曾公開表達過對這種模式的期待，認為鏈上去中心化交易是區塊鏈真正落地應用的方向之一。
雖然 EtherDelta 本身最終因技術和用戶體驗的困境逐漸淡出視野，但它在區塊鏈歷史中留下了一條不可忽視的路徑：DEX 從此開始不再只是交易工具，而成為一種反對中心化的實踐表達。
它或許不是當時市場的寵兒，但卻為日後的 Uniswap、Balancer、Raydium 們埋下了基因種子：用戶資產自持、訂單撮合鏈上、無需託管信任—— 正是這些特質，成為日後 DEX 不斷進化、衍生、擴展的基礎框架。
2. 第二代 DEX：技術範式轉變（AMM 的出現）
如果說 EtherDelta 代表了去中心化交易的「第一性原則」，那麼 Uniswap 的誕生，則是讓這個理想第一次具備了可規模化的實現路徑。
2018 年，Uniswap 發佈 v1，並首次在鏈上引入自動化做市商（AMM, Automated Market Maker）機制，徹底打破了傳統訂單簿撮合模式的限制。其底層交易邏輯簡單卻革命性——x * y = k：公式是 Uniswap 的核心創新，允許流動性池自動定價，無需對手方或掛單。只要你往池子裡放入一種資產，便可以按照恆定乘積曲線自動獲得另一種資產。無需對手方、無需掛單、無需撮合，交易行為即等於定價行為。
這種模型的突破性在於，它不僅解決了早期 DEX「沒人掛單」就無法交易的雞生蛋蛋問題，更徹底改變了鏈上交易的流動性來源：任何人都可以成為流動性提供者（LP），為市場注入資產並賺取手續費。
Uniswap 的成功也激發了其他 AMM 機制的變體創新：
Balancer 引入了多資產 + 自定義權重池，允許項目自設資產權重與分佈；
Curve 針對穩定幣高滑點問題，設計了優化曲線，實現更低成本的資產交換；
SushiSwap 則在 Uniswap 的基礎上加入了代幣激勵與治理機制，開啟了「流動性挖礦 + 社區主權」的敘事；
這些變體共同推動了 AMM DEX 進入了「協議產品化」階段。不同於第一代 DEX 主要是理念驅動、形態粗糲，第二代 DEX 已經開始表現出清晰的產品邏輯與用戶行為閉環：它們不僅能交易，更是資產流通的結構基礎、用戶參與流動性的入口，甚至是項目生態啟動的一環。
可以說，從 Uniswap 開始，DEX 第一次真正變成了能被使用、能生長、能積累用戶與資本的「產品」——不再是概念落地的附屬物，而開始成為結構構建者本身。
3. 第三代 DEX：從工具到樞紐，功能擴張與生態融合
進入 2021 年以後，DEX 的演進開始脫離單一交易場景，進入了功能外溢與生態整合並行的「融合階段」。在這個階段，DEX 不再僅僅是一個「換幣的地方」，而逐漸長成鏈上金融體系中的流動性核心、項目冷啟動的入口，甚至是生態結構的調度器。
這一時期最具代表性的範式轉變之一，便是 Raydium 的出現。
Raydium 誕生於 Solana 鏈上，是首個嘗試將 AMM 機制與鏈上訂單簿深度整合的 DEX。它不僅提供基於恆定乘積的流動性池，還能將交易同步至 Serum 的鏈上訂單簿，形成「自動做市 + 被動掛單」共存的流動性結構。這種模式結合了 AMM 的簡潔與訂單簿的可見價格層級，在保持鏈上自主性的同時，大幅增強了資金效率與流動性利用率。
Raydium 的結構意義在於，它不只是「AMM 優化」，而是 DEX 第一次在鏈上嘗試引入「CEX 體驗」的分佈式重建。對於 Solana 生態中的新項目來說，Raydium 也不只是交易場所，更是啟動場所——從初始流動性到代幣分發、掛單深度、項目曝光，它是一級發行與二級交易的聯動樞紐。
這一階段，功能爆發遠不止於 Raydium：
這一階段的共同特徵是：DEX 不再是協議的終點，而是連接資產、項目、用戶與協議的中繼網絡。
它既要承擔用戶交易的「終端交互」，又要內嵌項目發行的「初始引流」，同時還需要對接治理、激勵、定價、聚合等一整套鏈上行為系統。
DEX，從此脫離「孤島協議」的身份，成為 DeFi 世界的樞紐節點（hub primitive）——一種高適配性、高可組合性的鏈上共識組件。
4. 第四代 DEX：多鏈洪流中的變形生長，是聚合、L2 與跨鏈試驗
