當全球央行深陷滯脹泥潭，華爾街的資本巨鱷用一場史詩級軋空將比特幣推上12萬美元、以太坊3800美元的歷史王座——這不僅是數字的突破，更是舊金融秩序崩塌的無聲宣言。
機構用真金白銀刻下新規則：貝萊德單隻ETF持倉量超越瑞士黃金儲備，125家上市公司將84.7萬枚比特幣寫入資產負債表，佔流通量4.3%的籌碼被永久凍結；穩定幣2500億市值構築跨境支付新動脈，RWA鏈上錨定244億實體資產的冰山之下，一場由華盛頓立法（《GENIUS法案》）、華爾街操盤（ETF日均吸金3億美元）正吞噬傳統金融的萬億疆域——而這一切，僅是2025上半年加密資本重構全球資產格局的序幕——本報告將剖開這場資本重構的冰火戰場，覆盤2025上半年加密市場的生死博弈。
華盛頓解凍：監管清晰度如何成為牛市的核心引擎
2025年的第二季度，加密貨幣市場在一片宏觀經濟的迷霧中走出了一條令人矚目的獨立行情。當全球投資者仍在為關稅紛爭、聯儲政策和經濟增長放緩而焦慮時，一股源自華盛頓的監管暖流，正悄然重塑著整個行業的根基。這不僅僅是一個季度的反彈，更是一次結構性的拐點。監管的破曉為機構的規模化入場鋪平了道路，而機構的入場則開啟了一場前所未有的“比特幣公司化”浪潮。
長期以來，懸在加密行業頭頂的達摩克利斯之劍——監管不確定性，在2025年第二季度開始消融。推動本輪市場情緒和走向的核心動力，並非源於宏觀經濟的改善，而是美國監管環境的根本性“解凍”與“去風險化”。這一系列變化，為後續章節將要詳述的機構與企業大規模採用創造了至關重要的前提條件。
首先是穩定幣基石的奠定。作為連接傳統金融與加密世界的橋樑，穩定幣監管框架的落地具有里程碑式的意義。2025年6月17日，美國參議院以壓倒性兩黨支持通過了《引導和建立美國穩定幣國家創新法案》（GENIUS Act）。這是歷史上首個在國會任一院獲得通過的加密專項法案，白宮方面也對此表示支持。該法案通過建立聯邦與州一級的雙重監管體系，強制要求發行商以高質量流動性資產進行1:1的儲備金支持，並將發行商納入《銀行保密法》的管轄範圍。這一系列舉措，為數字美元提供了前所未有的合法性與穩定性，這正是機構級玩家大規模參與所必需的信任基礎。法案的通過，直接利好Circle（USDC發行方）等尋求在美上市的合規發行商，為其掃清了最大的障礙，也間接向Tether（USDT發行方）等離岸發行商施加了更大的合規壓力。
其次，國會著手解決了行業最大的痛點：SEC與CFTC之間模糊不清的管轄權之爭。繼2024年《21世紀金融創新與技術法案》（FIT21）之後，2025年6月《CLARITY法案》也獲得了眾議院關鍵委員會的批准。這兩項法案的核心目標，是為數字資產的分類與監管提供一個清晰的法律框架，明確將“數字商品”（如比特幣）的現貨市場管轄權賦予CFTC。這標誌著美國加密監管正從“執法即立法”的對抗模式，轉向構建清晰、可預測的法律路徑。這種轉變的背後，是加密行業持續數年、耗資數億美元的政治遊說成果，Coinbase、a16z等頭部機構在其中扮演了關鍵角色，成功地將加密議題從黨派之爭轉化為關乎美國技術競爭力和金融創新的國家議題。
最後是行政層面的轉向。2025年4月，總統簽署法案，正式廢除了國稅局（IRS）備受爭議的“DeFi經紀人規則”。與此同時，隨著前任主席Gary Gensler於2025年1月離任，SEC的監管態度也發生了顯著轉變，減少了執法行動，並在素有“加密教母”之稱的Hester Peirce委員的主導下，成立了一個對行業更友好的工作組。這三大監管進展——穩定幣的合法化、市場結構的明晰化以及行政態度的友好化——共同構築了一個穩固的“監管三腳架”，形成了一個相互強化的信心正循環。正如貝萊德（BlackRock）首席執行官拉里·芬克（Larry Fink）反覆強調的，ETF只是“通往代幣化的墊腳石”。一個受監管的、流動的、可信的數字美元體系，正是未來萬億級別現實世界資產（RWA）代幣化經濟所必需的底層結算網絡。
