撰文：傘，David
就在昨晚，穩定幣USDC發行商Circle交出了自己的Q2成績單。
作為其IPO後的首份財報，其中的數據為市場提供了評估這家"穩定幣第一股"真實價值的重要依據。通過深入分析關鍵財務指標，我們可以更清晰地看到Circle的增長動能與潛在挑戰。
USDC強勢擴張，但收入結構單一
從財報公開的信息來看，以下幾方面數據需要重點關注。
核心業務指標：USDC強勁擴張
首先，財報中最顯著的是 USDC 流通量與市場份額雙增長。
截至Q2末，USDC流通量達到613億美元，同比激增90%，年初至今增長49%。截至8月10日，這一數字已進一步攀升至652億美元，這一數據顯示出其持續的增長動能。在穩定幣市場份額方面，USDC穩固佔據約28%的市場份額，鞏固了其第二大穩定幣的地位。
其次，USDC交易活躍度出現了爆發式增長。
USDC鏈上交易量達到5.9萬億美元，同比暴增540%。這一指標的爆發式增長不僅反映了USDC使用場景的快速拓展，更揭示了整個穩定幣生態系統正在從單純的價值存儲向支付結算工具轉型的重要趨勢。
財務表現：收入增長強勁但結構失衡
財報顯示，Q2總營收達到6.58億美元，同比增長53%，其中：
儲備利息收入：6.34億美元（佔比96.4%），同比增長50%
訂閱和服務收入：2400萬美元（佔比3.6%），同比增長252%
這種收入結構下，還是能看到 Circle 對儲備利息收入的依賴。儘管訂閱服務收入增速高達252%，但其絕對值仍然微小。
Circle高度依賴美聯儲高利率環境帶來的儲備收益，對單一收入源的依賴構成了其最大的經營風險。一旦美聯儲進入降息週期，Circle的盈利能力將面臨嚴峻考驗。
另外，一個很容易被忽視的點，在於IPO的高額費用掩蓋了實際運營表現。
如果只看總體，那麼 Q2 Circle 的淨虧損達到4.82億美元。這個數字雖然絕對值很大，但如果剝離來看：
IPO相關非現金費用總計5.91億美元
股權激勵費用：4.24億美元
可轉債公允價值調整：1.67億美元
調整後EBITDA（未計利息、稅項、折舊及攤銷前利潤）為1.26億美元，同比還增長了52%。
也就是說，剔除IPO相關費用後，Circle的實際運營表現依然穩健。調整後的盈利指標顯示公司核心業務保持健康增長，這也解釋了為何財報發佈後股價不跌反漲。
高估值下的套現壓力
也正是在財報發佈同日，Circle又宣佈了1000萬股的二次發行。
以當日收盤價163.21美元計算，此次發行將籌集16.3億美元。相比31美元的IPO價格，早期投資者的回報率超過426%，套現金額超10億美元。
這其中，Circle 的 CEO Allaire 雖已經出售了35.78萬股，但仍保持23.9%的投票權。
綜合以上財報數據可以看到，USDC的網絡效應正在加速形成。但同時 Circle 的挑戰同樣顯著：
收入結構過度依賴利率環境、競爭對手不斷湧現（如PayPal的PYUSD）、監管政策的不確定性，都是必須面對的問題。
Q2財報提供了評估 Circle 是否被高估的依據，但最終判斷還需要觀察未來幾個季度的表現，特別是在利率環境變化時Circle的應對能力。
戰略轉型：Circle的多元化破局之路
Circle在Q2財報以及之後的電話會議中披露的戰略舉措，也清晰地勾勒出公司從穩定幣發行商向綜合金融基礎設施提供商轉型的路徑。
這或許也是在回應財報中所公開的收入結構單一的問題。
Circle宣佈將在2025年下半年推出名為Arc的自研區塊鏈，這一消息迅速成為市場討論的焦點。根據官方披露，Arc是一條專為穩定幣金融設計的開放公鏈，將USDC作為原生Gas費代幣，聚焦於支付、外匯等應用場景。
有趣的是，穩定幣巨頭們似乎不約而同地選擇了相同路徑。
USDT發行商Tether正在開發Stable，支付巨頭Stripe聯手頂級VC Paradigm推出Tempo，這場圍繞穩定幣支付鏈的競賽已經打響，而就在今天，OKX宣佈對X Layer進行升級也將進入支付鏈這一賽道。
在這場競爭中，Circle的優勢顯而易見：相比面臨監管壓力的Tether，Circle擁有得天獨厚的合規優勢，特朗普政府推動的《GENIUS Act》為其掃清了政策障礙；相比支付經驗豐富的Stripe，Circle則擁有USDC高達24%市場份額帶來的網絡效應，以及超過1,800家機構客戶的信任基礎。
更深層的商業邏輯在於，Arc的推出直接回應了Circle最大的軟肋——過度依賴利息收入。
當前 Circle 高達96%的收入來自USDC儲備金的國債利息，這種依賴在降息週期來臨時將成為致命弱點。通過掌控區塊鏈基礎設施，Circle不僅能夠獲取鏈上交易手續費，還能開放質押等新的收益模式，同時降低對第三方區塊鏈的依賴，減少日益增長的分銷成本。
除了推出自研公鏈Arc外，Circle在Q2財報和電話會上還提到了將與Binance、FIS、Corpay等企業加深合作。
這其中包含與幣安推廣採用Circle錢包技術以及代幣化市場基金USYC在幣安的機構交易產品上使用以作為收益和場外抵押品；與Corpay進行全球外匯與USDC的結合，為世界各地的企業提供7x24的結算等服務；與FIS合作使美國金融機構能夠通過FIS的Money Movement Hub提供國內和跨境USDC支付，將Circle的區塊鏈原生基礎設施與FIS的實時支付相結合，以解鎖更快更低成本的合規數字美元交易。
除了以上三家企業外，Circle還在財報中提及與主流交易所OKX和金融科技公司Fiserv的合作方向。
總體來看，Circle的Q2財報為我們展現了一家處於關鍵轉型期的公司畫像。它既是穩定幣賽道的領軍者，享受著USDC網絡效應帶來的增長紅利；又是一家面臨結構性挑戰的金融科技公司，必須在利率下行週期到來前完成商業模式的重塑。
作為今年股市的明星公司，Circle確實當之無愧。但在穩定幣第一股的光環之下，投資者需要清醒地認識到其面臨的挑戰。從單一的穩定幣發行商到全球數字金融基礎設施提供商，這條轉型之路充滿變數。Circle能否續寫IPO後股價暴漲10倍的神話，讓我們拭目以待。