如果說前兩代 DEX 的演化是技術範式的突變，第三階段的 Raydium 是功能模塊的拼接嘗試，那麼從 2021 年開始，DEX 進入了一個更難歸類的階段：它不再是某個團隊在主導「版本升級」，而是整個鏈上結構倒逼它做出適應性的變形。
最先感受到這種變化的，是部署在 Layer 2 上的 DEX。
Arbitrum 和 Optimism 主網上線後，以太坊上的交易高 Gas 成本不再是唯一選擇，Rollup 結構開始成為新一代 DEX 生長的土壤。GMX 在 Arbitrum 上採用預言機定價 + 永續合約的模式，以極簡路徑和無 LP 池的結構，回應了「AMM 不足以解決深度」的問題。 而在 Optimism 上，Velodrome 則藉助 veToken 模型，嘗試在協議間建立起流動性激勵的治理協調機制。這些 DEX 已經不再追求通用性，而是以「生態配套設施」的方式紮根於特定鏈上。
與此同時，另一類結構補丁也在同步成形：聚合器。
當 DEX 變多，流動性碎片化的問題很快放大，用戶在鏈上「去哪交易」逐漸變成新的決策負擔。從 2020 年上線的 1inch 到後來的 Matcha、Jupiter，聚合器承擔起一種新角色：它們不是 DEX，卻統籌了所有 DEX 的流動性路徑。 特別是 Jupiter，在 Solana 鏈上的快速崛起，正是因為它精準填補了路徑深度、資產跳轉和交易體驗上的空白。
但 DEX 的結構演化並未止步於鏈內適配。 2021 年之後，ThorChain、Router Protocol 等項目陸續上線，提出了更激進的命題：能否讓交易雙方根本不在一條鏈上，也能完成互換？ 這類「跨鏈 DEX」開始嘗試通過自建驗證層、消息中繼或虛擬流動性池等方式，解決鏈間資產流通問題。雖然協議結構遠比單鏈 DEX 複雜得多，但它們的出現釋放出一個信號：DEX 的演化路徑，已經脫離某條公鏈，而走向鏈間協議協同的時代。
這一階段的 DEX 很難再用「類型」來歸類： 它可能是流動性入口（1inch），也可能是協議協調器（Velodrome），更可能是鏈間互換機制（ThorChain）。它們不像上一代那樣「設計出來」，而更像是「被結構擠出來」的。
到了這一步，DEX 已不僅是一個工具，更是一種環境反應——一個用來承接網絡結構變遷、資產跨鏈跳轉、協議間激勵博弈的適配性產物。 它不再是「產品更新」，而是「結構演進」的體現。
三、當定價、流動性與敘事交匯：DEX 如何「走進」Launch
回顧前四代 DEX 的發展路徑，不難發現一件事：它們之所以持續演化，從未是因為某個功能設計得更巧，而是它們不斷在回應鏈上的真實需求——從撮合、做市，到聚合、跨鏈，DEX 每一次轉型，背後都是一個結構性空缺的自然填補。
到了這一階段，DEX 已不再是某條鏈上的一個「功能點」，它更像是鏈上結構變化後的「默認適配層」。不管是項目想做激勵、協議要引流、跨鏈想聚合，DEX 都在其中扮演了越來越多「調度」與「協調」的角色。
但當它承擔的角色越來越多，DEX 也就不可避免地碰上了另一個早已存在、但一直缺位的結構困境：
上 CEX，需要上幣、談資源、拉社區；上線鏈上，要建池、找流動性、引發現貨流通。這些看似分散的問題，最終都匯聚成一個核心難題：新項目冷啟動這件事，誰來給項目提供啟動結構？
要知道在早期的加密市場中，Launch 往往是中心化交易所主導的一種資源操作：上幣節奏、價格引導、用戶分發、宣傳節點，全都由平臺控制。這種模式雖然高效，但也帶來了准入門檻高、透明度不足、中心化權力過重等問題。
而當 DEX 逐步掌握了定價、流動性、用戶動員與社群機制，它開始在結構上具備了承接 Launch 所需全部要素的能力——而這一切，並不是因為 DEX 想做 Launch，而是它在功能和生態演化中，順理成章地生長出了 Launch 的形狀。
它也從未「宣佈」過要進入一級市場融資場景，但歷史進展到某個階段，DEX 卻自然承接了項目冷啟動的三大核心結構：流動性、定價、社區。
這並非一種產品戰略，而是一種結構邏輯的外溢結果。