穿越宏觀迷霧：關稅、美聯儲與比特幣的敘事進化
第二季度的宏觀經濟環境可謂陰雲密佈。然而，正是在這片迷霧中，比特幣展現出了日益增強的韌性，其走勢越來越受到自身強大的、加密原生催化劑的驅動，而非被動地受制於外部環境。
本季度，宏觀不確定性的主要來源是所謂的“關稅動盪”。新政府斷斷續續的貿易政策攪動了全球金融市場，一度導致股票、債券乃至比特幣同步下跌。數據顯示，比特幣與美國股市的相關性在季度末依然高企。然而，一個關鍵的敘事張力在於：儘管面臨如此顯著的宏觀逆風，比特幣在第二季度依然實現了強勁反彈，並在昨日創下了超過11.8萬美元的歷史新高。這表明，有比宏觀情緒更強大的力量在主導其價格。
美聯儲的政策立場並未給風險資產帶來明確的順風。在5月和6月的FOMC會議上，美聯儲均選擇將利率維持在4.25%-4.50%的區間。經濟數據呈現出一幅矛盾的圖景：一方面，通脹仍具粘性；另一方面，美國經濟在第一季度出現萎縮。這種潛在的“滯脹”擔憂通常會抑制投資者的風險偏好。與此同時，美元指數（DXY）顯著走弱，2025年上半年下跌近11%，創下自1973年以來最差的半年度表現。美元的疲軟，疊加美國政府創紀錄的財政赤字，使得“法幣貶值”不再是理論探討，而是擺在所有投資者面前的現實。
這種現象揭示了一個更深層次的趨勢：2025年第二季度可能標誌著一場“大分流”的開始。在這場分流中，驅動比特幣的內部結構性催化劑（如前述的監管明朗化和機構採用）的力量，首次開始壓倒外部的宏觀經濟逆風。市場對加密原生驅動因素的權重定價，已經超過了對短期宏觀噪音的反應。這本身就是市場走向成熟的重要標誌。宏觀經濟的疲軟，恰好為“比特幣作為解決方案”的敘事提供了現實問題背景，極大地加速了其作為合法宏觀對沖資產的接受度。拉里·芬克等機構領袖正是在此時，開始頻繁地在主流財經媒體上將比特幣定義為一種能夠對沖地緣政治風險和主權貨幣貶值的“國際性資產”，這種來自全球最大資產管理公司掌門人的背書，其分量遠非加密圈內部的佈道者可比。
機構閘門洞開：從ETF高速公路到企業金庫
如果說監管解凍是“天時”，宏觀動盪是“地利”，那麼機構與企業的跑步入場則是決定性的“人和”。第二季度，我們清晰地看到了機構資本通過兩條主要路徑湧入比特幣：一是已成氣候的ETF通道，二則是爆炸式增長的企業金庫新浪潮。
美國現貨比特幣ETF在第二季度延續了其歷史性的成功。數據顯示，僅在4月的一週，這些ETF就吸引了超過30億美元的淨流入。截至7月初，所有比特幣ETF的總資產管理規模（AUM）已達到1374.6億美元。其中，貝萊德的IBIT被其CEO拉里·芬克本人稱為“ETF歷史上增長最快的產品”，曾在單日吸引近10億美元的資金流入。芬克坦言，他對這種規模的需求感到“驚喜”，並認為這遠超預期。ETF的成功，不僅在於其吸金能力，更在於它徹底改變了比特幣的投資者結構。過去由散戶和加密基金主導的市場，如今迎來了主權財富基金、養老金和大型企業財團的間接參與。
比ETF更深刻的結構性轉變，是“比特幣公司化”（The Corporatization of Bitcoin）浪潮的興起。越來越多的上市公司不再將比特幣僅僅視為投機品，而是將其作為核心的庫存儲備資產。數據顯示，僅在2025年第二季度，全球上市公司就增持了約131,000枚比特幣，使其總持有量增長了18%。截至7月4日，企業金庫共計持有944,109.2枚比特幣。這場運動不再是MicroStrategy一家的獨角戲，而是演變成了一場全球性的、跨行業的公司金融革命。日本上市公司Metaplanet的入場尤其具有代表性，該公司明確表示，購買比特幣是為了對沖日元長期貶值的風險，這開啟了“比特幣作為國家貨幣對沖工具”的全新範例。