Uniswap 引入 AMM 後，我們第一次看到了無需掛單、無需撮合方的價格發現機制。換句話說，DEX 讓「市場共識」變成了「鏈上函數」，價格形成不再依賴撮合，而是直接由資產池的供需關係決定。 而這套定價結構，恰恰是項目冷啟動最難解決的問題之一：當一個代幣剛上線、沒有流動性、沒有二級交易深度時，它最需要的，正是一套自動的、無需許可的價格發現機制。
緊接著，流動性池成為了早期激勵的分發通道。項目方將代幣與主流資產（如 ETH、USDC）注入池中，用池子的深度來支撐早期價格穩定性，同時通過交易手續費與流動性挖礦等方式引導用戶加入流動性提供。用戶不是「投資者」，而是「參與者」；項目不是「發幣」，而是「釋放池子」。
以 Raydium 為例，這種「DEX 即 Launch 平臺」的邏輯體現得尤為直接。它在 Solana 上不僅是一個流動性協議，還嵌入了 AcceleRaytor 模塊，允許項目通過流動性池 + 初始發售的方式進行鏈上冷啟動。沒有複雜的審核流程，沒有中介平臺控制上幣節奏，甚至沒有強制的 KYC 門檻。所有人都可以通過 Raydium 提前認購份額、搶先交易，並在一級價格變動中進行博弈。
AMM 不僅做了流動性和定價，還在某種意義上重構了社區動員：DEX 的交易邏輯天然是可組合、可參與、可共建的。這也意味著項目從上線第一天起，就處在一種社區與交易機制交織的環境中，發幣變成了一種社交式釋放。
於是，DEX 不再是一級市場的「分發通道」或「後鏈工具」，而是從根結構上承接了 Launch 的全部關鍵路徑。它不靠託管，不靠宣傳，不靠權限控制，僅靠機制本身，就把一個項目的早期發行閉環做了出來。
也因此，Launch 並不是 DEX 的「功能模塊」，而更像是它天然長出來的一塊結構副產品。DEX 作為一種去中心化交易機制，當它被用於項目初期，它自然也就變成了一級市場的落地點。
四、從分發到設計：Launch 機制的鏈上重寫
最早期的 Launch 模式其實非常簡單——只要池子一開，代幣就算上線了。
Uniswap 上的「自由上線」機制催生了最早一批 IDO（Initial DEX Offering） 項目：項目方將代幣直接注入交易對，與 ETH 或 USDC 構成流動性池，用戶搶購行為本身就是一級發行。沒有排期、沒有資格審查、沒有中心化控制，唯一的門檻就是鏈上速度和信息差。
這種機制極大釋放了代幣發行的自由度，也伴隨著瘋狂的滑點、搶跑機器人、價格錨定缺失等問題。整個流程更像是一場開放的投機衝刺，而非真正意義上的融資設計。
隨著問題暴露，一些項目開始嘗試更可控的機制，比如 Balancer LBP（Liquidity Bootstrapping Pool）。
LBP 的核心邏輯是在上線初期人為設定極端的初始價格權重（例如：90% 代幣 / 10% USDC），並隨著時間推進逐步調整為正常比例。價格在機制設計下自動下行，意圖抑制早期 FOMO 和機器人搶跑。
理論上，它讓價格趨於理性，給用戶更平等的參與機會。但在實際操作中，LPB 的抗捕捉性依然有限，且價格曲線設計難度較高，對用戶教育門檻也不低。它像是「DEX 時代的可編程路演」，但沒有真正解決「誰應該參與」這個問題。
另一類解決方案是 Fair Launch 模式，例如 Camelot 在 Arbitrum 上實踐的模型。
Fair Launch 的思路是：** 不再預設價格，而是以一個公開、可參與的存入窗口期，來集資 + 定價 + 分發。** 你投多少 USDC，最終就能按比例獲得多少代幣。所有人都能參與，比例分發、無需搶購，聽起來更「公平」。
但真正的挑戰在於：「公平」對誰？對散戶而言，價格錨點缺失、無退出機制，依然存在參與風險；對項目方而言，籌資效率不穩定、市場深度不可控，未必比傳統 IDO 更優。Fair Launch 更多體現的是一種「治理哲學」的表達，而非結構性效率的改進。
同時，在 Jupiter、Velodrome 等更激進的 DEX 中，我們開始看到一些機制與協議內部的治理結構深度綁定：
這些機制的共通點是：Launch 不再是「發行 - 購買」的動作，而是一種結構關係的重構。