這一趨勢背後，是一種更深層次的採納邏輯。ETF是一種“接觸”工具，而將比特幣作為公司的主要庫存儲備資產，則是一種核心的“整合”策略。它意味著公司管理層對比特幣作為長期價值存儲的信念，甚至認為其優於現金。美國財務會計準則委員會（FASB）在2024年底實施的新規，允許公司以公允價值計量其持有的加密資產，這極大地改善了財務報表的呈現方式，也為更多CFO將比特幣納入資產負債表掃清了技術障礙。一個全新的“比特幣金庫公司”板塊正在形成，它為傳統股權投資者提供了通過股市獲得比特幣槓桿化敞口的途徑，從而將比特幣更深地嵌入到傳統金融體系之中。
區塊鏈上的迴響：鏈上數據驗證機構信念
如果說監管和機構動態是市場的“敘事”，那麼鏈上數據就是驗證這些敘事的“事實”。2025年第二季度的鏈上指標，清晰地描繪出了一幅由機構主導的、以長期信念為基礎的積累圖景。
首先，在市場波動中，資本呈現出經典的“向質量飛奔”（flight to quality）特徵。比特幣的主導地位指數飆升至63%，創下自2021年初以來的新高。與此同時，剔除比特幣後的加密貨幣總市值大幅下跌。這種劇烈的分化表明，在不確定性面前，資本迅速向最具流動性、最受機構認可的資產——比特幣——集中。這與機構投資者在風險時期首先確保核心資產配置的行為模式完全吻合。
其次，關鍵的“長期持有者”（Long-Term Holder, LTH）指標顯示出堅定的積累行為。儘管價格波動劇烈，但由LTH持有的比特幣供應量在第二季度淨增60萬枚。Coinbase與Glassnode的聯合報告證實，“長期持有者正在再次積累”。這些比特幣被轉移到統計上花費概率極低的地址中，與機構和企業建立長期戰略頭寸的行為模式一致。更重要的是，我們看到已實現市值（Realized Cap）穩步上升，這表明新的資本正在以更高的成本價位入場，夯實了市場的價格基礎。
再者，交易所的比特幣餘額持續下降，這是一個強烈的看漲信號。當投資者打算長期持有時，他們傾向於將資產從交易所提取到自託管錢包或機構級託管方案中。交易所內可供立即出售的流動性供應減少，在面臨ETF和企業金庫巨大需求的背景下，直接加劇了市場的供需不平衡。據統計，ETF每日吸納的比特幣數量，一度超過了礦工每日產出量的10倍，這種結構性的供需失衡是驅動價格上漲的最根本動力。
最後，持有價值超過100萬美元比特幣的“鯨魚”地址數量，從3月中旬的約12.4萬個增加到6月的超過16萬個。這些大額地址的顯著增加，是機構和高淨值個人入場的有力旁證。這些鏈上數據共同構成了機構資本的“行為指紋”，它與以往散戶主導週期中常見的交易所流入量激增、短期持有者供應增加等特徵截然相反，清晰地揭示了市場參與者行為模式的根本性變化。一個由機構主導的、以價值存儲為核心敘事的比特幣新週期，正在區塊鏈上留下它堅實的足跡。
SEC新政，從“創新豁免”到“鏈上金融”，DeFi之夏或再現
賽道整體進展與監管轉折
2025年上半年，DeFi領域迎來關鍵監管突破。6月9日，美國SEC提出"創新豁免"框架，明確支持區塊鏈技術的無需中介特性，並強調開發者不應因發佈代碼承擔證券法責任。
這一政策轉向大幅緩解監管不確定性，隨後DeFi代幣普漲20%-40%，被視為行業制度化重構的起點。
TVL總量穩中有升
整體TVL：受年初特朗普關稅政策影響，DeFi TVL從年初的1290億美元降至4月的836億美元，但4月起隨市場回暖反彈。
AAVE借貸量創新高，規模與協同效應驅動增長
AAVE在DeFi領域構築了強大的網絡效應壁壘。依託五年的市場深耕、海量用戶和行業頂級的流動性，基於AAVE開發的項目天然享有難以複製的規模優勢。
合作伙伴能夠快速接入現成的生態資源——強大的基礎設施、活躍的用戶群體以及深厚的流動性池，省去了漫長的基礎建設期，這即是“AAVE效應”的體現。
作為DeFi歷史上TVL規模最大的協議，AAVE以21%的全行業TVL佔比和壓倒性的51%借貸市場份額佔據主導地位。其490億美元的淨存款規模構成了系統穩定的基石，核心優勢在於獨特的資本樞紐作用，能有效催化生態協同，實現流動性幾何級增長：
實例印證顯著協同：
- Ethena的sUSDe接入AAVE後，短短兩月內存款額激增55倍，從200萬美元躍升至11億美元。
- Pendle資產獲AAVE支持數週後，用戶便存入價值10億美元的PT代幣，且該數值現已翻倍至20億美元，使AAVE成為Pendle代幣的首要供應市場。
- KelpDAO在rsETH獲得AAVE協議整合後，四個月內TVL增長近4倍，從65,000 ETH飆升至255,000 ETH。
此外，AAVE支撐著近半活躍穩定幣市場，並已成為DeFi領域流通比特幣的首要樞紐。尤為矚目的是，其在四條獨立的區塊鏈網絡上均達成了近十億美元的TVL，展現了罕見的深度佈局廣度。
2025年上半年是DeFi從監管寒冬走向制度化的轉折點。Aave憑藉流動性深度、需求創造能力及多鏈擴展鞏固了"借貸霸權"，但其代幣尚未完全反映價值；而SEC新政引發的資本回流與創新鬆綁，正推動DeFi步入與傳統金融融合的"終局之戰"。
2025上半年加密貨幣公鏈全景：以太坊、Solana、BNB Chain與Hyperliquid的突圍與進化
一、以太坊：ETF資金託底，技術升級重構生態護城河
代幣價格：深V反彈印證機構信心
2025年初，以太坊以3700美元高位開局，但受宏觀通脹黏性、特朗普政府關稅政策及市場流動性收縮影響，4月一度暴跌至1385美元年內低點。轉折始於5月Pectra升級的落地：該升級將單節點質押上限從32 ETH提升至2048 ETH，並引入賬戶抽象（EIP-7702標準），顯著提升網絡效率與用戶體驗，推動ETH在72小時內暴漲40%。
此後，伴隨美國以太坊ETF的持續流入，SBET、BMNR等美股上市公司戰略儲備ETH，相關法案諸如《GENIUS穩定幣法案》及《數字資產市場清晰法案》通過，機構資金持續湧入以太坊。
截至7月20日，ETH突破3800美元創年內新高，年內漲幅超20%，現貨ETF連續兩月淨流入，累計規模達137億美元，貝萊德IBIT單隻產品持倉佔比超40%。
生態進化：從DeFi霸權到RWA與L2的多元擴張
儘管面臨Solana等公鏈的競爭，以太坊在DeFi領域的統治力未被動搖——總鎖倉價值（TVL）達1033億美元，其中私人信貸驅動的RWA（真實世界資產）鏈上化成為新增長極，規模突破244億美元。
Layer2解決方案成為擴容核心載體：Arbitrum、Optimism等處理全網90%交易，推動Base鏈上摩根大通存款代幣JPMD等機構級應用落地。
此外，以太坊生態正向AI與合規化延伸：Consensys與微軟合作開發企業級智能合約平臺，而MiCA法規在歐盟的實施進一步強化了USDC等合規穩定幣的滲透率，為生態注入長期穩定性。
二、Solana：速度革命與MEME狂潮下的生態爆發
代幣價格：地緣政治催化波動，技術優勢支撐反彈
年初特朗普發行“TRUMP”代幣事件引爆Solana生態，同時也吸收了大量流動性，SOL於1月飆升至295美元歷史高點後迅速跌落。4月受宏觀利空衝擊，價格跌破100美元。
此後憑藉底層性能優勢與戰略合作深化，SOL開啟震盪反彈：5月PayPal整合Solana支付系統，Visa擴大其穩定幣結算試點，推動價格回升至190美元（截至7月20日），較低點漲幅近90%。
市場對其估值分歧顯著——21Shares基於折現現金流模型給出520-1800美元的公允區間，隱含對鏈上交易量增長的極致預期。
生態進化：從“納斯達克級”交易平臺到AI代理試驗場
Solana以速度與成本重構公鏈競爭範式：0.44秒出塊時間、0.00025美元手續費及65,000 TPS的性能，使其在零售支付與高頻交易場景碾壓競爭對手。