項目上線，不只是交易開始的信號，而是進入 DEX 的治理結構、用戶體系、流動性分佈的分層共識過程。你不是在交易你買的幣，而是在交易你即將加入的網絡秩序。
但這也帶來更復雜的風險：機器人套利、社群預期操縱、黑盒價格設計、流動性誘導攻擊等問題層出不窮。機制越精巧，設計者的「上帝視角」越多，用戶所能理解和控制的越少。
Launch，不再是一個事件，更像是一個動態系統。它不只告訴你「怎麼發幣」，它也隱含了項目如何組織治理、分配流動性、引導用戶心智的基本方法論。
五、DEX 的未來推測：從流動性設施到共識啟動器的迭代進化
如果說早期的 DEX 是為了讓鏈上交易成為可能，那麼經歷了五年演化之後的今天，DEX 正在慢慢逼近另一個問題：除了交易，它還能啟動什麼？
Launch 機制的自然生長，已經讓 DEX 從一個撮合資產流通的平臺，轉向了承接項目、引導流動性、重塑初期共識的樞紐。但正因為如此，當越來越多的項目選擇在 DEX 上起步，DEX 本身也正在面臨新的系統性挑戰：誰應該有權參與 Launch？如何篩選真實用戶？如何避免流動性欺詐？
在這種壓力下，一種更細粒度的參與機制似乎正在被催生。
鏈上身份系統，特別是基於 ZK（零知識證明）技術構建的聲譽機制，成為可能的答案。 不像傳統 KYC 那樣需要暴露隱私，ZK 身份允許用戶證明自己滿足某些條件（比如持倉時長、鏈上交互歷史、某協議參與度）而不洩露具體信息。Launch 不再是簡單地「搶」，而是基於鏈上行為和聲譽的篩選過程。
如果這種結構成立，未來的 DEX Launch，可能不再是「放開大門、誰快誰上」，而是演變為一種鏈上資歷證明 + 結構化參與分配的新模型。 初期冷啟動的代幣，也許只會發到那些真正符合特定社區標準的人手中。
更遠一步推測，DEX 甚至可能發展出某種「鏈上 YC」型結構。
YC（Y Combinator）在 Web2 世界承擔了篩選、投資、孵化早期項目的角色。而在 DEX 領域，當定價機制、流動性分發、用戶篩選、激勵引導這些組件逐漸成熟後，DEX 完全有可能成為 Web3 項目冷啟動的一體化平臺——既是資金池，也是社群入口，更是流動性市場。
屆時，DEX 可能不僅僅是交易平臺，也不是單純的 Launchpad，而是整個鏈上項目孵化體系的起點：一個鏈上共識的啟動器（consensus launcher）。
當然，這條路並不會簡單。
當 DEX 紛紛將 Launch 功能內化為生態標準配置，必然也會帶來新的紅海競爭：
Launch，從項目自己的冷啟動問題，轉變成了 DEX 自己必須回答的生死問題。
到了那個時候，我們也許需要重新提問：
如果每個 DEX 都變成 Launch 平臺，那麼，Launch 本身會不會失去它曾經代表的那份早期信任？
六、結語：從「自託管」到「共創金融結構」，DEX 迴歸的是自由
在我們重新審視 DEX 這條路徑時，很容易遺忘它最初誕生的樣子——不那麼實用、不那麼熱鬧、不那麼「市場」。 那是一個由極客主導的小實驗，只是想證明：資產交換這件事，也可以不託管、不依賴平臺、不依靠信任。
而如今，當我們看到的 DEX 能承載項目冷啟動、流動性治理、跨鏈路由、Launch 結構，甚至成為用戶認知金融入口時，反而更應該回頭看清：這一切並不是某個項目偉大的設計結果，而是整個鏈上結構自我演化的產物。
DEX 並沒有「主動升級」，它只是不斷回應周圍系統的變化，不斷承接結構空缺。它既沒有寫好計劃書，也沒有畫出明確邊界，卻在 AMM、聚合器、ZK 身份、治理綁定中，一步步把自己變成了生態的連接器與啟動器。
它從未離開交易，但早已不止是為了交易。它從未退出中心，卻慢慢退到了結構之中。
DEX 的演化，從來不是一次完成的功能躍遷，而是一場仍在繼續的協議重構。
在這個過程中，它真正守住的，其實還是最初那一點東西： 不是 Token，不是 Gas Fee，也不是滑點，而是——用戶可以在鏈上自由地參與、協作、並塑造屬於自己的金融秩序。
所以當我們再問：「每個項目為什麼都逃不過 DEX？」 或許答案不是「必須」，而是——除此之外，沒有更好的起點。
DEX 的未來，也許不在交易本身，而在它讓我們重新定義協作的方式。