2025年1-2月鏈上交易量達3643億美元，超越Coinbase及以太坊，接近納斯達克同期規模的50%。生態爆發由三大引擎驅動：
- MEME幣基礎設施：Pump.fun平臺累計手續費收入超5.75億美元，成為散戶投機核心入口；
- 企業級支付網絡：PayPal、Stripe、Shopify的接入使Solana成為“下一代Visa”；
- AI代理爆發：DePIN與AI智能體項目激增，鏈上穩定幣市值突破109億美元，半年增長600%。
- 開發者數量同比增長83%，首次超越以太坊，Firedancer升級計劃或將TPS推至百萬級，進一步鞏固技術壁壘。
三、BNB Chain：生態多元化與CZ影響力下的價值韌性
代幣價格：監管壓力下的價值重估
BNB年初從740美元高點回落，4月最低探至500美元。
此後生態自愈能力顯現：CZ在推特持續輸出行業合規化倡議，Build BSC生態，推動市場信心回升；Memecoin熱潮及RWA項目湧入BSC，刺激BNB於7月反彈至766美元，逼近歷史峰值。
四、Hyperliquid：去中心化衍生品黑馬的逆襲邏輯
代幣價格：巨鯨護航與通縮模型下的價值發現
HYPE代幣年初從28美元開啟下行通道，4月因“Jelly事件”導致的HLP基金攻擊跌穿10美元。隨後憑藉手續費回購機制與交易量爆發開啟逆襲：平臺日交易量突破150億美元，每日手續費收入的50%用於銷燬HYPE，推動代幣於7月20日衝高至49.8美元，較低點暴漲398%。
鏈上數據顯示，James Foye等巨鯨地址持續增持，持倉佔比超15%，形成流動性護城河。
生態進化：從衍生品孤島到全鏈應用生態
Hyperliquid以機構級衍生品協議立身，2025年實現三大躍遷：
- 產品矩陣擴張：永續合約槓桿提升至50倍，新增外匯與大宗商品衍生品，吸引對沖基金入駐；
- 鏈抽象架構：通過賬戶抽象兼容以太坊、Solana資產跨鏈交易，降低多鏈操作摩擦；
- 生態孵化計劃：Hyperliquid基金會投資2000萬美元扶持Perp DEX、期權協議及RWA項目，首個借貸協議Lendify TGE募資超4800萬美元。
- 日均獨立交易地址突破12萬，證明其已從“小眾協議”蛻變為衍生品基建核心層。
終章：公鏈競爭進入“多維戰爭”時代
2025上半年的公鏈格局揭示殘酷真相：單點優勢不足以制勝。以太坊憑ETF與L2生態守住基本盤，Solana以速度與支付場景破局，BNB Chain借流量運營與合規轉型重生，Hyperliquid則靠垂直領域通縮模型逆襲。
核心趨勢已現：
- RWA與穩定幣成為新流量入口，美國銀行、花旗宣佈將發行自營穩定幣；
- 監管套利終結——美國《GENIUS法案》、歐盟MiCA迫使公鏈構建合規框架；
- 代幣經濟革新：從PoS質押收益轉向手續費銷燬（如HYPE）、生態激勵分紅等務實模型。
當山寨幣市值突破1.5萬億美元，競爭幣漲幅在近期全面跑贏BTC，公鏈戰爭的終局不再是“殺手級應用”，而是生態系統的抗脆弱性與制度設計。
2025下半場，Solana的Firedancer升級、以太坊的Verkle樹集成、以及Hyperliquid的跨鏈衍生品，將把戰火推向新維度。
結語
當人類文明從蒸汽轟鳴邁入比特流轉，歷史總在重演相似的劇本：每一次技術邊疆的拓荒，必伴隨舊秩序的震盪與新規則的加冕。
2025年上半年的加密市場，正是這場權力交接的高潮時刻——華盛頓的監管鐵幕在遊說洪流中轟然解凍，美聯儲的利率權杖在滯脹陰雲下黯然失色，而比特幣礦機轟鳴的區塊鏈，已然築起數字時代的新大陸。
此刻的我們，正立於兩個紀元的裂縫之間：舊金融的裂痕中，企業金庫的比特幣儲備如諾克斯堡金庫般堆疊，ETF的資本洪流沖垮了華爾街最後的傲慢圍牆；新世界的版圖上，穩定幣法案成為跨境支付的憲法，DeFi的智能合約重寫利潤分配法則，公鏈的算力競速點燃AI與RWA的鏈上工業革命。
而這一切，僅僅只是序章。
